1、淡馬錫模式啟示十八屆三中全會前，國務院發展研究中心公開 了“383”改革方案總報告，其中提倡“參照新加坡淡 馬錫資產管理公司模式，建立一批國有資本投資運營 基金。國資委依據已定的經營目標和考核機制，對各 類基金進行監督管理， 并任免其負責人”。國務院發展 研究中心僅為外圍思想庫，而該方案由國務院發展研 究中心主任李偉與國家發改委副主任劉鶴牽頭，反映 了“淡馬錫模式”在國家高層領導人中有一定市場。淡馬錫控股（私人）有限公司（以下簡稱“淡馬 錫”）成立于 1974年 6月 25日，成立時從新加坡財政 部收購的初始投資組合價值 3.54 億新元并進行商業化 管理，新加坡貿易及工業部、新加坡財政部得以

2、專注 于政策制定和監管的核心職責。過去 10 年間，淡馬錫的投資組合價值從 2003年 3 月的 610 億新元增加至 2013年 3 月的 2150 億新 元，年均復合增長率為 13.43%。新加坡“淡馬錫模式”的特點以及對中國資本市 場改革的借鑒意義包括以下幾個方面。將使券商受益淡馬錫的現有投資以上市公司股權為主，這與資 本市場流動性好、可基于市值衡量投資組合收益情況、 資本市場較高的估值使得退出時收益較大等原因有 關。淡馬錫投資組合中， 73%以上是流動及上市資產， 其中，占上市公司股權 20%以上的占到 38%，而流動 資產以及占上市公司股權低于 20%的占到 35%。要借鑒淡馬錫模式

3、，未來中國資本市場必然要有 較大發展，這意味著主板 IPO 不僅要開閘而且規模將 擴大，同時創業板、新三板、股權交易市場將獲得較 大發展，形成多層次、多樣化的融資平臺。在這一背景下，以證券投資活動為核心的證券公 司和基金公司將獲得較大發展。而集團持有的恒泰證 券將需要在行業市場環境不斷好轉的情況下，擴大資 產規模并提高盈利水平，保證上市成功。對政企分離要求高 淡馬錫的成功運作，離不開新加坡法治的社會環 境、政企的高度分離、政府高度的透明度、明智的政 治家等諸多因素。而淡馬錫經營成果與政府任期掛鉤、 實行商業化管理、總理擁有對淡馬錫資產的保管責任 及重大人事任免權利等，清晰劃分出政府與企業之間

4、的責任和權利。同時，淡馬錫不參與投資組合公司商 業決策或運營，而由各自的董事會和管理層指導和管 理，投資組合公司的董事會由多數富有能力和經驗的 非執行董事組成。淡馬錫的這一治理結構體現了從股東角度管理投 資組合公司的理念，這與目前中國通過國資委嚴格管 理的現實是不一致的。但只有從股東角度管理投資組 合公司，政企才能真正分家，國有企業經營效率方能 有更大改善。運營管理能力的嚴峻考驗 新加坡政府加強了對淡馬錫考核，保證國有資產 保值增值。具體做法是：首先，淡馬錫的資產全是競爭性業務，政府重點 任務與競爭性業務得以分開。淡馬錫成立時，新加坡 公共服務事業處并沒有納入到其資產中， 而是成立 20 年后

5、逐漸并入并采用商業模式管理。其次，股東投入與實現利潤分開。從儲備金的概 念來看，政府考核時將股東對淡馬錫的投入與其實現 的利潤分開，股東投入是不能損害的，如果損害根據 憲法會驚動總理；而在一屆政府期間每年實現的利潤 并不計入“過去儲備金”，意味著考核并不采用短期利 潤考核指標及國內國資委經常采用的“收入、利潤年 均增長百分比”等，而是考核一屆政府任期內淡馬錫 凈資產增加額扣除股東投入后的增值額。再次，上屆政府期間實現凈資產增值與本屆實現 凈資產增值分開。從淡馬錫的過去儲備金與當期儲備 金鎖定與轉換循環來看，淡馬錫在上下屆政府之間的 運營得到有效銜接。未來如果西城區政府采用這一考核方式，金融街

6、集團業務將全面市場化，對市場化運營能力和精細化 管理能力提出更高要求。利好“走出去”戰略 隨著中國企業的持續發展及全球競爭格局的形 成，“走出去”成為中國企業的必然選擇。 2012 年中 國對外直接投資流量達到 878 億美元，全球排位從第 26位上升至第 6 位。中國對外投資主要在亞洲和拉丁 美洲，而歐美發達地區則少得多。以雄厚的資金實力 作為支撐的國有企業，在對外投資的流量上依然是絕 對的主導，但歐美發達地區對國有企業海外并購抵觸 嚴重。而淡馬錫完全市場化的運作，使得其在海外并 購時受到的審查較為寬松，而抵觸也較少。淡馬錫截 止 2013 年 3 月 31 日投資資產組合中 70%為非新加

7、坡 資產。因此，國企改革采用淡馬錫模式可能有打消東道 國對國企海外并購和布局的有關顧慮。人才戰略先行淡馬錫模式對專業化管理和人才儲備的要求很 高，尤其是風險管理能力方面。淡馬錫跟蹤和管理市 場或經濟周期引發的各種風險，并指定專人在公司或 部門層面負責管理特定的風險。淡馬錫采用風險共擔 的薪酬制度，以便在更長期的市場走勢和經濟周期內， 培養勇于擔當風險后果的精神。管理層負責制定日常 的風險策略，而重要的投資及脫售在內的主要風險決 策，則由董事會定奪。淡馬錫的風險管理框架主要涵 蓋三類風險：戰略風險、績效風險、運營風險（如表 1）。利于規范地方投融資 因為專業化運營和投融資等需要，中央和地方國 資委紛紛組建國有資本運作和股權管理平臺。國務院 國資委已成立“國有資產經營管理公司” 。而從各地方 國有企業管理現狀來看，北京、上海、深圳、重慶等 地已組建了“北京國有資本經營管理中心” 、“上海國 際集團”和“上海國盛集團” 、“深圳市投資控股有限 公司”、“重慶渝富資產