證券研究報告·醫藥行業動態研究·行業周報腦機接口行業：打破人機界限，意念操控走進現實發布日期：2025年3月16日摘要

核心觀點：腦機接口產業鏈上中游的技術進步帶來下游應用端不斷突破，近年來國內外在運動恢復、語言溝通、聽力重建等醫療領域的研究不斷出現里程碑式成果。國家層面和各地區推出多項政策利好行業加速發展，近期國家醫保局發文為腦機接口新技術價格單獨立項，其進入臨床應用的服務收費路徑已經鋪好。在技術革新和政策紅利催化下，國內腦機接口公司有望逐步實現商業化應用。

行業回顧及展望：改革進入深水區，高質量增長成為常態。從過去幾年已經出臺的各項行業政策看，“三醫聯動”頂層制度設計的各項改革措施已經逐步落地。醫藥領域的改革政策已進入常態化階段，醫保領域最值得關注的增量政策是建立多元復合的醫保支付方式改革，醫療領域即將迎來薪酬制度及分級診療等“深水區”的改革。整體符合預期。我們看好2025年醫藥行業投資機會，建議重點關注新增量（創新、出海、邊際變化）和行業整合機會。橫向比較：展望2025年，有望實現溫和增長。2022年以前，醫藥制造業在國家統計局有統計數據的下游行業中增速排名前列，近兩年受基數影響以及公共衛生事件對醫療需求帶來的影響，增速有一定波動。從收入端表現來看，醫藥制造業在2020及2021年營業收入增速分別為4.5%和20.1%，領先同期工業企業收入增速和制造業收入增速。利潤端波動比收入端更大，2020及2021年表現明顯好于工業企業整體水平，基數效應下2022-2023年利潤端增長波動幅度較大。在行業基數得到消化、需求端確定性及政策預期穩定的情況下，我們預計2025年行業有望實現溫和增長，整體走向高質量發展。

估值處于底部，機構持倉低于歷史均值。2019-2021年行業估值中樞提升明顯，自2021年以來行業估值水平有所調整，2022年以來估值進入歷史底部區間，最新估值歷史分位數27%，近期有所修復但仍處于歷史低位。截至24Q4，公募基金醫藥持倉比例為8.18%，剔除指數基金、醫藥基金后的持股比例為2.

77%，持倉比例環比小幅下降。拉長來看，2011Q1-2024Q4剔除指數基金、醫藥基金后，醫藥持倉比例平均為7.58%，目前非醫藥基金持倉比例低于歷史平均水平。24Q4部分創新藥、CXO公司持股基金增加明顯，后續醫藥行業高景氣、創新轉型及政策傾斜相關細分方向公募基金持倉比例有望上升。2摘要

展望2025年，我們看好：

繼續看好優質創新藥公司，積極關注藥械前沿技術。全球流動性有望繼續改善，國家政策鼓勵產業創新，我們繼續看好有全球競爭力的優質創新藥公司。同時我們建議積極關注前沿技術，如創新藥及制藥（雙抗及多抗、TCE、核藥等）、器械（AI、腦機接口等）。創新藥及制藥領域的相關公司包括：恒瑞醫藥、信達生物、康方生物、百濟神州、科倫藥業、科倫博泰、和黃醫藥、中國生物制藥、海思科、信立泰、恩華藥業、澤璟制藥等；器械領域的相關公司包括聯影醫療、萬東醫療、金域醫學、迪安診斷等。

出海主線：著眼長遠，不懼短期波動。長期看醫藥行業有望走出全球性大公司，但投資人也需對出海帶來的挑戰有充分預期。創新藥領域包括有重磅品種license-out潛力的公司，器械領域包括邁瑞醫療、聯影醫療、華大智造等；疫苗領域包括康泰生物、康希諾及歐林生物等。邊際變化主線：關注政策及供求關系改善的機會。1）政策改善：包括醫藥流通及醫療設備更新主線，流通領域相關公司包括國藥控股、上海醫藥、華潤醫藥及九州通等；設備更新主線包括邁瑞醫療、聯影醫療、開立醫療等。2）供求關系改善：CXO行業，前期調整較為充分，全球投融資恢復有望推動全球客戶需求逐步回暖，我們看好藥明康德、藥明生物、凱萊英、泰格醫藥、九洲藥業等具備全球競爭力的CXO龍頭；生命科學及生物制藥上游包括百普塞斯等。

整合主線：關注器械、中藥、制藥板塊及央國企。建議重點關注器械及中藥子行業、部分制藥企業、央國企。3摘要

24Q4公募基金醫藥持倉：環比小幅下降，部分創新藥、CXO公司加配明顯。公募基金24Q4醫藥持倉比例為8.18%，較前一季度下降1.26個百分點，持倉比例小幅下降。剔除指數基金、醫藥基金后的持股比例為2.77%，較24Q3下降0.83個百分點。拉長來看，目前基金持倉比例低于歷史平均水平。24Q4部分創新藥、CXO公司持股基金增加明顯。

港股行情回顧：本周醫藥整體跑贏大盤，醫療服務及CXO表現較好。本周恒生醫療保健上漲1.84%，恒生指數下跌1.12%，恒生醫療保健整體跑贏大盤2.96%。2024年以來，恒生醫療保健整體跑贏大盤2.

65%。子行業方面，本周醫療服務（+6.62%）、CXO（+5.74%）子行業表現較好。

A股行情回顧：本周醫藥整體跑贏大盤，醫藥零售及醫療服務表現較好。本周醫藥指數上漲1.77%，萬得全A指數上漲1.49%，醫藥指數整體跑贏大盤0.28%。2025年以來，醫藥指數整體跑輸大盤2.36%。子行業方面，本周醫藥零售（+9.16%）、醫療服務（+3.81%）子行業表現較好。

風險提示：

行業政策風險：因為行業政策調整帶來的研究設計要求變化、價格變化、帶量采購政策變化、醫保報銷范圍及比例變化等風險。尤其是集采、醫保支付等政策的變化，對行業發展預期影響較大。

研發不及預期風險：新藥和器械在研發過程中，存在臨床入組進度不確定、療效結果及安全性結果數據不確定等風險。

審批不及預期風險：審批過程中存在資料補充、審批流程變化等因素導致的審批周期延長等風險。宏觀環境波動風險：全球經濟增速進一步放緩，可能影響下游需求，此外還需要考慮國際關系、氣候變化、通貨膨脹及匯率和利率等方面的風險。4目錄123456腦機接口行業：打破人機界限，意念操控走進現實24Q4公募基金醫藥持倉：環比小幅下降，部分創新藥、CXO公司加配明顯細分行業周度復盤港股行情回顧：醫藥整體跑贏大盤，醫療服務及CXO表現較好A股行情回顧：醫藥整體跑贏大盤，醫藥零售及醫療服務表現較好風險提示51腦機接口行業：打破人機界限，意念操控走進現實1.1技術革新和政策紅利催化，腦機接口行業發展駛入快車道腦機接口：技術革新和政策紅利催化，行業迎來快速發展期

腦機接口應用場景廣泛豐富，市場發展空間廣闊。腦機接口是實現大腦與外部設備信息交互的交叉前沿技術，主要分為侵入式和非侵入式兩個發展方向，在醫療、康養、教育、娛樂等領域有著廣闊的應用前景和市場潛力，已成為全球各國科技競逐的重要賽道。醫療健康是最早被應用并最接近實現商業化落地的細分領域之一，老齡化推動市場持續擴容，行業長期增長確定性高。

技術革新和政策催化疊加，我國腦機接口行業有望迎來快速發展期。隨著人工智能、神經生物學、傳感器等技術提升，疊加AI算法與硬件技術進步，近年來腦機接口技術快速發展。同時，國家和地方層面高度重視、政策設計不斷完善，從頂層設計和具體落地方面培育產業發展，企業有望加速技術轉化、加快產品商業化落地。我國“十四五”規劃已將“腦科學與類腦研究”列為國家重點前沿科技項目，今年以來，國家工信部、科技部、藥監局、醫保局等牽頭，頻頻推出鼓勵發展腦機接口技術、建立行業標準、加速臨床應用等多方面政策。2025年1月份，北京、上海相繼發布支持腦機接口發展的相關五年規劃方案，對各地后續政策規劃具有較強的標桿示范效應。3月12日，國家醫保局發布《神經系統醫療服務價格項目立項指南》，其中專門為腦機接口新技術價格單獨立項，腦機接口產品快速進入臨床應用的服務收費路徑已經鋪好。

國內外研究進展加速，產品未來有望逐步商業化。各國腦機接口在運動恢復、語言溝通、聽力重建、精神疾病診療等醫療細分領域不斷出現里程碑式成果。截至2025年3月，馬斯克旗下Neuralink腦機產品已成功植入3例人類患者，通過植入腦機接口意念控制電子設備、移動輔助設備從而實現一定程度的生活自理能力；國內部分康復肢體運動障礙診療領域產品已率先進入臨床階段，2019年8月，浙大二附院腦機接口團隊國內首次對高位截癱志愿者腦內置入電極，實現通過意念控制機械手臂的三維運動，完成進食、飲水和握手等一系列上肢功能運動。截至2025年3月，復旦大學通過腦脊接口技術讓癱瘓者重新行走，目前已完成全球首批第4例患者植入。盡管腦機接口技術仍處于早期發展階段，但研發和應用潛力巨大，產品未來3-5年有望逐步商業化。

各公司在腦機接口產業鏈中的布局各有側重，上中游技術進步帶動下游應用端突破。腦機接口產業鏈包括上游核心器件、中游工具軟件、下游解決方案等，目前上中游技術進展相對更快。Mindmaze、階梯醫療等電極類公司研發柔性材料降低創傷程度；Intan

Technologies、芯動神州等芯片類公司產品越發高通量、高精度、高穩定性；Neuro

Vigil、博瑞康等腦電記錄分析/放大器公司的模型表現更優；侵入式應用公司Neuralink已完成3例腦機接口植入；美敦力、品馳醫療等公司的DBS產品廣泛應用于帕金森治療。

腦機接口相關上市公司以布局下游解決方案為主。疼痛管理和鼻腔護理器械公司愛朋醫療主業布局腦電采集設備，參控股腦機公司；神經專科醫院集團三博腦科已將DBS成熟地應用于旗下醫院臨床手術，旗下福建三博醫院正在開展腦機接口臨床試驗，公司積極開展腦機接口合作研究；康復器械和智能制造公司誠益通誠益通依托子公司綜合布局非侵入式和侵入式腦機接口；康復醫療器械公司翔宇醫療較早布局腦機接口領域，目前以非侵入式為主；醫療服務公司創新醫療參股博靈醫療，博靈腦機進入工程樣機研發階段。8技術革新和政策紅利催化，腦機接口行業發展駛入快車道應用領域廣泛多樣，醫療保健是最主要應用場景

腦機接口潛在應用領域廣泛，醫療保健領域是當前主要應用場景。腦機接口技術在醫療健康、教育教學、游戲娛樂、智能空間、軍事、社會安全等多個領域展現出其應用潛力，其中醫療健康領域是最早被應用并最接近實現商業化落地的細分領域。2020年腦機接口市場上，醫療領域應用占比達62%，其他領域占比38%。腦機接口應用場景應用場景概況典型產品SR1101可充電植入式神經刺激器套件產品簡介來自景昱醫療，DBS（腦深部電刺激）產品，用于治療帕金森等多種神經系統疾病。醫療健康領域是最早且最接近商業化的應用場景，覆蓋了疾病預防、檢測、診斷、治療和康復的全面流程，服務于患者和健康人群。醫療健康MASK來自MindMaze，VR醫療產品，用于幫助中風患者恢復功能。監測學生的腦電活動，評估其注意力、情緒和學習效率，助力教師實時調整教學方法，提升教育效果。Focus專注力來自BrainCo，通過神經反饋訓練方法，結合精密腦電設備，閉環式提升專注力。教育教學游戲娛樂智能空間提升系統允許玩家僅憑意念控制游戲界面和操作，豐富了游戲體驗和互動性，開創沉浸式和多維交互的新時代。Galea頭戴設備NOIR系統來自Openbci，連接空間計算和神經技術的軟硬件平臺，可訪問全方位傳感器數據。用戶直接與環境互動，實現燈光、溫度、娛樂設備等的控制，提供更個性化的生活及工作體驗。來自斯坦福大學，將人類腦電波信號轉換為機器人可以執行的技能集，完成烹飪、熨燙衣物、玩井字棋等日?；顒邮篃o人裝備的操控更加直接和高效，極大提高了執行高危任務的安全性和精準度。腦控武器系統來自美國DARPA資助開發，通過腦機接口實現對武器的直接控制軍事提高反應速度和能力，減少危險作業傷害，提升犯罪偵破效率，

起步階段，暫無為公共安全提供全新的技術支持-社會安全9資料：景昱醫療、強腦科技、MindMaze等公司官網，中信建投證券技術革新和政策紅利催化，腦機接口行業發展駛入快車道醫療保健應用場景豐富，肢體運動障礙診療領域已進入臨床

肢體運動障礙診療應用發展較快，目前已進入臨床階段。由于腦機接口技術可以直接實現大腦與外部設備的交互，因此腦機接口技術可以廣泛應用于意識與認知障礙診療、精神心理疾病診療和感覺缺陷診療等領域，肢體運動障礙診療應用方面已進入臨床階段。腦機接口的醫療健康應用場景應用場景應用方式應用案例1）國外：法國格勒諾布爾神經科學研究所為癱瘓患者佩戴腦機接口設備，設備采集大腦通過腦機接口設備獲取并分析患者的腦電信號，運用機器學習、模

信號并轉化為控制指令，用于驅動外骨骼機器人?；颊吣軌蚪柚夤趋缹崿F站立、行走等式識別等技術對處理后的信號進行分析，將其轉化為可被外部設備

動作。肢體運動障礙診療識別的指令，控制外部輔助設備，如假肢、外骨骼機器人等，使其

2）國內：首都醫科大學附屬北京天壇醫院神經外科賈旺教授團隊與清華大學洪波教授團做出相應的動作，從而幫助肢體運動障礙患者實現自主運動隊攜手合作，成功為一名高位截癱患者實施了微創無線腦機接口植入手術。經過康復訓練，該患者已實現通過腦電活動驅動氣動手套實現自主抓握。1）國外：美國南加州大學Theodore

Berger教授團隊發現大腦海馬體的記憶密碼，對老鼠和猴子大腦進行了實驗，證實大腦信息可通過硅芯片的電信號進行復制以實現記憶移植，通過植入芯片可以幫助局部大腦受損、中風和老年癡呆癥患者恢復記憶。2）國內：首都醫科大學附屬北京天壇醫院神經外科意識障礙病區建成。這個病區將主要面向俗稱“植物人”

的意識障礙患者，運用神經調控、腦機接口等技術最大限度實現意識恢復、神經功能改善。意識與認知障礙診療通過腦機接口設備獲取并分析患者的腦電信號，可以掌握患者的意識狀態，實現意識障礙診斷與評定、預后判斷，甚至與意識障礙患者實現交流。1）國外：Neuralink正在探索通過該技術解決精神分裂癥和記憶力喪失等相關精神疾病。Alphabet實驗性研發實驗室的Amber項目旨在通過腦機接口設備獲取并分析腦電波，開發針對抑郁和焦慮的客觀測量方法，幫助醫療保健專業人員更容易和客觀地診斷抑郁癥。2）國內：清華大學心理學系團隊設計并實現了國際上首個基于腦電情緒響應的人格量化測評方法，測評性能達到實用化水平，可通過大五人格測評得分異常情況實現對個體抑郁、焦慮水平的評估。相比于其他生理信號，腦電信號可以提供更多深入、真實的情感信息。通過學習算法，提取腦電信號特征，可以實現多種情緒（諸如愉悅、悲傷、平靜、憤怒、害怕、驚訝、生氣等）的判別分析。精神心理疾病診療1）國外：2020年5月14日，美國貝勒醫學院Daniel

Yoshor教授團隊通過腦機接口技術，使用動態電流電極刺激大腦皮層，在受試者腦海中成功呈現指定圖像，幫助盲人恢復視覺，這一成果發表在國際頂級期刊《Cell》。2）國內：天津大學神經工程團隊聯合國家兒童醫學中心、首都醫科大學附屬北京兒童醫院聽力學團隊利用腦電技術提供客觀有效的人工耳蝸植入兒童聽覺康復評估方法，為腦機接口在兒童聽覺康復方面的應用奠定了基礎，有助于為人工耳蝸調試和聽覺言語康復訓練提供更準確的參考依據。感覺缺陷診療腦機接口技術可以使患者自身的感覺信息被腦機接口設備解碼，實現感覺恢復。資料：天壇醫院、法國格勒諾布爾神經科學研究所、天津大學等醫院/高校/研究所官網，《2025腦機接口藍皮10書》，中信建投證券技術革新和政策紅利催化，腦機接口行業發展駛入快車道技術革新和政策紅利下，腦機接口發展駛入快車道

神經編解碼算法、新型神經接口、高通量芯片、柔性電極、臨床試驗等多維度技術實現突破。近年來，各國重視腦機接口在醫療、國防等領域的應用，技術突破加速出現：神經編解碼算法的模型表現更優：2024年5月，上海交通大學與零唯一思合作發布全球首個腦電大模型LaBraM，模型在20個數據集、

累計2500小時的EEG數據上進行了預訓練，在多項任務上超越現有的最優方法，能高效處理多樣腦電數據，經無監督訓練實現通用表征，從而快速適配下游任務。

神經接口的侵入性更小、靈敏度更高、記錄更穩定：2024年，劍橋大學團隊打造出

“可體內植入的電化學致動微電極”（即柔性神經袖套），該袖套以4μm厚的高分子聚合物為基底，整體厚度僅為10μm，實現了對外周神經的最小侵入性接口連接，借此可以實現更安全、更有效的神經接口。

芯片通量更高：2024年，武漢衷華腦機宣布已經成功研發出具備65000通道雙向通信能力的腦機接口芯片。柔性電極的創傷更小、生物相容性更高：2023年，中國科學院上海微系統與信息技術研究所與上海交通大學醫學院附屬第六人民醫院合作，將蠶絲應用于神經接口，解決了神經電極在植入時容易造成較大創傷的問題，為進一步提高蠶絲蛋白神經接口與神經組織的適配性，團隊基于雙層可卷曲蠶絲蛋白膜及微機電系統工藝，開發出一種用于外周神經的螺旋電極，其電生理刺激功能和中長期在體生物相容性已得到初步驗證。

運動功能重建領域的侵入式與半侵入式臨床試驗越來越多，語言與視覺重建領域也有突破：1）Neuralink

2024年1月完成首例侵入式腦機接口試驗，幫助四肢癱瘓患者實現腦控手機和電腦；截至2025年3月中旬，公司已完成3例腦機接口植入；公司計劃在2025年再植入約20至30例，并表示下一個研究方向是幫助視障人士通過直接與大腦視覺皮層連接來重獲視覺。2）2024年11月，博睿康與清華大學團隊合作完成全國第三例、上海第一例腦機接口植入手術，幫助因頸椎脊髓損傷而無法站立的患者下床坐輪椅。3）2024年12月，腦虎科技聯合，開展國內首例高通量植入式柔性腦機接口實時合成漢語言臨床試驗，通過對語言區占位腫瘤癲癇患者植入腦虎自研256導高通量腦機接口電極，幫助其定位病灶并保護語言相關的重要腦功能區，術后七天實現142個常用漢語音節下71%的解碼準確率，且單字解碼時延小于100毫秒。11資料：光明網，界面新聞，中信建投證券技術革新和政策紅利催化，腦機接口行業發展駛入快車道技術革新和政策紅利下，腦機接口發展駛入快車道

國家層面腦科學領域政策頻出，不斷完善頂層設計。我國“十四五”規劃已將“腦科學與類腦研究”列為國家重點前沿科技項目，即提出“中國腦計劃”。今年以來，國家工信部、科技部、藥監局、醫保局等牽頭，頻頻推出鼓勵發展腦機接口技術、建立行業標準、加速臨床應用等多方面政策。2025年1月，國家藥監局發布《采用腦機接口技術的醫療器械用于人工智能算法的腦電數據集質量要求與評價方法》，從標準及監管層面推動腦機接口技術發展。2025年3月，國家醫保局發布《神經系統類醫療服務價格項目立項指南（試行）》，其中專門為腦機接口新技術前瞻性單獨立項，設立了“侵入式腦機接口置入費”“侵入式腦機接口取出費”“非侵入式腦機接口適配費”等價格項目。國家層面腦科學領域政策梳理（部分）發布時間2006年2016年政策我國在《國家中長期科學和技術發展規劃綱要（2006—2020年）》中前瞻性地將“腦科學與認知”列為八大基礎研究前沿問題的關鍵領域之一。《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十三個五年規劃綱要（2016—2020年）》進一步明確將“腦科學”作為國家層面的重大科技創新項目和工程戰略重點之一?！丁笆濉眹一A研究專項規劃》圍繞腦與認知、腦機智能和腦健康三大核心議題，布局包含基礎理論、轉化應用及相關產業發展的立體化工作體系，構建關鍵技術服務平臺。北京與上海分別成立了腦科學與類腦研究中心，并同步啟動了區域性的“腦科學與類腦智能”專項計劃?！吨腥A人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要》聚焦于腦科學等尖端科技領域，提出實施一系列具有預見性和戰略性意義的國家重大科技項目。針對前沿科技及未來產業變革方向，規劃啟動未來產業孵化與加速行動計劃，系統性地策劃并部署了一系列有望引領未來的新興產業集群。2017年2018年2021年《“十四五”醫療裝備產業發展規劃》提出，發展腦機接口、人-機-電融合與智能控制技術的新型護理康復裝備。攻關可穿戴設備用腦電圖傳2021年2022年2024年2024年2024年感器，促進腦起搏器應用?！丁笆奈濉眹窠】狄巹潯诽岢觯瑢嵤澳X科學與類腦研究”等重大項目以及“常見多發病防治研究”?！蛾P于推動未來產業創新發展的實施意見》提出突破腦機融合、類腦芯片、大腦計算神經模型等關鍵技術和核心器件，研制一批易用安全的腦機接口產品，鼓勵探索在醫療康復、無人駕駛、虛擬現實等典型領域的應用?！赌X機接口研究倫理指引》明確開展腦機接口研究，應確保研究具有社會價值，應主要致力于修復型腦機接口技術?！缎畔⒒瘶藴式ㄔO行動計劃（2024-2027年）》提出推進腦機接口標準研究，加強輸入——輸出接口、腦信息編解碼算法、腦信息安全與隱私保護等關鍵技術和應用標準研制。2024年2025年《腦機接口標準化技術委員會籌建方案》提出優化完善標準化路線圖，即明確腦機接口研制優先次序并統籌推進腦機接口標準制定國家藥監局批準《采用腦機接口技術的醫療器械用于人工智能算法的腦電數據集質量要求與評價方法》醫療器械行業標準制修訂項目立項。國家醫保局發布《神經系統類醫療服務價格項目立項指南（試行）》，其中專門為腦機接口新技術前瞻性單獨立項，設立了“侵入式腦機接口置入費”“侵入式腦機接口取出費”“非侵入式腦機接口適配費”等價格項目。2025年12：北大法寶，中國政府網、國家藥監局、國家醫保局等政府官網，中信建投證券資料技術革新和政策紅利催化，腦機接口行業發展駛入快車道技術革新和政策紅利下，腦機接口發展駛入快車道

各地陸續發布具體政策，扶持腦機接口產業落地。在國家層面政策基礎上，各地陸續發布具體政策以扶持鼓勵腦機接口產業的落地。2025年1月，北京、上海相繼發布支持腦機接口發展的相關五年規劃方案，分別對到2027年、2030年擬具體培育的腦機接口公司及落地產品數量進行了清晰規劃，對各地后續政策規劃具有很強的標桿示范效應。盡管腦機接口技術仍處于早期發展階段，但研發和應用潛力巨大，隨著人工智能、神經生物學、傳感器等技術的迭代進步和倫理規范的健全完善，腦機接口有望快速實現突破。各地腦科學領域政策梳理（部分）發布時間地區政策浙江省制造業高質量發展領導小組辦公室印發《關于支持生物醫藥產業創新發展若干舉措》，提出在生物關鍵底層技術、腦機接口、高端制劑技術、試劑原材料等關鍵領域實現突破。2023年浙江省《江蘇省加強基礎研究行動方案》提出腦科學與類腦智能是重點布局方向，加快腦認知神經機制、腦疾病診治等重大技術變革，支撐腦啟發人工智能顛覆性技術發展。重點方向包括腦認知原理解析、重大腦疾病發病機理與干預、類腦智能計算芯片、腦機接口等2023年2025年2025年江蘇省上海市北京市《上海市腦機接口未來產業培育行動方案（2025-2030年）》提出到2027年，實現高質量腦控，推動半侵入式腦機接口產品在國內率先實現臨床應用，形成一批非侵入式腦機接口的新業務、新應用、新模式和新業態。到2030年，實現高質量控腦，腦機接口產品全面實現臨床應用，打造全球腦機接口產品創新高地。《加快北京市腦機接口創新發展行動方案（2025-2030年）》提出到2027年，突破腦機接口電極、芯片、編解碼算法等關鍵核心技術，推動相關產品在臨床上得到初步應用，培育3-5家具有核心競爭力的潛在獨角獸和獨角獸企業。到2030年，腦機接口產業生態初步形成，技術創新體系逐漸完善，培育3-5家具有全球影響力的科技領軍企業。天津市工業和信息化局公布了天津市首批未來產業先導區（培育）批復名單，其中，腦機接口作為重點領域方向成功入選2025年2025年天津市武漢市《武漢市營商環境改進提升行動方案》提出促進科創能力提升，圍繞量子科技、腦機接口等前沿領域建設10家概念驗證中心，加速推進早期科研成果商業化。13資料：上海、北京等地區政府網站，中信建投證券1.2腦機接口產業鏈梳理：上中游技術進展較快腦機接口產業鏈：上中游技術進展更快產業鏈：上游核心器件為芯片及電極，中游主要為工具軟件，下游是各類應用場景

腦機接口產業鏈上游主要涉及核心器件，包括植入電極（腦虎科技、階梯醫療）、植入芯片（Neuralink、衷華腦機）、非植入芯片（芯動神州）、非植入電極（Biomed

Products、科斗）；中游主要涉及工具軟件，包括腦電記錄分析/放大器（Alpha

Omega、博?？担瑪祿嚎s（麓聯科技）；下游則是各類應用解決方案，覆蓋癲癇預測（諾爾醫療）、情緒和抑郁識別（Brainify.AI）、腦起搏器（美敦力、品馳）、腦起搏器臨床應用（三博腦科）、麻醉監測（愛朋醫療）、康復設備（誠益通、翔宇醫療）、運動功能（強腦科技、創新醫療）等多個方案，海外Neuralink綜合布局上游核心器件和下游應用解決方案。腦機接口產業鏈圖譜及部分代表公司上游：核心器件中游：工具軟件下游：應用解決方案植入電極腦電記錄分析/放大器癲癇預測情緒和抑郁識別腦起搏器諾爾醫療公司：博?？礏rainify.AI植入芯片美敦力品馳產品：數字腦電圖機腦起搏器臨床應用麻醉監測三博腦科愛朋醫療非植入芯片數據壓縮公司：麓聯科技誠益通翔宇醫療康復設備非植入電極產品：Lunion

Sorter（峰電位分類計算平臺）強腦科技創新醫療運動功能資料：腦虎科技、階梯醫療、Neuralink等公司官網，中信建投證券|注釋：三博腦科、愛朋醫療、誠益通、15翔宇醫療、創新醫療為國內上市公司腦機接口產業鏈：上中游技術進展更快電極類公司：柔性材料降低創傷程度

階梯醫療

MindMaze主

要

研

究

侵

入

式

腦

機

接

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技

術

，

主

要

產

品

包

括公司致力于植入式腦機接口技術，主要產品有超柔性微納MindMotion

GO

、

MindMotion

Pro

、

MindPodDolphin

、Mindmaze

lab、Intento

PRO、Gait

Up等VR/AR治療平臺，目前產品已在美國、歐洲、亞洲等市場投入使用。公司技術的核心亮點是將腦科學與數字療法結合，利用VR、計算機圖形、腦成像等幫助神經系統殘疾的人，主要是中風患者，通過游戲化手段幫助其恢復大腦健康。電極、AUFEIS便攜式植入系統、AUFEIS植入手術機器人系統、高通量信號采集系統、一體化無線信號采集系統。系列產品可用于人體功能修復、疾病治療、機能增強等醫療場景及相關科研工作。公司技術的核心亮點是采用高分子聚合物作為基底材料，通過先進的微納加工工藝，將電極尺寸降到細胞級別，實現了目前柔性最高且橫截面積最小的植入式腦電極，降低創傷。2022完成數億元人民幣A輪融資20232013發布公司主要產品MindMotion

Pro2016完成1億美元的A輪融資2020階梯醫療完成4項柔性電極-腦機接口植入手術，并成功采集到電信號推出針對中風患者的家庭遠程神經康復計劃2022超柔性電極技術實現首次清醒獼猴在體長期埋植2021年820232015發布精神控制的VR系列系統MindLeap；MindMotion

GO硬件首次亮相20122017月階梯醫療全棧式神經電生理解決方案首次公開亮相公司在瑞士成立發布VR醫療產公司成立品MASK16資料：MindMaze、階梯醫療公司官網，中信建投證券腦機接口產業鏈：上中游技術進展更快芯片類公司：高精度、高穩定性

芯動神州

Intan

Technologies主要研究專門的微芯片來感知生物系統產生的微弱電信公司致力于設計、開發和提供高性能、高可靠性工業級信號，主要產品包括RHD

Amplifier

Chip、RHA

AmplifierChip、RHS

Stim/Amplifier

Chip。公司技術的核心亮點是通過將微弱的生物電信號直接轉換為數字數據，取代了所有電生理監測和數據采集系統中的儀表電路。號處理芯片，主要產品有高精度數模轉換器、模數轉換器、信號傳輸、工業傳感器芯片。公司技術的核心亮點是通過專有設計流程，提供大規模、高精度、高穩定性模擬集成電路產品。2010公司在美國加利福尼亞州洛杉磯成立2012發布RHD2000amplifier

chips2021ADCS8162流片成功2021公司成立2016推出RHS2000Stimulator/Amplifier

Chip2022產品成功20102021推出一系列產品ADCS16162流片發布用于電生理監測和記錄的RHA2000

amplifierchipsDAC17：Intan

Technologies、芯動神州公司官網，中信建投證券資料腦機接口產業鏈：上中游技術進展更快腦電記錄分析/放大器公司：模型表現更優

博睿康

Neuro

Vigil主要研究神經技術，主要產品是SPEARS算法和iBrain專業從事腦-機接口系統相關設備的研發、生產、銷售以及設備，SPEARS通過采用單一的腦電圖通道創建大腦活動圖，

技術服務，主要產品有數字腦電圖機、NeuSen

W系列無線腦指示清醒和睡眠狀態下的不同特征；iBrain可實現更高效和用戶友好的腦電圖數據收集。公司技術的核心亮點是開發了專有的非侵入性大腦監測器和先進的機器學習算法，以檢測無癥狀個體（例如神經退行性疾病、藥物不良副作用或腦癌患者）的一系列病理生物標志。電采集系統、NeuStim經顱電刺激系統、DSI-7-Flex無線干電極腦電采集系統等。公司技術的核心亮點是以自主創新的“腦-機接口”技術為核心，依托于清華大學自主創新、國際領先的腦機接口技術，致力于為神經科學創新研究和臨床神經疾病診斷、治療與康復研究提供專業、完整的解決方案。20172011順利取得數字腦電圖機醫療器械注冊證，正式進軍醫療領域2020NeuroVigil創始人2015科研線產品全面銷售取得全球首款超高導聯和超寬頻的腦電采集設備醫療器械注冊證Philip

Low獲得首屆2009公司上市Jacobs-Rady全球創新和創業先鋒獎。20162011公司成立2020獲得國家高新技術企業認證2016獲得TransformativeTechnology

200獎獲“中關村高新技術企業”認證2010獲得最具創新性產品獎18資料：Neuro

Vigil、博瑞康公司官網，中信建投證券腦機接口產業鏈：上中游技術進展更快侵入式應用公司：Neuralink引領腦機接口臨床前沿

Neuralink：侵入性腦機接口公司，由馬斯克于2016年成立，產品包括三個基本部分：植入物、應用程序和手術機器人。1）N1植入物：一種完全植入的神經記錄和數據傳輸設備，包含柔性電極“線”（threads）陣列，最大限度減少了植入過程中以及之后的損傷。植入后，該植入物會取代原來位置的頭骨，進行無線傳輸數據。2020年產品更新后，N1植入物能夠捕獲超過1000個通道的信息，并且每個通道以200兆比特的速率傳輸數據。植入物寬23mm，厚8mm，被密封在生物相容性外殼內，由一塊小電池供電，無線充電，電池續航1天。2）應用程序：通過低功耗芯片處理神經信號，無線傳輸至Neuralink應用程序，后者將數據流解碼為動作和想法。3）手術機器人：負責插入N1植入物，其傳感器負責引導切割刀片，從而避免血管破裂，機器人每分鐘能夠插入6根柔性電極“線”，種植過程僅耗費不到一小時。

2024年1月，公司宣布完成首例侵入式腦機接口實驗，幫助四肢癱瘓患者通過意念控制手機和電腦；5月，外媒報道稱首例患者或因術后顱內積氣而導致電極線收縮，影響了捕獲數據量，公司表示已經通過一系列軟件修復來彌補電極線收縮問題；截至2025年3月中旬，公司已完成3例腦機接口植入。2025年1月初，馬斯克宣布計劃在2025年再植入約20至30例，并表示下一個研究方向是幫助視障人士通過直接與大腦視覺皮層連接來重獲視覺。N1植入物N1植入物外殼（上）與電池（下）手術機器人19資料：Neuralink公司官網，，中信建投證券腦機接口產業鏈：上中游技術進展更快侵入式應用公司：DBS廣泛應用于帕金森等治療品馳醫療

美敦力

致力于發展生物醫學工程領域，1987年公司基于心臟專注于神經調控領域，專業從事腦起搏器、迷走神經刺激起搏的電刺激科學，開發了世界上第一個用于治療運動障礙的DBS系統；2023年公司的Inceptiv閉環可充電脊髓刺激器（SCS）獲

得歐

洲CE認證。

公司

主要生

產深部

電刺激（

DBS）

、

脊髓

電

刺

激（

SCS）、

鞘

內藥

物

灌注

系

統（TDD）、骶神經調控（SNM）和脊柱介入（IP）等領域產品，覆蓋了包括帕金森病、肌張力障礙等運動障礙疾病、慢性頑固性疼痛、癌痛、排尿排便障礙、椎體壓縮性骨折、轉移性骨腫瘤等治療領域。器、脊髓刺激器、骶神經刺激器等系列化神經調控產品研發、生產和銷售。公司技術的核心亮點是具有自主知識產權的國產DBS系統，為廣大帕金森病、癲癇、疼痛、尿失禁等功能神經疾病患者提供先進的治療手段。201620202009獲國內首個迷走神經刺激器:(VNS)產品注冊證系列腦起搏器通過CE認證“AI+”腦起搏器”臨床試驗成功首例品馳腦起搏器(DBS)治療帕金森病臨床試驗手術成功完成2001收購MiniMed和2018收購MazorRobotics及其1957公司創始人EarlBakken發明了世界第一臺電池驅動的心臟起搏器，開拓機器人輔助手術平臺MRG糖尿病賽道2013獲得國家食品藥品監督管理總局頒發的產品注冊證201820222008獲國內首個骶神經刺激器(SNM)產品注冊證獲國內首個脊髓神經成立于北京刺激器(SCS)產品注冊證3.0T磁共振兼容腦起搏器獲批上市1998收購SofamorDanek，新增脊柱賽道2015合并柯惠醫療20資料：美敦力、品馳醫療公司官網，中信建投證券腦機接口產業鏈：上中游技術進展更快非侵入式應用公司：解決情緒和認知問題

Emotiv強腦科技

主要研究非侵入式腦機接口技術，主要產品有Emotiv主

要

研

究

非

侵

入

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腦

機

接

口

技

術

，

主

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產

品

有頭盔和Emotiv

Epoc

X無線便攜腦電系統。產品客戶包括神經科學家、大腦控制應用程序或游戲的開發者。公司技術的核心亮點是研發簡單易用的移動可穿戴EEG設備，配套APP從而監測用戶的認知和情緒狀態。BrainRobotics智能仿生手、BrainCo智能靈巧假腿和仰憩助眠舒壓系統。公司技術的核心亮點是通過腦機接口底層技術的突破，為殘疾人康復、孤獨癥等腦疾病提供了解決方案，實現科技助殘。2015發布Emotiv

Insight設備；加入20112022實現全球首個高精度腦機接口產品單品萬臺量產20182020發布設備EmotivX2015公司在美國舊金山成立BrainRobotics智能仿生手幫助上臂殘疾患者首次實現“左右腦分離”控制成立于美國波士頓Disney/Techstars10項目201320222019推出應用程序20172021發布面向研究的無線耳機EmotivEPOC+和歐萊雅合作推出首個由神經科學驅動的消費者研發的新式電極材料固體凝膠電極實現量產與國家兒童中心開展了腦機接口便攜式神經反饋系統訓練聯合研究項目EmotivPROEEG香水體驗產品21資料：Emotiv、強腦科技公司官網，中信建投證券1.3腦機接口相關上市公司：布局下游解決方案為主腦機接口相關上市公司：布局下游解決方案為主愛朋醫療：主業布局腦電采集設備，參控股腦機公司

愛朋醫療主營醫療器械，致力于急慢性疼痛管理(鎮痛泵等)、鼻腔及上氣道管理(諾斯清生理海水鼻腔噴霧等)兩大細分領域，公司公告的腦機接口相關布局包括：

1）公司麻醉深度監測儀產品屬于腦電采集設備，運用非植入式電極采集腦電（EEG）信號通過數據處理應用于麻醉深度監測領域，該產品正在市場推廣過程中，已完成20多個省份的掛網。

2）參股常州瑞神安，控股深圳朋睿腦科學，持續布局腦機接口。常州瑞神安為公司參股公司，基于腦機接口技術，擁有一次性使用顱內腦電極（SEEG）、植入式迷走神經刺激器（VNS）及植入式可充電脊髓刺激器（SCS）等三類注冊證產品，應用于癲癇及疼痛治療等領域，且已取得一定規模的銷售。深圳朋睿腦科學為公司控股公司，未來將依托腦機接口、柔性傳感、AI算法等技術，從事神經系統疾病診斷、認知訓練、睡眠監測等領域腦疾病數字化診療產品及平臺研發。23資料：公司公告，投資者互動平臺，中信建投證券腦機接口相關上市公司：布局下游解決方案為主三博腦科：DBS應用于旗下醫院臨床手術，福建三博正在開展腦機接口臨床試驗

三博腦科：神經專科民營龍頭。公司依靠首醫大，主打大單體醫院擴張?！叭┠X科”品牌于2003年由國內知名神經醫學專家欒國明、于春江、石祥恩及資深醫療管理專家張陽等人創建，經過十八年發展，形成了以醫療投資、醫院管理、品牌運營為主導，集“醫療、教學、科研”于一體的醫療集團。目前運營醫院7家，其中神經?？迫夅t院4家，三級綜合性醫院1家，二級綜合性醫院2家。三博腦科發展歷程2020年

12月

：三博集團向深圳證券交易所遞交IPO申請被正式受理2020年

10月

：首醫大三博新院區選址東壩2021年12月：三博集團向深圳證券交易所提交IPO注冊河南三博腦科醫院獲得設置批復9月：通過深交所創業板上市委審議2022年9月：首都醫科大學三博腦科醫院東壩新院區項目入選本年度中國國際服務

貿

易

交

易

會“兩區”重大項目2023年5月：三博腦科正式在深交所上市2003年

：

2007年：北京2010

年

：北京三博腦科醫院成為首都醫科大學第十一臨床醫學院2014年1月：連鎖

機

構

-昆明

三博腦科醫院開業創

建

專注

于

醫療

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北京

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博投

資

有限公司三

博

腦

科醫

院成

為

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學

神

經外

科學院三系2017年7月：連鎖

機

構

-福建

三博福能腦科醫院開業2017年9月：成立三博腦科醫院集團股份有限公司西安三博腦科醫院獲西安市同意設置批復2023年

10月

：洛陽511三博腦科醫院并表湖南三博腦科醫院開工建設2009年：北京2015

年

：北京三博腦科醫院更名為首都醫科大學三博腦科醫院2018

年

10

月

：2014年12月：連鎖機構-重慶三博長安醫院、重慶三博江陵醫院掛牌2021年

6月：陜西三博啟動籌建2022年4月：首都醫科大學三博腦科醫院獲遷址批復三博腦科醫院成為北京市三級醫保定點?？漆t院湖南三博腦科醫院獲得設置批復2004年

：

北京三博腦科醫院成立洛陽511三博腦科醫院設置獲批為營利性三級?？漆t院24資料：公司官網，公司招股說明書，中信建投證券腦機接口相關上市公司：布局下游解決方案為主三博腦科：DBS應用于旗下醫院臨床手術，福建三博正在開展腦機接口臨床試驗

DBS應用于旗下醫院臨床手術。公司旗下醫院已將DBS應用于臨床手術，例如2022年河南三博腦科醫院針對一名抽動穢語綜合征患者，在其GPi靶點植入DBS，醫生操作手術機器人通過術中注冊和打靶矯正精度，完成電極植入。術后該患者無抽動癥狀，表情自然。旗下醫院正在開展腦機接口臨床試驗。福建三博福能腦科醫院正在開展“靜脈介入腦機A型傳感器治療癱瘓肢體的臨床安全性研究”，

旨在評估靜脈內介入腦機A型傳感器的安全性和有效性，研究將采用靜脈內介入腦機接口（BCI）技術，介入腦機A型傳感器1個月，介入1個月后取出。通過采集腦電信號并結合功能性電刺激，結合外部設備進行治療，促進缺血性腦卒中患者的肢體運動功能恢復，目前正在公開招募受試者。

公司積極對外開展腦機接口合作研究。2024年6月4日，公司與武漢衷華腦機簽署戰略合作協議，雙方將發揮各自在神經科學領域的專業優勢，在促進腦機接口臨床轉化等方向上開展合作。衷華腦機成立于2021年，具備從底層CMOS芯片設計、微機電系統工藝制備到腦機接口系統總體設計的全鏈條自主可控的研發體系，已研制出6萬5千通道雙向植入式腦機接口系統。2）2024年4月27日，公司與清華大學生物醫學工程學院簽署校企合作備忘錄，雙方將共建“腦機精準醫學聯合研究中心”，在腦疾病大數據、建模與計算和精準診療新技術等方面開展研究，并推動臨床轉化，打造成為中國先進的腦疾病精準診療和腦健康技術創新聯合研究中心。河南三博腦科醫院的DBS手術示意圖25資料：公司官網，公司公眾號，中信建投證券腦機接口相關上市公司：布局下游解決方案為主誠益通：依托子公司綜合布局非侵入式和侵入式腦機接口

誠益通：“智能制造+康復設備”企業?！耙惑w兩翼、雙輪驅動”的發展戰略，涵蓋智能制造業務和康復醫療設備業務。誠益通成立于2003年，是國內領先的生物、制藥行業智能制造系統整體解決方案供應商；康復設備、康復輔具研發制造、康復養老專業技術服務、醫用醫療器械提供商，是國家首批認定的高新技術企業。目前，公司業務涵蓋醫藥生物智能制造和康復醫療設備兩大板塊。

公司依托子公司綜合布局非侵入式和侵入式腦機接口。1）非侵入式方面，全資子公司龍之杰攜手華南理工大學成功研發了經顱磁導航系統及腦部的磁刺激治療儀等產品，將腦機接口技術與現有康復產品進行融合，2024年7月10日，龍之杰發布三款基于腦機接口技術的神經康復產品樣機，包括腦機接口認知康復系統、腦機接口手功能康復系統以及腦機接口上下肢主被動康復系統。2）侵入式方面，2024年3月28日，龍之杰在北京設立北京腦連科技有限公司，與清華大學高小榕教授等團隊深入探索腦機接口相關技術。目前公司通過腦連科技與大興醫藥基地管委會聯合成立“腦機接口植入式生物實驗室”，專注于侵入式腦機接口技術的研發與轉化。誠益通發展歷程1998年11月北

京

東

方

誠益

通

科

技

有限

責

任

公

司成立。2015年

3月深交所創業板成功上市2018年4月2005年6月2011年4月北

京

誠益

通科

技

有限

公司成立收購浙江金安制藥機械有限公司部分股權鹽城市誠益通機械制造有限公司成立2003年7月北

京

東

方

誠益

通

工

業

自動

化

技

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公司

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成立2011年6月2017年4月2010

年

8月北

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斯萊

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件

有限

責

任

公司成立2019年

6月成立美國誠益通股份有限公司北京東方

誠益通工業自動

化技術有限公司

更名為“北京誠

益通控制工程科

技股份有限公司”收購廣州龍之杰科技有限公司收購北京博日鴻科技有限公司26資料：公司官網，公司招股說明書，中信建投證券腦機接口相關上市公司：布局下游解決方案為主翔宇醫療：較早布局腦機接口領域，目前以非侵入式為主

翔宇醫療：康復設備龍頭企業，提供全系列康復產品及整體解決方案。公司成立于2002年，于2021年3月在上市。公司作為康復器械領域的綜合性產品制造和服務供應商，是一家致力于康復醫療器械研發、生產、銷售和服務為一體的國家高新技術企業。作為中國康復醫療器械行業內的研發引領型企業，主要為全國各級綜合醫院、康復醫院、基層診療機構等全國各級醫療機構，養老機構，殘疾人康復中心，福利院機構客戶提供全系列康復產品及整體解決方案。2024年全年公司收入7.44億（同比-0.17%）、歸母凈利潤1.03億（同比-54.44%），24Q4單季度收入達到上市以來最高水平。

公司較早布局腦機接口領域，部分產品今年有望獲批上市。依托前期的研發及產品基礎，公司和天津大學、西安交通大學等聯合承擔國家重點研發計劃“智能機器人”重點專項中的“生-機智能交互與生機電一體化機器人技術”項目子課題。目前公司已成立Sun-BCI

Lab腦機接口實驗室，并打造四大類產品體系，涵蓋了腦電采集裝置（Sun

Link）、腦控產品（Sun

Brain）、生活場景類產品（Sun

Live）、自研算法（Sun

Dip）。其中腦電圖機、腦電采集裝置、精神心理類產品預計2025年下半年可取得醫療器械注冊證。公司還將重點研發神經反饋、認知篩查、睡眠障礙干預、新生兒腦電監測等方向的設備，同時推動現有運動康復類產品和認知類產品的智能化迭代升級。此外，公司還將積極參與腦機接口行標、團標的編寫發布，共同完善我國腦機接口產業標準體系。翔宇醫療發展歷程2020年：

康復產業園二期開始建設,項目包含：國際會議中心、康復醫學博物館、康復設備展覽館、康復技術研究院等標志性工程2013年

：完

成

新

廠區建設2014年

：建

設

了

以翔宇醫療為龍頭的中醫康復設備產業園區2004年：頸椎牽引

機

等

獲得

國

內醫療器

械注

冊證。2005年：順利通過歐盟CE認證2016年：召開首屆國際康復產業博覽會。2006年：第一個自有廠區建設完成2002年

：公

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成立

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多

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公

司

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一個產品注冊證2021年

：

翔

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醫2019年

：工

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部

首療首次公開發行股批專精特新“小巨人”企業、“工業企業知識產權運用試點企業”票并在上市27資料：公司官網，公司招股說明書，中信建投證券腦機接口相關上市公司：布局下游解決方案為主創新醫療：參股博靈醫療，博靈腦機進入工程樣機研發階段

創新醫療：公司通過跨界并購成功轉型成為醫療服務綜合企業，擁有4家綜合性醫院。創新醫療原名千足珍珠集團股份有限公司，于2015年花費15億元收購建華醫院、康華醫院、福恬醫院三家醫院，進軍醫療領域，于2017年在深交所上市，并在2018年正式剝離掉原有的虧損珍珠主業。公司目前擁有建華醫院、康華醫院、福恬醫院和明珠醫院四家醫療機構，4家醫院圍繞“大?？疲【C合”的發展戰略，以臨床為中心，鞏固發展重點科室與特色學科。

參股博靈醫療，博靈腦機進入工程樣機研發階段，患者測試穩步推進。創新醫療對腦機接口技術公司杭州博靈醫療參股40%，博靈醫療的首款技術產品主要幫助偏癱患者實現對殘疾肢體自主控制，第一代原理樣機已經試制完成，已進入工程樣機的研發階段。根據公司公告披露，2022年下半年到2023年上半年，博靈腦機現有原理樣機在隨機測試中，22位偏癱患者中有5位患者達到了預期的測試效果（測試標準：使用設備前，患者無法完成正常的手臂屈伸動作和手掌的張合動作；使用設備時，患者在設備的幫助下，自主控制殘疾肢體實現了手臂的屈、伸動作和手掌的拿、放測試物體動作）；2023年下半年以來，博靈腦機在杭州的部分公立三甲醫院和專業康復醫院進行非正式的原理樣機測試，并邀請部分志愿者上門測試，約一半左右的患者達到了預期的測試效果。創新醫療發展歷程2003年成立千足珍珠集團股份有限公司2015年購買齊齊哈爾建華醫院100%股權2016年收購、重大資產重組完成2017年成功于深交所上市2021年投資博靈腦機持有40%股權2015年購買海寧康華醫院有限公司100%股權2015年2016年2018年建華醫院收購明珠醫院購買江蘇福恬康復醫院名稱變更為有限公司100%股權創新醫療管理股份有限公司28資料：公司官網，公司招股說明書，中信建投證券224Q4公募基金醫藥持倉：環比小幅下降，部分創新藥、CXO公司加配明顯Q4基金醫藥持倉環比小幅下降，部分創新藥、CXO公司加配明顯醫藥倉位小幅下降，部分創新藥、CXO公司加配明顯

資金配置：公募基金24Q4醫藥持倉比例為8.18%，較前一季度下降1.26個百分點，持倉比例小幅下降。剔除指數基金、醫藥基金后的持股比例為2.77%，較前一季度下降0.83個百分點。拉長來看，目前基金持倉比例低于歷史平均水平。24Q4部分創新藥、CXO公司持股基金增加明顯。圖：2011年至今醫藥行業基金持倉統計20%全部公募基金A股醫藥重倉比例剔除指數基金、醫藥基金后A股醫藥重倉比例18%16%14%12%10%8%8.18%2.77%6%4%2%0%數據：Wind，中信建投30Q4基金醫藥持倉環比小幅下降，部分創新藥、CXO公司加配明顯醫藥倉位小幅下降，部分創新藥、CXO公司加配明顯表：2024Q4基金增持醫藥行業標的Top20明細持股基金數增加前20持股市值增加前20（億元）名稱

2024Q4

2024Q3持有流通股比例增加前20（%）名稱

2024Q4

2024Q3

變動名稱2024Q4

2024Q3

變動變動藥明康德人福醫藥惠泰醫療東阿阿膠浙江醫藥佐力藥業魚躍醫療貝達藥業新產業益方生物-U昆藥集團三友醫療愛博醫療奧賽康聯影醫療海泰新光美年健康聯邦制藥益豐藥房普瑞眼科254171138119414593521012627207323109201611432018712010589222676358511147611298961675133301919171716151313121111111010109人福醫藥藥明康德貝達藥業聯影醫療昆藥集團康弘藥業藥明生物華東醫藥佐力藥業三友醫療海泰新光普瑞眼科艾力斯-U昭衍新藥新諾威532141111212623147755832193310562121876544443322222普瑞眼科三友醫療海泰新光諾思格昆藥集團海創藥業-U人福醫藥佐力藥業14.613.711.510.99.86.414.87.96.46.44.94.74.61.49.83.512.21.09.51.67.60.41.512.44.50.18.35.68.37.36.66.25.25.04.94.43.83.73.43.43.02.92.92.52.52.32.22.22191033226056252251首藥控股-U

16.0康弘藥業百濟神州貝達藥業康諾亞-B畢得醫藥國邦醫藥海思科南微醫學昭衍新藥羚銳制藥藥康生物4.712.95.010.63.44.414.96.9289274南微醫學云南白藥浙江醫藥海思科2222.410.57.83311263國邦醫藥數據：Wind，中信建投31Q4基金醫藥持倉環比小幅下降，部分創新藥、CXO公司加配明顯醫藥倉位小幅下降，部分創新藥、CXO公司加配明顯表：2024Q4基金持股醫藥行業標的Top20明細持股基金數前20持股市值前20（億元）持有流通股比例前20（%）名稱

2024Q4

2024Q3諾誠健華-U百濟神州-U

24.5微電生理-U

23.7名稱2024Q4

2024Q3變動名稱2024Q4

2024Q3變動變動恒瑞醫藥邁瑞醫療藥明康德人福醫藥惠泰醫療科倫藥業信達生物東阿阿膠聯影醫療百濟神州-U澤璟制藥-U新產業魚躍醫療泰格醫藥愛爾眼科云南白藥愛博醫療百利天恒-U長春高新新和成440374254171138137123119109108104101935754521871201052061198998137968576-135-78675133-6943011-2981617-48-689邁瑞醫療恒瑞醫藥藥明康德聯影醫療愛爾眼科泰格醫藥科倫藥業惠泰醫療東阿阿膠人福醫藥康龍化成百濟神州-U新產業3173002141129070625954534845373663741931051251098468563263-48-75217-35-38-22-928.227.528.825.027.823.420.216.518.217.817.212.220.014.616.912.413.89.80.7-4.2-1.3-5.0-4.1-1.10.5-1.4-1.4-0.93.8-4.20.9-1.72.51.04.9泰格醫藥百利天恒-U22.719.3澤璟制藥-U

19.1迪哲醫藥-U

16.9愛博醫療三諾生物惠泰醫療首藥控股-U科倫藥業藥明康德榮昌生物海思科聯影醫療人福醫藥邁威生物-U普瑞眼科三友醫療16.816.516.316.015.815.515.214.914.914.814.714.613.7-221-15-14-8-6-8-16-5-17-5604488887513615666信達生物百利天恒-U華潤三九澤璟制藥-U魚躍醫療愛博醫療上海萊士34333332302927414149374734307361122-9676515.46.46.4-0.78.37.364735664-8-3數據：Wind，中信建投323細分行業周度復盤3.1制藥產業鏈周度復盤生物制藥板塊的整體觀點

核心觀點：制藥板塊：近期關注JPM大會制藥企業2025年及未來展望。

政策整體穩定，創新龍頭表現較好。繼續看好創新+出海+估值切換為主的3條主線相關標的。創新主線：穿越周期的最好法寶:全球流動性有望邊際改善，對創新類資產的定價較為有利；國家政策鼓勵創新藥發展；新技術推動行業快速發展。代表性的細分行業是創新藥及制藥企業。代表性公司：恒瑞醫藥、信達生物、康方生物、科倫藥業、科倫博泰、百濟神州、新諾威、榮昌生物、康諾亞、和黃醫藥、再鼎醫藥、澤璟制藥等。出海主線：合理預期，領先公司應給予溢價：長期看醫藥行業有望走出全球性大公司，但投資人也需對出海帶來的挑戰有充分預期，這必定是一個長期的過程。代表性的細分行業是創新藥和器械公司，目前已有較強競爭力的公司應給予較高溢價。代表性公司：百濟神州、金斯瑞生物科技及其他有重磅品種license-out的創新藥公司。體系化藥企估值提升：隨著存量產品出清、增量創新產品進入收獲期，行業生態重塑，我們重點關注步入收獲期的體系化藥企。代表性公司有中國生物制藥、海思科、信立泰、恩華藥業等。

CXO板塊：23年底以來海外投融資逐漸恢復，下游需求維持向好，國內投融資底部趨穩，下游需求仍有待恢復。受益于國內CXO產業鏈的全面以及競爭力的領先，行業受地緣政治影響目前較為有限。國內臨床前及臨床CRO價格趨穩，經營趨勢有望逐漸向上。CDMO企業商業化需求穩定，大訂單影響24Q4開始已經消除。近年來在ADC、多肽藥物快速發展下，相關CXO需求迅速增加，小核酸、CGT等細分領域也有望迎來快速發展。長期來看，我們仍舊看好CXO板塊發展潛力及成長空間。

上游板塊：短期下游需求疲軟業績承壓，遠期國產化率提升。24年前三季度全年上游制藥產業鏈領域尤其以工業端為主的公司，受到下游生物醫藥投融資景氣度以及下游需求疲軟等因素影響較大，部分公司由于去年的業務收入基數較高，表觀收入及業績增速會受到影響。24年科研端需求相對穩定，工業端關注下游行業回暖情況，海外市場將會是重點拓展領域。我們預計明年隨著生物醫藥投融資以及下游需求恢復，上游板塊公司業績有望企穩回升35創新藥：羅氏與Zealand合作共同開發胰淀素類似物Petrelintide16.5億美元首付款+潛在36億美元里程碑

3月12日，羅氏宣布已與Zealand

Pharma達成獨家合作和許可協議。根據協議，兩家公司將合作共同開發和商業化petrelintide，該藥是Zealand

Pharma研發的胰淀素（amylin）類似物，可作為單藥治療以及與羅氏的GLP-1R/GIPR雙激動劑CT-388形成固定劑量組合。Zeala

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harma和羅氏將共同在美國和歐洲商業化petrelintide，而羅氏將獲得在世界其他地區的獨家商業化權利。羅氏將負責商業化制造和供應。根據協議條款，Zeala

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harma將獲得16.5億美元的前期首付款，其中包括在交易完成時支付的14億美元以及在合作成立后的前兩個周年內支付的2.5億美元。此外，Zeala

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Pharma有資格獲得12億美元的開發里程碑付款，主要與petrelintide單藥治療的III期試驗啟動相關，以及24億美元的基于銷售的里程碑付款，總付款額最高可達53億美元。在美國和歐洲，petrelintide和petrelintide/CT-388的利潤和虧損將按50/50的比例分攤，Zeala

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Pharma有資格在世界其他地區獲得基于凈銷售額的分級特許權使用費，最高可達10%的凈銷售額特許權使用費。Zeala

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harma將向羅氏支付3.5億美元，該款項可抵扣里程碑付款，用于合作下開發的petrelintide/CT-388固定劑量組合產品或下一代petrelintide組合產品。

Petrelintide目前處于II期臨床開發階段，是一種適用于每周一次皮下給藥的長效胰淀素類似物?，F有的臨床數據表明，其有潛力成為同類最佳的胰淀素單藥治療，與當前的體重管理治療方案相比具有更好的耐受性，并可擴展到相鄰適應癥。36資料：公司公告，中信建投證券創新藥：信達生物IGF-1R單抗替妥尤單抗獲批上市替妥尤單抗引領甲狀腺眼病邁入安全高效新時代

3月14日，NMPA官網顯示，信達生物IGF-1R單抗替妥尤單抗N01注射液（IBI311）獲批上市，用于治療甲狀腺眼病（TED）。據信達新聞稿，這是中國甲狀腺眼病治療領域70年來第一款新藥。

IB

I311是信達生物研發的重組抗胰島素樣生長因子1受體（IGF-1R）抗體，用于治療TED。IGF-1

R是一種跨膜酪氨酸激酶受體，在發育、代謝及免疫調節中發揮作用，并在TED患者的OFs、B細胞、T細胞中過表達。TED年發病率預估為16/100,000人（女性）和2.9/100,000人（男性），患病率為0.1-0.3%。目前國內尚無用于治療甲狀腺眼病的靶向藥物獲批，而國內外多項臨床治療指南已將靶向IGF-1R的抗體生物制劑列入推薦治療方案，尤其對于合并顯著突眼的TED，靶向IGF-1R的抗體生物制劑可作為首選。

2024年2月，信達生物宣布IBI311在中國甲狀腺眼病受試者中開展的III期注冊臨床研究（RESTORE-1）達成主要終點。RESTORE-1（CTR20223393）是一項在TED受試者中評估IB

I311有效性和安全性的多中心、隨機、雙盲安慰劑對照的II/III期臨床研究。研究結果顯示，RESTORE-1的III期階段主要研究終點順利達成：第24周時，接受IB

I311治療的受試者研究眼的眼球突出應答率（研究眼相對于基線突