QFII制度對我國股票市場收益率波動性的多維影響與實證剖析_第1頁
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文檔簡介

QFII制度對我國股票市場收益率波動性的多維影響與實證剖析一、引言1.1研究背景與動因隨著全球經濟一體化和金融市場國際化進程的加速,各國資本市場之間的聯系日益緊密。在這一背景下,資本市場開放成為許多國家金融發展戰略的重要組成部分。對于新興市場國家而言,在貨幣尚未完全實現自由兌換、資本項目尚未完全開放的情況下,如何有序地推進資本市場對外開放,是一個亟待解決的關鍵問題。QFII(QualifiedForeignInstitutionalInvestors)制度,即合格境外機構投資者制度,應運而生。它是一國在資本項目未完全開放的條件下,有限度地引進外資、開放資本市場的一項過渡性制度安排。通過設定一系列資格條件,允許符合標準的境外機構投資者在一定的規定和限制下,匯入一定額度的外匯資金并轉換為當地貨幣,通過嚴格監管的專門賬戶投資當地證券市場,其資本利得、股息等經批準后可轉為外匯匯出。這一制度的實施,為新興市場國家在保持金融穩定的前提下,吸引國際資本、提升市場活力、促進金融市場國際化提供了一條可行的路徑。中國作為全球最大的新興經濟體,資本市場的發展對于經濟增長和金融穩定至關重要。自1990年上海證券交易所和1991年深圳證券交易所相繼成立以來,中國股票市場經歷了從無到有、從小到大的快速發展階段。然而,早期的中國股票市場存在著諸多問題,如市場規模較小、投資者結構不合理、投機氛圍濃厚、市場波動性較大等。為了推動資本市場的改革與發展,提升市場的國際化水平,中國在2002年11月5日,經國務院批準,中國證監會和中國人民銀行聯合發布了《合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法》,并于當年12月1日正式實施QFII制度。這一舉措標志著中國資本市場對外開放邁出了重要一步。自QFII制度實施以來,越來越多的合格境外機構投資者參與到中國股票市場中。截至2023年底,已有802家境外機構獲批QFII資格,成為中國資本市場重要的機構投資者之一。這些境外機構投資者憑借其豐富的投資經驗、專業的投資團隊和先進的投資理念,在市場中扮演著越來越重要的角色。它們的投資行為不僅為市場帶來了增量資金,也對市場的投資理念、交易風格和風險管理等方面產生了深遠的影響。股票市場收益率波動性是衡量市場風險的重要指標,它反映了股票價格在一定時期內的波動程度。市場波動性的大小不僅關系到投資者的收益和風險,也影響著市場的資源配置效率和穩定性。如果市場波動性過大,會增加投資者的不確定性和風險,降低市場的吸引力,甚至可能引發市場的不穩定。因此,保持股票市場收益率的相對穩定,是資本市場健康發展的重要保障。在此背景下,研究QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響具有重要的理論和實踐意義。從理論層面來看,深入探究QFII制度與股票市場收益率波動性之間的關系,有助于豐富和完善資本市場開放理論,為進一步研究國際資本流動對新興市場國家股票市場的影響提供理論支持。從實踐角度出發,全面評估QFII制度對我國股票市場的影響,能夠為監管部門制定科學合理的政策提供決策依據,有助于優化QFII制度,更好地發揮其對資本市場的積極作用,促進我國股票市場的穩定健康發展。同時,對于投資者而言,了解QFII的投資行為和對市場波動性的影響,也有助于其制定更加合理的投資策略,降低投資風險,提高投資收益。1.2研究價值與實踐意義1.2.1理論價值從理論層面來看,QFII制度作為新興市場國家資本市場對外開放的重要制度創新,為研究國際資本流動與資本市場發展之間的關系提供了獨特的視角。深入探究QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響,有助于豐富和完善資本市場開放理論體系,填補相關領域的研究空白,為后續研究提供更為堅實的理論基礎。傳統的資本市場理論主要關注國內資本的運作和市場機制的作用,對國際資本流動的影響研究相對較少。隨著經濟全球化的深入發展,國際資本在全球資本市場中的流動日益頻繁,其對各國資本市場的影響也愈發顯著。QFII制度的出現,使得新興市場國家在保持金融穩定的前提下,能夠有條件地引入國際資本,這為研究國際資本流動對新興市場國家資本市場的影響提供了現實案例。通過對QFII制度實施效果的研究,可以進一步揭示國際資本流動對股票市場收益率波動性的作用機制,為完善資本市場開放理論提供實證依據。此外,研究QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響,還有助于拓展金融市場波動性理論的研究范疇。股票市場收益率波動性是金融市場研究的核心問題之一,現有的波動性理論主要側重于分析國內市場因素對波動性的影響,如宏觀經濟變量、公司基本面、投資者行為等。而QFII制度的實施,引入了境外機構投資者這一外部因素,其投資行為和投資理念與國內投資者存在差異,可能會對股票市場收益率波動性產生不同的影響。因此,研究QFII制度與股票市場收益率波動性之間的關系,可以從新的角度深入探討金融市場波動性的形成機制和影響因素,豐富和發展金融市場波動性理論。1.2.2實踐意義從實踐角度出發,研究QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響,具有重要的現實意義,主要體現在以下幾個方面:為監管部門制定政策提供依據:監管部門在制定資本市場開放政策和監管措施時,需要充分考慮國際資本流動對市場穩定性的影響。通過深入研究QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響,監管部門可以全面了解QFII的投資行為特征及其對市場的沖擊程度,從而制定更加科學合理的政策。例如,根據QFII對不同行業、不同板塊股票收益率波動性的影響差異,監管部門可以有針對性地調整QFII的投資范圍和比例限制,引導其投資行為,降低市場波動性。同時,監管部門還可以根據研究結果,加強對QFII的監管力度,防范其可能帶來的金融風險,維護資本市場的穩定運行。有助于優化QFII制度:QFII制度在我國實施以來,雖然取得了一定的成效,但也存在一些問題和不足。通過對QFII制度對我國股票市場收益率波動性影響的研究,可以發現現行制度中存在的缺陷和不足之處,為進一步優化QFII制度提供參考。例如,研究發現QFII的投資額度限制、投資期限要求等規定可能會影響其投資行為的靈活性,進而對市場波動性產生一定的影響。基于此,監管部門可以適當放寬投資額度限制,延長投資期限,提高QFII制度的吸引力和適應性,更好地發揮其對資本市場的積極作用。此外,研究還可以為QFII制度的配套政策制定提供建議,如完善稅收政策、加強信息披露等,以營造更加公平、透明的市場環境。為投資者提供決策參考:對于投資者而言,了解QFII的投資行為和對市場波動性的影響,有助于其制定更加合理的投資策略,降低投資風險,提高投資收益。QFII作為專業的境外機構投資者,具有豐富的投資經驗和先進的投資理念,其投資行為往往會對市場產生一定的示范效應。投資者可以通過研究QFII的投資偏好和投資風格,借鑒其成功的投資經驗,優化自己的投資組合。同時,投資者還可以根據QFII對市場波動性的影響,合理調整自己的投資風險偏好,在市場波動較大時采取更加謹慎的投資策略,避免因市場波動而造成過大的損失。例如,當研究發現QFII的大規模資金流入或流出可能會導致市場波動性加劇時,投資者可以提前做好風險防范措施,合理控制倉位,避免盲目跟風投資。1.3研究設計與架構規劃本研究采用理論分析與實證檢驗相結合的方法,全面深入地探究QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響。在理論分析部分,通過對國內外相關文獻的梳理和總結,系統闡述QFII制度的發展歷程、投資特征以及股票市場收益率波動性的相關理論,深入剖析QFII制度對股票市場收益率波動性的影響機制,從理論層面為后續的實證研究提供堅實的基礎和有力的支撐。在實證研究階段,選取2003年1月至2023年12月作為樣本區間,涵蓋了QFII制度實施后的較長時間跨度,以確保研究結果的可靠性和穩定性。樣本數據主要來源于Wind數據庫、國泰安數據庫以及上交所和深交所官網。具體數據包括上證綜指和深證成指的日收盤價,用以準確衡量我國股票市場的整體表現;QFII的投資額度、持股比例、持倉市值等詳細數據,以全面反映QFII在我國股票市場的投資行為;同時,還收集了國內生產總值(GDP)增長率、貨幣供應量(M2)增長率、利率等宏觀經濟變量數據,用于控制宏觀經濟因素對股票市場收益率波動性的影響。在研究過程中,首先運用描述性統計分析方法,對樣本數據的基本特征進行詳細分析,包括均值、標準差、最大值、最小值等,以初步了解各變量的分布情況和變化趨勢。接著,采用ADF單位根檢驗、協整檢驗等方法,對數據的平穩性和變量之間的長期均衡關系進行嚴格檢驗,確保數據的質量和實證結果的有效性。在此基礎上,構建GARCH類模型,如GARCH(1,1)模型、EGARCH模型等,精確地度量股票市場收益率的波動性,并深入分析QFII制度對波動性的影響。此外,為了進一步探究QFII投資行為與股票市場收益率波動性之間的因果關系,運用格蘭杰因果檢驗進行深入分析。同時,通過構建多元線性回歸模型,控制其他可能影響股票市場收益率波動性的因素,如宏觀經濟變量、市場流動性等,從而更加準確地評估QFII制度對我國股票市場收益率波動性的凈影響。本文的研究架構規劃如下:第一章:引言:闡述研究背景與動因,說明QFII制度在我國資本市場開放中的重要地位以及研究股票市場收益率波動性的必要性,進而分析研究價值與實踐意義,包括對理論發展的貢獻以及為監管部門和投資者提供的實際參考價值,最后介紹研究設計與架構規劃,明確研究方法和數據來源,以及整體的研究思路和章節安排。第二章:理論基礎與文獻綜述:對QFII制度的相關理論進行詳細闡述,包括其定義、發展歷程、投資特征等,同時全面梳理股票市場收益率波動性的相關理論,如有效市場假說、資本資產定價模型等。對國內外關于QFII制度對股票市場收益率波動性影響的研究文獻進行系統回顧和深入分析,總結已有研究的主要觀點、方法和結論,找出研究的不足之處,為本文的研究提供理論基礎和研究思路。第三章:QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響機制:從多個角度深入分析QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響機制。從資金供給角度,探討QFII的資金流入如何增加市場資金量,進而影響市場的供求關系和價格波動;從投資理念角度,分析QFII所帶來的長期投資、價值投資理念如何改變市場投資者結構,引導市場投資行為,從而對市場波動性產生影響;從信息傳遞角度,研究QFII在國際市場上的信息優勢和先進的分析方法如何促進市場信息的有效傳遞,提高市場效率,進而影響市場波動性。第四章:實證研究設計與結果分析:詳細介紹實證研究的設計,包括樣本選取與數據來源的說明,對數據進行嚴格的預處理和檢驗,確保數據的可靠性和有效性。構建合理的實證模型,如GARCH類模型、多元線性回歸模型等,并對模型的設定和估計方法進行詳細闡述。運用選定的模型對數據進行實證分析,深入解讀實證結果,包括QFII制度對股票市場收益率波動性的影響方向和程度,以及各控制變量對波動性的影響情況,同時對實證結果進行穩健性檢驗,以確保結果的可靠性和穩定性。第五章:研究結論與政策建議:對研究結果進行全面總結,概括QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響,明確QFII制度在我國股票市場發展中所起到的作用。根據研究結論,為監管部門提出針對性的政策建議,如優化QFII制度的相關政策,加強對QFII的監管,引導其合理投資,以降低市場波動性,促進股票市場的穩定健康發展;同時,為投資者提供有益的投資建議,幫助投資者更好地理解QFII的投資行為和市場影響,制定更加合理的投資策略。最后,指出本研究的不足之處和未來的研究方向,為后續研究提供參考和啟示。二、概念界定與理論基礎2.1QFII制度的內涵與發展軌跡2.1.1QFII制度的定義與核心要素QFII制度,即合格境外機構投資者(QualifiedForeignInstitutionalInvestors)制度,是指在貨幣尚未完全實現自由兌換、資本項目尚未完全開放的國家或地區,允許經核準的合格境外機構投資者,在一定規定和限制下匯入一定額度的外匯資金,并轉換為當地貨幣,通過嚴格監管的專門賬戶投資當地證券市場,其資本利得、股息等經批準后可轉為外匯匯出的一種市場開放模式。這一制度作為新興市場國家和地區在資本市場開放進程中的一項過渡性制度安排,旨在在控制金融風險的前提下,有序地引入外資,提升本國或本地區資本市場的活力和國際化水平。QFII制度包含一系列核心要素,這些要素對于保障制度的有效實施、維護資本市場的穩定以及實現引入外資的目標至關重要:準入條件:為了確保參與的境外機構投資者具備一定的實力和資質,QFII制度通常會設定嚴格的準入條件。這包括對境外機構的財務狀況、經營業績、資產管理規模、誠信記錄等方面的要求。例如,要求申請機構具有一定規模的資產管理總額,以證明其具備較強的資金管理能力;具備良好的盈利記錄,顯示其經營的穩健性;同時,還需提供無違規違紀行為的證明,以保證其具有良好的市場聲譽和合規意識。通過這些準入條件的篩選,可以有效降低不合格機構進入市場可能帶來的風險,保障市場的穩定運行。投資范圍:明確規定QFII的投資范圍是QFII制度的重要組成部分。一般來說,QFII可以投資于當地證券市場上的多種金融產品,如股票、債券、基金等。然而,對于不同的金融產品,投資范圍可能會有所限制。例如,在股票投資方面,可能會規定QFII只能投資于特定板塊或符合一定市值、業績標準的股票,以引導外資投向優質企業,促進資本市場的資源優化配置;在債券投資方面,可能會對債券的種類、評級等做出規定,以控制投資風險。此外,對于一些新興的金融衍生品,如股指期貨、期權等,可能會根據市場的成熟度和監管能力,逐步向QFII開放,以豐富其投資策略和風險管理手段。投資額度:投資額度的限制是QFII制度控制外資流入規模和節奏的重要手段。投資額度通常包括單個QFII機構的投資額度上限以及整個QFII制度的總投資額度上限。設定單個機構的投資額度上限,可以避免個別機構對市場產生過大的影響,防止市場操縱行為的發生;設定總投資額度上限,則可以根據本國或本地區資本市場的承受能力和發展需求,合理控制外資流入的總體規模,降低國際資本流動對國內金融市場的沖擊風險。隨著資本市場的發展和對外開放程度的提高,投資額度也會根據實際情況進行動態調整,以適應市場變化和吸引更多優質外資的需要。資金管理:QFII制度對資金的匯入、匯出以及賬戶管理等方面都有嚴格的規定。在資金匯入方面,通常要求QFII按照規定的程序和時間將外匯資金匯入指定的專門賬戶,并在規定的期限內完成資金的兌換和投資。在資金匯出方面,會對資金匯出的條件、時間和額度進行限制,例如,規定資金匯出需滿足一定的投資期限要求,或者在一定時期內資金匯出的比例不得超過一定限額等,以防止資金的短期大規模流出對市場造成沖擊。同時,對QFII的賬戶管理也非常嚴格,要求其開設專門的投資賬戶,并對賬戶的資金流動、交易記錄等進行詳細的監管和報告,確保資金的使用符合規定和市場監管要求。2.1.2我國QFII制度的演進歷程與關鍵節點我國QFII制度的建立與發展是一個逐步探索、不斷完善的過程,這一過程緊密伴隨著我國資本市場對外開放的步伐。自2002年正式推出以來,QFII制度在我國經歷了多個重要的發展階段,每一個階段都伴隨著關鍵政策的調整和完善,對我國資本市場的發展產生了深遠的影響。制度建立與試點啟動階段(2002-2003年):2002年11月5日,經國務院批準,中國證監會和中國人民銀行聯合發布了《合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法》,并于當年12月1日正式實施,這標志著我國QFII制度的正式建立。該暫行辦法的出臺,為境外機構投資者進入我國證券市場提供了明確的規則和依據,開啟了我國資本市場對外開放的新篇章。在這一階段,QFII制度處于試點啟動時期,相關政策和規定較為謹慎和嚴格。對QFII的資格認定標準較高,要求申請機構具備較強的財務實力、豐富的投資經驗和良好的國際聲譽。同時,對投資額度和投資范圍也進行了嚴格限制,以控制外資進入對國內市場的影響。2003年5月23日,瑞士銀行和日本野村證券株式會社獲得中國證監會批準,成為首批QFII投資者。同年7月9日,瑞銀買入寶鋼股份、上港集箱、外運發展、中興通訊等4只股票,拉開了QFII投資A股的帷幕。這一標志性事件,標志著QFII制度從理論層面進入到實際操作階段,正式開啟了境外機構投資者參與我國股票市場的新紀元。制度完善與額度擴大階段(2006-2012年):2006年8月24日,證監會、人民銀行、外匯局聯合發布《合格境外機構投資者境內證券投資管理辦法》(36號令),對QFII制度進行了重要修訂和完善。此次修訂降低了QFII的資格門檻,擴大了合格境外機構投資者的主體范圍,養老基金、慈善基金會、捐贈基金、信托公司、政府投資管理公司等機構也獲得了QFII申請資格。這一舉措使得更多類型的境外機構能夠參與到我國資本市場中來,豐富了市場投資者結構,促進了市場的多元化發展。隨著市場的發展和對QFII需求的增加,投資額度也逐步擴大。2006年底,受困于100億美元的QFII額度,資格審批暫時停止。2007年12月份,QFII總額度從100億美元擴大至300億美元,2012年4月3日,證監會、人民銀行與外匯局決定新增合格境外機構投資者(QFII)投資額度500億美元,總投資額度達到800億美元。投資額度的不斷增加,為境外機構投資者提供了更廣闊的投資空間,吸引了更多外資流入我國資本市場,增強了市場的資金實力和活力。2012年7月27日,證監會發布《關于實施〈合格境外機構投資者境內證券投資管理辦法〉有關問題的規定》(證監會〔2012〕17號),進一步修改了QFII投資范圍,將其持股比例限制由20%放寬至30%。這一政策調整,使得QFII在投資決策上擁有更大的靈活性,能夠更好地根據市場情況和自身投資策略進行資產配置,進一步提升了QFII在我國資本市場的參與度和影響力。持續開放與限制放寬階段(2016年至今):2016年2月4日,外匯局發布《合格境外機構投資者境內證券投資外匯管理規定》,對QFII外匯管理制度進行了重大改革。此次改革不再對單家機構設置統一的額度上限,而是根據資產規模的一定比例作為其獲取基礎額度的依據,且在基礎額度內的額度申請采取備案制,超過基礎額度的新增額度才需要外匯局審批。這一舉措簡化了額度審批流程,提高了額度獲取的靈活性,為更多境外機構投資者進入我國市場提供了便利。2016年9月底,證監會取消了QFII和RQFII股票投資比例限制,取消股票配置不低于50%的要求,允許QFII靈活對股票債券等資產進行配置。這一政策調整,進一步放寬了QFII的投資限制,使其能夠更加自主地根據市場情況和自身投資策略進行資產配置,提高了QFII的投資效率和市場適應性。2018年6月10日,外匯局發布《合格境外機構投資者境內證券投資外匯管理規定》(外匯局2018年第1號公告),取消了QFII每月資金匯出不超過上年末境內總資產20%的限制。這一改革措施,進一步提高了QFII資金匯出的靈活性,降低了其資金管理成本和風險,增強了我國資本市場對外資的吸引力。2020年5月7日,中國人民銀行、國家外匯管理局發布《境外機構投資者境內證券期貨投資資金管理規定》(中國人民銀行國家外匯管理局公告〔2020〕第2號),明確并簡化境外機構投資者境內證券期貨投資資金管理要求,進一步便利境外投資者參與我國金融市場。此次規定的發布,在總結以往改革經驗的基礎上,對QFII資金管理相關規定進行了全面梳理和優化,進一步提升了我國資本市場對外開放的水平和便利化程度。通過以上一系列政策調整和制度完善,我國QFII制度不斷發展成熟,投資額度持續增加,投資限制逐步放寬,吸引了越來越多的境外機構投資者參與我國資本市場。截至2023年底,已有802家境外機構獲批QFII資格,QFII在我國資本市場中的地位日益重要,對我國股票市場的發展產生了深遠的影響。2.2股票市場收益率波動性的理論闡釋2.2.1收益率波動性的度量方法與指標體系股票市場收益率波動性是衡量股票市場風險的重要指標,它反映了股票價格在一定時期內的波動程度。準確度量收益率波動性對于投資者評估風險、制定投資策略以及監管部門進行市場監管都具有至關重要的意義。在金融領域,有多種方法和指標被用于度量股票市場收益率波動性,以下將對一些常見的方法和指標進行詳細介紹。標準差與方差:標準差和方差是最基本、最常用的度量波動性的指標。方差是各個數據與其算術平均數的離差平方和的平均數,而標準差則是方差的平方根。在股票市場中,收益率的方差和標準差越大,說明收益率的波動越大,股票價格的不確定性越高,風險也就越大。以股票日收益率為例,假設某股票在一段時間內的日收益率分別為r_1,r_2,\cdots,r_n,其平均收益率為\overline{r},則該股票收益率的方差\sigma^2計算公式為:\sigma^2=\frac{1}{n-1}\sum_{i=1}^{n}(r_i-\overline{r})^2標準差\sigma為方差的平方根,即\sigma=\sqrt{\sigma^2}。標準差和方差的優點是計算簡單、直觀易懂,能夠直接反映收益率的離散程度。然而,它們也存在一些局限性,例如,它們對收益率的所有波動同等對待,沒有考慮到波動的聚集性和非對稱性等特征。GARCH模型:自回歸條件異方差(ARCH)模型及其擴展的廣義自回歸條件異方差(GARCH)模型在度量金融時間序列波動性方面得到了廣泛應用。ARCH模型由Engle于1982年提出,該模型假設時間序列的條件方差依賴于過去的誤差平方,能夠很好地捕捉到金融時間序列中波動聚集的現象,即大的波動往往會伴隨著大的波動,小的波動往往會伴隨著小的波動。GARCH模型則是由Bollerslev在1986年對ARCH模型進行擴展得到的,它不僅考慮了過去的誤差平方對條件方差的影響,還考慮了過去的條件方差對當前條件方差的影響,從而能夠更準確地刻畫金融時間序列的波動性。GARCH(p,q)模型的條件方差方程為:\sigma_t^2=\omega+\sum_{i=1}^{p}\alpha_i\epsilon_{t-i}^2+\sum_{j=1}^{q}\beta_j\sigma_{t-j}^2其中,\sigma_t^2是t時刻的條件方差,\omega是常數項,\alpha_i和\beta_j分別是ARCH項和GARCH項的系數,\epsilon_{t-i}是t-i時刻的殘差,p和q分別是ARCH項和GARCH項的階數。GARCH模型的優點是能夠充分考慮金融時間序列的異方差性和波動聚集性,對波動性的刻畫更加準確。它在金融風險管理、資產定價等領域都有廣泛的應用,例如,在計算風險價值(VaR)時,GARCH模型可以更準確地估計資產組合的風險。然而,GARCH模型也存在一些缺點,如模型參數估計較為復雜,對數據的要求較高,且在實際應用中需要根據具體情況選擇合適的階數p和q。其他度量方法和指標:除了標準差、方差和GARCH模型外,還有許多其他度量股票市場收益率波動性的方法和指標。例如,Beta系數,它是衡量股票相對于市場整體波動的敏感程度的指標,反映了股票收益率與市場收益率之間的線性關系。Beta系數大于1,說明股票的波動性大于市場平均水平;Beta系數小于1,則說明股票的波動性小于市場平均水平。在資本資產定價模型(CAPM)中,Beta系數被用來衡量股票的系統風險。波動率指數(VIX)也是一種常用的衡量市場波動性的指標,它通過計算期權的隱含波動率來反映市場對未來波動性的預期。VIX指數越高,表明市場預期未來波動性越大,投資者的恐慌情緒越高;VIX指數越低,則表明市場預期未來波動性越小,投資者的情緒較為穩定。此外,還有歷史波動率、隱含波動率、平均絕對偏差等度量方法和指標,它們從不同的角度對股票市場收益率波動性進行度量,在實際應用中可以根據具體需求選擇合適的方法和指標。2.2.2影響股票市場收益率波動性的因素剖析股票市場收益率波動性受到多種因素的綜合影響,這些因素涵蓋了宏觀經濟、行業動態、公司自身以及投資者行為等多個層面。深入剖析這些影響因素,有助于更好地理解股票市場的運行機制,為投資者和監管部門提供決策依據。宏觀經濟因素:宏觀經濟狀況是影響股票市場收益率波動性的重要因素之一。經濟增長、通貨膨脹、利率、匯率等宏觀經濟變量的變化,都會對股票市場產生直接或間接的影響,從而導致收益率波動性的變化。經濟增長是推動股票市場發展的重要動力。在經濟增長強勁的時期,企業的盈利能力增強,市場對未來經濟前景充滿信心,股票價格往往上漲,收益率波動性相對較低。相反,在經濟衰退時期,企業面臨市場需求下降、成本上升等壓力,盈利能力減弱,股票價格下跌,收益率波動性增大。例如,在2008年全球金融危機期間,全球經濟陷入衰退,我國股票市場也受到嚴重沖擊,上證指數從2007年10月的6124點大幅下跌至2008年10月的1664點,收益率波動性急劇增大。通貨膨脹對股票市場的影響較為復雜。一方面,適度的通貨膨脹可能刺激企業的生產和投資,推動股票價格上漲;另一方面,過高的通貨膨脹會導致企業成本上升,利潤下降,同時也會降低投資者的實際購買力,從而對股票市場產生負面影響,增加收益率波動性。利率是宏觀經濟調控的重要工具,對股票市場的影響也非常顯著。當利率上升時,企業的融資成本增加,投資意愿下降,同時,投資者更傾向于將資金存入銀行或購買債券等固定收益類產品,導致股票市場資金流出,股票價格下跌,收益率波動性增大。反之,當利率下降時,企業的融資成本降低,投資意愿增強,股票市場資金流入,股票價格上漲,收益率波動性減小。匯率的波動會影響跨國企業的盈利能力和國際資本的流動。如果本國貨幣升值,對于出口型企業來說,其產品在國際市場上的價格相對提高,競爭力下降,利潤可能減少,從而對股票價格產生負面影響;而對于進口型企業來說,則可能受益于貨幣升值,利潤增加,股票價格上漲。此外,匯率的波動還會影響國際資本的流動方向,如果本國貨幣預期升值,會吸引國際資本流入,推動股票價格上漲;反之,如果本國貨幣預期貶值,國際資本可能流出,導致股票價格下跌,收益率波動性增大。行業動態因素:不同行業具有不同的特點和發展周期,行業的供需關系、競爭格局、技術創新等因素都會對行業內企業的股票價格產生影響,進而影響股票市場收益率波動性。行業的供需關系是影響股票價格的重要因素之一。當行業需求旺盛,而供給相對不足時,企業的產品或服務價格上漲,利潤增加,股票價格往往上漲,收益率波動性相對較低。相反,當行業供過于求時,企業面臨價格競爭壓力,利潤下降,股票價格下跌,收益率波動性增大。例如,近年來隨著新能源汽車行業的快速發展,市場對新能源汽車的需求持續增長,相關企業的股票價格也隨之上漲;而傳統燃油汽車行業由于市場競爭激烈,需求增長放緩,部分企業的股票價格表現不佳,收益率波動性較大。行業的競爭格局也會對股票價格產生影響。在競爭激烈的行業中,企業為了爭奪市場份額,可能會采取價格戰、技術創新等手段,這會導致企業的成本上升,利潤不穩定,股票價格波動性增大。而在具有壟斷或寡頭壟斷性質的行業中,企業具有較強的定價能力和市場地位,利潤相對穩定,股票價格波動性相對較小。技術創新是推動行業發展的重要動力,也是影響股票市場收益率波動性的重要因素。當行業內出現重大技術創新時,相關企業的競爭力可能會發生變化,股票價格也會隨之波動。例如,隨著人工智能、大數據等技術的快速發展,一些傳統行業的企業如果不能及時進行技術升級和轉型,可能會面臨被市場淘汰的風險,其股票價格也會受到負面影響;而一些積極布局新技術的企業則可能迎來發展機遇,股票價格上漲。公司自身因素:公司的基本面狀況,如盈利能力、財務狀況、治理結構等,是影響股票價格和收益率波動性的根本因素。盈利能力是公司價值的核心體現。具有持續穩定盈利能力的公司,其股票價格往往相對穩定,收益率波動性較小。投資者通常會關注公司的凈利潤、毛利率、凈利率等指標來評估公司的盈利能力。如果公司的盈利能力出現下降,如凈利潤減少、毛利率下降等,可能會導致投資者對公司未來發展前景的擔憂,從而拋售股票,引起股票價格下跌,收益率波動性增大。公司的財務狀況也是影響股票價格的重要因素。如果公司的資產負債率過高,償債能力不足,可能會面臨債務違約的風險,這會對公司的信用評級和股票價格產生負面影響,增加收益率波動性。相反,財務狀況良好,資產負債率合理,現金流充足的公司,其股票價格相對穩定,收益率波動性較小。公司的治理結構是指公司內部的組織架構、決策機制、監督機制等。良好的公司治理結構能夠保證公司決策的科學性和公正性,保護股東的利益,提高公司的運營效率,從而對股票價格產生積極影響,降低收益率波動性。相反,治理結構不完善,存在內部人控制、利益輸送等問題的公司,可能會引發投資者的擔憂,導致股票價格下跌,收益率波動性增大。投資者行為因素:投資者的行為和心理因素對股票市場收益率波動性也有著重要的影響。投資者的情緒、預期、投資策略等因素都會導致市場供求關系的變化,從而影響股票價格和收益率波動性。投資者的情緒波動是影響股票市場的重要因素之一。在市場情緒樂觀時,投資者往往過度自信,愿意承擔更高的風險,大量買入股票,推動股票價格上漲;而在市場情緒悲觀時,投資者則容易恐慌,紛紛拋售股票,導致股票價格下跌,收益率波動性增大。例如,在股票市場牛市期間,投資者情緒高漲,市場成交量大幅增加,股票價格不斷攀升;而在熊市期間,投資者情緒低落,市場成交量萎縮,股票價格持續下跌。投資者對未來經濟形勢、公司業績等方面的預期也會影響其投資決策,進而影響股票市場收益率波動性。如果投資者對未來充滿信心,預期公司業績將增長,他們會增加對股票的需求,推動股票價格上漲;反之,如果投資者對未來感到擔憂,預期公司業績將下滑,他們會減少對股票的需求,甚至拋售股票,導致股票價格下跌,收益率波動性增大。不同的投資者具有不同的投資策略,如價值投資、成長投資、技術分析等。這些投資策略的差異會導致投資者在市場中的買賣行為不同,從而影響股票市場的供求關系和收益率波動性。例如,價值投資者注重股票的內在價值,通常會選擇低估值、高股息的股票進行長期投資,他們的投資行為相對穩定,對市場波動性的影響較小;而技術分析投資者則主要根據股票價格和成交量等技術指標來進行買賣決策,他們的交易行為可能較為頻繁,容易引發市場的短期波動。2.3QFII制度影響股票市場收益率波動性的理論機制2.3.1資金流動與市場供需的作用路徑QFII的資金流動對我國股票市場的供需關系和價格波動有著直接而重要的影響。當QFII資金流入我國股票市場時,會增加市場的資金供給,從而改變市場的供需格局。具體而言,QFII的資金流入會使得對股票的需求增加,在股票供給相對穩定的情況下,根據供求原理,股票價格往往會上漲。這種資金推動的價格上漲,在一定程度上會提高市場的活躍度和估值水平。以2019年為例,隨著我國資本市場對外開放的進一步推進,QFII投資額度不斷放寬,大量外資流入A股市場。據統計,當年QFII新增投資額度達到[X]億美元,這些新增資金主要流入了消費、醫藥、金融等行業的優質藍籌股。受此影響,相關股票的價格出現了不同程度的上漲,如貴州茅臺、恒瑞醫藥等股票價格屢創新高。貴州茅臺的股價在2019年初約為500元/股,到年底時已上漲至約1200元/股,漲幅超過140%。這不僅反映了QFII資金對個股價格的影響,也對整個消費板塊的市場表現產生了積極的帶動作用,提升了市場的整體估值水平。相反,當QFII資金流出我國股票市場時,會減少市場的資金供給,導致對股票的需求下降,進而使得股票價格面臨下行壓力。如果資金流出規模較大且較為集中,可能會引發市場的恐慌情緒,導致更多投資者拋售股票,進一步加劇股票價格的下跌,增加市場的波動性。例如,在2020年初新冠疫情爆發初期,全球金融市場動蕩,部分QFII出于避險需求,減持了部分A股股票。這使得一些股票的價格出現了大幅下跌,如航空、旅游等受疫情影響較大行業的股票。中國國航的股價在2020年2月至3月期間,從約10元/股下跌至約7元/股,跌幅達到30%,市場波動性明顯增大。QFII資金的流動還會對市場的流動性產生影響。流動性是股票市場的重要屬性之一,它反映了市場交易的活躍程度和資產變現的難易程度。當QFII資金大量流入時,會增加市場的交易量和資金活躍度,提高市場的流動性。充足的流動性有助于降低交易成本,使得市場價格能夠更準確地反映股票的內在價值,減少價格的異常波動。相反,當QFII資金大規模流出時,市場的交易量可能會減少,流動性下降,這可能導致股票價格的波動加劇,因為在流動性不足的市場中,較小的買賣訂單就可能對價格產生較大的影響。此外,QFII資金的流入流出還可能通過影響市場預期,間接對股票市場收益率波動性產生作用。如果市場預期QFII將持續增加對我國股票市場的投資,投資者可能會對市場前景更加樂觀,從而增加投資,推動股票價格上漲;反之,如果市場預期QFII將大量撤離,投資者可能會產生恐慌情緒,紛紛拋售股票,導致股票價格下跌,市場波動性增大。2.3.2投資理念與市場行為的傳導效應QFII通常具有成熟的投資理念和豐富的投資經驗,其倡導的價值投資、長期投資理念對我國國內投資者和市場投資風格產生了深遠的影響。在QFII進入我國股票市場之前,國內投資者結構以中小散戶為主,投資行為存在較為明顯的短期化和投機化特征。中小散戶往往缺乏專業的投資知識和分析能力,更傾向于追逐市場熱點和短期股價波動,頻繁買賣股票,導致市場投機氛圍濃厚,波動性較大。隨著QFII的不斷進入,其投資行為和理念逐漸對國內投資者產生示范效應。QFII注重對上市公司基本面的研究和分析,關注公司的長期盈利能力、競爭優勢和治理結構等因素,選擇具有長期投資價值的股票進行投資,并長期持有。這種價值投資和長期投資的理念,逐漸引導國內投資者轉變投資觀念,更加關注股票的內在價值,減少短期投機行為。例如,QFII對貴州茅臺的長期持有,使得國內投資者開始重新審視該公司的投資價值。貴州茅臺作為白酒行業的龍頭企業,具有強大的品牌優勢、穩定的盈利能力和良好的現金流。QFII通過深入的研究和分析,長期重倉持有貴州茅臺股票,其股價也在長期內實現了大幅上漲。這一成功案例吸引了眾多國內投資者的關注和效仿,許多投資者開始學習QFII的投資理念,關注公司的基本面,選擇優質股票進行長期投資。QFII的投資行為還對市場投資風格產生了重要影響,促進了市場投資風格的多元化。在QFII的影響下,市場對藍籌股、績優股的關注度不斷提高,價值投資風格逐漸興起。同時,QFII在行業配置上更加注重行業的發展前景和長期趨勢,其對新興產業和高科技行業的投資,也引導了市場資金向這些領域的流入,推動了市場投資風格向多元化方向發展。例如,近年來隨著人工智能、新能源等新興產業的快速發展,QFII加大了對相關行業的投資力度。它們通過投資這些行業的優質企業,不僅分享了行業發展的紅利,也帶動了國內投資者對新興產業的關注和投資,促進了市場投資風格的多元化。此外,QFII的投資行為還可能對市場的投資策略和風險管理產生影響。QFII通常采用多元化的投資策略,通過分散投資降低風險。它們在投資過程中,會綜合考慮宏觀經濟環境、行業發展趨勢、公司基本面等因素,構建合理的投資組合。這種多元化的投資策略和科學的風險管理方法,為國內投資者提供了借鑒,有助于提高國內投資者的投資水平和風險管理能力。2.3.3信息傳遞與市場效率的提升機制QFII作為國際資本市場的參與者,具有廣泛的國際信息渠道和先進的信息分析方法。它們在投資決策過程中,會充分利用這些優勢,對全球宏觀經濟形勢、行業動態、公司基本面等信息進行深入分析和研究。QFII將這些國際信息和先進的分析方法帶入我國股票市場,促進了市場信息的有效傳遞,提高了市場的信息效率。在QFII進入我國市場之前,國內股票市場存在信息不對稱的問題較為突出,中小投資者獲取信息的渠道有限,信息質量也參差不齊。這導致市場價格不能及時、準確地反映股票的內在價值,市場效率較低。QFII的進入,打破了這種信息壁壘。它們通過自身的研究團隊和國際信息網絡,能夠及時獲取全球最新的經濟、金融信息,并將這些信息引入國內市場。同時,QFII還會將先進的信息分析方法和技術應用于投資決策中,如量化投資模型、基本面分析框架等。這些方法和技術的應用,提高了信息分析的準確性和效率,使得市場能夠更快速、準確地對信息做出反應。以蘋果公司的發展為例,QFII由于對全球科技行業的深入研究和廣泛關注,很早就關注到蘋果公司在智能手機領域的創新和發展潛力。它們通過對蘋果公司的財務報表、市場份額、技術創新等方面的分析,認為蘋果公司具有巨大的投資價值,并在我國股票市場中投資了與蘋果公司產業鏈相關的企業。隨著蘋果公司在全球市場的成功,這些相關企業的業績也得到了提升,股價上漲。國內投資者通過關注QFII的投資行為和相關研究報告,獲取了蘋果公司以及其產業鏈的信息,從而調整自己的投資策略,投資相關企業。這一過程中,QFII將國際市場上關于蘋果公司的信息傳遞到我國股票市場,促進了市場信息的流通和共享,提高了市場的信息效率。市場信息效率的提高,有助于提升股票市場的定價效率。定價效率是指股票價格能夠準確反映其內在價值的程度。當市場信息效率提高時,股票價格能夠更及時、準確地反映公司的基本面變化、宏觀經濟環境變化等因素,使得市場價格更加接近股票的內在價值,減少價格的偏離和波動。例如,當QFII通過深入研究發現某家上市公司的真實價值被市場低估時,它們會買入該公司的股票。隨著QFII的買入行為,市場對該公司的關注度提高,更多投資者開始關注并研究該公司,相關信息得到更廣泛的傳播和分析。在市場信息充分的情況下,股票價格會逐漸上漲,向其內在價值回歸,從而提高了市場的定價效率。此外,QFII還可能通過與國內金融機構的合作與交流,促進國內金融機構提升信息分析能力和服務水平。國內金融機構在與QFII的合作過程中,可以學習其先進的信息分析方法和風險管理經驗,加強自身的研究團隊建設,提高信息分析的質量和效率。這進一步推動了市場信息的有效傳遞和市場效率的提升。三、QFII在我國股票市場的投資行為分析3.1QFII的投資規模與結構特征3.1.1投資規模的動態變化趨勢QFII在我國股票市場的投資規模呈現出顯著的動態變化,這一變化與我國資本市場開放政策的調整密切相關。自2003年瑞銀完成外資購買A股股票第一單,正式開啟QFII投資我國股票市場的征程以來,其投資規模不斷擴張,在我國資本市場中的影響力逐漸增強。在QFII制度實施初期,由于相關政策尚處于探索階段,對QFII的資格認定標準較為嚴格,投資額度和投資范圍也受到較大限制,因此QFII的投資規模相對較小。2003年底,QFII重倉持股僅17只,總市值為6.97億元。隨著我國資本市場對外開放進程的加速,相關政策不斷優化,QFII的投資規模開始迅速增長。2005-2009年間,QFII額度上限分多次提升,這一政策調整使得QFII能夠投入更多的資金進入我國股票市場,投資規模得到進一步擴大。到2008年底,QFII持股數量增加到107只,持股總額達到209億元,與2003年底相比,持股數量增長了529.41%,持股總額增長了2013.34%。2012年是QFII投資規模發展的一個重要節點。當年4月,證監會、人民銀行與外匯局決定新增QFII投資額度500億美元,總投資額度達到800億美元。這一重大政策舉措,極大地激發了QFII投資我國股票市場的熱情,投資規模實現了跨越式增長。2013年底,QFII股票資產市值接近3800億元,重倉持股563只,重倉股市值接近1100億元。在2014-2015年牛市的帶動下,QFII股票資產總市值更是提升至最高近8000億元。盡管隨后市場經歷調整,QFII股票資產總市值有所回落,但整體仍保持在較高水平。2019年9月,國家外匯管理局宣布取消QFII投資額度限制,這一具有里程碑意義的政策變革,使得QFII在投資額度上不再受到束縛,能夠更加自由地根據自身投資策略和市場判斷進行資金配置,進一步推動了QFII投資規模的增長。截至2023年一季度末,QFII共計重倉持股718只,重倉股市值升至1659億元。而到了2024年上半年,QFII合計重倉持股數量增長到1084只,持有重倉股市值為1014億元,較2004年的28.62億元增長超34倍。2021年末,QFII重倉股市值一度達到2382.21億元,創QFII開通以來最大規模,較2004年增長超82倍。從QFII投資規模的動態變化趨勢可以看出,我國資本市場開放政策的調整對其投資規模有著直接而重要的影響。政策的逐步放寬,為QFII提供了更廣闊的投資空間和更多的投資機會,吸引了越來越多的境外機構投資者參與我國股票市場,使其投資規模不斷擴大,在我國資本市場中的地位日益重要。3.1.2行業與個股的投資偏好分布QFII在行業投資方面具有明顯的偏好特征,其投資選擇緊密圍繞我國經濟發展的不同階段和行業發展趨勢。在QFII投資我國股票市場的早期階段,2003-2008年,正值金融危機前中國經濟高速增長,危機后四萬億計劃發力,這一時期QFII主要配置周期類行業。2005-2008年,QFII對周期類行業的持倉市值占比超過50%,如金融、鋼鐵、煤炭等行業,這些行業受益于經濟的快速增長和大規模投資,業績表現出色,吸引了QFII的關注和投資。隨著我國經濟結構的調整和消費升級的推進,2009-2017年,消費類行業受到QFII的青睞,成為其重倉配置的重點。2009年,食品飲料躍居成為QFII第二大重倉行業,2016-2017年,QFII對食品飲料的持倉進一步提升,取代銀行,成為QFII第一大重倉行業。在這一時期,我國居民消費水平不斷提高,消費市場規模持續擴大,消費類企業的盈利能力不斷增強,為QFII帶來了穩定的投資回報。例如,貴州茅臺作為白酒行業的龍頭企業,憑借其強大的品牌優勢、穩定的盈利能力和良好的現金流,成為QFII長期重倉持有的股票之一。在2016-2017年期間,多家QFII機構持有貴州茅臺的股票,持倉市值較高。2018-2022年,由于消費類行業估值較高,部分QFII選擇落袋為安,兌現離場,配置占比逐漸下滑。與此同時,以TMT和工業(新能源鏈)為代表的科技創新方向成為QFII新的行業配置重點。隨著我國經濟向高質量發展轉型,科技創新在經濟發展中的重要性日益凸顯,政府加大了對科技創新的支持力度,相關行業迎來了快速發展的機遇。QFII敏銳地捕捉到了這一趨勢,加大了對科技創新領域的投資。以電子行業為例,2022年二季度末,QFII對電子行業的持股只數明顯增加,該行業成為QFII持股主要集中的行業之一。在新能源汽車行業,QFII也積極布局,投資了多家具有核心技術和市場競爭力的企業,如寧德時代等。截至2024年上半年末,QFII前三大重倉行業分別是銀行、電子、機械設備,持股市值占比分別為50.13%、10.14%和4.42%。銀行作為我國金融體系的核心組成部分,具有穩定的經營業績和較高的股息收益率,對于追求穩健投資的QFII來說具有較大的吸引力。電子行業受益于全球科技產業的快速發展和我國在電子制造領域的產業優勢,具有較高的成長性和投資價值。機械設備行業則涵蓋了眾多細分領域,隨著我國制造業的升級和高端裝備制造的發展,該行業也為QFII提供了豐富的投資機會。在個股投資方面,QFII通常傾向于選擇具有良好基本面、穩定盈利能力和較強市場競爭力的公司。這些公司往往具有較高的行業地位、優秀的管理團隊和良好的公司治理結構。以美的集團為例,作為家電行業的龍頭企業,美的集團在全球范圍內具有廣泛的市場份額和品牌影響力,其產品涵蓋了家電的各個領域,且在技術創新、產品質量和市場拓展方面表現出色。公司的財務狀況良好,盈利能力穩定,連續多年實現營收和凈利潤的增長。這些優勢使得美的集團成為QFII長期投資的重點對象之一,多家QFII機構長期持有美的集團的股票,持倉市值較高。又如恒瑞醫藥,作為我國醫藥行業的領軍企業,在創新藥研發、生產和銷售方面具有顯著優勢,公司擁有強大的研發團隊和豐富的研發管線,不斷推出具有市場競爭力的創新藥物。其業績表現優異,在行業內具有較高的知名度和美譽度,也受到了QFII的青睞。QFII在行業與個股投資偏好上,充分體現了其對我國經濟發展趨勢和行業前景的深入研究與精準判斷,通過合理的資產配置,實現投資收益的最大化。3.2QFII投資行為的影響因素3.2.1宏觀經濟環境與政策導向QFII的投資決策高度依賴于國內外宏觀經濟形勢和政策導向。從國內宏觀經濟形勢來看,經濟增長的態勢對QFII的投資決策具有重要影響。當國內經濟處于穩定增長階段時,企業的盈利能力增強,市場前景樂觀,這會吸引QFII加大對國內股票市場的投資。例如,在2010-2011年期間,我國經濟保持了較高的增長速度,GDP增長率分別達到10.64%和9.55%。在這一時期,QFII對我國股票市場的投資熱情高漲,投資規模不斷擴大。它們積極布局金融、消費等行業,因為這些行業在經濟增長的背景下,具有較強的抗風險能力和盈利增長潛力。通貨膨脹率也是影響QFII投資決策的關鍵因素之一。適度的通貨膨脹通常意味著經濟的活躍,但過高的通貨膨脹則可能對經濟和股市產生負面影響。當通貨膨脹率處于合理區間時,QFII會更傾向于投資一些具有較強定價能力和成本轉嫁能力的行業,如消費、醫藥等。這些行業的企業能夠通過提高產品價格來應對成本上升,從而保持穩定的盈利能力。相反,當通貨膨脹率過高時,市場不確定性增加,企業的經營成本上升,盈利空間受到擠壓,QFII可能會減少對股票市場的投資,或者調整投資組合,增加對債券、黃金等保值資產的配置。貨幣政策和財政政策對QFII投資行為的影響也不容忽視。寬松的貨幣政策,如降低利率、增加貨幣供應量,會降低企業的融資成本,刺激經濟增長,從而對股票市場產生積極影響。QFII在這種情況下,可能會增加對股票的投資,尤其是對那些受益于貨幣政策寬松的行業,如房地產、基建等。以2008年全球金融危機后為例,我國實施了寬松的貨幣政策,多次降低利率和存款準備金率,大量資金流入市場。QFII抓住這一機遇,加大了對我國股票市場的投資力度,布局了一批受益于政策刺激的行業和企業。財政政策方面,積極的財政政策,如增加政府支出、減少稅收,能夠直接刺激經濟增長,提高企業的盈利預期,吸引QFII的投資。例如,政府加大對基礎設施建設的投資,會帶動相關行業的發展,如建筑、建材、機械設備等,QFII會關注這些行業的投資機會。相反,緊縮的財政政策可能會抑制經濟增長,降低企業的盈利預期,使得QFII對股票市場的投資更為謹慎。從國際宏觀經濟形勢來看,全球經濟增長的趨勢、主要經濟體的貨幣政策和匯率波動等因素都會影響QFII的投資決策。當全球經濟增長強勁時,國際資本的風險偏好上升,QFII會更愿意將資金投入到新興市場國家,包括我國的股票市場。例如,在2017-2018年期間,全球經濟呈現出同步復蘇的態勢,主要經濟體的經濟增長較為強勁,國際資本對新興市場的投資熱情高漲。在這一背景下,QFII加大了對我國股票市場的投資,投資規模和持倉市值都有顯著增長。主要經濟體的貨幣政策也會對QFII的投資行為產生重要影響。以美國為例,美聯儲的貨幣政策調整會引起全球資金的流動。當美聯儲加息時,美元利率上升,資金會回流美國,新興市場國家的資金外流壓力增大,股票市場面臨調整壓力,QFII可能會減少對新興市場股票的投資。相反,當美聯儲降息時,資金會尋求更高收益的投資機會,新興市場國家的股票市場可能會吸引更多的外資流入,QFII也會相應增加投資。匯率波動也是QFII投資決策中需要考慮的重要因素。匯率的變化會影響QFII投資的成本和收益。如果本國貨幣升值,對于QFII來說,其投資的資產在換算成外幣時價值增加,投資收益提高,這會吸引更多的QFII資金流入。反之,如果本國貨幣貶值,QFII的投資收益會受到影響,可能會導致資金流出。例如,2015-2016年期間,人民幣匯率出現一定程度的貶值,部分QFII出于對匯率風險的考慮,減少了對我國股票市場的投資。3.2.2市場估值與投資機會識別市場估值水平是QFII進行投資決策的重要依據之一。QFII通常采用市盈率(PE)、市凈率(PB)等指標來評估股票的估值水平。市盈率是股票價格與每股收益的比值,反映了投資者為獲取每一元收益所愿意支付的價格。市凈率是股票價格與每股凈資產的比值,衡量了股票價格相對于公司凈資產的溢價程度。當市場整體估值水平較低時,意味著股票價格相對其內在價值被低估,存在較大的投資價值,QFII會增加對股票的投資。以2018年底為例,當時我國股票市場經歷了一段時間的調整,市場估值處于相對低位。滬深300指數的市盈率降至11.04倍,市凈率降至1.32倍。在這一時期,QFII加大了對我國股票市場的投資力度,積極布局優質藍籌股。它們認為,在低估值的市場環境下,股票的投資風險相對較低,而潛在的收益空間較大。例如,QFII對貴州茅臺的持倉市值在這一時期有所增加,盡管當時市場整體表現不佳,但貴州茅臺作為白酒行業的龍頭企業,具有穩定的盈利能力和較高的股息收益率,在低估值的市場環境下,其投資價值更加凸顯。相反,當市場估值過高時,股票價格可能已經超出其內在價值,投資風險增加,QFII可能會減少投資或者調整投資組合,降低股票的持倉比例。在2015年上半年,我國股票市場出現了一輪牛市行情,市場估值迅速攀升。滬深300指數的市盈率最高達到18.77倍,市凈率達到2.18倍。在市場估值過高的情況下,部分QFII開始減持股票,降低投資風險。它們認為,市場估值過高可能導致股票價格出現較大幅度的調整,此時減持股票可以鎖定收益,避免市場調整帶來的損失。除了市場估值水平,QFII還注重對投資機會的識別,關注行業發展趨勢和公司基本面情況。在行業發展趨勢方面,QFII會重點關注國家政策支持、具有高成長性的行業。隨著我國經濟結構的調整和轉型升級,新興產業如新能源、人工智能、生物醫藥等受到國家政策的大力支持,具有廣闊的發展前景。QFII敏銳地捕捉到這些行業的投資機會,加大了對相關行業的投資。例如,在新能源汽車行業,隨著我國對新能源汽車產業的扶持政策不斷出臺,市場需求快速增長,行業發展前景廣闊。QFII積極投資于新能源汽車產業鏈上的相關企業,如寧德時代、比亞迪等,分享行業發展帶來的紅利。在公司基本面方面,QFII會深入研究公司的財務狀況、盈利能力、治理結構等因素,選擇具有良好基本面的公司進行投資。它們注重公司的盈利能力,關注公司的凈利潤、毛利率、凈利率等指標,選擇那些具有持續穩定盈利能力的公司。例如,美的集團作為家電行業的龍頭企業,具有強大的品牌優勢、完善的銷售渠道和穩定的盈利能力。公司的財務狀況良好,資產負債率合理,現金流充足。QFII對美的集團進行了長期投資,認為其具有較高的投資價值和抗風險能力。QFII還會關注公司的治理結構,選擇那些治理結構完善、管理層優秀的公司。良好的治理結構能夠保證公司決策的科學性和公正性,保護股東的利益,提高公司的運營效率。例如,騰訊控股在公司治理方面表現出色,其管理層具有豐富的行業經驗和卓越的領導能力,公司建立了完善的內部控制制度和風險管理體系。QFII對騰訊控股進行了投資,認可其在公司治理方面的優勢和長期發展潛力。3.3QFII投資行為的典型案例剖析以瑞銀集團(UBS)為例,作為首批獲得QFII資格的境外機構投資者之一,瑞銀在中國股票市場的投資行為具有典型性和代表性,其投資策略、行業選擇、股票買賣時機等方面的決策,對市場產生了多維度的影響。瑞銀集團秉持著價值投資與長期投資的理念,注重對宏觀經濟環境和行業發展趨勢的深入研究,以此為基礎構建投資組合。在行業選擇上,瑞銀緊跟中國經濟發展的脈絡,敏銳捕捉行業發展機遇。在QFII制度實施初期,中國經濟處于高速增長階段,基礎設施建設需求旺盛,相關行業迎來發展機遇。瑞銀積極布局金融、鋼鐵、能源等周期類行業,這些行業與經濟增長密切相關,在經濟上升期具有較高的盈利彈性。以金融行業為例,瑞銀投資了工商銀行、建設銀行等大型國有銀行。這些銀行在國內金融體系中占據重要地位,擁有龐大的客戶基礎和穩定的業務來源。隨著中國經濟的快速發展,企業和居民的金融服務需求不斷增長,銀行的存貸款業務規模持續擴大,盈利能力穩步提升。瑞銀通過對宏觀經濟形勢和行業發展趨勢的準確判斷,投資這些金融企業,分享了中國經濟增長和金融行業發展帶來的紅利。隨著中國經濟結構的調整和消費升級的推進,瑞銀的行業配置也相應發生變化。自2009年起,消費類行業成為瑞銀的重點投資領域。在食品飲料行業,瑞銀長期持有貴州茅臺等優質企業的股票。貴州茅臺作為白酒行業的龍頭企業,具有深厚的品牌底蘊、獨特的釀造工藝和強大的市場定價能力。隨著居民生活水平的提高,對高品質白酒的消費需求不斷增長,貴州茅臺的業績持續穩定增長,股價也隨之攀升。瑞銀憑借對消費升級趨勢的敏銳洞察,長期持有貴州茅臺股票,獲得了顯著的投資收益。在股票買賣時機的把握上,瑞銀展現出了專業的投資能力和對市場的深刻理解。2018年,受國內外多種因素的影響,中國股票市場出現大幅調整,市場估值大幅下降。瑞銀通過對宏觀經濟形勢、企業基本面和市場情緒的綜合分析,認為市場已經過度反應,部分優質股票的投資價值凸顯。于是,瑞銀在這一時期加大了對中國股票市場的投資力度,增持了一批被市場低估的優質股票。例如,瑞銀增持了美的集團的股票。美的集團作為家電行業的領軍企業,具有完善的產業鏈布局、強大的研發創新能力和高效的運營管理體系。盡管市場短期波動,但美的集團的基本面依然強勁。瑞銀在市場調整時增持美的集團股票,充分體現了其逆向投資的策略和對優質資產的長期看好。2020年初,新冠疫情爆發,全球金融市場動蕩不安。瑞銀迅速對疫情的影響進行評估,認為疫情對全球經濟和市場的沖擊將是短期的,而中國政府采取的一系列積極有效的防控措施和經濟刺激政策,將有助于中國經濟率先復蘇。基于這一判斷,瑞銀在市場恐慌情緒蔓延時,不僅沒有減持中國股票,反而抓住市場調整的機會,進一步優化投資組合,加大對受益于疫情后經濟復蘇和產業升級的行業和企業的投資。在醫療設備行業,瑞銀投資了邁瑞醫療。邁瑞醫療是中國領先的高科技醫療設備研發制造企業,在疫情期間,其產品需求大幅增長,公司業績表現出色。瑞銀通過提前布局,分享了邁瑞醫療在疫情期間的快速發展成果。瑞銀的投資行為對其投資的個股股價和市場產生了多方面的影響。在個股層面,瑞銀的投資決策往往會引起市場的關注,其對某只股票的增持或減持,可能會影響其他投資者的決策,進而對股價產生影響。當瑞銀增持某只股票時,市場可能會認為該股票具有較高的投資價值,從而吸引其他投資者跟風買入,推動股價上漲;反之,當瑞銀減持某只股票時,可能會引發市場的拋售行為,導致股價下跌。以貴州茅臺為例,瑞銀長期持有貴州茅臺股票,其持倉情況受到市場的廣泛關注。瑞銀的持續增持行為,向市場傳遞了對貴州茅臺長期投資價值的認可,吸引了更多投資者關注和投資貴州茅臺,對貴州茅臺股價的長期上漲起到了一定的推動作用。在市場層面,瑞銀作為具有國際影響力的金融機構,其投資行為和投資理念對中國股票市場的投資風格和市場氛圍產生了積極的引導作用。瑞銀倡導的價值投資和長期投資理念,逐漸被國內投資者所接受和認可,促進了市場投資風格的轉變,使得市場更加注重企業的基本面和長期發展潛力,減少了短期投機行為,有助于市場的穩定和健康發展。此外,瑞銀的投資行為還促進了市場信息的有效傳遞和市場效率的提升。瑞銀在投資決策過程中,會對宏觀經濟、行業和企業等多方面信息進行深入研究和分析,其投資行為反映了這些信息的變化。其他投資者可以通過關注瑞銀的投資動態,獲取更多的市場信息,提高自身的投資決策水平,從而促進市場信息的有效傳遞和市場效率的提升。四、QFII制度對我國股票市場收益率波動性影響的實證研究設計4.1研究假設的提出基于前文對QFII制度影響我國股票市場收益率波動性的理論分析和QFII投資行為的探討,提出以下研究假設:假設1:QFII制度的實施有助于降低我國股票市場收益率的波動性。QFII作為專業的境外機構投資者,通常具有成熟的投資理念和豐富的投資經驗,注重價值投資和長期投資。它們的資金流入可以增加市場的穩定性,緩解市場的非理性波動。QFII在投資決策過程中,會對上市公司的基本面進行深入研究,選擇具有長期投資價值的股票進行投資,并長期持有,避免了短期投機行為對市場的沖擊。此外,QFII的投資行為還可以引導國內投資者轉變投資觀念,促進市場投資風格的理性化,從而降低市場收益率的波動性。假設2:QFII制度的實施在短期內可能會加劇我國股票市場收益率的波動性。雖然從長期來看,QFII制度有助于穩定市場,但在短期內,QFII的資金流入和流出可能會對市場產生較大的沖擊。由于QFII的投資規模較大,其大規模的資金買入或賣出行為可能會引起市場供求關系的急劇變化,從而導致股票價格的大幅波動。當QFII大量買入某只股票時,可能會引發市場的跟風買入行為,推動股價快速上漲;反之,當QFII大量賣出某只股票時,可能會引發市場的恐慌拋售,導致股價大幅下跌。此外,QFII的投資決策還受到國際經濟形勢、匯率波動等外部因素的影響,這些因素的不確定性可能會導致QFII的投資行為更加頻繁和不穩定,進一步加劇市場收益率的波動性。假設3:QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響存在階段性特征。在QFII制度實施的初期,由于市場對QFII的投資行為和理念還不夠熟悉,QFII的進入可能會對市場產生較大的沖擊,導致市場收益率波動性增加。隨著QFII制度的不斷完善和市場對QFII的逐漸適應,QFII的投資行為和理念逐漸被市場所接受,其對市場的穩定作用逐漸顯現,市場收益率波動性可能會逐漸降低。在市場環境發生重大變化時,如宏觀經濟形勢的劇烈波動、政策的重大調整等,QFII的投資行為也可能會發生相應的變化,從而對市場收益率波動性產生不同的影響。4.2數據來源與樣本選取本研究的數據主要來源于Wind數據庫、國泰安數據庫以及上海證券交易所和深圳證券交易所官網。這些數據來源具有較高的權威性和可靠性,能夠為研究提供全面、準確的數據支持。在樣本選取方面,考慮到QFII制度于2002年12月正式實施,為了全面考察QFII制度實施后對我國股票市場收益率波動性的影響,選取2003年1月1日至2023年12月31日作為樣本區間,涵蓋了QFII制度實施后的較長時間跨度,以確保研究結果的可靠性和穩定性。對于股票市場收益率數據,選取上證綜指和深證成指的日收盤價作為樣本。上證綜指和深證成指分別是上海證券交易所和深圳證券交易所的代表性指數,能夠綜合反映我國股票市場的整體表現。通過計算日收益率,公式為r_t=\ln(P_t/P_{t-1}),其中r_t表示第t日的收益率,P_t表示第t日的收盤價,P_{t-1}表示第t-1日的收盤價,得到股票市場收益率序列。對于QFII相關數據,收集了QFII的投資額度、持股比例、持倉市值等信息,以全面反映QFII在我國股票市場的投資行為。這些數據能夠幫助我們深入分析QFII的投資規模、行業配置和個股選擇等方面的情況,從而更好地理解其對股票市場收益率波動性的影響。為了控制宏觀經濟因素對股票市場收益率波動性的影響,還收集了國內生產總值(GDP)增長率、貨幣供應量(M2)增長率、利率等宏觀經濟變量數據。這些宏觀經濟變量與股票市場密切相關,它們的變化會對股票市場的供求關系、投資者預期等產生影響,進而影響股票市場收益率波動性。通過控制這些宏觀經濟變量,可以更準確地評估QFII制度對股票市場收益率波動性的凈影響。4.3變量設定與模型構建4.3.1變量的定義與度量被解釋變量:股票收益率波動性是本研究的被解釋變量,它反映了股票價格在一定時期內的波動程度,是衡量股票市場風險的重要指標。準確度量股票收益率波動性對于理解市場運行機制、評估投資風險以及制定合理的投資策略具有重要意義。在本研究中,采用GARCH(1,1)模型來度量股票收益率波動性。GARCH(1,1)模型能夠充分考慮金融時間序列的異方差性和波動聚集性,對波動性的刻畫更加準確。該模型的條件方差方程為\sigma_t^2=\omega+\alpha\epsilon_{t-1}^2+\beta\sigma_{t-1}^2,其中\sigma_t^2表示t時刻的條件方差,即股票收益率的波動性;\omega為常數項;\alpha和\beta分別為ARCH項和GARCH項的系數,反映了過去的波動對當前波動的影響程度;\epsilon_{t-1}^2為t-1時刻的殘差平方,代表了過去的新息對當前波動性的影響;\sigma_{t-1}^2為t-1時刻的條件方差,體現了過去的波動持續性對當前波動性的作用。通過估計GARCH(1,1)模型的參數,可以得到股票收益率波動性的估計值,進而用于分析QFII制度對其的影響。解釋變量:QFII相關指標是本研究的關鍵解釋變量,用于衡量QFII在我國股票市場的投資行為和影響力。具體選取QFII持倉市值占A股總市值的比例作為解釋變量,該指標能夠直觀地反映QFII在我國股票市場的投資規模和市場份額,體現了QFII對我國股票市場的參與程度和影響力大小。QFII持倉市值占比越高,說明QFII在我國股票市場的投資規模越大,其投資行為對市場的影響可能也就越大。通過分析該指標與股票收益率波動性之間的關系,可以深入了解QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響機制。控制變量:為了更準確地評估QFII制度對我國股票市場收益率波動性的影響,需要控制其他可能影響股票市場收益率波動性的因素。本研究選取了以下控制變量:宏觀經濟變量:國內生產總值(GDP)增長率、貨幣供應量(M2)增長率和利率。GDP增長率反映了國家經濟的整體增長態勢,經濟增長的變化會影響企業的盈利能力和市場預期,進而對股票市場收益率波動性產生影響。M2增長率代表了貨幣供應量的變化,貨幣供應量的增減會影響市場的資金供求關系,從而影響股票價格和收益率波動性。利率作為宏觀經濟調控的重要工具,其變動會影響企業的融資成本和投資者的資金配置決策,對股票市場收益率波動性也具有重要影響。市場流動性指標:選取換手率作為市場流動性的衡量指標。換手率是指一定時期內股票的成交量與流通股本的比率,它反映了股票在市場上的交易活躍程度和流動性水平。市場流動性的好壞會影響股票價格的穩定性和波動性,較高的換手率通常意味著市場交易活躍,股票價格的波動可能相對較大;而較低的換手率則表示市場交易清淡,股票價格的波動可能相對較小。市場規模指標:采用A股總市值來衡量市場規模。市

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