此文檔收集于網絡，如有侵權，請聯系網站刪除管理經濟學 中小企業治理與技術創新* 本研究得到教育部哲學社會科學重大攻關項目（中國民營經濟的制度創新與發展問題研究，項目編號03JZ00018，首席專家：李維安）和國家軟科學研究項目（項目編號2003DGS2D026）的資助 基于中小企業板的實證研究 摘要：深圳交易所中小企業板的目的之一是推動我國中小企業尤其是成長性好的科技型中小企業的發展，這類中小企業核心競爭力基礎就是企業技術創新能力，企業研發的投入強度將對企業技術創新能力產生影響。中小企業治理因素將影響企業的研發及技術創新活動，本文以中小企業板的上市公司為樣本對中小企業中大股東治理、管理層治理和債權人治理三個治理機制與技術創新的關系進行了實證分析與解釋，我們發現，大股東治理和管理層治理機制中的部分治理因素對企業技術創新發揮了相對積極的影響，債權人治理的作用尚不確定。我們還基此對我國中小企業板的發展提出了相應的建議。關鍵詞：中小企業 企業治理 技術創新 研發 Small and Medium-Sized Enterprise Governance and Technology Innovation: An Empirical Research on the SMEs Market Kang Wei(International Business School, Nankai University)Abstract：One of the purposes of the SME Market of Shenzhen Exchange is to promote the development of SMEs specially the technology SMEs with good growth potential, as we know the base of the core competence for these SMEs is the technology innovation capabilities, and the intensity of investment on R&D have impact on the technology innovation capabilities of SMEs. Furthermore, the small and medium-sized enterprise governance will influence the R&D and technology innovation, based on sample from the companies of the SME Market, we make empirical research and explanation on the relation of technology innovation and the three enterprise governance mechanisms including large shareholder governance, top management governance, creditor governance, we find that some governance variables of the large shareholder governance and top management governance mechanism play a positive function on the enterprise technology innovation，and the role of creditor governance is uncertain. We also provide some suggestion on the future development of SME Market.。 Key Words: SMEs， Enterprise Governance， Technology Innovation， R&DJEL：D23，G34，O32中小企業治理與技術創新基于中小企業板的實證研究 摘要：深圳交易所中小企業板的目的之一是推動我國中小企業尤其是成長性好的科技型中小企業的發展，這類中小企業核心競爭力基礎就是企業技術創新能力，企業研發的投入強度將對企業技術創新能力產生影響。中小企業治理因素將影響企業的研發及技術創新活動，本文以中小企業板的上市公司為樣本對中小企業中大股東治理、管理層治理和債權人治理三個治理機制與技術創新的關系進行了實證分析與解釋，我們發現，大股東治理和管理層治理機制中的部分治理因素對企業技術創新發揮了相對積極的影響，債權人治理的作用尚不確定。我們還基此對我國中小企業板的發展提出了相應的建議。關鍵詞：中小企業 企業治理 技術創新 研發一、 引言從2004年5月深圳交易所推出中小企業板已經有一年多，已有50家公司完成了招股發行并已上市，在50家公司中，當地經濟尤其是民營經濟較為發達的浙江、廣東、江蘇數量最多，三省共有31家公司，占62%；行業分布主要集中于制造業(43家，占86%)，涵蓋高新技術及傳統行業；具有一定科技含量的公司占較大比例，70%以上屬于高科技企業，60%以上擁有國家火炬計劃項目，多數公司在各自行業細分領域具有優勢。中小企業板為我們分析中國中小企業的技術研發選擇和影響企業技術創新的因素提供了一個初步的實證基礎。技術創新不僅對于高科技企業很重要，實際上對于發展中國家傳統產業特別是制造業企業的成長亦很重要，以中國為例，新興制造業企業中不乏基于傳統技術進行創新的企業。制度創新的確是中國經濟尤其是民營經濟迅速成長的主要動力源泉，制度創新的作用方式或者作用條件亦隨著競爭結構、競爭主體的變化，已有研究文獻一直對于民營經濟發展過程中的制度創新帶來的經濟增長和企業績效改善給予了充分的關注。但是，一般文獻在分析制度創新時實際上隱含地假設了企業發展過程中不存在技術約束，企業可以以較低的搜尋成本獲取與其發展條件相匹配的技術，即企業在發展成長的各個階段技術是外生的，忽略了技術創新的內生過程，因而對于中國整體制度變遷發展到現階段面對持續多元主體競爭企業尤其是中小企業的競爭行為與技術戰略選擇的研究則稍顯不足。本文希望通過對中小企業板上市公司的實證分析從企業治理角度解釋中國中小企業的技術創新選擇，同時為中小企業板的完善提出建議。本文其余部分安排如下：第二部分簡要回顧相關文獻并提出研究假設；第三部分描述樣本及研究變量選擇；第四部分提出研究模型與實證分析；第五部分為本文的結論和建議。二、文獻綜述與研究假設（一）文獻綜述1、治理機制與技術創新Zingales（1998）將公司治理置于不完全契約環境中進行定義，公司治理指的是一組影響對公司創造的準租金的事后談判的復雜契約。公司治理系統將影響風險的水平和分配。 企業的技術創新活動（實際上是一種風險型活動，因為結果不確定）將帶來準租金。因此創新型企業需要設計一些機制有效配置風險和可能的租金。一組好的治理機制或安排有利于創新主體及其關聯方的相互推動，有效的治理機制使各方對準租金的分配合理化，從而促使決策層作出有利于企業進行創新尤其是技術創新符合企業長期戰略發展的決定，同時也激勵創新主體進行創新，提高公司整體的創新能力。公司治理將通過財務資源和組織能力影響企業的研發活動，進一步影響企業的創新活動。Lazonick 和OSullivan（2000）認為公司治理的焦點是影響公司配置資源和回報的制度安排。他們的治理概念落腳于公司決策主體的產生，他們認為公司治理系統將決定誰成為公司投資決策的制定者，作出什么樣的投資，如何對投資收益進行分配。Lazonick（2000）認為創新過程需要財務支持（financial commitment）組織整合（organizational integration）和戰略控制（strategic control）。財務支持要求對可以開發利用生產性資源的創新過程予以資金支持，直到該過程創造的產品可以帶來足夠的回報為止。組織整合指的是可以激勵企業參與方（關聯方）的一整套關系機制，這套機制激勵科層功能性部門的參與者努力將他們的技能運用于團隊的持續學習中。戰略控制推動戰略決策者將創新過程的財務支持和組織整合聯系起來。這三個部分實際上就是Lazonick所理解的公司治理體系的構成要素。就創新型企業的特征而言，Lazonick（2004）提出了創新企業的分析框架，認為創新企業表現在戰略控制、組織和財務三方面不斷地推進企業的創新活動，他從一個比較歷史的視角分析了創新型企業的結構和績效。Nicola Lacetera（2000）則更進一步認為企業越來越意識到新經濟條件下科技創新需要很多非單個公司可以獲得的不同技能和金融資源，提出有必要以聯盟的治理方式實現企業資源的互補。2、大股東治理與技術創新 影響企業創新的重要的治理機制之一就是大股東治理機制，股東及股權結構會對企業最終的談判主體產生重要的實質性影響。對于我國的特殊轉型經濟而言，首先值得考慮的大股東特征變量是控股股東的性質，民營和國有控股股東的行為存在差異，其次我們要關注控股股東所持股權比例，Lazonick 和OSullivan (2000)認為股權集中度可以被視作財務支持（financial commitment）和組織整合的綜合形式，股東如果缺乏對經理層的監督，則經理人會以犧牲長期目標為代價而獲取短期利潤最大化，若股權集中度高，有利于經理人從長期戰略角度出發進行決策。Battaggion and Tajoli（2000）試圖解釋是否意大利的高科技產業表現不佳是由于股權結構而導致。該文認為股權結構可能影響企業的創新活動，因為股權結構意味著風險和利潤分享的特定模式和特定資金來源。3、管理層治理與技術創新Lacetera( 2000)根據Grossman Hart Moore的框架，認為公司是產權獲得界定的資產的集合（而不是一組契約束）。剩余控制權賦予所有者在契約未約定的情形下作出決策的權力；進一步，就人們對人力資本進行專門和不可撤回投資并改善公司績效而言，產權具有最強的激勵效應。因此，公司治理就是關于如何對產權進行最優配置的過程。這個最優過程取決于個體的特征和資產、企業乃至行業的技術特征，取決于個人和有形資產間的相互關系。以GHM的框架來看，科學家或核心技術人員是公司不可或缺的要素，因此需要給予他們一些正式或實際的權力（authority）及合理薪酬以激勵他們對人力資本進行投資。從組織控制角度來看，這類關鍵人物或內部人對決策過程的參與就是組織整合的過程。在高科技企業或高成長企業，研發部門和研發人員將對公司的戰略和資源配置過程產生重要影響，因此有必要讓核心技術人員進入高管決策層并賦予核心重要研發人員適當股權，以此令其長期穩定留在組織中發揮創新作用，并通過管理層治理促進技術創新。4、債權人治理與技術創新經典債權人治理主要從債權約束對于委托代理和內部人控制問題的緩解作用進行分析，Jensen和Meckling(1976) 認為當公司的規模一定時,債務融資比例增加,則股權融資比例減少,經理所持股份占公司總股份的比例就會增加,經理揮霍的成本也就相應增大,因而這種侵占行為就會有所減輕,于是債務融資起到了減少代理成本的作用。Harris and Raviv (1990) 、Stulz (1990) 認為債權人在公司現金流很少的時候能接管公司,要求公司破產清算,這樣可以保護投資者的利益并抑制經理的過度投資。同時，這些觀點側面印證了Williamson（1988） 和 Dosi（1990）的假設，該假設認為債權人總是傾向于保守，因此，雖然債權人的保守有利于控制內部人問題，但同時也可能會抑制企業的技術創新動力，高負債率公司將相對缺乏創新精神。債權人出于確保其債權的安全性，他們不愿意看到企業進行不確定性較強，風險較高的技術創新活動，所以債權人的治理行為可能會制約企業尤其是科技型企業的創新活動。5、相關實證研究Hauknes and Smith（2002）也未將公司治理視為公司管理層如何與股東價值最大化目標一致的問題（約束角度），而是引入Lazonick和OSullivan將公司治理視為資源配置的觀點（資源效率角度），他們認為值得關注的問題是關鍵問題是不同公司治理對創新和長期模式經濟增長的貢獻，他們以北歐的諾基亞、愛立信等電信企業為例就公司治理對于技術型企業創新行為的影響進行了實證分析，他們發現北歐國家的公司治理模式受到復雜因素的影響包括社會、區域、產業等，目標有利于北歐電信企業長期極具進取心的技術創新（冒險）活動，這種治理模式對目光長遠的技術創新文化具有包容性。Carpenter et al（2002）在Lazonick和OSullivan（2000）提出的創新企業分析框架下分析了作為治理機制的股票市場對于新經濟中光電網絡企業創新能力的影響，強調了三個條件的重要作用1、戰略控制，即戰略決策者將資源配置到培育創新能力的不確定性投資中的能力與激勵，實際上就是一種產業或產品的選擇 2、組織協調 推動員工將技能充分運用于團隊學習過程中的激勵結構 3、財務支持，企業需要對持續的學習過程予以足夠的財務支持直到創造回報。實證表明股票市場將從股價、收購、期權等多個角度激勵管理層采取措施提升企業創新能力。Battaggion，Tajoli（2000）以精密工具行業、醫藥行業、玻璃陶瓷行業和家具行業的樣本來檢驗顯示發明創新的概率如何受到企業所有權的影響。由于受限于數據，他們以企業專利數作為研發的替代變量，并研究了在意大利富有代表型的中小企業（SMEs）并且引入四種模型（基本模型、規模模型、熊彼特模型、財務模型）進行實證檢驗。他們的實證結果表明資本化程度高和大公司一般創新程度更大。可能的解釋是，資本化程度高企業可以在它的所有者之間更有效地分散風險，這類企業更可能進行創新（風險）項目。大企業能夠更好地利用風險分散優勢，這樣更由激勵投資于研發。進一步，他們還用Probit 模型描述了成為創新企業的概率決定于許多財務變量、企業某些特征和企業的法人形式（juridical form of the firm）這個變量可以代表所有權結構和公司治理的不同。（二）研究假設基于上述文獻分析，同時結合中國中小企業板的特點，我們作出了如下的研究假設假設1a：企業技術創新程度與企業控股股東性質的關系，控制股東為民營股東的技術創新程度更高，而控制股東為國有股東的技術創新程度更弱。本假設的邏輯在于一般民營控制股東相比于國有控制股東有更強烈的動力與激勵推動公司對技術研發創新進行投入，以獲取技術創新將為企業帶來的長期價值與競爭力。假設1b：企業技術創新程度與中小企業的控股股東持股比例呈正向關系； 因為控股股東的持股比例越高，則從技術創新的長期效應看來，控股股東將能夠在未來獲得更多的來自于技術創新的租金，因此，控股股東更有激勵推動支持企業的技術創新活動，控股股東將利用控制權手段將企業更多的資源投入于技術創新。控股股東持股比例反應了公司股權的集中度情況，如果股權集中度越高，公司越有可能通過技術創新實現公司的長期發展戰略，一旦公司的股權相對分散，缺乏大股東強有力的監督，公司實際內部人即經理人追求短期利潤或效應而忽略企業長期發展條件的建設，企業進行技術創新的激勵將不足。假設1c：控股股東持股比例與企業技術創新程度呈倒U型關系，在控股股東持股到一定比例前，企業技術創新程度隨控股股東持股比例上升而提高，而在一定比例后，企業技術創新程度反而隨控股股東持股比例上升而減弱。假設2a：企業技術創新程度與核心技術人員占高管層比例呈正向關系（這里公司管理層包括是董事會成員、公司總經理和副總經理，以下所提公司管理層范圍一樣）。當核心技術人員在企業高級管理層所占比例越高，則企業對于研發的投入強度（即研發費用占企業主營業務收入比重）越大。由于核心技術人員的技術創新意識和理念相對較強，如果核心技術人員或者科研人員不能參與到公司的決策層面，則公司對于技術創新的重視程度和支持力度一定程度上會受影響。假設2b：企業技術創新程度與高管層中核心技術人員持股比例呈正向關系假設2c：企業技術創新程度與高管層中核心技術人員薪酬呈正向關系假設3：中小企業的技術創新與企業的財務杠桿率相關，財務杠桿率越高則企業的創新程度越弱。Williamuson（1988）將公司資本結構視為公司治理的組成部分，Williamuson（1988） 和Dosi（1990）認為債權人顯得更加保守，不會支持企業更積極地進行創新活動。三、樣本與研究變量（一）樣本選擇由于深圳交易所中小企業板的功能定位是服務于成長型（更多包含科技型）企業，因此中小企業板上市公司更適合作為我們分析中小企業治理與科技創新關系的研究樣本來源。本研究的樣本由截至2005年7月在深圳交易所中小企業板上市的50家公司構成，將其中信息不全和非制造業的6家公司剔除，最終的有效研究樣本共44家中小企業板上市公司，通過查閱這44家上市公司的招股說明書獲得公司的研發、股權、高管、薪酬、財務等數據。（二）研究變量選擇被解釋變量RDSAL03：2003年度企業研發費用占銷售額比例，RDSAL03作為衡量企業技術創新程度的替代變量。解釋變量包括PRIV、FIRHOLD、FIRHOLDQ、TECH、TECHSH、TECHCOM、LEV03、LEV02等，各解釋變量含義如下PRIV：即控股股東的性質，系虛擬變量，若為民營大股東則其值為1，若為國有大股東，則其值為0。FIRHOLD即控股股東持股比例，該變量反映了股權集中程度，體現了大股東治理的作用，我們在計算控股股東持股比例時，若存在幾個股東是同一家族成員、一致行動人或統一控制人的情況，則以這幾個股東所持股份之和作為控股股東持股比例數據。FIRHOLDQ即控股股東持股比例的平方項。TECH指的是技術人員在公司管理層中所占比例。TECHSH指的是進入公司管理層的核心技術人員的持股比例。TECHCOM指的是作為公司管理層的技術人員的薪酬水平。LEV03即2003年樣本公司的資產負債率，以資產負債率作為研究債權人治理的變量。LEV02即2002年樣本公司的資產負債率，以資產負債率作為研究債權人治理的變量。對于控制變量的選擇，首先我們將公司規模納入進來，這里我們以公司2003年度主營業務收入為公司規模的替代變量，而且Grabowski and Vernon(1994)提出企業規模和創新努力程度的U型關系假說，尤其在高科技行業存在這種關系相對明顯。因此，我們也將QLNSAL選擇為控制變量之一，為了保證控制變量QLNSAL選擇的合理性，我們對此先進行了回歸分析檢驗，回歸模型為 表一的回歸結果表明企業規模與技術創新程度的U型關系假說獲得支持。開始隨著企業規模的擴大，企業技術創活動活躍度趨弱，但當企業發展到一定規模以后，企業對技術創新的投入和重視程度又逐步提高，這也反映了企業技術創新與企業成長發展的生命周期之間的關系。 表一 回歸結果 (Constant)146.445 （0.001） LNSAL-58.553 0.002 QLNSAL5.920 0.005R20.535 Adjusted R20.513 F23.628 0.000 （注：每行變量系數下面的數字是表示顯著性的相伴概率）我們引入LNSAL、QLNSAL、RDSAL02、ROE03、ROE02、GROWTH作為控制變量，定義如下：LNSAL：2003年公司主營業務收入的自然對數，該變量作為衡量企業規模的控制變量QLNSAL：LNSAL的平方項ROE03：2003年凈資產收益率，作為衡量2003年企業經營績效的控制變量ROE02：2002年凈資產收益率，作為衡量2002年企業經營績效的控制變量RDSAL02：2002年度研發占銷售額比例。考慮到也許企業的技術研發創新活動具有一定的延續性，前一期的研發活動可能會對下一期研發活動產生影響，因此將RDSAL02納入到模型的控制變量中。GROWTH ：2003年主營業務收入相比于2002年主營業務收入的增長率。該變量作為衡量企業成長性的控制變量。（三）研究變量的描述性統計表二的描述性統計顯示，2003年44家中小板上市公司中研發占主營業務收入比重最低為0.05，最高為9.94%，均值為3.88%，其中80的公司的研發比例低于5，總體看來盡管企業對于研發技術創新的重視程度在提高，但是對研發技術創新的投入相比于公司的快速成長仍顯不足；控股股東的持股比例最小為12.61%，最高為95.59%，均值為61.87%，總體較高；核心技術人員占管理層比例最低為0%，最高為50，均值為15，研究樣本44家公司總有四家公司核心技術人員占管理層的比例為0；進入管理層的核心技術人員所持公司股份比例最小為0，最高為79.92%，均值為7.96%，而且有13家公司進入管理層的核心技術人員所持公司股份比例為0，這可能造成核心技術人員通過管理層治理對技術創新的影響力偏弱；進入管理層的核心技術人員的薪酬總額最高為1萬元，最低為66.97萬元，均值為20.28萬元；樣本公司中2003年的資產負債率最小為23.95，最大為68.53，均值為50.46%，2002年的資產負債率最小值、最大值和均值分別為16.75，67.25和52.12，說明債權主體2002年和2003年的可能產生的形式上的治理影響力變化不大。 表二 描述性統計 樣本數最小值最大值均值標準差RDSAL03(）440.059.943.88 2.56 FIRHOLD(）4412.6195.5961.87 19.58 TECH4400.50.15 0.11 TECHSH(）44079.927.96 16.40 TECHCOM37167.9720.28 19.36 LEV03(）4423.9568.5350.46 10.98 LEV02(）4416.7567.2552.12 10.88 （四）研究變量的相關分析表三 相關矩陣RDSAL03FIRHOLDFIRHOLDQPRIVTECHTECHSHTECHCOMLEV03LEV02RDSAL031.00 FIRHOLD-0.26 1.00 FIRHOLDQ-0.24 0.98* 1.00 PRIV-0.50* 0.02 0.00 1.00 TECH0.41* -0.41* -0.39* -0.27 1.00 TECHSH0.12 -0.18 -0.19 0.07 0.54* 1.00 TECHCOM0.11 -0.23 -0.23 -0.28 0.67* 0.38* 1.00 LEV03-0.48* 0.39* 0.37* 0.18 -0.39* -0.12 -0.11 1.00 LEV02-0.36* 0.25 0.22 0.17 -0.43* -0.17 -0.12 0.77* 1.00 * 1的顯著性 * 5的顯著性根據表二的研究變量相關矩陣，相關分析顯示，研發比例（RDSAL03）與控股股東是否民營（PRIV）、核心技術人員占管理層比重（TECH）、債權人治理的替代變量資產負債率（LEV03、LEV02）的相關性較為顯著，因此表明PRIV、TECH、LEV03、LEV02等治理變量對中小企業技術創新產生影響，一定程度上可以支持我們的研究假設，而與控股股東持股比例（FIRHOLD）、進入管理層的核心技術人員持股比例（TECHSH）、進入管理層的核心技術人員薪酬（TECHCOM）關系不明顯。四、研究模型和實證分析（一）研究模型我們擬從大股東治理、管理層治理和債權人治理三個方面對中小企業板公司技術創新的影響建立回歸模型，對本文提出的研究假設進行檢驗，各回歸模型表示如下。1、大股東治理與技術創新模型 （1） （2） （3） （4） （5）2、管理層治理與技術創新模型 （6） （7） （8） （9） （10）3、債權人治理與技術創新模型 （11） （12） （13） （14）（二）回歸模型結果與實證分析1、大股東治理與技術創新依據表四的結果，可以發現模型（1）中PRIV的回歸系數通過了1的顯著性檢驗，但是與被解釋變量RDSAL03的關系為負，這與前述相關分析中顯示的RDSAL03和PRIV的關系一致，而且模型（2）中PRIV系數的顯著性極低，因此研究假設1a未獲支持。而且相反，模型（1）說明控股股東為國有股東的中小企業板公司技術創新程度更高，而控股股東為民營的中小企業板公司技術創新程度相對偏弱，但是我們仔細觀察一下這44家樣本中的7家國有上市公司，可以發現這些公司的前身或者背景股東無一例外都具有較強科研背景，比如軸研科技、中航精機、達安基因改制前就是研究所或大學的研究機構，而航天電器、久聯發展、東信和平的母公司原本就是國有大型重點企業，之前已經積累了相當的科研實力，有了較好的研發創新基礎。相比之下，大部分民營中小企業板上市公司的控股股東對研發創新較為重視，但是由于發展時間較短，科研基礎仍然相對薄弱，人才積累亦顯不足，因此目前表現出的技術創新程度相對較低。但是這正說明民營企業應當利用上市的機會，更加重視對研發的投入，吸引技術人才，提升核心技術創新能力。 模型（3）表明，控股股東持股比例（FIRHOLD）與RDSAL03呈微弱的負向關系，而且模型的顯著性僅為9.4%，一定程度上支持了研究假設1b，我們在模型（4）中引入控制變量，這兩個模型的回歸結果顯示，研究假設1b沒有得到支持。因此，可以說中小企業板上市公司大股東持股比例對于技術創新程度的積極影響尚不明顯。進一步我們在模型（5）中再引入FIRHOLD的平方項（FIRHOLDQ），兩個解釋變量的系數都遠未通過顯著性檢驗，研究假設1c在模型（5）中沒有得到檢驗支持。 表四 大股東治理與技術創新回歸模型結果 （1） （2） （3） （4） （5）(Constant)6.53822.3515.943 21.715 21.398 0.0000.5160.000 0.537 0.550 PRIV-3.2540.0010.0010.999FIRHOLD-0.033 0.001 0.007 0.094 0.935 0.886 FIRHOLDQ-5.78E-05 0.897 TECHTECHSHTECHCOMLEV03LEV02LNSAL-8.468 -8.221 -8.204 0.570 0.589 0.595 QLNSAL0.772 0.744 0.7469 0.634 0.654 0.658 ROE03-0.007 0.010 0.011 0.913 0.892 0.883 ROE020.0300.030 0.029 0.531 0.538 0.555 RDSAL020.734 0.736 0.740 0.000 0.000 0.000 GROWTH-1.443 -0.613 -0.653 0.240 0.601 0.595 R20.245 0.7990.065 0.7990.799Adjusted R20.227 0.7600.043 0.7600.754F13.645 20.5262.927 20.531 17.4760.001 0.000 0.094 0.000 0.000 （注：每行變量系數下面的數字是表示顯著性的相伴概率）2、管理層治理與技術創新模型（6）（10）檢驗了管理層治理和技術創新之間的關系，驗證了研究假設2a、2b和2c，結果顯示于表五。模型（6）主要檢驗研究假設2a，是否核心技術人員占管理層比例（TECH）會影響RDSAL03，模型（6）中變量TECH的系數為正且通過了10的顯著性檢驗，因此說明在管理層中的核心技術人員將對企業的技術創新發揮積極的作用，管理層中核心技術人員比重越高，則越有利于推進企業研發創新活動，這與國外文獻的實證研究結論相一致，研究假設2a獲得支持。模型（7）以TECH、TECHSH和TECHCOM作為解釋變量，模型變量系數的顯著性檢驗支持假設2a，但是TECHSH和TECHCOM的系數未通過10%的顯著性檢驗，因此假設2b和2c不成立。在模型（8）、（9）和（10）中分別以TECH、TECHSH、TECHCOM作為解釋變量和控制變量對RDSAL03進行回歸分析，研究假設2a、2b和2c都未獲得模型檢驗通過。 表五 管理層治理與技術創新回歸模型結果 （6） （7） （8） （9） （10）(Constant)2.462 2.341 21.760 25.911 22.855 0.000 0.000 0.523 0.454 0.504 FIRHOLDFIRHOLDQPRIVTECH9.530 16.060 -1.573 0.006 0.002 0.483 TECHSH-0.022 -0.009 0.400 0.522 TECHCOM-0.039 0.006 0.127 0.582 LEV03LEV02LNSAL-8.142 -10.040 -8.720 0.583 0.522 0.557 QLNSAL0.718 0.934 0.803 0.656 0.568 0.619 ROE030.016 -0.004 -0.009 0.814 0.953 0.895 ROE020.032 0.042 0.027 0.499 0.409 0.570 RDSAL020.757 0.736 0.732 0.000 0.000 0.000 GROWTH-0.415 -0.475 -0.713 0.717 0.676 0.535 R20.164 0.225 0.8020.802 0.801 Adjusted R20.144 0.167 0.7630.763 0.762 F8.240 3.883 20.883 20.824 20.746 0.006 0.016 0.000 0.000 0.000 （注：每行變量系數下面的數字是表示顯著性的相伴概率）所以，通過對表五各模型實證結果的分析表明，在中小企業板上市公司中，在管理層中的核心技術人員比重越高的公司將有利于企業技術創新活動的開展，對研發的投入將更強，但是管理層中核心技術人員的持股比例和薪酬未能對企業的技術創新活動發揮顯著的影響，這需要公司今后在這方面作出改進，發揮這兩個管理層治理因素對企業技術創新的積極作用。 表六 債權人治理與技術創新回歸模型結果 （11） （12） （13） （14）(Constant)9.442 23.812 31.217 29.33 0.000 0.490 0.343 0.366 FIRHOLDFIRHOLDQPRIVTECHTECHSHTECHCOMLEV03-0.117 0.008 -0.043 0.025 0.729 0.157 LEV020.006 0.041 0.069 0.905 0.050 0.017 LNSAL-9.240 -12.990 -11.896 0.539 0.366 0.401 QLNSAL0.845 1.214 1.124 0.539 0.436 0.464 ROE030.015 0.028 -0.001 0.830 0.667 0.986 ROE020.027 0.014 0.020 0.575 0.752 0.661 RDSAL020.740 0.764 0.751 0.000 0.000 0.000 GROWTH-0.646 -0.424 -0.001 0.571 0.692 0.999 R20.230 0.800 0.820 0.830 Adjusted R20.193 0.761 0.785 0.791 F6.129 20.613 23.452 21.401 0.005 0.000 0.000 0.000 （注：每行變量系數下面的數字是表示顯著性的相伴概率）3、債權人治理與技術創新模型（11）（14）對檢驗研究假設3進行了檢驗，表六中模型（11）結果表明，研究假設3獲得了部分支持，LEV03與RDSAL03呈負向關系，并且通過了5的顯著性檢驗，說明2003年資產負債率越高，則本年的研發投入強度越低，債權人治理一定程度上抑制了公司的技術創新活動。在模型（12）中以LEV03和控制變量對RDSAL03進行回歸，結果顯示研究假設3未獲支持。模型（13）以LEV02和控制變量對RDSAL03進行回歸，結果卻否定了研究假設3。模型（14）則以LEV03、和LEV02和控制變量對RDSAL03進行回歸，回歸的結果也表明LEV03與RDSAL03呈負向關系，而LEV02對RDSAL03有正向作用，LEV03和LEV02對技術創新活動的影響方向相反，LEV03未通過15的顯著性檢驗，而LEV02通過了5的顯著性檢驗。模型（11）（14）對債權人治理和技術創新關系的檢驗部分支持了研究假設3，同時又部分否定了假設3，我們認為這可能正反映了我國中小企業治理中債權人治理機制存在模糊性或不確定性，以銀行為主的債權人治理行為一致性不強，這也是由于我國的銀行主體改革尚未到位所致，銀行等債權主體參與企業治理行為過程中過多受政策或行政影響。五、結論與建議在中國經濟成長過程中，中小企業群體的作用日顯舉足輕重，這種推動力來自于中小企業及企業家的創新活動。同時，在現代經濟中，中小企業尤其是中小科技型或創新型企業的治理結構和機制必然會對企業的科學決策產生直接影響，進而作用于中小企業的技術創新活動。基于中小企業板所做的中小企業治理與技術創新的嘗試性研究，我們發現目前大股東治理機制中的控股股東的性質與技術創新的關系與我們的研究假設相反，由民營股東控制的公司相比于國有股東控制的公司的技術創新程度弱，這一方面與兩種性質公司的股東背景有關，同時更說明民營中小企業還需要進一步在競爭性領域發揮股東機制優勢，提升企業技術創新力，而控股股東持股比例對中小企業技術創新有正面作用但是影響甚微。我們的分析表明，在管理層治理機制的各因素中，核心技術人員占高管比例對企業的技術創新活動有正面積極的影響，因此，我們的企業需要進一步充分發揮此類核心技術人員的決策作用，引入更多優秀的核心技術參與到企業的決策中將有利于企業技術創新能力的培育。值得注意的是此類核心技術人員的持股比例和薪酬與技術創新活動沒有顯著關系，由此可見中小企業尚需在管理層持股結構和薪酬體系方面做出努力，以期對參與企業決策的核心技術人員發揮更有效的激勵作用，這樣有助于推動企業技術創新。對于債權人治理機制作用的實證檢驗沒能有效支持我們的研究假設，雖然國外經典文獻認為債權人治理一般趨于保守，但是可能由于我國目前獨特的銀行管理體制，實際中的債權人治理對技術創新的作用不顯著，但是銀行的市場化、避險化管理是大的趨勢，我們需要加強中小企業板對中小科技創新型企業的直接融資支持，在合理限度內減少債權人治理對技術創新的保守作用。總體上，一方面，中小企業應當繼續改善本身的治理機制來推動企業的技術創新，同時作為發揮有效配置資源功能的中小企業板亦應著力發掘那些治理機制好，技術創新激勵和能力強的中小企業，這樣才能使那些真正具有持續成長性的創新型企業更有效地獲得必要的資金支持。關于企業治理和技術創新的研究，我們可以在企業外部治理方面繼續展開分析，從外部治理因素進行分析，這需要我們掌握其他企業外部聯盟、戰略合作研究方面的數據，而本文主要是從企業內部治理因素角度進行分析；同時我們將在今后的研究中可以擴大樣本范圍并與大型企業樣本做比較研究。參考文獻： 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