析激光雷達作為智能化核心傳感器，受到資本市場關注。國內尚無整機廠上市，美股已有公司陸續掛牌。我們選取美股上市時間較早的五家激光雷達公司，其中Velodyne成立于1983年，其他四家成立于2012-2017年間。在技術路線上每家廠商各有不同，Velodyne主要生產傳統機線，而Ouster專注純固態技術路徑。從財務數據來看，各家公司歸母凈利潤均未走正，營業收入有較大差距。Velodyne從市值方面來看，五家公司市值均有較大波動，截至2022年4月30日收盤，Luminar市值領先，約43.2億美元，其他四家公司市值均在10億美元以下。圖1:美股激光雷達公司概覽1033一世最款市律(億美)1550n+城-行業整體營收呈現增長態勢，Velodyne壓力較大。隨著下游應用的興起，激光雷達的使用場景在拓寬，應用數量在擴大，帶動行業整體營收規模增長。以美元對人民幣匯率6.4計算，2021年全年，Luminar營收2.04億人民幣，同比增長124%;Ouster營收2.1億人民幣，一股"Velodyne營收3.95億人民幣，同比下滑37%。營收端力的變化。期階段。從各家公司最新公布的2021年度數據來看，無一盈利，虧損最多的Luminar凈虧損超過15億元人民幣，最少的Ouster也凈虧損接近6億人民幣。盈利能力不穩定，融資是現金來源。全行業看，Aeva數據時間較短，可參考性不強，其他公司中僅Ouster實現正毛利率，2021年Ouster毛利率27%,Luminar毛利率為-44%;經營性現金流普遍為負，需要持續融資維持企業正常經營。費用率高企，研發、管理、銷售均為大額開支。考慮到營收體量不大，行業早期需投入大量研發，各公司研發費用率普遍超過100%,管理費用率與研發費用率相當；銷售費用率略低，但也普遍在50%以上。綜合來看，Luminar、Ouster控制費用支出的能力較強。2020年，海外激光雷達公司陸續登陸美股上市，引發資本關注。2020年底、2021年初，行業迎來首次高光時巔峰市值超過100億美元，階段累計升幅超300%,其余激光雷達廠商也收獲不俗的市值增長。復盤此輪行情，我1)此輪行情為多家激光雷達公司上市、部分廠商宣布合作等利好、大背景下港美市場投資火熱等多重要素共同推動；2)激光雷達為新生事物，市場認知時間不足、深度不夠，投資人易陷入過度樂觀情緒。且由于行業尚未大規模上車認證，盈利無法支撐，美股各公司隨后進入漫長調整期。基于美股激光雷達的業績、經營情況、股價表現，我們從長短期市場需求、技術路線、乘用車定點、產業鏈、估值等多維度進行海內外對標和探討。2.1.激光雷達高估值背后的需求剛性探測目標的位置、速度等特征量的雷達系統。激光雷達的工作原理是發射激光束，通過測量激光在物體表面反射而返回測量出環境中大量不同的激光反射點，從而創建出完整的3D點云模型。激光雷達一般主要由發射系統、接收系統和信息處理等部分組成，核心部件主要有發射光學鏡頭、光束控制器、激光器、激勵源、接收光學鏡頭、光學二極管、放大器、探測器和控制硬件等。圖11:激光雷達工作原理激光雷達核心關注探測距離、視場角范圍、角分辨率、測距精度等指標。激光雷達測遠能力越強，最遠探測距離越高代表測量的隨機誤差越小。激光雷達的本質是提供安全冗余，作為傳感器具備需求剛性。激光雷達與其他車載傳感器對比，綜合性能更優，在光照適應度、探測精度、可靠度等方面具有顯著優勢。毫米達上車顯著增強了感知系統的冗余性，提高車輛的安全性。在成本方面，激光雷達的成本顯著高于其他車載傳感器，隨著激光雷達的成本下降，激光雷達的安全優勢將愈發凸顯。方案的代表，通過自主研發的神經網絡系統，將攝像頭收集到的大量數據進行處理，實現環境監測。相比之下，新勢力對激光雷達抱有期望。以小鵬P5為例，感知系統中融入激光雷達，輔以毫米波雷達與攝像頭，擁有強大的感知能力，是攝像頭各有優劣，其他廠商也大多選擇了多傳感器融合。維分辨能力，在測量距離信息上更有優勢，彌補了攝像頭響應速度慢、視場角有限、無法測距等缺陷，在惡劣天氣或是同時，"重感知，輕計算"的激光雷達方案能夠降低攝像頭對為出彩。毫米波雷達的檢測分辨率低，可獲取的信息量少，無法準確地識別如指示牌、行人這一類目標，也難以獲取高度信息，對橫向目標敏感度低。激光雷達則在識別障礙物方面更準確，也可獲取空間的深度信息，提供的信息精度高。圖15:激光雷達相較攝像頭的優勢攝像頭-攝像頭-強光攝像頭-雨天激光雷達+攝像頭頭條@未來智庫圖16:激光雷達相較毫米波雷達的優勢毫米波雷達-缺乏高度信息毫米波雷達-缺乏高度信息無米波雷達-圖像模糊，識別行激光雷達+境米波雷達頭條@未來智庫市場預期。對于需求端短期的驗證，重點需要關注2022年開2.2.2022上車元年，2023或迎放量2022年智能化進展顯著,多家汽車企業逐步入局激光雷達市場。自2017年奧迪推出市場上第一款搭載激光雷達的汽車后，全球各大汽車廠商紛紛入局激光雷達市場。以小鵬汽車為例，自2018年以來小鵬以G系列和P系列為主打系列推出了4款主要車型(G3、P7、P5、G9)和幾款附加車型(P7鵬列主打家用轎車。在智能化方面，2018年交付的G3和2020年交付的P7在智能駕駛上走純視覺路線，以發展攝像頭為重點，并在數量上從G3的5顆攝像頭增加至P7的14顆。自2021年交付的P5開始，小鵬入局激光雷達市場，搭配2顆大疆Livox激光雷達，并持續快速迭代，預計在2022Q3交付的G9上保持此數量。激光雷達首次批量上車，是智能化中最亮眼的星。2022年，據汽車之家、維科網等第三方數據統計，確定搭載激光雷達的車型近20款，包括蔚來、小鵬、理想、哪吒等造車新勢本田、寶馬、奧迪、大眾等全球頭部汽車廠商。這些車型預計于2021年年底至2022年年底量產交付，也有少部分頭部汽車廠商車型預計2023年后量產上市，受到疫情反復的擾動，交付時間節點可能有所延遲，但整體產業發展方向良好。我們認為，2022年新車型的發布將切實拉動激光雷達的需求，考慮到各車型的發布時間、標配/選配方案，預計全年搭載激光雷達的車型銷量有望沖刺20萬輛，為整機廠的業績提供支撐，也為2023年的放量打下堅實基礎。展望2023年，激光雷達可能成為智能化的重要賣點，而逐漸成為標配方案。圖19:中國及全球乘用車激光雷達市場規模測算全球來用車事全球來用率鎮量(萬輛)2.作工的3.的3.0%全球斷能源乘用車滲造率全球新能游我用車輛量(萬輛)中國率用率銷量(萬輛1中國我用率銷童-y0y6.1%.1鳴5,05中國新能源來用車滲造率中國新能飾京用車銷量(萬婚)金球永用率激光雷達滲進率/2.例中國乖用車激光雷達滲進率全球平均母輛車婚載教光雷達數(題)/1中國一平均母輛車裕載敦光雷達數(顆)/全球-激光雷達平均侔格(天元)/1中國～激光雷選平均價格〔美無}/1金球-格載激光雷述來國車數量(萬赫)中海-格載激元需達麻周車數量(萬輛她壹綠來附車敢元雷達出貨量(萬糕中國來用手激死雷達止貨量(萬糕)20涂球來用車漿光霜遠市物規模4億屬元)沖國率陽率激光需達重稀線模(化美死)中國乘用車激光雷達市場規模-Yoy共@未聘智庫截至2020年底，工業和測繪領域為激光雷達主要應用場景，遠期車載占比將不斷提升。據Yole統計，2020年測繪和工業為激光雷達的主要應用場景，占比超過70%。Yole預計，ADAS和Robotaxi市場應用占比將不斷擴大，到2026年ADAS占比將達到40.6%,Robotaxi占比將達到10.2%,合計超過50%。圖20:激光雷達細分市場占比(2020年)■測風■物流17.3%■智能基礎設施■測繪圖21:遠期激光雷達細分市場占比(2026年)40.6%■測風■物流■智能基礎設施■測繪頭殺@未來智庫核心3.1.長期純固態方案，短期多線并行激光雷達分類方式繁多，最常見的按照掃描系統可分為機械式、半固態、純固態方案。機械式激光雷達是當前最成熟的方案，通過電機帶動光機結構整體360度旋轉，其技術發展的創新點體現在系統通道數目的增加、測距范圍的拓展、空間角度分辨率的提高、系統集成度與可靠性的提升等。半固態式的特點是收發單元與掃描部件解耦，收發單元(如激光器、探測器)不再進行機械運動，具體包括微振鏡方案、轉鏡方案、棱鏡方案等。固態式方案的特點是不再包含任何機械運動部件，具體包括OPA方案、Flash方案、電子掃描方案等。行業整體發展方向是減少機械部件、提高發光效率、提升算力、降低成本。激光發射模塊向垂直腔面化轉變，接收模塊向SPAD轉變，單光子器件靈敏度更高，且體積小單、尺寸小、掃描精度高、掃描速度快等優點，在提高使用SoC芯片，其優點是可降低系統復雜度、提高良率。圖23:激光雷達技術發展趨勢發展方向升級路徑演變邏輯垂直腔面化枝術升版EEL激光器vCSEL激光昌服VC白生此器嫌系道電略年害質拖件下510照老線州。胖視操的想增大，建步保CMO52遠期路線高估值。Luminar營收不斷增長，不大，但其技術領先，高功率激光器1550nm方案市場領先。考慮到1550nm激光會被人眼晶狀體和角膜吸收，不會對視網膜產生傷害，且在惡劣環境中抗干擾能力更強，1550nm有望相對不被看好。產品定點及上車情況是市場關注核心。復盤歷史，每次定點宣布和出貨量增長的消息都會對資本市場表現有正向刺激作用。2020年，傳統機械式龍頭Velodyne為蘋果測試車輛和Roborace等企業的合作刺激其股價抬升。以芯片化激光雷達為主線的Ouster在2021年交付量達約6475個，其量產產產能力被驗證，預計將進一步擴大出貨量。定點有限制條件，海外廠商中Luminar相對最強勢。Luminar與前10大整車廠中的8家具有合作關系，與沃爾沃、上汽、奔馳等達成量產計劃，其激光雷達產品Iris已確定搭載于Volvo2022年發布的XC90、上汽RES33和上汽飛凡R7。國內龍頭禾賽科技與理想、高合等多家整車廠簽訂量產訂單；圖達通與蔚來合作，搭載其激光雷達的ET7將于2022年推出。激光雷達行業仍處于發展早期階段，可供復盤的歷史資料不多，甚至由于整體出貨量較小，市占率數據有所失真，意義有限。但我們仍可以通過海內外現有龍頭的成長史，梳對技術路線的前瞻性決策。在技術上，Luminar最突出的特點在于配置波長為1550nm的激光雷達接收器。2017年的激光硅基成本更合適的主流選擇。基于1550nm波長所具備的更高人眼安全、更大功率與更遠探測距離的期望優勢，Luminar率先瞄準該領域，同年收購專注研究InGaAs(銦鎵砷)接收器底材料成本高昂的短板。2017年，Luminar推出自研ASIC芯片，將多枚電子元器件封裝一體，致力于產品固態化與小型化，這也為難以實現集成的光纖激光器提供了節省成本的空間。Luminar在2018年4月宣布，通過大幅減少ASIC芯片中InGaAs用量，其接收器的成本從最初每單位數萬美元降至3美元。BlackForestEngineering與Luminar團隊之間在激光接收器與芯片研發設計領域強強聯手，達成產品性能提升與成本控制的雙贏局面。直至今天，Luminar的1550nm激光器技術儲備依然是激光雷達市場一系列905nm產品之間的“新鮮面孔”,也是現有少數具備1550nm技術的企業之中的"先驅力量"。速騰聚創曾在2016年嘗試機械旋轉式激光雷達路線，但最終選擇了半固態MEMS微振鏡路徑，其降低成本的技術主要為在架構設計上減少激光元器件的數量并充分發揮自研二維MEMS振鏡掃描性能。其主打產品RS-LiDAR-M1結構可概括為“5+5+1",即“5個收發模組+5塊小鏡子+1個振鏡模組”,在這一架構下速騰聚創M1成本可以降至500美金以下甚至更低。另外，速騰聚創擁有光學模組封裝的IP,能將BOM元器件數量降到20個以下，整個裝配與校準過程只需5分鐘。因而，速騰聚創M1產品物料成本低，量產難度低，定點項目的數量優勢是評判速騰聚創目前領先的重要標志。公司憑借敏銳的商業市場嗅覺和強大的銷售服務能力，贏得客戶好感。從小鵬、威馬和智己汽車等造車新勢力，到廣汽、一汽和比亞迪等傳統強勢車企，到海外電動車廠商Lucid,速騰聚創成功拓展了商業版圖。速騰聚創多數訂單集中在2022-2023年，為后續放量奠定了重要基礎。激光雷達核心部件包括發射模塊、接收模塊、掃描系統、信息處理模塊。發射模塊和接收模塊是激光雷達的核心和關鍵，具體可分為激光發射器、激光探測器及對應光學組件三部分。模塊負責接收因碰撞而反射回來的光脈沖，光學組件則是保障激光收發的關鍵。2)掃描系統可分為機械式掃描系統、半固態式掃描系統和固態式激光雷達。其中，固態激光雷種革新，類似于相控陣雷達，無需機械旋轉而是通過調節發射器控制陣列的激光相位來改變發射激光的角度，進而使用式則被視為過渡性產品，可分為轉鏡、棱鏡、MEMS等類別。3)信息處理系統運用一系列算法，將激光收發包含的信息進行分解和運算，得出目標的位置、運動狀態和形狀等，包含整機廠競爭格局未定，零部件率先受益。目前，行業正處于半固態和固態探索期，各類方案百花齊放，尚未形成技術共識，但零部件廠商在不同技術方案中都具有極大發展前景。其中，激光收發占激光雷達整體價值量至少40%,但具有極高壁壘，嚴重依賴上游廠商長期技術積累。因此，目前半導體激光器和光電探測器主要依賴國外進口，但國內企業一定技術突破，未來有望成為供應鏈重要一環。掃描系統因整機廠技術路線選擇不同而存在較大差異，如高線束機械方案、轉鏡方案、MEMS方案的技術結構和供給主體均不相同。但無論采用何種方案，光學組件都是激光雷達產業鏈的重要一環，具有高度確定性。據估算，光學組件占激光雷達整體價值量至少15%。因此，光學組件是國產供應鏈的發力重點，舜宇光學、炬光科技、永新光學、藍特光學等憑借其工藝成熟度和規模優勢，有望成為激光雷達產業鏈主要受益者。上上1率熱wrw1頭條@未來智庫舞h1,激光雷達認證流程復雜，車規認證嚴格，參數標準眾多。26262,分別對產品的零部件供應商管理、電子產品質量與功樣，部分產品經歷C樣和D樣才進入SOP階段。根據速騰聚創官網，硬件、點云質量、配套功能、功能安全、可靠性均為產品認證階段重點跟蹤的核心指標。車載激光雷達若要從概念走向真正穩定量產階段，對于任何新的平臺設計而言都需要幾年的時間。從認證到定點到上車，整體耗時接近兩年。根據Velodyne相關資料，激光雷達正式上車之前須經歷4~12個月的定制化開發、1年的初步測試和1年的軟件開發與硬件系統校正階段，認證耗時大約為2~3年，流程漫長且嚴格。定至2023Q4之后。海外廠商認證標準更加嚴格，放緩激光雷達上車節奏。具體來看，海外廠商激光雷達認證周期階段多、流程長，在最終質量認定方面具有更高安全性要求，量產進入緩慢，定 蘭頭榮@先來智庫兄古連企業見▲計劃f就作腳輛啊5提升，同時拉動產業鏈投資機遇。新能源汽車市場已進入陡企業發展。圖35:國內外新能源車銷量(萬臺)預估02016201720182019202020212022E2023E202頭殺P圈珠來智庫圖36:國內外激光雷達滲透率預估中國-平均母輛車搭載激光需述數(顧)中國-平均母輛車搭載激光需述數(顧)全球~平均每輛本據載激光雷達數(瓶)32105.隱喻四：估值端，行業暫錨定Luminar,主題投資階段享受“零部件躁動”5.1.PS估值中期將持續，Luminar暫為定價錨Luminar作為行業龍頭，其估值水平可視為“定價錨”。由Luminar歷史，其上市初期PS倍數為36倍，在市值高峰期PS曾超過800倍，截至2022年4月1日收盤，Luminar公司的PS倍數在170倍左右。會給出的指引，2025年目標營收均較2021年全年營收有顯著值對應的PS估值倍數普遍在1倍以下，最高的Luminar不到5.2.復刻回憶：特斯拉的2011斯拉的成長歷史，其2010年登陸資本市場，作為新鮮事物不為大眾所理解。估值水平從上市最初時期2010年7月的15-20倍快速攀升至2010年11月的接近35倍。2010-2012年全PS估值驅動，且估值區間變化較大。2012年，公司發布其第二款汽車產品ModelS,一款四門純電動豪華轎跑車，并于2013年Q1首次實現盈利，當日股價升幅超過17%。股價與盈利并無必然關聯，2013年起特斯拉市值即不斷攀升。特斯拉2013年后營收開始出現顯著增長，2020年后才穩定盈利。通過營收和利潤端復盤，可以看到特斯拉2013年后營收持續增長，直到2020年之前都采用PS