1、SmartBeta 策略分析報告一、 SmartBeta 策略概述SmartBeta 策略主要有如下幾個特點：1) 主動管理與被動管理相結合20 世紀 60年代 Sharpe等人提出了 CAPM模型，將證券的收益分解為因承擔 市場風險而獲得的收益，即“ Beta 收益”和超越市場基準的收益，即“ Alpha 收益”。傳統(tǒng)的 Beta 策略以被動跟蹤市值加權的市場基準指數來實現， 目標是獲 得市場收益。 而主動投資則是借助特定的選股與投資技巧， 在對市場基準的主動 偏離中獲取長期超越市場的風險收益。 SmartBeta 策略則結合了兩者的特點，在 傳統(tǒng)被動指數化投資的基礎上， 通過主動優(yōu)化市場指

2、數組合的成分或者權重， 通 過量化模型實現特定風險因子的有效暴露， 最終獲得跑贏傳統(tǒng)市值加權指數的超 額收益。因此 SmartBeta 策略是一種主動管理與被動投資相結合的投資方式。圖 1 ：主動管理、被動投資與 SmartBeta相比于主動投資， SmartBeta 策略結合了指數化投資的管理特點，管理難度 和成本相對較低；相比于被動投資， SmartBeta 策略提高了組合管理的主動性， 存在潛在的超額收益。2) 收益源于因子風險溢價SmartBeta 本質上是一種因子投資， 其收益源于市場風險溢價以外的資產風 險收益。CAPM模型將證券的收益分解為 “Beta 收益”和“Alpha 收益

3、”兩部分。 隨著投資者對投資組合收益來源的深入影響， 人們發(fā)現 Alpha 中的部分實際上是 資產對不同因子的風險溢價。例如， Fama-French 提出來除市場因子以外的價值 因子和規(guī)模因子的溢價， Carhart 四因子模型中提到的動量因子的溢價等。隨著 量化投資的不斷發(fā)展， 學術界和工業(yè)界中所發(fā)現的 Alpha 因子已經超過百個， 人 們逐漸相信，投資者所苦苦追尋的 Alpha ，不過是還沒有被解釋的某種風險因子 所代表的 Beta 收益。圖 2 ：投資者對組合收益認識過程據此，SmartBeta 對于市場組合的成分或權重的優(yōu)化調整主要通過因子投資 的方式來實現， 即對因子的風險敞口進

4、行主動調整， 以獲得因子的風險溢價或控 制組合風險。3) 主要分為收益導向型和風險導向型兩類SmartBeta 策略設計的目標是在傳統(tǒng)的市值加權指數的基礎上， 提高風險調 整后收益。達到該目標主要有兩種途徑：提高主動收益、降低組合風險。因此， SmartBeta 策略大致可以分為收益導向性和風險導向型兩大類。 收益導向型策略 以增強收益為目標，通過主動增加某些因子的敞口，以獲得該因子的風險溢價。 風險導向型策略則將注意力放在最小化波動率上， 以控制風險為目標， 根據預期的風險水平調整組合成分或者權重。圖 3： SmartBeta 策略分類國外 SmartBeta 指數基金發(fā)展現狀1) Smar

5、tBeta 產品海外發(fā)展迅猛，美國獨占鰲頭截至2017年第三季度，美國上市 SmartBeta ETF共有830只，總規(guī)模 7058.8 億美元，涉及20多種主要策略，在全部ETF基金中數量占比 45%，規(guī)模占比 22.4%。圖 4 ：美國市場 SmartBeta 產品發(fā)展迅速2) 股票型 SmartBeta 是主流，多因子策略受青睞圖 5：SmartBetaETF 布局歷程目前絕大多數的 SmartBeta ETF 屬于股票型 ETF，規(guī)模占比高達 97%。盡管 SmartBeta策略復雜度不斷提升， 但單因子產品規(guī)模仍占優(yōu)。 從圖7可以看出， 多 因子策略已然成為機構投資者評估或使用最多的

6、 SmartBeta 策略之一。相比于直 接配置現成的多因子 ETF，投資者或更傾向于組合單因子 SmartBeta 產品，后者在 策略靈活性和管理透明度方面更有優(yōu)勢。圖 6： SmartBeta 策略分類圖 7：美國主流 SmartBetaETF 規(guī)模分布3）SmartBeta 產品以機構持有為主，策略普及率逐年提升圖 8 ：主流 Smart Beta ETF 的持有人結構（ 2017 年半年報數據）美國主流的 SmartBeta ETF持有人以機構為主。 單因子 SmartBeta 中價值和成 長策略的機構持有比例最高， 分別為 75%和63%。多因子 SmartBeta中紅利 +質量的

7、組合策略機構持有占比則達 98%。按機構類型看， 投資顧問機構對 SmartBeta 策略 應用最廣泛。三、 國內 SmartBeta 指數基金發(fā)展現狀1) 國內市場 SmartBeta 指數基金尚處起步階段中國市場 SmartBeta產品尚處于起步階段。 2006年，華泰柏瑞基金發(fā)行紅利 ETF，成為中國市場首只 SmartBeta 指數產品，2015年以來產品數量和策略類型逐 漸豐富。截至2017年12月8日，中國市場共成立 51只SmartBeta指數基金， 規(guī)模合 計103.15億元，覆蓋 8類主流策略，在全部被動股票型指數基金中占比 2.61%。圖 9 ：中國市場 Smart Bet

8、a 指數基金穩(wěn)步發(fā)展2) 目前國內 SmartBeta 產品仍以單因子策略為主國內 SmartBeta指數基金產品類型分布較為均勻， LOF和ETF占比較多。策略 方便，目前仍以單因子策略為主，紅利因子對應產品的規(guī)模最大。圖 10： Smart Beta 指數基金產品不同類 圖 11：Smart Beta 指數基金不同策型規(guī)模分布略產品規(guī)模分布3) 國內 SmartBeta 基金機構持有比例有待提升相比于海外 SmartBeta的持有人結構，當前國內 SmartBeta 基金的機構持有比 例偏低。不同策略中，只有低波和等權策略基金機構持有占比超過 50%。規(guī)模最 大的紅利和基本面加權基金，機構

9、持有占比 31%分別為 26%。圖 12：國內 Smart Beta 指數基金的持有人結構( 2017 年半年報數據)四、 國內 SmartBeta 指數基金跟蹤下面以基本面 50 指數為例， 對 SmartBeta 策略的進行簡單介紹。 中證銳 聯基本面 50 指數以 2004 年 12 月 31 日為基日，基點為 1000 點。2018年3月 13 日報收 4567.43 點。1) 基本面 50 指數的樣本選取方法中證銳聯基本面 50 指數的樣本空間由剔除 ST 、 *ST 股票，以及暫停 上市股票后剩余的 A 股股票組成。標的選取按照如下兩個步驟進行： 1、對樣本空間的股票，按照最近一年

10、的日均成交金額由高到低排名， 剔除排名后 20%的股票。2、對樣本空間內的剩余股票，按其基本面價值( Fundamental Value ， 簡稱 FV)降序排列，選取排名在前 50 名的股票作為樣本股。單個股票的基本面價值計算方法如下：1) 使用過去 5 年的年報數據計算以下 4 個基本面指標：a) 營業(yè)收入：公司過去 5 年營業(yè)收入的平均值b) 現金流：公司過去 5 年現金流的平均值c) 凈資產：公司在定期調整時的凈資產d) 分紅：公司過去 5 年分紅總額的平均值2) 如果一個公司可用年報數據少于 5 年，那么按可用年限的數據計算 基本面指標。3) 計算每只股票單個基本面指標占樣本空間所有

11、股票這一指標總和的 百分比：a) 營業(yè)收入占樣本空間所有股票營業(yè)收入總和的百分比；b) 現金流占樣本空間所有股票現金流總和的百分比；c) 凈資產占樣本空間所有股票凈資產總和的百分比；d) 分紅占樣本空間所有股票分紅總和的百分比。4) 基本面價值由 上述 4 個百 分比數據 的簡單算術平 均值 乘以10,000,000 得出。2）樣本和基本面價值因子的調整方法中證銳聯基本面 50 指數每年調整一次樣本股， 樣本股調整實施時間為 每年 6 月份的第二個星期五收盤后的下一交易日。當成份股公司有收購、分 拆、退市等特殊情況發(fā)生時，將對中證銳聯基本面 50 指數進行臨時調整。基本面調整因子每年隨樣本股定

12、期調整而調整一次， 基本面調整因子調 整時間與指數樣本定期調整實施時間相同。3）回報及跟蹤效果分析基本面 50 指數（白線）采用基本面多因子線性加權的方式進行指數計 算。從對比圖中可以看出兩指數走勢可以分為兩個階段： 2016 年以前該指數 基本能夠跑贏上證綜合指數（黃線） ； 2016 年以來前者大幅跑贏后者，基本 面 50 指數上漲 38.26%，而同期上證綜合指數僅上漲 0.42%。這說明 2016 年 以來通過主動暴露基本面價值四因子（營業(yè)收入、現金流、凈資產分紅）能 夠獲得更高的風險溢價。 被動跟蹤基本面 50指數的嘉實基本面 50基金，2016 年以來漲幅為 43.86%，優(yōu)于指數。五、參考意義對于量化基金，可以借鑒 S