美容護理行業(yè)市場分析

1.消費環(huán)境及美妝景氣度復盤

1.1消費環(huán)境：人口結(jié)構(gòu)提供韌性增長動力，代際特點鮮明孕育市場

機會

人口結(jié)構(gòu)和收入水平是影響消費的關(guān)鍵要素，中長期宏觀層面，新增

中產(chǎn)和下沉市場仍有望為消費韌性提供動力。根據(jù)BCG《2023中國

未來消費者報告》，宏觀方面，未來新增中產(chǎn)和下沉市場仍將為消費

韌性提供源源動力。預計從2022年到2030年，中國將再增8000

萬中產(chǎn)及以上人口，屆時中產(chǎn)及以上人口的占比將達近40%,為長

期消費市場提供韌性。其中，從城市級別分布來看，新增的中產(chǎn)人群

部分中有超70%來自三線及以下城市，下沉市場的消費力將繼續(xù)提

升。

人口代際特點鮮明從而孕育細分領(lǐng)域消費機會，消費主力仍具備升級

意愿。人口結(jié)構(gòu)方面，根據(jù)國家統(tǒng)計局發(fā)布數(shù)據(jù)，中國人口2022年

出現(xiàn)負增長，且65歲及以上人口占比達14.9%,進入中度老齡化社

會。根據(jù)BCG《2023中國未來消費者報告》，中國總?cè)丝谥?0%

由Z世代、Y世代、X世代和嬰兒潮四個世代構(gòu)成，不同世代成長背

景迥異，形成不同的消費偏好及價值取向。從人口基數(shù)和人均品類消

費預期數(shù)據(jù)看，X和Y世代占60%以上的收入，在未來仍為消費的

主力，其在各品類的消費意愿和升級意愿較強烈，其中，X世代更看

重身份認同及品質(zhì)彰顯，Y世代對專業(yè)和科技屬性有較高追求以提升

效率；Z世代則有較強的悅己意識及圈層文化概念。

困女3:*年齡段劃分的舊A世代人口蚣構(gòu)

出生年份世代人口數(shù)?（億人）人口占比收入占比

1949年及以前1.28%

1950-1964年18%22%

1965-1979年23%34%

1980-1994年23%28%

1995-2009年16%16%

2010年及以后a世代1.712%

收入水平及對未來的信心為影響消費行為和意愿的核心要素，從目前

整體消費環(huán)境來看，中國人均可支配收入仍維持穩(wěn)健增長，消費者信

心指數(shù)年初以來有所回暖。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)，截至2023年

3月，全國居民及城鎮(zhèn)居民人均可支配收入累計值分別為10870元

/14388元,同比增速分別5.1%/4.0%。自2022年底至今,消費者在

就業(yè)、收入及消費意愿等方面的信心指數(shù)均有所回暖，為整體消費環(huán)

境復蘇提供支撐。

對比海外市場來看，中國美妝個護市場份額位于全球TOP2,人均美

妝個護消費額長期仍有較大提升空間。根據(jù)小紅書發(fā)布的《預見2023

中國美妝個護行業(yè)白皮書》，中國為全球第二大美妝個護市場，2022

年市場份額占比為17%,在2016-2022年間CAGR約11%,人均

美妝個護消費額為407元，相對于美、日等較為發(fā)達和成熟的市場

而言仍有3-5倍提升空間。

美國消費結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)“非耐用品一耐用品一服務型消費”路徑。美國擁有

長期穩(wěn)定繁榮的消費市場，在近百年中個人消費總量基本保持穩(wěn)定正

增長。即使遭遇經(jīng)濟危機等沖擊（如1930年初大蕭條、1939-1945

年第二次世界大戰(zhàn)、2008年次貸金融危機等），美國消費市場也往

往能迅速恢復，極少出現(xiàn)連續(xù)負增長。隨著經(jīng)濟發(fā)展及生活水平的提

升，美國消費結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出“非耐用品一耐用品一服務型消費”的發(fā)展路

徑。滿足食品、住行、服裝等基本生活需求之后，人們開始轉(zhuǎn)向汽車、

家電、家居等耐用消費品，主要物質(zhì)需求得到滿足后，又開始轉(zhuǎn)向休

閑娛樂等服務型消費以滿足更高層次的精神需求。

留A8：關(guān)0消費拈構(gòu)寰化觸勢

■服務占比■非耐用品占比?耐用品占比

日本消費市場逐漸由家庭轉(zhuǎn)為個人消費，簡約實用主義消費觀念盛行。

日本前期受美國消費主義文化輸出影響較大，且1960s的國民收入

倍增計劃使得中產(chǎn)階級快速擴大，消費呈現(xiàn)高端化、品牌化。但自

1990s房地產(chǎn)泡沫破滅使得資產(chǎn)負債表嚴重受損，而后隨著收入增長

停滯、國民高負擔、非正式雇傭制度及高度城市化后的人口老齡化等

因素導致中產(chǎn)階層進一步分化，中上層階級逐步固化難以躍遷，中低

收入群體加速惡化，消費主體逐漸由家庭轉(zhuǎn)為個人，服務型消費占比

呈提升趨勢，簡約質(zhì)樸、高性價比和實用主義的消費觀念逐漸盛行。

我國消費結(jié)構(gòu)有望漸進演變，化妝品仍屬于占比較低的可選消費品類。

參考美日發(fā)展路徑來看：我國與美國在國際產(chǎn)業(yè)鏈分工、東西方文化

背景等方面差異較大，與日本則在收入分配結(jié)構(gòu)、東亞文化屬性、消

費偏好等方面較為相似，均屬于高儲蓄率、低消費率國家。從大體的

消費支出結(jié)構(gòu)變化趨勢來看，我國也類似美日呈現(xiàn)出從基本的生活物

質(zhì)需求逐步轉(zhuǎn)向服務型消費，食品與衣著消費支出占比呈下降趨勢，

交通通信與文化娛樂消費支出占比呈上升趨勢。目前我國化妝品類零

售額在社零中的占比相對其他品類仍處于較低水平，大約為

0.7%-1%,在6月或11月等大促月占比可增至1.5%。

我國人口基數(shù)及消費市場龐大，消費結(jié)構(gòu)分層更為顯著。我國消費市

場龐大，收入差距、人口年齡、教育水平、城市分布等多重因素導致

不同階層在消費能力和內(nèi)容等方面存在顯著差異，進而形成消費分層

現(xiàn)象，難以用單純的升級或降級來概括，不同線級城市之間呈現(xiàn)的消

費特征各異。其中，一二線城市的居民收入水平、老齡化程度較高，

消費行為相對超前，向理性簡約回歸的趨勢更為顯著；三四線城市則

主要呈現(xiàn)出生存型消費得到滿足后向享受型的品質(zhì)消費轉(zhuǎn)變；五六線

及以下城市則受制于收入水平偏低、基礎(chǔ)設(shè)施有待完善等因素，整體

仍處于大眾消費階段，個性化消費意識未完全覺醒。中國消費市場仍

在多個品類呈現(xiàn)較強的品質(zhì)升級需求勢頭。在過去兩到三年中，雖然

有宏觀經(jīng)濟及外部擾動，中國消費者仍在多個品類呈現(xiàn)出較強的品質(zhì)

升級需求和為之支付溢價的意愿，其中，對于個護家清、護膚彩妝品

類的升級意愿在主要消費品類橫向?qū)Ρ戎刑幱谥猩嫌巍?/p>

1.2美妝景氣度復盤：零售環(huán)比回暖，市場整體呈現(xiàn)弱復蘇

圖表13:社零總額及化妝品類零售額當月同比（％）

-----中國:社會消費品零售總額:當月同比

中國：零售額:化妝品類：當月同比

2023年至今化妝品社零環(huán)比有所回暖。2022年由于物流受限等外部

因素造成短期波動，我國化妝品類零售額全年3936億元，同比下降

4.5%,而后至2023年1-5月化妝品類零售額累計1619億元，同增

9.7%,高于社零總額增速9.3%,口紅效應屬性進一步驗證。整體來

看，化妝品零售額呈穩(wěn)健增長但增速中樞有所回落，大促月占比有所

提升。2013-2022年間，化妝品類零售額CAGR約10.3%。

從主要消費板塊上半年漲跌幅表現(xiàn)橫向?qū)Ρ葋砜矗捍蠖嘞M板塊受到

節(jié)假日催化呈前高后低走勢。1-2月表現(xiàn)良好，3月以來表現(xiàn)欠佳，6

月有所回暖。年初至今，僅家電和紡服板塊實現(xiàn)上漲，累計漲幅分別

為9.9%/1.9%,美容護理板塊跌幅為-12.1%,表現(xiàn)相對居后。

根據(jù)青眼發(fā)布的《美妝消費趨勢報告》，2023年第一季度化妝品市

場規(guī)模約2221億元(yoy+7.95%),其中：1)線上渠道銷售額約

806億元，淘寶、京東、抖音平臺總GMV為1037億元(yoy+15.3%)；

2)線下渠道銷售額約1415億元，全國CS渠道銷售額約為566億

元，調(diào)研范圍內(nèi)10000余家CS門店銷售額為29億元(yoy+2.2%)。

預估第二季度化妝品市場規(guī)模約2327億元(yoy+8.4%),其中，線

上銷售額預估為977億元，線下銷售額預估為1350億元。從線上護

膚市場銷售額及均價表現(xiàn)來看，2023年1-5月淘系+抖音平臺累計

GMV為906億，同比增長3.1%,整體呈現(xiàn)弱增長態(tài)勢。從均價表

現(xiàn)來看，淘系及抖音平臺護膚均價2023年初以來呈下降趨勢，2023

年5月淘系/抖音均價分別為109/122元,同比23.9%/+13.8%。由

于Q1為消費淡季，商家以適當降價刺激消費需求，此外品牌在開年

換季推出新系列新單品的同時會對部分滯銷產(chǎn)品進行調(diào)價以清庫存。

醫(yī)美消費回補較為強勁，一季度線下客流環(huán)比三位數(shù)高增。我們認為

醫(yī)美作為高端美護需求貼合健康與美麗的消費發(fā)展主線，具備極強的

消費韌性與成長性，在消費整體環(huán)境復蘇的beta之中存在更強的反

彈機會。2023年以來線下消費的場景復蘇助力醫(yī)美積壓需求釋放與

兌現(xiàn)，參考更美APP數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2023年春節(jié)后醫(yī)美平臺多維度流量

數(shù)據(jù)實現(xiàn)強勁復蘇，其中私信量/全平臺下單量/全平臺驗單人數(shù)/全平

臺GMV分別環(huán)比增長226%/193%/318%/207%。其中私域業(yè)務增長

靚眼，轉(zhuǎn)診咨詢量/轉(zhuǎn)診到院核銷人數(shù)/轉(zhuǎn)診核銷GMV增長

362%/262%/381%-

困裊18:2023年春節(jié)后私域數(shù)據(jù)環(huán)比增幅

2023年春節(jié)后私域數(shù)據(jù)環(huán)比增幅

450%-I

381%

400%-362%

350%-

300%-262%

250%-

200%-

150%-

100%-

50%-

0%-

轉(zhuǎn)診咨詢量轉(zhuǎn)診到院核銷人數(shù)轉(zhuǎn)診核銷GMV

2.趨勢一：消費結(jié)構(gòu)K型分化，高端化與大眾化并行

短期內(nèi)的經(jīng)濟環(huán)境波動影響收入水平和增長性，進而影響階段性的消

費行為，長期的財富分配則影響階層流動性進而逐漸改變消費理念和

結(jié)構(gòu)。日本作家三浦展曾提出“第四消費時代”的概念，闡述了日本所

經(jīng)歷的四次消費變化，包括從物質(zhì)享受到精神追求、從私有主義到共

享社會的大趨勢。隨著我國所處消費時代的演進，消費預計將呈現(xiàn)K

型分化趨勢。K型分化即主打高端、差異化以及剛需、價低質(zhì)優(yōu)的產(chǎn)

品有望迎來較大發(fā)展機遇，而具備“偽豪華”與“輕奢侈”屬性的產(chǎn)品可

能面臨市場需求萎縮、競爭環(huán)境惡化的風險。

2.1化妝品消費力結(jié)構(gòu)性承壓，高性價比成為重點

化妝品消費市場在2023年一季度整體處于弱復蘇態(tài)勢，直播電商平

臺成為消費者重要購買渠道，可有效刺激消費需求，但仍存在大促流

量紅利消減、新興渠道競爭加劇等問題。對于美妝企業(yè)而言，在消費

力承壓的大環(huán)境下，在產(chǎn)品端打造護膚公式概念、與美容儀連帶銷售、

情緒和場景營銷等成為增長的重要手段。從不同價格區(qū)間的產(chǎn)品銷量

分布來看，護膚品類向中低端價格帶集中，彩妝品類兩極分化更為顯

著。1）護膚類目：2023年第一季度109元以下產(chǎn)品銷量占比合計

約66.2%,中低端定位的49-109元區(qū)間占比增幅較高，從28.0%增

至31.5%；2）彩妝類目：分化相對較為顯著，214元以上的高檔彩

妝和15元以下的高性價比商品銷量占比有所增加。

支出理性化趨勢下美妝消費力結(jié)構(gòu)性承壓，部分國貨以性價比優(yōu)勢獲

得亮眼表現(xiàn)。從2023年1-5月主要品牌在淘系和抖音平臺合計的銷

售表現(xiàn)來看：增速較高的主要為基數(shù)較小的國貨品牌，如韓束、hbn、

歐詩漫、谷雨、溪木源等品牌在淘系和抖音平臺1-5月累計的銷售體

量約為4-7億元，同比增速達40%-100%,其中主要為抖音平臺增速

貢獻較為亮眼；體量較大的品牌中，增速較穩(wěn)健的主要為珀萊雅、歐

萊雅、玉蘭油和自然堂，大多均屬于中低端價格帶；而高端和中高端

的產(chǎn)品表現(xiàn)則有所承壓，如雅詩蘭黛集團指出其高檔美容產(chǎn)品在中國

的增速低于預期，一季度集團業(yè)績優(yōu)異的拜爾斯道夫也表示旗下高端

品牌萊粕妮銷售額下降了12%o

從618大促主要品牌預售表現(xiàn)來看：據(jù)青眼情報統(tǒng)計，618預售期間

品牌表現(xiàn)有所分化，1）天貓:美容護膚/美體/精油類目CR20約63.9%,

TOP20中有4個國產(chǎn)品牌，總GMV占該類目的11.3%；彩妝/香水/

美妝工具類目CR20約78.3%,TOP20有6個國產(chǎn)品牌，總GMV

占該類目的15.2%。2）抖音：美妝品牌CR20約23.0%,仍以國貨

品牌為主，但海外大牌亦逐步增加布局力度。

2.2醫(yī)美消費多元化發(fā)展，熟齡及年輕用戶需求各異

醫(yī)美消費多元化發(fā)展，熟齡及年輕用戶需求各異。熟齡醫(yī)美消費人群

意愿穩(wěn)中有升，年輕醫(yī)美消費人群關(guān)注性價比并敢于嘗試新產(chǎn)品。根

據(jù)德勤《中國醫(yī)美行業(yè)2023年度洞悉報告》，醫(yī)美消費意愿整體較

穩(wěn)定，其中醫(yī)美年消費＞5萬人群和36-40歲人群的醫(yī)美消費意愿出

現(xiàn)較明顯的提升，并未過多受到外部環(huán)境影響。醫(yī)美消費需求持續(xù)多

元化發(fā)展，機構(gòu)和廠商不斷深入洞察挖掘，成為市場的重要增長點。

高端消費群體對于悅己類的消費持續(xù)性較強，據(jù)調(diào)查，高端消費人群

（即2022年在醫(yī)美支出超5萬元）中，超六成表示其2023年愿意

維持或增加在醫(yī)美方面的消費。40歲以上的醫(yī)美消費者中，62%表

示會在2023年繼續(xù)維持或增加醫(yī)美支出，且價格敏感度遠低于其他

年齡段。受益于醫(yī)美消費需求多元化，定價較高端但較長效的產(chǎn)品比

如少女針、天使針以及性價比較高的嗨體等均呈現(xiàn)良好增長趨勢。

圖A23：熟齡&年輕網(wǎng)共清^人3轉(zhuǎn)段

熟齡額人群年輕醫(yī)美人群

30歲以上30歲以下

平均家庭年收入50.6萬31.3萬

家庭年收入分布

平均醫(yī)美年消費金數(shù)3萬1.6萬

50%的熟齡醫(yī)美消費者年消費在1-5萬；

30歲以下醫(yī)美消費人群占比56%;

35歲以上醫(yī)美消費者的消費意愿不降反

70%的年輕醫(yī)美消費者年消費金額＜1萬；

增，其中23%年消費金額大于5萬；

醫(yī)美消費情況25歲以下人群中29%計劃在2023年增加

40歲以上的醫(yī)美消費者中，62%表示會在

醫(yī)美開支或嘗試更多項目，高于整體平均

2023年繼續(xù)維持或增加醫(yī)美支出，目價格

（23%）

敝感度遠低于其他年齡段.

就臺療效果滿意度的要求較高，更加看18更看重機構(gòu)的環(huán)境和體瞼，更加關(guān)注性價

機構(gòu)選擇醫(yī)生的專業(yè)度，同時對治療后的及時關(guān)懷比和折扣，89%的30歲以下人群愿意第一

跟進也有更高要求時間嘗試新好提

醫(yī)美消費結(jié)構(gòu)表現(xiàn)分化，低價引流產(chǎn)品與高端品并行。參考新氧醫(yī)美

產(chǎn)品評價體系，我們劃分注射品類價格帶為低價引流（1000元以下）、

中端品類（1000-3000元）、高端品類（3000元以上）。其中高端

價格帶產(chǎn)品運行穩(wěn)定，少女針、天使針、童顏針等三大再生針劑熱度

不減，終端價格仍相對平穩(wěn)。從玻尿酸單品類看，以水光為例的終端

消費呈現(xiàn)“K字”分布，瑞藍等高端水光復購與粘性較強，注射價格仍

維穩(wěn)，消費結(jié)構(gòu)分化之下，中端價格帶對應產(chǎn)品有所減少。低價格帶

引流產(chǎn)品不斷豐富，嗨體2.5ml、潤百顏黑金、術(shù)唯可三大玻尿酸產(chǎn)

品分別以8.5/8.3/7.6的人氣熱度位居大眾線的前三熱度，對應售后

評價總數(shù)超5000+次以上。

3.趨勢二：線下場景逐步復蘇，線上平臺呈現(xiàn)內(nèi)部分化

3.1醫(yī)美線下消費場景復蘇，客流逐漸回補

從渠道角度看，消費環(huán)境承壓致線下場景長期受損，但行業(yè)風險點已

逐步出清，客流與需求的回補帶動線下消費恢復性增長，分板塊看：

醫(yī)美客流強勢恢復帶動盈利能力修復。從賽道整體出發(fā)，分場景看，

注射/光電/整形等醫(yī)美服務需求強勁。以終端龍頭機構(gòu)商朗姿股份為

代表，2023年一季度醫(yī)美業(yè)務收入同增30.7%至4.59億元，帶動集

團整體收入同增21.3%至11.39億元，歸母凈利轉(zhuǎn)盈至0.62億元。

我們測算其中新設(shè)機構(gòu)單位成本與固定攤銷下降與客流爬坡帶動盈

利能力持續(xù)修復，次新機構(gòu)與成熟機構(gòu)凈利率水平有望恢復至

5%-10%o港股醫(yī)美服務商醫(yī)思健康顯著受益于訪港流量回升，自

2023年2月6日香港內(nèi)地之間通關(guān)限制接觸，赴港客流量爬升明顯，

周末可突破10萬人次，對比2019年恢復率已達50%。線下客流強

復蘇下公司于FY2023Hl實現(xiàn)營收18.93億港元(yoy+31.1%),

其中FY2023Q1與Q2銷售額同增17.4%/19.1%至8.57/9.55億港元。

高景氣度傳導與上游廠商出貨交叉驗證。終端醫(yī)美成長可與上游產(chǎn)品

供給放量進行交叉驗證，消費強需求向上傳導至醫(yī)療器械廠商。龍頭

針劑廠商愛美客2023Q1單季度實現(xiàn)營收6.3億元(yoy+46.3%),

環(huán)比增速達40.2%,我們測算其中嗨體系列(頸紋+水光+熊貓針)

與濡白天使放量表現(xiàn)強勁，出貨量增長可觀。華東醫(yī)藥旗下醫(yī)美業(yè)務

運營中心、全資子公司欣可麗美學依托核心再生產(chǎn)品伊妍仕持續(xù)拓展

注射填充市場，2023Q1醫(yī)美實現(xiàn)營收2.1億元，同比增長33.8%。

再生需求催化下，兩大再生新品終端優(yōu)異表現(xiàn)驅(qū)動廠商業(yè)績高增。

生美與植發(fā)等泛醫(yī)美服務寒冬已過，環(huán)比恢復明顯。從生美與植發(fā)等

泛醫(yī)美服務賽道看，行業(yè)準入門檻相對較低，競爭格局更為分散，在

經(jīng)濟與消費環(huán)境周期下行中中小型機構(gòu)易淘汰出清。今年以來生美與

植發(fā)龍頭機構(gòu)復蘇情況良好，持續(xù)占據(jù)行業(yè)相對優(yōu)勢，其中植發(fā)龍頭

雍禾醫(yī)療主動調(diào)整定價分級體系，以提升植發(fā)業(yè)務與養(yǎng)固業(yè)務聯(lián)動性

增強競爭壁壘與良性客戶沉淀與轉(zhuǎn)化。生美+醫(yī)美服務商美麗田園在

2023年1-5月期間的客流、客單價均實現(xiàn)穩(wěn)健增長，較2022年同期

呈雙位數(shù)增長，較2021年同期相比客戶到店消費額增長超20%。

2023Q1新增醫(yī)美企業(yè)約9000家，存續(xù)機構(gòu)數(shù)近10萬家。據(jù)企查查

數(shù)據(jù)顯示，當前我國現(xiàn)存醫(yī)美相關(guān)企業(yè)數(shù)已達9.78萬家，其中廣東、

山東、北京分別以1.21/0.94/0.66萬家的數(shù)量位居區(qū)域分布前三。近

十年間醫(yī)美新注冊企業(yè)數(shù)量不斷增加，其中2021年/2022年間新增

機構(gòu)數(shù)達2.85/3.34萬家，分別同增225.7%/17.3%。今年以來線下

經(jīng)營活力恢復與醫(yī)美需求強勁增長推動新一輪拓店潮，參考企查查數(shù)

據(jù)統(tǒng)計，2023年一季度我國新增醫(yī)美相關(guān)企業(yè)9103家，同比增長

33.53%,開店速度環(huán)比2022年明顯加速，行業(yè)景氣度走出低谷逐步

回升。

圖表26:2022年末醫(yī)療服務上市公司期末/新增機構(gòu)數(shù)（單位:家）

龍頭服務商拓店高增，加速占領(lǐng)終端市場。龍頭機構(gòu)韌性強勁，以內(nèi)

生+外延增長模式積蓄成長勢能加速搶占市場份額。其中朗姿股份

2022年新增成都晶膚醫(yī)美門診部，完成昆明韓辰的收購并表，旗下

深圳米蘭柏羽已于2023Q1完成開業(yè)并升級為綜合性醫(yī)院，當前機構(gòu)

數(shù)已有30家，我們測算2023年全年新增門店數(shù)達6家。美麗田園

于2022年新增41家門店（其中12家直營店，29家加盟店），同

時完成對19家生美，5家醫(yī)美和1家抗衰抗衰門店進行升級，我們

預計今年仍維持高速擴店計劃，有望新增門店29家。雍禾醫(yī)療植發(fā)

門店向低線城市下沉實現(xiàn)廣度覆蓋，在一線、新一線城市采取加密策

略探索“一城多店”深度布局，持續(xù)拓展史云遜門店，預計2023年全

國新增植發(fā)醫(yī)療機構(gòu)/史云遜門店數(shù)量分別達22家/10家，北京綜合

醫(yī)院預計于2023年年中完工，實現(xiàn)深度覆蓋。

3.2化妝品品牌加大布局線下，線上流量紅利趨緩下平臺表現(xiàn)持續(xù)分

化

線下化妝品消費自年初以來逐步回暖，為品牌和消費者產(chǎn)生鏈接的重

要途經(jīng)。據(jù)中國化妝品報道，線下化妝品零售的普遍性復蘇從3月下

旬開始，并充分體現(xiàn)在4月數(shù)據(jù)中。多個專柜、線下美妝集合店、美

妝品牌在4月的銷售額均出現(xiàn)了同比較高的增長。線下渠道的試妝、

試色、產(chǎn)品解說等服務為吸引消費者的重要手段，線下的布局、設(shè)計

也可以讓品牌更直觀地傳遞其品牌觀念。

美妝集合店：作為新興渠道對于年輕客群有較大吸引力，具備一定品

牌力的集合店在今年逐步開始重新擴張。如THECOLORIST調(diào)色師

門店已連續(xù)4個月實現(xiàn)同店同比2位數(shù)高增長，其中4月店均GMV

同增超46%。同時在武漢、柳州、石河子、鞍山等地均有新店開業(yè)。

KKV在4月實現(xiàn)同比37%的同店GMV增長，今年已經(jīng)在重慶、長

沙、無錫等地新開門店。WOWCOLOUR也有新店在今年開業(yè)。

CS渠道：傳統(tǒng)CS一度受到新興美妝集合店的沖擊，但具備硬實力

沉淀的頭部機構(gòu)仍表現(xiàn)出有韌性的抗風險能力，迎來業(yè)績回暖。據(jù)久

謙數(shù)據(jù)統(tǒng)計，屈臣氏、絲芙蘭等渠道在4月平均同店銷售額均有二位

數(shù)提升。屈臣氏最新規(guī)劃2023年計劃將開300家以上新店。止匕外，

據(jù)青眼調(diào)1萬+CS門店，2023Q1銷售額為28.89億元，同比上升

2.2%o

品牌專柜以及門店：據(jù)久謙中臺數(shù)據(jù)，多個化妝品牌同店銷售額均有

提升，大多同比增長超二位數(shù)。其中，蘭蔻、蘭芝、資生堂、歐詩漫、

SK-IL香奈兒（美妝）、倩碧、M.A.C等品牌的同比增長超過100%。

化妝品品牌陸續(xù)加大布局可提供穩(wěn)定利潤來源的線下渠道，分渠分品

及價格體系管控等為主要挑戰(zhàn)。據(jù)青眼統(tǒng)計，福瑞達生物、佩萊集團

等多家企業(yè)將線下寫入發(fā)展戰(zhàn)略中，花西子、潤百顏、頤蓮等在線上

活躍的美妝品牌均加速線下布局，主要通過單品牌店或者通過新零售、

美妝集合店，大多品牌采取兩種方式相結(jié)合。華熙生物：旗下品牌米

蒂爾于近期開啟線下動作，宣布入駐4000+家屈臣氏。潤百顏在入駐

美妝集合店同時還在華東、華北地區(qū)一線城市開設(shè)直營單品牌店；珀

萊雅：去年線上渠道占主營業(yè)務收入超90%,今年將是線下重啟元

年，將在日化渠道與在百貨渠道重點發(fā)力，已在2月入駐美妝集合店

WOWCOLOUR；福瑞達生物：擁有瓚爾博士、頤蓮等多個功效護膚

品牌，近期宣布將在今年全面發(fā)力線下，并提出首年打造共計3.5億

回款的線下市場規(guī)模，覆蓋線下2億消費者的目標；佩萊集團：現(xiàn)已

擁有20余個品牌，表示將在今年重倉線下，預計在2025年完成打

造70000個線下網(wǎng)點。

流量紅利趨緩下電商平臺競爭愈加激烈，新興社媒平臺對于傳統(tǒng)電商

平臺持續(xù)分流。根據(jù)《2022中國電商市場數(shù)據(jù)報告》，中國網(wǎng)絡零

售市場交易規(guī)模達137853億元，同比增速減緩至個位數(shù)+4.89%。

網(wǎng)絡零售用戶規(guī)模達8.45億人，占網(wǎng)民整體的79.2%。主要平臺中，

淘寶/天貓2023年第一季度GMV錄得中單位數(shù)下滑，2022年京東

GMV約3.48萬億元，同比增長5.6%,而抖音GMV同增約80%,

快手GMV達9012億元（yoy+32.5%）。隨著電商平臺生態(tài)持續(xù)進

化，呈現(xiàn)立體化綜合競爭趨勢，主要包括以下維度：1）規(guī)模范圍：

決定了用戶基數(shù)和商品豐富程度。如：平臺用戶不斷下沉、品類/商

品/服務數(shù)量不斷增加；2）平臺屬性：決定了用戶粘性。如：從單一

屬性的平臺升級為內(nèi)容化、社交化、電商化等融合平臺3）賦能能力：

決定了平臺吸附及變現(xiàn)能力。如：從單一廣告投放、轉(zhuǎn)化到提供直播

渠道、供應鏈扶持等賦能能力升級。

圉氐32：典型品黑騎點限時電商平臺的意義和價值

典型品類特點及對電商平臺的意義和價值

評估?標規(guī)橫大小品牌效應重復購買人群翎增長潛力

美容個護蜥最高高女性為主高除

服裝服飾大高高全人群較高奴

水果生鮮小低高全人群低大

數(shù)碼家電大一般低男性為主低一般

從主要線上平臺優(yōu)勢及品類特點來看：淘系覆蓋品類齊全且具備豐富

消費者畫像，生態(tài)之間協(xié)同賦能潛力較大；京東主要為自營+自建物

流打造在高售價/強時效性類目上的競爭優(yōu)勢；拼多多通過加碼數(shù)碼

電器實現(xiàn)規(guī)模的快速突破，并聚焦服飾、美妝個護品類，通過引進海

內(nèi)外品牌提升平臺形象。美妝具備品牌效應較高且復購率高，毛利和

增長潛力均較大的特點，為各電商平臺重點布局品類。

美妝品牌對于不同平臺的定位及策略也有所差異。目前淘寶天貓仍為

大多品牌的核心渠道，對于收入規(guī)模和利潤均具有重要意義，為推新

的重要渠道；抖音則由于具備流量紅利以及內(nèi)容屬性，為部分品牌的

重要增長發(fā)力點，在品牌推廣營銷和銷售等方面具有重要意義，自播

間的精細化運營成為改善渠道利潤率的重點；京東平臺則具備一定物

流優(yōu)勢，可滿足部分時效性需求較高的消費場景；其他平臺中，小紅

書由于美妝用戶密度較高成為品牌重要的宣傳營銷平臺，唯品會和拼

多多則為長尾貨品清庫存或向下沉市場滲透的主要發(fā)力渠道。

美妝市場在線上傳統(tǒng)電商平臺增速有所放緩，抖音等平臺持續(xù)分流。

據(jù)一面數(shù)據(jù)統(tǒng)計，線上主流電商平臺銷售額，2019-2022年整體護膚

市場增速分別71.0%/31.0%/27.1%/1.2%,增速有所放緩。據(jù)魔鏡數(shù)

據(jù)統(tǒng)計，2023年1-5月淘系+抖音平臺累計護膚GMV為906億，同

比增長3.1%,其中淘系平臺護膚GMV604億元(yoy-11%),抖音

平臺護膚GMV302億元(yoy+50.6%),占比淘系約一半。

據(jù)青眼情報統(tǒng)計，從2023年618大促主要平臺表現(xiàn)來看，天貓大盤

平穩(wěn)，抖音仍有所分流。

1)天貓(5月26日-5月30日):美妝GMV約85.87億元(yoy+0.03%),

產(chǎn)品均價為357元(yoy+1.81%)。其中美容護膚/美體/精油類目

GMV約73.71億元(yoy-3.63%),產(chǎn)品均價為385元(yoy+0.61%；

彩妝/香水/美妝工具類目GMV約12.16億元(yoy+29.98%),產(chǎn)品

均價為249元(yoy+18.87%)。

2)抖音(5月25日-5月30日)：美妝預售GMV約30.21億元

(yoy+60.3%),產(chǎn)品均價為75.8元。其中美容護膚類目GMV約

19.68億元(yoy+47.2%),均價為82.4元；彩妝香水類目GMV為

7.2億元(yoy+65.7%),均價為46.3元。美容個護儀器類目GMV

為3.03億元(yoy+195.3%),均價為2144.5元。

3)京東(618開門紅4小時20:00-24:00)：京東美妝1000家品牌

同增超100%,蘭蔻、歐萊雅、珀萊雅、赫蓮娜、YSL等大牌表現(xiàn)亮

眼，止匕外，部分新銳國貨品牌增長態(tài)勢強勁，HBN、夸迪、瓚爾博士、

肌活、溪木源等超800個新銳及產(chǎn)業(yè)帶品牌同增超100%。店鋪熱銷

榜位居前三的分別是絲芙蘭、歐萊雅、珀萊雅。

從淘系/抖音平臺的主要細分品類表現(xiàn)來看，面護套裝/精華/乳液面霜

/面膜仍為平臺的核心品類，淘系平臺大多品類增長承壓，抖音平臺

中低客單品類增速較高。淘系：據(jù)魔鏡市場統(tǒng)計,細分品類占比方面，

面護套裝〉精華〉乳液面霜〉面膜，2023年1-5月在護膚類目占比

分別為22.2%/14.0%/12.7%/10.5%,大多品類增長承壓，同比下降

10%-20%-抖音：據(jù)魔鏡市場統(tǒng)計，細分品類占比方面，乳液面霜

＞面膜＞面護套裝〉精華，2023年1-5月在護膚類目占比分別為

19.1%/17.7%/15.0%/12.9%,其中，面膜/防曬/化妝水等較低客單品

類增速較高，同增約50%-80%。

圖《37：海系/異*平臺主要時凡細分品類轉(zhuǎn)售聯(lián)及增逵情次〈憶匯.%）

海系/排音平臺主要護膚細分品類俏售額及增速慵況（億元.%）

海系科音

2021年20222023年1-5月2022年20234訃5月

GMVyoyGMVGMVyoyGMVGMVyoy

面護套裝59311.5%479-19.2%134-118%964530.5%

精華33911.9%337-0.4%84-17.7%964123.6%

面BI289?8.1%253-12.5%64-17.0%11053782%

乳液/面用26313.4%25338%7734%1315855.1%

眼部護理12527%105-15.7%28-19.8%532644.9%

［化妝水原聯(lián)水

1156.1%98?14.7%29-16.8%341759.6%

防曬10221.3%91-10.4%3667%211778.3%

4.趨勢三：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)推新，縱向迭代延長生命周期

4.1醫(yī)美管線：膠原蛋白、能量源醫(yī)美與體重管理的新風口

品類創(chuàng)新與管線迭代推動行業(yè)持續(xù)成長。醫(yī)美由上游醫(yī)療器械產(chǎn)品與

服務的供給創(chuàng)造需求，以品類的豐富與創(chuàng)新持續(xù)維系成長生命力。輕

醫(yī)美以低風險、可逆性、漸進式等特點已居于行業(yè)主流，對于產(chǎn)品創(chuàng)

新與迭代的要求較高，在材料、適應癥、體驗度等方面均不斷升級。

分賽道看，注射類產(chǎn)品迭代規(guī)律由點向面，逐漸拓展豐富適應癥，在

填充介質(zhì)上由單一品類走向新興材料與復配溶液。光電設(shè)備由淺入深,

由弱至強，在能量源上從激光/脈沖光等低頻能量逐步發(fā)展至射頻、

超聲等深度能量，從皮膚淺層治療漸入深層提拉抗衰。

管線趨勢一：由面部走向身體，減重市場的新機遇。由于生活標準改

善與極度缺乏身體鍛煉等原因，我國肥胖人口迅速增長，據(jù)

Frost&Sullivan數(shù)據(jù)測算，2021年我國肥胖人數(shù)已達2.3億,預計

2026年將增長至2.83億(2021-2026CAGR=4.23%),2030年可

達3.29億(2026-2030CAGR=3.84%)。龐大的肥胖人群與減重需

求支撐下，美護發(fā)展方向由面部走向身體管理，減重產(chǎn)品市場具備極

大增長動能。參考愛美客港股招股書數(shù)據(jù)，2021年我國體重管理產(chǎn)

品市場規(guī)模為21億元，預計2026年可達111億元，期間CAGR為

39%,其中溶脂針類產(chǎn)品規(guī)模達12.2億元。

溶脂針：定位精準，局部溶脂。溶脂針通過將去氧膽酸和磷脂酰膽堿

等有效溶脂成分注射至皮下特定部位，溶解脂肪細胞膜后將脂肪細胞

分解成微小脂肪酸，并通過代謝系統(tǒng)排出體外，減少局部脂肪堆積實

現(xiàn)塑形管理。其中去氧膽酸對脂肪細胞破壞清除效果更為直接，并且

靶向性更強，與蛋白質(zhì)結(jié)合后會失去對包膜的溶解作用，可保護皮膚

和肌肉細胞。目前僅有艾爾建旗下Kybella去氧膽酸溶脂針為唯一獲

得美國FDA許可的局部注射下頜局部脂肪增多的注射溶脂藥物。

GLP-1激動劑：引領(lǐng)全維度減重新風向。GLP-1受體激動劑此前為

糖尿病治療藥物，通過促進胰島素分泌，抑制胰高糖素分泌從而降低

血糖。且GLP-1同時具備延緩胃排空和抑制下丘腦攝食中樞的作用，

適應癥得以逐步拓寬至超重人群減重管理。利拉魯肽、司美格魯肽為

主流兩款GLP-1受體激動劑類降糖藥，分別于2014年和2021年被

FDA批準用于體重管理。參考2023年版《ADA糖尿病診療標準》

與JAMA相關(guān)研究，較利拉魯肽對照組，司美格魯肽在實驗組體重

減輕功效顯著提升，在心血管代謝方面的綜合獲益較高，可顯著改善

患者血壓血脂等多項指標。

圖氐41：利拉魯肽和司美格魯肽68周減重效果對比

SMMgM4t.l40?(?*II!)lUfbMt10.(11

在研管線儲備豐富，有望填補國內(nèi)減重產(chǎn)品合規(guī)空白。體重管理賽道

空間廣闊，各大藥企與醫(yī)美廠商相繼儲備豐富管線。1)溶脂針賽道：

當前國內(nèi)暫無合規(guī)溶脂針注射產(chǎn)品，三大廠商已布局管線研發(fā)，南京

邁諾威已在國內(nèi)啟動用于治療須下脂肪堆積的去氧膽酸注射液III期

臨床試驗，復銳醫(yī)療科技旗下RZL012溶脂針采用NCE有效成分,

較傳統(tǒng)溶脂成分更具靶向性，目前已處于美國叱期臨床試驗階段，

未來有望于國內(nèi)引進上市。2)GLP-1激動劑賽道：華東醫(yī)藥已實現(xiàn)

領(lǐng)跑，用于糖尿病治療的利拉魯肽注射液已于2023年3月在國內(nèi)上

市，減重適應癥于2022年7月開始受理，旗下司美格魯肽注射液也

已完成國內(nèi)I期臨床試驗。愛美客、復星醫(yī)藥、四環(huán)醫(yī)藥均積極著手

利拉魯肽/司美格魯肽管線研發(fā)。

管線趨勢二：能量源醫(yī)美由淺入深，由點向面。至2021年全球能量

源醫(yī)美器械銷售額已達43.8億美元，行業(yè)規(guī)模在新品迭代與創(chuàng)新下

仍維持可觀增長。光電產(chǎn)品迭代遵循由淺入深的規(guī)律，由激光、強脈

沖光等淺層能量源設(shè)備逐步向射頻、超聲等深層能量源發(fā)展。主流光

電能量穿透效果與能量強度呈現(xiàn)超聲波〉射頻〉強脈沖光/激光。能量

形式作用于表皮可達到消炎抗菌、祛痘、祛斑和美白的作用；作用真

皮層可達到緊致、除皺、刺激再生等目的；作用皮下脂肪層可達到減

脂瘦身的目的，而作用于SMAS筋膜層則可刺激膠原蛋白再生，實

現(xiàn)抗衰。終端產(chǎn)品以熱瑪吉、超聲炮、Fotona4D,熱拉提等為代表，

通過高強度能量觸達深層皮膚，刺激膠原蛋白再生實現(xiàn)緊致抗衰等功

效。

單品迭代升級，創(chuàng)新全身美麗體驗。從同一技術(shù)演進來看，產(chǎn)品迭代

與舒適度升級也為單品發(fā)展規(guī)律。以復銳旗下Harmony系列為例，

同一產(chǎn)品每6-7年實現(xiàn)系列全新升級與優(yōu)化，當前最新產(chǎn)品DPL黑

金超光子配備19個應用端口，其中最新款手具ClearskinPro每脈沖

可產(chǎn)生高達3000mJ的能量，非剝脫性的餌玻璃1540nm激光能深

入皮膚破壞座瘡丙酸桿菌，在保持表皮完整的同時減少皮脂分泌。

In-motion速滑技術(shù)與四檔溫度調(diào)節(jié)專利優(yōu)化治療過程中的皮膚舒適

感，可實現(xiàn)無痛嫩膚；并且In-motion速滑技術(shù)極大提高治療效率，

可實現(xiàn)光子嫩膚全身治療。

強強集結(jié)，光電跨品類聯(lián)合治療興起。從品類矩陣看，終端的治療服

務由單一能量源走向“射超結(jié)合”、“熱超結(jié)合”等光電聯(lián)合治療，例如

部分機構(gòu)針對面部松弛衰老的求美者，推出強效抗衰套餐，包括熱瑪

吉全面部和超聲炮全模式等兩種以上抗衰治療。同時針對求美者多元

化美容需求，將注射類項目與光電類項目結(jié)合，例如皮秒激光+交聯(lián)

玻尿酸注射，M22超光子+嗨體水光等光電+注射療法，結(jié)合優(yōu)質(zhì)輕

醫(yī)美管線實現(xiàn)1+1>2的美護效果。管線趨勢三：自然美學引導下，

膠原蛋白的新藍海。注射填充主流品類長期為玻尿酸制劑所占據(jù)，

2021年少女針、童顏針、天使針三款再生新品獲批與重組膠原蛋白

技術(shù)進步標志自然美學引導下膠原蛋白類產(chǎn)品的風口再起。對比傳統(tǒng)

玻尿酸，膠原蛋白注射劑的優(yōu)勢體現(xiàn)在乳白色柔軟質(zhì)地可用于軟性部

位的膚色調(diào)和，以及美白淡化眼圈的作用，且不易出現(xiàn)丁達爾現(xiàn)象與

親水腫脹癥；再生針劑則兼具即時填充與長效再生效果，更適宜骨性

部位填充，以漸進式美化與高性價比媲美大分子玻尿酸在填充領(lǐng)域的

優(yōu)勢。分路徑看，膠原蛋白行業(yè)的趨勢演化呈兩大分支：

基因技術(shù)進步與量產(chǎn)成本下行，重組膠原蛋白漸上風口。過去受填充

場景有限、原料成本高昂、注射難度較大等限制，傳統(tǒng)膠原蛋白類針

劑在安全性、持久性與定價方面有所桎梏。近年以來，重組技術(shù)的成

熟發(fā)展與巨子生物、創(chuàng)健醫(yī)療、錦波生物、聚源生物等幾大重組膠原

蛋白廠商的產(chǎn)能釋放下，膠原蛋白行業(yè)再度開啟新風口。參考巨子生

物招股書與弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)測算，2023年我國膠原蛋白產(chǎn)品市

場規(guī)模有望達540億元，其中重組膠原蛋白與動物源膠原蛋白各占

270億元,預計至2027年膠原蛋白產(chǎn)品市場規(guī)模提升至1740億元，

期間CAGR達34.0%,其中重組膠原蛋白滲透率達62.3%。在醫(yī)美

肌膚煥活領(lǐng)域中，2023年膠原蛋白產(chǎn)品市場規(guī)模達65億元，預計至

2027年有望提升至137億元，期間CAGR達20.5%,其中重組膠原

蛋白滲透率提升至9.7%。

圖表47:中國肌膚煥活應用市場規(guī)模（單位:十億元）

膠原蛋白透明質(zhì)酸

膠原蛋白合規(guī)產(chǎn)品有限，精準卡位眼周填抗衰與水光市場。膠原蛋白

注射劑具有美白、抗衰、保濕、補充養(yǎng)分等功效，可在全面部注射實

現(xiàn)皮膚彈性及含水量提升、美白抗炎等功效，其中添加交聯(lián)劑的膠原

蛋白注射劑具有一定支撐力，可用于軟組織填充。當前我國醫(yī)美市場

僅有4家公司旗下的5款膠原蛋白產(chǎn)品獲國家藥監(jiān)局HI類批證，合

規(guī)產(chǎn)品高度有限。主要獲批注射劑為臺灣雙美生物旗下三款I(lǐng)型豬膠

原蛋白注射劑膚麗美、膚柔美、膚萊美，應用于改善組織老化和黑眼

圈，以及面部輪廓修飾。長春博泰旗下弗繩為牛膠原蛋白，相比豬皮

膠原質(zhì)地更為致密均勻，可通過補充膠原蛋白提升人體真皮層厚度與

張力，以改善皮膚松弛、暗沉、皺紋等問題。以薇旖美為代表的重組

人源化膠原蛋白具備極強生物相容性與修復特性，可用為膠原水光進

行皮膚深度滋養(yǎng)。

再生時代的新紀元，存量替代與增量需求雙驅(qū)動。合規(guī)化發(fā)展與產(chǎn)品

供給持續(xù)豐富孕育新品類成長機會，自2021年以來再生類產(chǎn)品引領(lǐng)

注射類市場發(fā)展新方向，以即刻填充+漸進式美麗的效果在終端備受

歡迎，其濃度與形態(tài)的不同配方可替代部分玻尿酸注射市場，比較大

分子玻尿酸在填充領(lǐng)域中更具競爭優(yōu)勢。再生元年以來，天使針、少

女針、童顏針等多款產(chǎn)品陸續(xù)獲批，終端品類的持續(xù)豐富由供給創(chuàng)造

需求，可進一步推動市場擴容。據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)測算，2022

年合規(guī)再生針劑出貨口徑同比增速高達300%+,預期至2025年出貨

規(guī)模有望近15億元，在2021年-2026年/2026年-至2030年的復合

增長率分別達74.9/19.9%o

“即刻填充+漸進美麗”備受追捧，爆品起量放大填充市場優(yōu)勢。再生

爆品少女針、天使針分別以PCL/PLLA微球引發(fā)人體排異反應誘導

成纖維細胞再生膠原蛋白，上市以來通過牌照授權(quán)制度為合規(guī)機構(gòu)與

醫(yī)生認證，加強B2B2c聯(lián)動推廣，入駐美萊、藝星、伊美爾等大型

醫(yī)美連鎖機構(gòu)。參考華東醫(yī)藥公告旗下全資子公司欣可麗美學

2023Q1醫(yī)美實現(xiàn)營收2.1億元，同比增長33.8%。依據(jù)愛美客2022

年報凝膠類產(chǎn)品收入占比，我們測算2022年濡白天使針單品收入超

3億元，出貨量近10萬支，預計2023年出貨量有望實現(xiàn)翻倍增長至

20萬支以上。長春圣博瑪旗下童顏針艾維嵐差異化定位全面部與淺

層填充，入駐米蘭柏羽等高端輕醫(yī)美機構(gòu)，價格管控優(yōu)秀并受益于稀

缺競爭格局。

4.2化妝品：聚焦核心功效賽道競爭加劇，熱門概念及成分持續(xù)創(chuàng)新

在產(chǎn)品有效和安全的核心需求下，美妝消費者對于細分功效的訴求具

備多樣性，且其護膚知識體系的專業(yè)化程度不斷進階，化妝品在產(chǎn)品

的品類、功效、成分等多方面具備較強的創(chuàng)新性，為品牌商推新提供

多維發(fā)力點。

從2023Q1美妝個護細分品類表現(xiàn)來看：根據(jù)魔鏡市場情報，細分品

類增速方面，淘系平臺美妝個護賽道整體在2023Q1表現(xiàn)欠佳，多數(shù)

細分類目為負增長，僅頭發(fā)清潔、面部美容工具和紙品/濕巾三個類

目實現(xiàn)正增長，其中頭發(fā)清潔部分的增長高達162%；銷售額方面,

前三名面部護理套套裝、面部精華、乳液/面霜均屬于護膚類目，2023

年Q1面部護理套裝GMV達87億元，為第一大細分品類。

從2023Q1熱門產(chǎn)品來看：美容儀器為高增長潛力賽道，紅光面膜儀

在2023Q1增速高達798.3%,行業(yè)內(nèi)也進行了冰射頻新技術(shù)迭代。

整體來看，追求健康、科學美容、整體性皮膚健康為當下主要趨勢，

抗老領(lǐng)域新興溫和成分補骨脂酚2023Q1同比增速超191%,植物泡

泡染發(fā)劑增速達80.1%,身體素顏霜中多添加養(yǎng)膚成分，增速同比達

151%,發(fā)型神器玉米夾滿足當下追求高顱頂、高發(fā)量的需求，增速

達到311%。

困於54：2023Q1溝系美秋小護本道TOP10類目GMV人增遺

■容個產(chǎn)行業(yè)相關(guān)■含■窗■通及杜交聲■?透氣海?

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隨著消費者護膚需求不斷進階，對修護/美白/抗衰老功效的關(guān)注度顯

著提升。根據(jù)美麗修行大數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2022年在各功效宣稱的護膚品

中，保濕、滋潤和修護占據(jù)消費者關(guān)注度前三位，對美白祛斑、抗皺

和修護舒緩的關(guān)注度同比顯著提升。

各功效對應的熱門成分各異，為產(chǎn)品創(chuàng)新提供支撐點。從熱門成分來

看，具有抗衰、美白祛斑、舒緩修護的功效成分更多受到消費者關(guān)注

和認知。抗衰老成分中，透明質(zhì)酸、維生素E類及多肽類使用率領(lǐng)

先，且多肽類增長趨勢良好。美白成分中，傳統(tǒng)的煙酰胺仍位列使用

率榜首，但同比有所下降，新興的植物美白成分則快速增長，如牡丹

根皮、母菊花等。敏感肌人群則有所分化，油敏肌更關(guān)注控油/祛痘

成分，干敏肌更關(guān)保濕/抗衰成分。

美妝熱門概念持續(xù)創(chuàng)新，反映消費者日益增長的健康護膚需求。在“成

分黨”和“抗老抗氧”兩大護膚熱點的加持下，“早C晚A”一度成為護膚

熱門概念，但該方式主要成分為高濃度的VA醇、VA醛，對于敏感

肌使用有一定限制。在“敏感肌+抗衰老”功效的需求下，遵循“日間防

御+夜間修護”的“早P晚R”成為承接“早C晚A”的新興熱門護膚概念,

其配方更溫和適合敏感肌，用麥角硫因、蝦青素、植物多酚、白藜蘆

醇等代替VC起到抗氧化作用，用玻色因、補骨脂酚、勝肽等代替

VA起到修復作用。在小紅書等社交平臺上引發(fā)較高熱度討論，反映

消費者日益增長的健康護膚需求。

整體而言，在美妝行業(yè)增速中樞趨穩(wěn)以及消費者心智趨于理性化和專

業(yè)化的大背景下，品牌商業(yè)績增長的穩(wěn)健性核心更多來自于自身優(yōu)勢

的持續(xù)積淀。核心觀測主線包括：

1）研發(fā)布局為長期優(yōu)質(zhì)增長基礎(chǔ)，品牌科研投入紅利有望逐漸顯現(xiàn)。

美妝用戶消費支出逐漸理性化并在護膚專業(yè)性方面逐漸提升，從原來

的關(guān)注成分進階到關(guān)注不同成分的科學配比和復合協(xié)同，成分原料和

技術(shù)更迭是品牌累積品牌溢價的基礎(chǔ)。主要頭部化妝品企業(yè)逐步加大

自主研發(fā)投入，以獨家研發(fā)體系來建立差異化競爭力，圍繞核心活性

成分與主打功效開展品類和產(chǎn)品的系列延伸成為重要策略，首席科學

家、研發(fā)中心、自有原料、專利技術(shù)、引入全球名企研發(fā)背景人才等

已逐漸成為頭部美妝企業(yè)的標配。如巨子生物憑借在重組膠原蛋白領(lǐng)

域的研發(fā)優(yōu)勢，賦能旗下可復美等品牌實現(xiàn)亮眼增長。

2）產(chǎn)品推新為商業(yè)化落地發(fā)力點，大單品打造及品類系列化延展為

重要發(fā)展路徑。由于單品類市場容量有限，品牌對于品類布局需較為

全面，較好的發(fā)展路徑為首先通過精華、眼霜、面霜等高勢能高毛利

品類打造核心大單品，夯實品牌的消費者心智，并逐漸延伸至面膜、

水乳等大體量品類進行放量，實現(xiàn)系列化延展，并對于不同系列進行

差異化定位，擴大對于用戶細分需求的覆蓋，如珀萊雅通過紅寶石/

雙抗/源力/美白等系列的布局均通過精華大單品為切入口，不斷進行

細分品類拓展，實現(xiàn)業(yè)績穩(wěn)健增長。

3）打造用戶需求洞察及市場反應能力，熱門護膚成分及概念有助于

產(chǎn)品放大銷量。由于美妝市場具備較強的創(chuàng)新性，且美妝用戶的消費

需求在持續(xù)細分進階，品牌需對消費者需求和市場熱門概念、熱門成

分等趨勢有較強的洞察和把握能力。如可復美、丸美等品牌通過膠原

蛋白熱門賽道實現(xiàn)亮眼增長，瓚爾博士則通過微生態(tài)護膚概念逐漸培

育用戶認知，有望穩(wěn)步擴大市場份額。

4）構(gòu)建多品牌矩陣，積累集團化運營能力打造長期成長空間。由于

美妝市場仍為充分競爭市場，單品牌體量具有上限，因此對于企業(yè)而

言搭建差異化定位的品牌矩陣為打開中長期成長空間的重要路徑。如

珀萊雅公司旗下除護膚主品牌珀萊雅之外，打造子品牌彩棠

/Off&Relax分布主打彩妝/洗護賽道，并持續(xù)打磨提升大中臺賦能的

集團化運營能力，多個品牌有望共同發(fā)力貢獻良好業(yè)績增長。

5.投資分析

5.1板塊概覽：估值高位回落，已近歷史中位水平

估值高位回落，已近歷史中位水平。復盤板塊歷史估值，以市盈率

PE（TTM,整體法，剔除負值）為估值指標，美護板塊自2023年以來調(diào)

整幅度較大，其中化妝品、醫(yī)美板塊截止6月7日綜合PE估值水平

分別為43.9/33.1倍，均處于歷史中位水平。結(jié)合行業(yè)景氣度有望持

續(xù)回暖，配置價值逐步突顯。分環(huán)節(jié)來看，化妝品板塊：品牌商/代

運營/原料代工商目前PE估值水平分別為45.9/52.3/28.7倍，其中品

牌商處于歷史中位水平，代運營處于歷史偏高位水平，原料代工商處

于歷史偏低位水平。醫(yī)美板塊：上游針劑廠商/下游終端機構(gòu)目前PE

估值水平分別為44.8/74.5倍，其中上游針劑廠商估值已回落至歷史

中位水平，下游終端機構(gòu)雖有大幅調(diào)整，但受業(yè)績回暖爬坡影響，處

于中偏高水平。

圖裝61:化妝品細分板塊估值情況（PE-TTM-整體法、制除負值）

美護消費仍具備較強韌性，但在短期內(nèi)需求疲軟、渠道紅利消失的行

業(yè)下行階段，板塊經(jīng)營表現(xiàn)出現(xiàn)分化。隨著監(jiān)管層面不斷規(guī)范引導行

業(yè)正規(guī)發(fā)展、良性競爭，優(yōu)質(zhì)龍頭在合規(guī)經(jīng)營、抗風險能力等方面的

優(yōu)勢逐步突顯，后續(xù)有望持續(xù)通過能力圈升級以及客戶認可度積累提

升市場份額，貢獻優(yōu)異業(yè)績增速。

醫(yī)美板塊：關(guān)注高端可選強勢反彈，把握Beta復蘇中的龍頭機遇。

2023Q1以來線下消費場景復蘇良好，客流回補強勁有助于釋放長期

積壓的消費需求，短期業(yè)績強勁回補中終端機構(gòu)有望在低基數(shù)基礎(chǔ)上

實現(xiàn)業(yè)績高增。長期趨勢中，顏值經(jīng)濟發(fā)展與高端可選需求升級仍為

成長主題，我們繼續(xù)看好兼具研產(chǎn)壁壘的醫(yī)美上游醫(yī)療器械龍頭，強

研產(chǎn)實力與渠道營銷力有望最大化新品類與新材料的成長性。

化妝品板塊：隨著行業(yè)逐步轉(zhuǎn)向優(yōu)質(zhì)發(fā)展，品牌商環(huán)節(jié)整體表現(xiàn)穩(wěn)健

但有所分化，由于消費者護膚知識體系提升，功效護膚賽道表現(xiàn)預計

仍將更優(yōu)，渠道端抖音為必爭的紅利賽道。優(yōu)質(zhì)龍頭有望通過研發(fā)投

入加碼以支撐產(chǎn)品矩陣更新迭代，并疊加多平臺精細化運營能力提升,

穩(wěn)步打造多品牌矩陣，從而在業(yè)績端實現(xiàn)良好增長。

5.2重點公司分析

愛美客：濡白天使持續(xù)放量，多元關(guān)管線延續(xù)高增。

醫(yī)美上游針劑龍頭，再生品類+嗨體系列延續(xù)高增。愛美客憑借嗨體

系列占據(jù)注射品類優(yōu)勢地位，全年發(fā)力主線持續(xù)依托1）濡白天使:

定位高端再生市場，主打骨性部位填充與漸進式美麗，積極優(yōu)化銷售

與渠道策略，參考新氧終端評價位居競品前列。我們預計2023年天

使針全年出貨量有望超20萬支，收入體量超6億元。2）嗨體系列：

1.5頸紋產(chǎn)品已占據(jù)頸紋市場先發(fā)優(yōu)勢，