WORLDBANKGROUP森林作為碳匯。源自減少毀林和森林退化（REDD有機制的質(zhì)量普遍不足以支持需求的擴大。然而，時，適用于框架碳市場的金融工具創(chuàng)新也在進行，轄區(qū)減少森林砍伐和森林退化（REDD）框架計劃關鍵詞：JREDD+，森林碳債券，排放交易；看漲期權和看跌期權；巴西。JEL52,G23,Q23,Q58:Q2森林在全球?qū)崿F(xiàn)凈零排放的全球努力中發(fā)揮著至關重要的作用，同時也有助于維護生物多樣性、促進人類健康和穩(wěn)定天氣模式等。實現(xiàn)全球減排需要充分利用森林固碳的能力，并緊急限制其被破壞所產(chǎn)生的排放。在許多擁有熱帶森林的發(fā)展中國家，森林砍伐反映了一種不可持續(xù)的經(jīng)濟模式，該模式偏好資源開采和邊疆擴張。為邁向一種更可持續(xù)的增長模式，即經(jīng)濟發(fā)展與現(xiàn)存森林保持一致，需要進行根本性的增長模式轉(zhuǎn)變。Hanusch（2023年）和Cheston等人（2023年）提出，結(jié)束亞馬遜森林砍伐將需要包括有效保護政策和經(jīng)濟政策在內(nèi)的政策組合，這些政策通過結(jié)構性轉(zhuǎn)型促進生產(chǎn)力，同時推動可持續(xù)的農(nóng)村生計。此類結(jié)構性經(jīng)濟轉(zhuǎn)變將需要跨不同領域的潛在巨額前期投資，包括直接森林保護，以及其他領域。在《減少森林砍伐和森林退化排放》（REDD+）框架下獲得的收入可能成為為擁有最大熱帶森林的國家實現(xiàn)這一目標的相關融資來源。森林碳是國家自然資本的重要組成部分，其保護將對全球社區(qū)產(chǎn)生長期效益。這些事實表明，可以利用森林碳的潛在價值來支付近期為阻止森林砍伐和促進可持續(xù)發(fā)展所需的投資。為此，公共資金（國際和國內(nèi)）以及私人資本的參與在啟動REDD+項目和擴大減排供應與需求方面發(fā)揮著至關重要的作用。然而，以符合熱帶林國家和國際社會需求的方式實現(xiàn)這一價值至今已被證明基本上是徒勞的。目前，森林碳減排量（ERs）在自愿市場中交易的價格相對較低。2023年，REDD+ERs的平均價格達到11.21美元/噸CO2。這較前些年有了顯著增長：2019年為3.9美元/噸CO2，2020年為4.7美元/噸CO2，2021年為5.78美元/噸CO2，2022年為10.14美元/噸CO2（森林趨勢2023年；Trove研究2021年）。1然而，市場規(guī)模仍然非常小，價格仍然過低，無法提供足夠的激勵來遏制熱帶森林國家的森林砍伐。由于在這些現(xiàn)象的應對上投資不足，森林砍伐和森林退化仍在繼續(xù)，各國正在喪失其減排潛力。與其它行業(yè)相比，從林業(yè)部門實現(xiàn)減排相對便宜，因此世界正在失去迫切需要用來減緩氣候變化并降低全球凈零轉(zhuǎn)型成本的減排量。理解森林碳的未來價值對于鼓勵投資于其保護至關重要。Golub等人（2023年）和Fuss等人（2021年 )估計，為縮小排放差距所需的經(jīng)濟上可行的REDD+供應所關聯(lián)的平均成本為每噸二氧化碳30至50美元。即使在這些更高的價格下，根據(jù)市值模型估值，REDD+在未來50年內(nèi)向凈零轉(zhuǎn)型可能為全球帶來3330億美元的成本節(jié)省（參見Fuss等人，2021年）。這些估計表明，問題并非價值缺乏3關于避免毀林的問題，但更重要的是尋找釋放其全部潛力的方法。關鍵在于如何動員投資者和國家來利用這一價值。前所未有的ER供應規(guī)模（每年數(shù)千萬噸二氧化碳），這將與大范圍的森林砍伐減少相關聯(lián)，需要建立創(chuàng)新性機構來實施這些REDD+項目。開發(fā)功能完善的區(qū)域方法被廣泛理解為是實現(xiàn)森林砍伐削減規(guī)模化的關鍵（參見WEF2023）。以項目為單位交付所需的ER數(shù)量將是不可能的。這一做法在文獻中已得到充分描述（例如：Golub等2018年；Wunder等2020年；Nepstad等2021年；Essen和Lambin,2021），并在不同國家進行了測試，2屬地方法（JREDD+）提供了啟動和擴大RED+項目的必要框架。JREDD+項目的核心特征在于，碳減排量的量化針對的是涵蓋區(qū)域或國家管轄范圍的整個地理區(qū)域。支付款項基于該地理區(qū)域內(nèi)避免森林砍伐，并由負責控制該區(qū)域森林砍伐的機構收取。這與RED+項目方法形成對比，后者中，單個開發(fā)者若不砍伐其擁有或管理的特定地塊，則聲稱獲得減排量。JREDD+方法在環(huán)境完整性方面具有優(yōu)勢（Espejo,Becerra-Leal和Aguilar-Amuchastegui,2020），且針對JREDD+的成功運作需要在供需兩方面同步擴大規(guī)模。不同國家在JREDD+準備程度上處于不同階段。巴西已經(jīng)擁有現(xiàn)成的JREDD+系統(tǒng)，尤其是在州級層面，但迄今為止仍未能進行這些碳信用的規(guī)模化銷售。在世界其他地區(qū)，JREDD+方法在碳信用的供需兩端正獲得越來越多的認可。最近，哥斯達黎加和加納已從森林碳伙伴關系設施（FCPF）收到付款，3并且這兩個國家也已簽署具有約束力的協(xié)議，向LEAF聯(lián)盟出售管轄權信用。4私人購買者，這是在公共資金支持初始階段后私人投資跟進的一個重要實例。有幾個國家正在遵循這條路線，參與FCPF并與私人購買者進行持續(xù)談判：越南、尼泊爾、肯尼亞、厄瓜多爾以及一些巴西州是這方面的重要實例。這些都是為JREDD+信用創(chuàng)造供應結(jié)構和需求來源以及建立其信譽記錄的重要步驟。進一步擴大JREDD+方法需要提高私營部門的參與，既作為碳信用購買者，也作為創(chuàng)造減排供應行動的融資者。隨著市場的發(fā)展，不同的參與方將具有不同的動機和對風險管理工具的不同需求。一些投資者將尋求高質(zhì)量的REDD+碳信用，這些碳信用能夠可衡量且可信地減少溫室氣體排放。其他投資者可能會在為新興生態(tài)系統(tǒng)服務市場生產(chǎn)減排量中看到機遇。一些企業(yè)仍會將減排量視為環(huán)境、社會和治理（ESG）投資。提供 3得益于森林碳基金計劃（FCPF），目前已有30多個國家正在提升其啟動或擴展JREDD+計劃的能力。已有154為滿足這些不同需求提供金融解決方案，對于在JREDD+市場發(fā)展過程中盡早引入私人資本至關重要。本文的主要貢獻在于展示如何在JREDD+項目持續(xù)發(fā)展的背景下，利用創(chuàng)新性制度和金融工具來降低風險并撬動私人資本，幫助東道國實現(xiàn)減排量（ERs）的未來價值變現(xiàn)，并公平分享森林砍伐和再造林所避免的全球經(jīng)濟損失，同時為投資者在全球脫碳進程中獲取價值提供新的工具。至關重要的是，與傳統(tǒng)REDD+項目或其他自愿抵消方法不同，一個JREDD+系統(tǒng)產(chǎn)生了一種真正同質(zhì)的底層資產(chǎn)：歸因于相關管轄區(qū)避免毀林的減排量（ERs）。這為創(chuàng)建三種關鍵金融工具（碳債券、看漲期權和看跌期權）提供了機會，以發(fā)展對投資者和國家在規(guī)模上能夠遏制毀林所需的碳市場。碳債券將提供根據(jù)未來減排成果的交付進行借貸的機制，從而為熱帶森林國家提供它們?yōu)槎糁茪Я炙璧耐顿Y資源，同時為投資者提供穩(wěn)定減排供應的途徑。期權（看漲和看跌）將提供獲取收入、確保價格發(fā)現(xiàn)和管理風險的工具，這對投資者和森林國家政府都至關重要。我們提供了一個關于巴西的數(shù)值示例（在附件中），該示例說明了如何使用碳債券、看漲期權和看跌期權來增強一個區(qū)域框架利用私人投資和加速JREDD+計劃的能力。示例中使用的具體數(shù)字大致反映了ERs的價值和通過大規(guī)模JREDD+計劃可能動員的投資規(guī)模，即使它們并不代表精確評估。結(jié)果表明,使用這些工具所能達到的動員規(guī)模足夠大，足以創(chuàng)造強大的政策激勵來避免森林砍伐。盡管我們的數(shù)值示例基于巴西，但研究結(jié)果適用于任何符合JREDD+項目的熱帶國家。所建議的方法結(jié)合了未來碳匯（ER）生產(chǎn)的潛力，以融資擴大JREDD+供應規(guī)模，使其年減排量從數(shù)百萬至數(shù)十億噸二氧化碳當量（與Golub等人2021年類似分析相關）。本文的結(jié)構如下。下一節(jié)討論了森林砍伐的經(jīng)濟和發(fā)展驅(qū)動因素以及JREDD+的基礎。第3節(jié)介紹了森林碳債券以及使用買入和賣出期權來規(guī)避森林砍伐投資風險的機制。第4節(jié)呈現(xiàn)了對這些工具預計收入動員能力的評估。最后，第5節(jié)總結(jié)了主要結(jié)論并討論了建議。演變中的全球和區(qū)域氣候政策可能會為森林碳需求的顯著增加創(chuàng)造機會。2024年，大約12.6GtCO2e,代表24%全球溫室氣體排放的覆蓋范圍包括區(qū)域、國家和地方碳定價計劃。5價格范圍在0.46/噸二氧化碳至176/噸二氧化碳之間。覆蓋范圍的快速擴張以及氣候政策力的增強將進一步刺激便利工具(包括REDD+）的需求增長，而滯后的供應可能受到限制。因此，企業(yè)將結(jié)束5 碳市場為私人資金支持避免森林砍伐和森林恢復提供了機制。目前，REDD+未被大多數(shù)合規(guī)市場接受 ,交易主要發(fā)生在自愿碳市場。然而，該市場較為淺薄，無法滿足減少排放差距所需的交易量，從而將全球經(jīng)濟置于實現(xiàn)凈零排放目標軌道上。盡管過去五年碳的總量和加權平均價格有所上升，自愿碳市場（VCM）的規(guī)模仍然有限。根據(jù)森林趨勢的生態(tài)系統(tǒng)市場最新分析，VCM上的森林碳交易量自2019年以來增長了近五倍，從約2800萬tCO2增至2021年的1.42億tCO2；隨后下降至2023年的3580萬tCO2。這一交易量的下降反映了VCM碳交易總量的整體下降。2023年，森林碳占比為34%。自愿碳市場上排放縮減單位（ERs）的平均價格已從2019年的每噸二氧化碳3.9美元上漲至2023年的每噸二氧化碳9.72美元。REDD+在自愿碳市場（VCM）中的份額也從2019年的約30%上升至2021年的40%。72022年，森林碳交易總額為820美元，但2023年驟降至329美元。8人工造林/再造林和森林管理改善項目通常會獲得更高的價格，因為這些項目類型涉及更高的成本，并且一些人對碳清除的價值感知高于減排。當前為森林碳所支付的價格以及碳市場中的REDD+交易量均未與凈零目標相符。熱帶森林的保護與恢復能夠填補排放差距，從而在本世紀中期實現(xiàn)向碳中和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型（Masson-Delmotte等人，2018年；Bush等人，2019年；Fuss等人，2021年）。這種基于森林的減排對于控制全球及區(qū)域氣候政策調(diào)整的成本、避免減排需求擠壓至關重要。了解氣候行動的必然性可能激勵企業(yè)為長期保障REDD+供應而采取行動，以控制和管理向凈零過渡的成本（Golub等人，2018年，2021年）。企業(yè)還可能傾向于使用新型金融工具在森林碳上進行多頭持倉，以對沖未來負債或暴露于市場上漲風險。鑒于這一潛力，制定策略以響應氣候政策調(diào)整，通過建設更可持續(xù)的城市迅速增加REDD+信用額度將是明智之舉。在此過程中，各國仍將受益于自愿市場的62.1利用未來減排來杠桿化JREDD+投資獲取前文分析中所示ERs的供應需要大量前期投入，以建立制度能力并為保護森林創(chuàng)造經(jīng)濟激勵（Angelsen等人，2018年；Golub等人，2021年）。這筆投資可從多種渠道融資，包括國際援助和國內(nèi)官方資源，用以建立必要制度并擴大行動規(guī)模。除這些資金外，私人投資可被撬動以擴大JREDD+的規(guī)模 ,并實現(xiàn)避免森林砍伐的最大潛力，尤其是在私營部門對生成的碳信用具有實質(zhì)性利益這一假設下。通過私人投資為森林保護提供資金，并通過未來的REDD+信用獲得補償，具有以下幾個理想的特點。它減輕了政府的財政壓力，因為這些活動將不再需要通過稅收或發(fā)行傳統(tǒng)債務來融資（是否涉及預算內(nèi)支出，取決于制度結(jié)構）。它還將在森林保護投入的資源與結(jié)果（減少森林砍伐從而產(chǎn)生REDD+信用）之間建立直接聯(lián)系，協(xié)調(diào)激勵措施，提供更高的問責制，并可能推動在尋找最有效的森林保護方法方面的創(chuàng)新。從概念上講，該解決方案相對簡單：各國可以借貸未來排放權（ERs），根據(jù)全球氣候經(jīng)濟分析，這些ERs很可能具有價值。然而，有兩個因素阻礙了開發(fā)允許這種互利交易的機制。首先，實施成本(或“進入”成本）在JREDD+市場發(fā)展的初始階段起著關鍵作用。在東道國建立機構和市場基礎設施構成固定成本部分。這些費用與ERs的總量和交易規(guī)模無關。因此，在初始階段，隨著交易量保持低位，如果參與者必須承擔系統(tǒng)中的所有固定成本，他們的交易將是不經(jīng)濟的。然而，當交易量增加時，這些固定成本的比重會下降。其次，信息不對稱和執(zhí)行風險在這些市場中普遍存在。基于避免森林砍伐的個人碳抵消項目的經(jīng)驗表明，項目種類的多樣性、不同開發(fā)者質(zhì)量等因素，對整個市場造成持續(xù)的懷疑，進而增加投資者的監(jiān)督成本。為解決績效風險，建立能夠有效減少森林砍伐的強有力機構和投資計劃至關重要。區(qū)域項目在一定程度上緩解了這些擔憂，因為減排量是針對整個區(qū)域領土進行測量的，從而增加了對潛在減排資產(chǎn)反映相關地區(qū)系統(tǒng)性森林砍伐減少的信心（Espejo,Becerra-LealandAguilar-Amuchastegui,202圖1展示了利用未來減排量（ER）來撬動JREDD+投資的簡化流程。最初的JREDD+干預措施由國際捐助者支持，幫助東道國建立實施JREDD+所需的制度和法律環(huán)境。區(qū)域項目將需要額外措施來構建法律環(huán)境、擴展制度以實施JREDD+，包括MRV（監(jiān)測、報告與核查）機制、緩解逆轉(zhuǎn)風險的行動等。這種擴展需要前期固定成本。若ER產(chǎn)量保持相對較低水平，單位（平均）成本將較高，邊際成本則較低。將ER產(chǎn)量擴展至全國性JREDD+項目將導致減排邊際成本上升、平均成本下降。當存在固定成本時，平均成本呈U形曲線變化。隨著JREDD+項目的平均成本下降，增加產(chǎn)量的效益也隨之提升（JREDD+項目規(guī)模報酬遞增）。因此，從區(qū)域角度出發(fā)，在平均ER成本達到最低點后繼續(xù)生產(chǎn)將符合最佳7圖1：如何利用未來ERs生產(chǎn)來杠桿化前期投資無法達到并超越這一門檻可能導致K?hl等人（2020）討論的所謂“成本陷阱”。成本陷阱阻止國家和地區(qū)參與ERs市場。由于交易成本和實施成本構成了這一障礙，因此調(diào)動前期投資以建立相關制度，并幫助東道國發(fā)展可靠的監(jiān)測、報告和核查機制至關重要。森林碳債券和期權等金融工具允許一個國家在債券到期前擴大生產(chǎn)并超越門檻。當一個國家從JREDD+的初始階段轉(zhuǎn)向更大規(guī)模的計劃時，它面臨陷入成本陷阱的風險。然而，創(chuàng)建圖1中所示的資金機制有助于避免成本陷阱，并使JREDD+計劃從一開始就具備財務可持續(xù)性。仍將存在一個需求，即創(chuàng)造處理森林碳市場潛在經(jīng)濟風險的工具。這些風險本質(zhì)上有兩類。首先，存在執(zhí)行大規(guī)模JREDD+項目和按時交付承諾的ERs的成功風險，這并非必然保證。這種風險類似于投資者向任何客戶放貸時面臨的信用風險。其次，存在森林碳資產(chǎn)價格未能達到預期水平的風險。這本質(zhì)上是一種市場風險。信用風險和市場風險在金融交易中是標準的，碳市場在這方面也不例外。投資者和發(fā)行者習慣于處理此類風險，但要做到這一點，他們需要合適的金融工具。因此，下一部分將重點介紹旨在吸引私人資本的金融工具，特別是碳林債券的使用，以及期貨ER的看漲和看跌期權。它探討了這些工具在杠桿化私人投資、降低風險以及促進公共和私人資金的整合與融合，從而為防治森林砍伐和植樹造林提供資金方面的應用。與碳中和掛鉤的債券是打破碳減排供應和需求惡性循環(huán)的方式，當潛在買家由于缺乏供應而無法找到大量森林碳減排，且該地區(qū)無法8由于初始資本匱乏而啟動大規(guī)模減排證書生產(chǎn)。在論文中，我們闡述了森林碳抵押如何為減排證書生產(chǎn)的前期投資提供杠桿效應。當碳成為投資回報的來源之一時，它使借款人能夠擴大綠色金融的規(guī)模，將干預措施擴展到綠色債券的傳統(tǒng)范圍之外。綠色債券是一種針對關注環(huán)境的投資者（債券購買者）發(fā)行的金融工具。綠色債券正成為環(huán)境融資的重要來源。2023年，總發(fā)行量約為4000億至5000億美元。92022年，氣候綠色債券的發(fā)行額略低于5000億美元，約占氣候債券倡議組織（ClimateBondInitiative）和氣候政策倡議組織（ClimatePolicyInitiative，簡稱CPI）估算的氣候金融總流量的大約40%。10發(fā)行人負責債務償還，因此受限，無法使用基金支持無遺憾選項（具有環(huán)境效益且能產(chǎn)生市場投資回報的投資），或投資以滿足緊迫的環(huán)境和社會優(yōu)先事項（無或低財務回報）。在后一種情況下，債務將使用公共資金進行償還。累積經(jīng)驗為學術文獻奠定了基礎，包括幾項綜述研究，討論了綠色債券的成功與不足。Shakai等人(2023年）研究了主權債券，進行了面板數(shù)據(jù)分析，并估計了文獻中被稱為“綠色溢價”的溢價。在發(fā)達國家，平均綠色溢價為2.74個基點，而在發(fā)展中國家，平均溢價為11.55個基點。阿拉伯埃及共和國的溢價最高，為30個基點，澳大利亞的最低為負溢價-5.3個基點。整體平均溢價估計為3.66個基點。11：若發(fā)行方遵循更嚴格的準則來界定綠色或可持續(xù)投資，并且若發(fā)行方為支持發(fā)展中國家綠色投資而籌集資金，其發(fā)行費用就更高。例如，一筆30億美元的10年期債券發(fā)行費用為203個基點。12 確實，這種綠色溢價不足以顯著降低綠色投資的資本成本。碳的抵押化——即得到綠色邊界投資支持的可作為副產(chǎn)品——將進一步降低發(fā)行人的資本成本，從而擴大環(huán)境改善投資的資金池。績效掛鉤債券和可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券是相對較新的工具，它們利用碳等抵押化環(huán)境效益來降低借款人的資本成本。這些工具具有績效導向性，其財務或結(jié)構性特征，如票面利率，與這些債券支持的項目績效掛鉤。票面利率會根據(jù)發(fā)行人是否實現(xiàn)關鍵績效指標進行調(diào)整。若發(fā)行人未能達到環(huán)境目標，可能導致票面利率上升。這些債券還可以設計為在績效超出預期時以較低票面利率進行獎勵。10See: 12See: 9此類債券的例子包括越南的碳掛鉤債券和塑料廢棄物減量掛鉤債券。投資回報與環(huán)境績效相關。2023年2月，世界銀行集團（WBG）發(fā)行了一筆5000萬美元的5年期債券，用于支持越南的水處理設施。經(jīng)核實的碳減排量是使用債券資金資助的投資項目的副產(chǎn)品。此次發(fā)行的獨特之處在于將碳減排量貨幣化。預計碳減排量約為每年0.6兆噸二氧化碳（MtCO2）或10年內(nèi)6兆噸二氧化碳（MtCO2）。該債券以折價發(fā)行，為投資者提供最低保證回報率為0.52%。如果項目產(chǎn)生預期數(shù)量的VCU（價值碳單位），投資者可預期獲得約4.84%的總回報。2024年1月，世界銀行集團（WBG）發(fā)行了一款本金受保護的七年期1億美元塑料減排掛鉤債券。該債券提供了一種獨特的投資回報機會，因其與加納和印度尼西亞兩個項目預計產(chǎn)生的塑料廢料收集信用額、塑料廢料回收信用額（統(tǒng)稱為塑料信用額）以及核證碳單位（碳信用額）掛鉤。債券的票面利率與塑料收集信用額和碳信用額掛鉤，債券持有人將獲得與塑料信用額和碳信用額掛鉤的保證1.75%的利息。該債券的發(fā)行價格為每個特定面額19,468.25美元，面額為100,000個單位，碳掛鉤利息的累計上限為532.99美元。根據(jù)我們的計算，該債券的最高收益率可達4.35%。在本節(jié)中，我們解釋不同類型的金融工具如何支持JREDD+市場的發(fā)展。重點在于森林碳債券，它有助于為JREDD+動員早期投資，如何利用關于排放權的看跌期權來降低債券風險，以及看漲期權如何在買賣雙方之間促進公平分配REDD+收益的同時募集額外資源以支持早期投資。這些工具的應用減輕了全球和區(qū)域氣候政策的不確定性。 發(fā)行森林碳債券是調(diào)動碳市場私人資本并將所得資金用于通過避免森林砍伐建設大規(guī)模減排量生產(chǎn)的重要步驟。這里的碳債券應被理解為一種用于未來減排量未來銷售的擔保工具，其形式可能為傳統(tǒng)的債券（一種可交易的固定收益?zhèn)鶆兆C券），也可能不是。在其他背景下，碳債券已經(jīng)發(fā)行。2023年2月 ,世界銀行發(fā)行了一筆5000萬美元、期限為5年的債券，以支持越南的一個污水處理設施。14核證碳減排是債券收益投資項目融資的副產(chǎn)品。本次發(fā)行的獨特之處在于將碳減排量貨幣化。預計碳減排量約為每年0.6MtCO2，或10年內(nèi)總計6MtCO2。2024年1月，世界銀行發(fā)行了一款為期七年的本金保障型塑料垃圾減排掛鉤債券，募集資金1億美元。該債券為投資者提供與塑料垃圾收集信用、塑料垃圾回收13創(chuàng)新保險機制，如陳等人（Chenetal.,2023）所述，也可用于降低JREDD+投資風。信用額度（統(tǒng)稱，塑料信用額度），以及由加納和印度尼西亞兩個項目產(chǎn)生的驗證碳單位（碳信用額度）。該憑證與收集的塑料信用額度及碳信用額度掛鉤。15森林碳債券會遵循類似的慣例。Golub等人（2024）提出利用森林碳來為零息碳債券本金提供擔保。所得收益可用于應對森林砍伐，并促進區(qū)域經(jīng)濟多元化，使其擺脫導致森林砍伐或森林退化的經(jīng)濟活動。與越南債券和塑料垃圾減排債券不同，碳是該債券發(fā)行所支持的投資的主要產(chǎn)品。某些活動（如牛羊養(yǎng)殖的集約化）可能產(chǎn)生投資回報（Golub等人，2021），但抵押的未來碳收益是保護本金和償還債務的主要資產(chǎn)。在一個JREDD+項目中，指定當局將向公眾發(fā)行森林債券，為大規(guī)模區(qū)域性保護計劃籌集資金，該計劃由一系列旨在減少森林砍伐和退化的政策定義。森林碳債券最簡單的版本將代表發(fā)行方對債券持有人交付一定數(shù)量ERs（或等值貨幣）的法律承諾，這些ERs是在JREDD+下產(chǎn)生的。n項目。換句話說，在到期日，債券持有人將債券兌換為JREDD+項目先前產(chǎn)生的預先約定的減排證書金額。為此，在發(fā)行日，債券持有人將向發(fā)行人支付初始金額（發(fā)行價格）。這種森林碳債券本質(zhì)上是對碳減排信用額的遠期購買，其中債券持有人扮演買方角色，發(fā)行人是賣方。在零息債券中，其價 ?P=表示在任何給定時間債券的貨幣價值?E(M)=表示到期時減排憑證的預期貨幣價值?i=表示債券的利率或收益率?n=表示時期數(shù)量（或債券的期限）請注意在(1)中，按到期日劃分的成交量。該公式突出了投資者將承擔的“純權益可轉(zhuǎn)債”風險。()債券。如果該債券未規(guī)定任何擔保或預先承擔碳價風險。如果該債券未約定任何機制以確保債券持有人將收到□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□□where□□□□□□□□表示預期排放權（ERs）的價格以及商定的排放□數(shù)量，即使在JREDD+□目未能□生□些排放□的情況下也是如此，□□□□□□□□-ERs的價格的公□□,□券持有人將是□□□□□□□□代表預期債券持有人承擔信用風險。根據(jù)其結(jié)構設計，所提議的模型可能使債券持有人面臨高于支持水處理設施和塑料廢物減量掛鉤債券的越南債券的風險：在森林碳債券中，本金和回報均受到碳貨幣化風險的影響。存在兩大主要風險因素：交付風險和價格風險。這兩種風險可以通過結(jié)合高效干預措施以應對森林砍伐風險，并使用創(chuàng)新的套期保值工具（Golub等人，2018年和2021年）或擔保來緩解。在這些條件下，鑒于其面臨的價格和數(shù)量風險，投資者會要求風險溢價。這本身并非問題。事實上，在適當條件下，這會形成與實現(xiàn)森林砍伐減少目標相一致的激勵機制，類似于政府債券市場可以通過激勵措施促進財政可持續(xù)性。此類碳債券的收益率曲線將根據(jù)JREDD+計劃中減排目標的可信度及其實現(xiàn)路徑，以及碳價預期（即交易價格）而波動。如果當局在避免森林砍伐方面偏離軌道，預期的減排價值變化將導致其現(xiàn)值下降。如果在債券存續(xù)期間政府重新回到正軌，購買森林碳債券且價格低于初始價的債券持有人將因信用風險降低而獲益。此時收益率曲線的表現(xiàn)將與傳統(tǒng)政府債券類似。這種動態(tài)機制有意模擬成熟經(jīng)濟體財政政策目標的動態(tài)，即政府維持債務可持續(xù)性的可信度降低將導致資產(chǎn)價格立即下跌，從而引發(fā)政治壓力迫使政府重拾可信的財政路徑以安撫債券持有人。從這一角度而言，森林保護將嵌入政府政策承諾中，其短期效應將與長期減少森林砍伐的承諾保持一致。圖2說明了森林債券價值如何取決于績效森林碳債券的功能在其他方面將與國債非常相似。例如，發(fā)行人會確保在公開市場上具備足夠的流動性，并有權根據(jù)其碳市場價格監(jiān)測結(jié)果每日買賣債券（正如中央銀行為調(diào)節(jié)利率所做的那樣）。氣候管理機構甚至可以在確認表現(xiàn)不佳后贖回所有森林債券，以恢復后續(xù)發(fā)行的信譽。此外，在政府建立其表現(xiàn)信譽的同時，它會最初發(fā)行短期債券，待市場對發(fā)行人信譽的評估允許時再延長至長期債券。圖2：基于環(huán)境政策表現(xiàn)，森林債券價值的視覺表示。全球范圍內(nèi)，私人投資者承擔全部信用和價格風險吸收森林碳債券。在短期內(nèi)不太可能。創(chuàng)建新的、復雜的森林碳債券市場很可能需要進化性步驟，這些步驟可能得到不同行為者聯(lián)盟的支持。第一個相關群體是那些對未來ER價格不太敏感的購買者。如發(fā)展機構、多邊金融機構、ESG投資者、影響力投資者、慈善家以及績效付費項目中的其他參與者，他們更關注森林碳債券的社會價值而非其市場價值。因此，他們可以通過為森林碳債券首次發(fā)行的持有人提供價格保險來有效實現(xiàn)其目標。發(fā)行人則可以在純碳匯產(chǎn)品與主權債務類產(chǎn)品之間尋求平衡。例如，在碳森林債券的首次發(fā)行中，他們可以向投資者承諾在無法足額交付碳匯的情況下退還全部或部分初始本金。或者，他們可以提供一筆與到期時碳價對應的金額來匹配承諾的碳匯價值。這將使森林債券對首次發(fā)行的投資者更具吸引力 ,因為JREDD+項目的業(yè)績記錄可能不足以提供充分信心。發(fā)展融資機構也可以發(fā)揮作用，幫助在投資者中推廣這些產(chǎn)品，并自身擔任“核心投資者”。同樣，一旦JREDD+的運作機制建立起來，一個合理的實施路徑是發(fā)行非直接可轉(zhuǎn)換為碳匯的定期債務工具，但其償還資金將來自JREDD+項目的碳匯銷除了發(fā)行與減排信用額（ER）掛鉤的債券外，來自基于“減少毀林與森林退化（JREDD+）”框架的ER的提前兌現(xiàn)，也為通過看漲和看跌期權（認股權證）合約與私人投資者建立聯(lián)系提供了機會。所提議的工具與金融衍生品之間存在本質(zhì)區(qū)別。最初，期權性質(zhì)可以嵌入ER購買協(xié)議中。當前的森林碳伙伴計劃（FCPF）正在使用這一條款。減排額支付協(xié)議（ERPA）包含了關于超出合同量生產(chǎn)的額外ER的看漲期權。例如，剛果民主共和國與世界銀行集團之間的ERPA（第V條）概述了兩個具有不同行權價的看漲期權的具體條款。換句話說，最初，期權交易將以場外交易形式進行。期權合約為森林碳交易參與方的風險特征提供了多種改善方式。關于減排量（ERs）的看跌期權賦予持有人在指定行權價下，于未來某個時間點或特定時間段內(nèi)出售ERs的權利而非義務。看漲期權則賦予其持有人在商定行權價下購買標的資產(chǎn)（此處指ERs）的權利而非義務。看漲期權的購買者向發(fā)行方支付一筆前期權利金以換取期權合約。看漲與看跌期權合約的協(xié)議明確規(guī)定了行權價、權利金或前期支付款項、到期日、期權合約項下的ERs數(shù)量以及適用的任何特殊條款。通過協(xié)商上述期權合約條款，買賣雙方管理碳投資及風險敞口。投資者與發(fā)行方對風險與回報的不對稱處理使得互利協(xié)議成為可能。在接下來的段落中，我們將分析看漲與看跌期權如何支持JREDD+項目的形成，以及給所有相關方帶來的益處。一項相關的初次應用可能涉及一個森林國家為JREDD+項目購買看跌期權。這將允許JREDD+項目管理其未來收益因碳價波動而產(chǎn)生的風險，進而可以使其降低未來ERs銷售相關的借款成本。例如，一個JREDD+發(fā)行人可以貸款或使用其他債務工具，預期利用未來ERs銷售的收益進行償還。然而，始終存在銷售可能不會發(fā)生或可能無法產(chǎn)生預期收益的風險。收入，使發(fā)行人無法償還貸款。在這些條件下，購買看跌期權確保了未來銷售的最低價格（看跌期權的行權價），從而降低了借款成本。出售看漲期權將使一個國家能夠在不損害未來JREDD+收入的情況下提前籌集資金。為了說明這一點,考慮以下示例。假設一個區(qū)域項目預計到2030年將減少高達690百萬噸二氧化碳。當前自愿碳市場中的排放權（ER）價格較低，但未來，REDD+可能在合規(guī)市場中進行交易。五年后，一噸二氧化碳的ER可能價值將超過當前自愿碳市場的價格。為了本示例的目的，假設2030年合規(guī)市場的預期碳價為40美元/噸二氧化碳（圖A1.1），但有20%的概率該價格可能高于55美元/噸二氧化碳，并且以相同的概率 ,該價格可能低于20美元/噸二氧化碳。17 自愿碳市場（VCMs）的現(xiàn)貨價格目前約為每噸二氧化碳5美元，預計到2030年將升至11美元。在2024年通過現(xiàn)貨市場出售一噸二氧化碳時，該地區(qū)可獲得5美元的收益，從而為JREDD+項目啟動提供前期資金，但同時也錯失了未來以更高價格出售減排量（ERs）的機會。期權則提供了一種替代方案。通過賣出看漲期權，JREDD+可收取前期溢價。盡管該溢價低于VCMs的現(xiàn)貨價格，但未來看漲期權賣方將獲得額外補償，從而更好地反映ERs的內(nèi)在價值。JREDD+要么以行權價獲得ERs的付款——預計遠高于發(fā)行時的現(xiàn)貨VCMs價格（例如每噸40美元），要么在期權合約到期時保留ERs。在后一種情況下，該計劃可以決定如何管理ERs。它可以出售部分或全部ERs（例如，如果價格為每噸30美元），或?qū)⑵浯嫒脬y行（到期的當前價格仍較低，例如每噸10美元），以預期未來價格迅速上漲。顯然，在ERs價格長期低迷的情況下，最糟糕的情景是該國逆轉(zhuǎn)森林砍伐的努力。購買這些看漲期權的買方將獲得風險管理收益。如果某公司面臨氣候政策并認識到未來合規(guī)成本可能過高，它將使用對沖工具來控制成本。該公司若認為森林碳清除項目的價格將與自身的合規(guī)成本相關聯(lián)，則傾向于購買JREDD+的看漲期權以設定價格上限或?qū)ζ浜弦?guī)成本進行部分對沖。JREDD項目可以通過運用看漲期權和看跌期權來提高其潛在收益。例如，假設一個國家獲得了執(zhí)行價格為每噸二氧化碳10美元、到期日為2030年的看跌期權。這些期權可以由國際捐助者或慈善家授予，或者用看漲期權從某公司購買。附件1更詳細地闡述了關于替代期權策略價值計算的方法。基于森林的減排量（ERs）的一個關鍵考量是逆轉(zhuǎn)風險：那些被認證為能夠產(chǎn)生減排量的林地在未來可能被破壞。重要的是，這不是一個僅限于區(qū)域方法的獨有問題，它也影響著目前在自愿碳市場交易的個體森林砍伐或再造林項目。事實上，采用區(qū)域方法，并結(jié)合我們在此提出的創(chuàng)新工具，將使逆轉(zhuǎn)風險的管理變得更加可行和有效。由于這些工具將覆蓋整個區(qū)域發(fā)行，因此對林地（standingforest）的監(jiān)督變得更加簡單，相關的泄漏問題（即在一個地區(qū)保護的森林反而導致其他地區(qū)森林砍伐的可能性）大大減少。基于衛(wèi)星圖像且采用預先商定的方法的公開數(shù)據(jù)，將提供當前森林碳市場所缺乏的透明度。本報告中討論的儀器可以將其作為設計的一部分明確采用緩解措施。例如，碳債券應包括一個反轉(zhuǎn)緩沖器，以便僅在獲得永久性保證時分配減排額度，并可以減少以抵消已實現(xiàn)的反轉(zhuǎn)。看漲期權也可用 森林碳債券對于籌集資金以覆蓋區(qū)域性REDD+項目所需的前期成本至關重要，而擴大私人投資者的參與對其成功至關重要。以巴西為例，我們的估計表明，到2035年，一個國家層面的JREDD+項目可能產(chǎn)生超過4GtCO2的可用銷售排放權（參見附件2）。這一數(shù)字超出了捐贈者和其他官方買家的吸收能力。在適當?shù)恼咧С窒拢綘I企業(yè)和公司可能成為碳債券的主要買家。為提升JREDD+并擴大其能力，該地區(qū)可利用不同類型的債券，其設計特征可根據(jù)市場需求和演變情況而定。若初始階段基于ER可轉(zhuǎn)換債券，則可能更具效度，因為這些債券更適合那些能夠管理市場未來演變相關不確定性的專業(yè)參與者（如合規(guī)市場接受度等）。隨著時間的推移，使用由ER支持的債券的方案可能更為高效，且更適合JREDD+擴張的更高級階段，屆時JREDD+在合規(guī)市場的前景將更為關于期權，面臨氣候政策強化風險的企業(yè)可賣出看跌期權并將其轉(zhuǎn)換成看漲期權。此舉旨在降低其面臨碳價高企未來情景而影響利潤的風險。對企業(yè)而言，實現(xiàn)價格分布右側(cè)尾部截斷（參見Golub等2020年及圖3）至關重要。它們將看漲期權視為保險合約，用以對沖氣候政策沖擊。即便損失期權溢價，降低氣候政策沖擊敞口也能提升企業(yè)股權價值并降低資本成本。對于JREDD+項目，交易中的反向頭寸應能創(chuàng)造價值。該區(qū)域面臨氣候政策進展遲緩的風險，可能導致碳價低迷。看跌期權確立了價格下限，確保森林砍伐避免初期投資獲得可接受回報。因此，對區(qū)域而言，這筆互換意味著犧牲ERs價值增值潛力，以換取未來最低價值保障。這一效應對JREDD+項目尤為顯著，因其確保最低價值可實現(xiàn)資源充足條件下的長期規(guī)劃。18執(zhí)行看漲合約的所得款項可以存放在由發(fā)行人（或受托人）管理的托管賬戶中圖3：看跌-看漲互換來源：作者計算隨著時間的推移，JREDD+項目可能會實施更復雜的策略。例如，它們可能會發(fā)行一些可轉(zhuǎn)換債券，將長期債券與短期債券相結(jié)合等。將ERs預先配置用于覆蓋使用看跌期權對沖的森林碳債券，可用于消除市場價格風險，而績效風險則可以通過其他更具體的金融產(chǎn)品（類似于信用風險衍生品或政策風險保險）進行對沖。4.JREDD+創(chuàng)新型金融產(chǎn)品的價值在本節(jié)中，我們應用了一個概率性碳價模型，該模型是對戈盧布等人（2020）和富斯等人（2021）所使用的碳價模型的改進，用于估算東道國可能獲得的潛在資源（如何進行此項分析的一個示例在附件2中呈現(xiàn)，使用了假設的巴西全國性大規(guī)模JREDD+項目）。這是一項復雜的練習，因此應謹慎解讀這些數(shù)據(jù)，但它展示了通過開發(fā)創(chuàng)新的碳產(chǎn)品以實現(xiàn)森林保護可解鎖的金融機制。其顯示的是動員潛力非常巨大，但實現(xiàn)這一潛力依賴于跨多個領域的廣泛行動。現(xiàn)值估值模型基于對未來ER價格的不同情景（考慮到多種可能性的未來場景）計算不同財務策略的預期價值，而這些情景則取決于全球氣候政策中關鍵轉(zhuǎn)折點的實現(xiàn)（或未實現(xiàn)）。我們模型實施的一個重要特征在于，在計算ER的產(chǎn)量時，采用前瞻性分析來確定基線森林砍伐，而非單純依賴歷史趨勢。為確立森林砍伐和退化的基線，我們采用Busch等人（2019年）關于低成本避免森林砍伐和再植造林（移除）的全球研究數(shù)據(jù)。作者運用網(wǎng)格動態(tài)土地覆蓋變化模型生成空間分解的MACCs。該模型同時計算了基準情景下的排放和移除量。正如Wang等人（2023年）和Santos所討論的Garcia等人（2024年）采用一種聚焦于毀林風險而非歷史數(shù)據(jù)外推的市值模型方法，這對旨在為數(shù)十億排放Reductions（ERs）提供支持的大規(guī)模JREDD+項目至關重要。在這種設定下，參考線是一種反事實凈毀林情景。然而，確立參考線的新方法需要就新的NDC排放Reductions（ERs）以及可交易或轉(zhuǎn)讓的額外ERs的認證標準達成一致，而這一目標在近期內(nèi)尚不可預見。附件2提供了模型實施的更我們針對巴西的數(shù)值模擬表明，該國可通過交易未來ER陳年（2024-2030年）的認購期權獲得高達90億至180億美元的收入，并通過發(fā)行低風險森林碳債券籌集高達450億美元的前期投資。這些數(shù)額遠超目前在巴西法律亞馬遜地區(qū)用于保護的資金，同時也超過了為終結(jié)巴西亞馬遜地區(qū)所有非法砍伐所需的投資估算。盡管這些估算尚屬初步，但它們表明，成功開發(fā)與創(chuàng)新森林砍伐掛鉤的創(chuàng)新型金融碳工具具有提供本十年亞馬遜保護所需規(guī)模資源的潛力。要明確，這種情況的發(fā)生并非立竿見影，而是需要深刻的轉(zhuǎn)型。一個能夠在全國范圍內(nèi)發(fā)行這些工具的JREDD+項目，應在新發(fā)展范式的背景下開發(fā)，正如Hanusch（2023）所提出的那樣。熱帶森林因其社會經(jīng)濟效益具有巨大的價值。以巴西的合法亞馬遜地區(qū)為例，估計該森林每年提供的生態(tài)系統(tǒng)服務，包括公共和私人部分，保守估計價值為3170億美元（Hanusch2023）。然而，截至今天，利用這一價值來促進保護森林所需的投資已經(jīng)證明是一項不可能的任務。在本研究中，我們首先分析了創(chuàng)新型金融工具通過JREDD+項目將熱帶森林碳價值貨幣化的潛力。JREDD+項目為應對森林砍伐所需的制度與結(jié)構性轉(zhuǎn)型提供了最佳支持機會。重要的是，高效運行的JREDD+項目能夠提供同質(zhì)化、高誠信度的碳信用，從而構建能夠杠桿化私人資本并促進風險管理的金融工具。我們的分析展示了新型金融工具在碳市場用于減少森林砍伐方面杠桿化私人資本的可能性。在初期階段，具有森林風險基線的可持續(xù)掛鉤債券將支持投資者基礎對關鍵概念的理解延伸，包括宏觀經(jīng)濟因素在驅(qū)動森林砍伐過程中的關聯(lián)性，以及采用前瞻性基線衡量森林砍伐風險的重要性。在后期階段，JREDD+項目將通過發(fā)行碳債券，允許針對項目未來實現(xiàn)的減排量進行融資，從而能夠匯集大量資本。根據(jù)我們的估計，可通過此類方式獲得的資金將足以支付改造森林砍伐前沿地區(qū)的所需投資。關于減排量的買入期權與賣出期權是關鍵的風險管理工具，能夠促進價值發(fā)現(xiàn)，并在發(fā)行國與減排成果購買者之間實現(xiàn)互利風險對沖。根據(jù)我們的分析，我們描述的制度和金融工具所能實現(xiàn)的潛力是巨大的。然而，與其他創(chuàng)新過程一樣,要取得成功，需要在長期戰(zhàn)略議程下協(xié)調(diào)不同參與者的行動。我們的研究結(jié)果具有廣泛的應用性。毋庸置疑，巴西在全球打擊森林砍伐的努力中處于領先地位。憑借其對世界最大碳匯的大部分地區(qū)的管轄權、復雜的金融市場以及在創(chuàng)新政策方面的成功記錄，巴西在創(chuàng)建真正有效遏制森林砍伐的碳市場方面具有獨特的領導地位。然而，其他擁有大片熱帶森林的國家（例如哥倫比亞、印度尼西亞和剛果盆地國家）也是這一過程中的關鍵參與者，而小國可能從森林砍伐碳金融的發(fā)展中獲益最多，因為它們的替代資源更為有限。發(fā)達國家投資者也將從中受益，因為這些工具將促進他們獲取一種極其高效的減緩成果來源。除此之外，若伴隨著制度和結(jié)構性改革，將JREDD+作為工具引導這些國家的投資將產(chǎn)生巨大的發(fā)展效益。最后，多邊發(fā)展機構可以支持這些新市場的創(chuàng)建，其價值將極大地增強實現(xiàn)發(fā)展和森林砍伐相兼容的選項。.多爾，克拉麗莎，羅查，R.2015.巴西亞馬遜森林砍伐減緩：價格還是政策？環(huán)境和發(fā)展經(jīng)濟學（20:6）。Assun??o,J.,Gandour,Clarissa,Rocha,R.2023.DETER-ingDeforestationintheAmazon:EAngelsen,A.,Martius,C.,DeSy,V.,Duchelle,A.E.,Larson,A.M.andPham,T.T.,2018.學雜志》第86卷第2期第242-262頁。Baker,M.,Bergstresser,D.,Serafeim,G.andWurgler,J.,2018.綠色債券與可持續(xù)發(fā)展：回顧綠色債券的發(fā)展和影響相關文獻。2019.通過熱帶植樹造林實現(xiàn)低成本二氧化碳去除的潛力。金融以及大規(guī)模碳信用體系中的日益增長的雄心。企業(yè)及投資者釋放綠色債券市場的潛力？),p.1360.vonEssen,M.和Lambin,E.F.,2021.司法管轄區(qū)對可持續(xù)資源利用的方法。生態(tài)與環(huán)境前沿，F(xiàn)erreiraFilho,JBSandHanusch,M.2022.巴西法律亞馬遜地區(qū)森林砍伐的宏觀經(jīng)濟視角。政策研究工作論文10162。華盛頓特區(qū)：世界銀行。ForestTrends(2023).自愿碳市場報告：為品質(zhì)付費.華盛頓特區(qū)Fuss,S.,Golub,A.andLubowski,R.,2021.亞馬遜雨林在全球氣候中的作用Golub,A.A.,Fuss,S.,Lubowski,R.,Hiller,J.,Khabarov,N.,Koch,N.,Krasovskii,A.,Kraxner,Piris-Cabezas,P.,2020.企業(yè)對氣候政策不確定性的應對：雙延遲策略的理論分析及碳價的調(diào)整風險。,,p.117996.戈盧布,A.,埃爾南德斯,D.,萊斯利,G.,皮特拉奇,B.和拉布夫斯基,R.,2021.用于減少森林砍伐排放的實物期權框架：協(xié)調(diào)短期激勵與長期保護效益Golub,A.,Labbate,G.,CheneyE.2023.定價森林碳.環(huán)境規(guī)劃署候alpha與全球資本市場。FEEM工作論文。米蘭。Griscom,B.W.,Adams,J.,Ellis,P.W.,Houghton,R.A.,Lomax,G.,Miteva,D.A.,Schlesinger,W.H.,Shoch,D,Siikam?ki,J.V.,Smith,P.andWoodbury,P.,2017.自然氣候解決方案。 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,全球碳價的代理變量是針對給定氣候政策（受溫室氣體排放存量約束）的邊際減排成本。圖A1.1：2030年合規(guī)碳市場和自愿碳市場價格來源：作者計算該價格模型計算碳價的概率分布。它模擬收斂至“2050年的均衡碳價”。由于該價格是不確定的，因此以2050年碳價的概率分布來表示。另一個不確定性因素與氣候政策沖擊的未知模式相關。當前版本的概率價格模型設定每五年發(fā)生一次政策沖擊，首次沖擊發(fā)生在2025年，第二次沖擊發(fā)生在2030年。此后沖擊將每五年重復一次。每次沖擊后，碳價的平均值每年價格上漲5%。最后，沒有保證JREDD+將在合規(guī)市場中得到完全接受。因此，我們還模擬了自愿碳市場（VCMs）的碳價格。2030年碳價格的概率分布如圖A.1.1所示。我們使用碳價格模型來說明看漲期權和看跌期權如何幫助巴西在不影響未來交易ERs的收入流的情況下獲得前期投資。巴西可能通過交易2024-2030年份的期貨ER（排放權）看漲期權獲得高達90億至180億美元的資金，并通過交易低風險森林碳債券進行高達450億美元的初期投資。盡管ER的內(nèi)在價值相對較高，但未來可預見的時期內(nèi)有多少比例的價值能夠?qū)崿F(xiàn)貨幣化仍需確定。因此，估算期權交易潛在收入是一項復雜的任務。收入下限等于森林砍伐延遲期內(nèi)（90億至350億美元）的機會成本，并考慮了規(guī)模效應。收入上限等于使用上述示例（圖1.1）的碳價分布計算的ER期權價值。考慮到JREDD+在合規(guī)市場被接受的概率（2030年為1/3，2035年為1/2），看漲期權的價值為每噸二氧化碳3至6美元。19若將全部3G tCO2用于覆蓋看漲期權，其增長收益將為90億至180億美元。3GtERs的預期價值將為780億至-88億美元。該價值計算為trading看漲期權（3GtCO2，執(zhí)行價格為50美元/tCO2）的收益之和以及2030年 trading3GtERs的收入（be90億至180億美元+690億美元）。由于收益函數(shù)的概率密度函數(shù)在兩端均被截斷，最低價格為15美元/tCO2，最高價格為50美元/tCO2。tradingERs的最大收益為1500億美元，最小收益為450億美元。正如我們之前所述，ERs的預期價值為690億美元。本例中的所有數(shù)據(jù)均使用全球碳市場的概率模型計算得出，假設巴西實施上述策略并假設其獲得足夠的put期權以對沖3GtCO2的風險。記住已預留660MtCO2并轉(zhuǎn)入逆轉(zhuǎn)緩沖區(qū)。若到2035年，ERs從緩沖區(qū)釋放，巴西額外可能獲得310億美元。考慮價格不確定性并將該收入折現(xiàn)至2030年，額外收入為186億美元。更復雜的ERs交易策略可能帶來更高的收益。由于ERs構成新的財富來源，巴西JREDD+項目的營銷主體可扮演“碳財富”管理者的角色。使用概率碳市場模型估算，巴西ERs的均值價值為493億美元。20相應的PD F展示在圖A.1.2中。90%置信區(qū)間的值為1530億美元至11110億美元。考慮風險溢價，巴西的ERs價 如果“VCM永恒情景”實際上發(fā)生，那么預計巴西的碳信用額度（ERs）的平均價值將約為1550億美元。如果氣候政策調(diào)整和將JREDD+作為合規(guī)工具的接受被延遲，這將對公共財政施加更大的財務負擔。圖A1.2：巴西ERs的價值來源：作者計算與其他研究相比，我們關于碳價格（碳排放的影子價格）的假設較為保守。例如，根據(jù)最近一項應用WITCH模型的研究，在2030年和2050年觸發(fā)低碳發(fā)展轉(zhuǎn)型并實現(xiàn)凈零排放目標的碳價格分別為70美元/噸CO2和153美元/噸CO2。22使用WITCH價格情景，巴西的ER價值約為8900億美元。碳價格相應地遠低于2。0ENVISAGE計算的碳排放情景甚至更高。在各國合作以實現(xiàn)減排目標的前提下，碳價預計在2030年約為每噸二氧化碳100美元，在2050年約為每噸二氧化碳260美元。23在單邊情景下 ,到2050年，碳價格將達到每噸二氧化碳400美元。我們的保守估值反映了氣候目標的強化進一步延遲，以及對JREDD+作為合規(guī)工具的接受前景的不確定性。該項目的成本，如附件2中的表A.2.1所示，代表了在項目的“生命周期”內(nèi)避免毀林、森林退化和小規(guī)模再造林所帶來的折現(xiàn)機會成本。那些非必要的放棄收入應立即得到補償。根據(jù)JREDD+項目的激勵機制，補償可能隨時間分期支付（例如反向抵押貸款），并且該項目的資金可能如Golub等人（2021年)所描述的那樣，設立一個循環(huán)基金以支持向集約化養(yǎng)牛業(yè)的轉(zhuǎn)型。正如本文所述，全國性的JREDD+項目應置于“巴西亞馬遜州的雙刃劍：經(jīng)濟”所提出的新發(fā)展范式背景下進行考量。23See備忘錄。24森林砍伐對氣候和經(jīng)濟構成重大風險。因此，在備忘錄中，預防森林砍伐被認定為緊迫的優(yōu)先事項。巴西旨在預防森林砍伐，并戰(zhàn)略性地分配減排單位（ERs），以動員大量資源來轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展模式。提高生產(chǎn)力并將經(jīng)濟活動從導致森林砍伐的活動轉(zhuǎn)向多樣化，將抑制森林砍伐的驅(qū)動因素 ,降低熱帶森林喪失的風險。區(qū)域經(jīng)濟的根本性轉(zhuǎn)變（提高生產(chǎn)力和多樣化）是避免森林砍伐和再造林永久性和不可逆性的基本前提。路徑依賴性在決定區(qū)域?qū)用娴奈磥砩挚撤ワL險中具有重要意義。McCallister等人（2022）的研究表明，如果森林砍伐量減少，那么它不太可能恢復到原有軌跡。實際發(fā)生的反彈程度將因內(nèi)部和外部因素而異。經(jīng)濟發(fā)展模式的轉(zhuǎn)型可以減少外部因素的影響，從而降低逆轉(zhuǎn)的可能性。干預的規(guī)模是永久性的重要條件。Schwartzman等人（2021）指出，區(qū)域?qū)用娴腞EDD+項目比單個項目面臨更低的逆轉(zhuǎn)風險。因此，動員大量前期投資并以大規(guī)模方式實施JREDD+至關重要。24附件2.巴西ER生產(chǎn)的情景分析25本附件中的數(shù)值分析是基于對全國可再生能源潛力進行的初步評估。該評估基于市值-模型方法。應用市值-模型方法十分必要，因為該方法考慮了制度環(huán)境的動態(tài)變化以及全球和區(qū)域氣候政策的演變。該方法具有明顯的優(yōu)勢，但也存在一定的成本。它需要對影響可再生能源數(shù)量和價值的若干關鍵因素做出假設。這些假設包括參考線、國家自主貢獻承諾、邊際減排成本和碳價。結(jié)果可能受這些假設的影響，并且應僅在適當?shù)谋尘跋逻M行解讀。在本研究中，針對ERs（排放權交易）的參考線基于對未來森林砍伐風險的評估。近期研究中所概述的基于模型的、前瞻性的森林砍伐基線是量化森林砍伐風險的關鍵工具。26在擴大干預措施并設定全地區(qū)無森林砍伐目標的情形下。前瞻性模型捕捉了多種不同力量復雜組合，這些力量對林地造成額外壓力（農(nóng)產(chǎn)品需求增加、農(nóng)業(yè)用地稀缺性增強等），同時也存在抑制森林砍伐驅(qū)動因素（農(nóng)業(yè)生產(chǎn)力因養(yǎng)牛業(yè)集約化而提高（Golub等人，2021年）或采用對農(nóng)業(yè)用地擴張依賴較小的新農(nóng)業(yè)技術，例如 ,農(nóng)林業(yè)等）。區(qū)域及國家經(jīng)濟多元化帶來的相應生產(chǎn)力增長等外部因素，也可能影響并改變森林砍如前所述，我們首先以Busch等人（2019年）的BAU情景為起點，計算全國JREDD+項目的參考線。下一步涉及減去對應于NDC目標的凈減排量。在享受全國JREDD+項目之前，巴西必須首先實現(xiàn)其NDC目標。這一成就使它們有資格生產(chǎn)和申報減排單位，以供未來使用或與國際或國內(nèi)買家交易。NDC義務的優(yōu)先級遵循UNFCCC和巴黎協(xié)定的邏輯。這一嚴格約束影響了合規(guī)市場的減排量供應。自愿市場可能認可根據(jù)普遍接受的信用機制（如ARTTREE標準中的VERRA）產(chǎn)生的減排量。在這里，我們不主張?zhí)囟ǖ腘DC義務會計系統(tǒng)，以確定減排量轉(zhuǎn)讓給國際或國內(nèi)買家的資格。我們引入這一要求，以通過數(shù)值示例說明JREDD+減排量的生產(chǎn)。Busch等人(2019)提出的減排成本按國家/每十年劃分，覆蓋2020年至2050年期間。森林砍伐排放、減少森林砍伐排放、再造林移除量以及再造林移除量增加的單位為tCO2。圖2展示了邊際26在模型中，區(qū)分短期、中期和長期風險非常重要。該數(shù)值實例關注長期風險，作為參考砍伐森林場景的基林風險）對于構建有效的反砍伐機制至關重要。當預期風險較高時，JREDD+計劃將實施額外激勵措施以應使用十年數(shù)據(jù)為巴西計算的減少成本曲線（MACCs）。圖A2.1顯示了避免森林砍伐的MACCs，而圖A2.2則展示了再造林成本。圖A2.1：避免森林砍伐的邊際減排成本0來源：作者根據(jù)Busch等人2019年的數(shù)據(jù)計算。圖A2.2：再造林邊際減排成本0來源：作者根據(jù)Busch等人2019年的數(shù)據(jù)計算。避免森林砍伐的邊際減排成本被近似為二次函數(shù)，而再造林成本被近似為線性函數(shù)。27隨著時間的推27我們在這項研究中應用了線性近似。雖然這種近似并沒有完斜率。因此，在第二個十年（2030-2040）減少1Gt的二氧化碳比在第一個十年（2020-2030）更便宜。盡管不同來源在基準排放量（BAU排放量）方面存在一些差異，但2020年的估算數(shù)據(jù)可在Busch等人（2019年）和IPAM（2021年）的研究中找到。28和全球森林觀察組織。29全球森林觀察的評估數(shù)據(jù)高于Busch等人（2019年），而IPAM的評估數(shù)據(jù)（森林砍伐的凈排放量）略低。我們使用Busch等人（2019年）的BAU排放數(shù)據(jù)進行進一步分析，因為我們依賴于同一來源的MACCs。Busch等人（2019年）中的BAU排放量高于巴西CCDR中的排放量。30這意味著JREDD+項目的成本可能被略微高估了。我們需要年度MACCs來估算減排項目的成本。為構建年度MACCs，我們假設圖A.2.1中描繪的函數(shù)代表每十年中期的避荒漠化成本，圖A.2.2中描繪的函數(shù)代表再造林成本。每個二次函數(shù)（避荒漠化的邊際成本）由兩個常數(shù)描述。然后我們找到一個指數(shù)函數(shù)來描述這些常數(shù)隨時間的逐漸減少。再造林的MACC是一個由一個常數(shù)描述其斜率的線性函數(shù)。該斜率的動態(tài)變化也由一個指數(shù)函數(shù)描述。如前所述，全國性JREDD+項目的參考線反映了森林砍伐風險，而非使用歷史排放數(shù)據(jù)，并依據(jù)參考線（如VERRA和ART-TREESJREDD+信用體系）每五年更新一次。隨后，我們從基準年排放量（BAU）中減去承諾的NDC減排量。這便形成了假設性全國性JREDD+項目的參考線。通過從ART或VERRA基準切換至NDC，能夠長期激勵最大化減排量。NDC是外生的，而ART或VERRA基準是內(nèi)生的。參考線的內(nèi)生性會引發(fā)扭曲激勵并復雜化減排最大化的過程。轉(zhuǎn)向逐步進步的NDC將額外激勵動員國內(nèi)外資金，吸引私人資本投資巴西碳債券和期權。現(xiàn)在我們利用目前可用的最新NDC頁面建立一個標準化的NDC情景。然而，需要注意的是，我們的標準化NDC可能無法準確反映巴西現(xiàn)行NDC的實際情況。2022年3月，巴西更新了其NDC目標，承諾到2025年將溫室氣體排放量比2005年減少37%，到2030年減少50%。同時，巴西還設定了在2050年實現(xiàn)碳中和的目標。31.對2024-2040年間巴西森林砍伐風險的預測大約為每年940MtCO2（基于Busch等人的研究，2019年 )。該管理區(qū)域覆蓋整個國家。為了實現(xiàn)其到2050年的碳中和長期國家自主貢獻目標，巴西必須在2050年消除森林砍伐的凈排放，并且可能需要進一步提高移除量以抵消化石燃料燃燒和其他剩余的溫室氣體排放。31我們也使用來自CCDR的信息 盡管NDC設定了嚴格的減排目標，但仍有進一步減排的潛力可通過JREDD+項目得到認可。這是基于CCDR情景，該情景假設巴西將于2050年實現(xiàn)凈零排放。CCDR情景要求森林清除量大幅增加（至2050年幾乎達到每年1GtCO2）。根據(jù)我們的分析，到2040年，重新造林將產(chǎn)生1.378GtCO2的負排放，并將進一步增加到1.849GtCO2至2050年。圖A2.3展示了LegalAmazon區(qū)域的凈避免碳排放的假設動態(tài)。根據(jù)該情景，JREDD+碳減排量（ERs）將從2028年的每年700MtCO