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武漢大學經濟與管理學院1第十章營運資金策略一、營運資金概念層次二、營運資金的循環三、營運資金的特性四、營運資金計劃五、營運資金投資策略六、營運資金籌資策略2總營運資金指企業一定時期占用在流動資產上的全部資金。主要包括貨幣資金、短期投資、應收賬款及存貨。凈營運資金企業一定時期全部流動資金減去流動負債后的余額。凈營運資金（營運資本）＝流動資產－流動負債一、營運資金的概念3資產負債表

編制單位：X公司

XX年X月X日

金額單位：萬元

資產金額負債和所有者權益金額流動資產100流動負債70貨幣資金20短期借款30

短期投資30應付款項35應收款項10應交稅金5存貨40長期負債20

長期投資50所有者權益345固定資產200實收資本200無形資產80資本公積50遞延資產5盈余公積50未分配利潤45合計435合計4354營運資金的概念按前例，總營運資金為100萬元，凈營運資金為100-70=30萬元。流動資產和流動負債都在一年以內，屬于短期。但是，只要企業存在，就總要占有一定數量的現金、應收帳款和存貨，也往往總會存在一定的應付賬款（比如由于交易發生時間與付款時間存在差異）。5營運資金的概念凈營運資金＝流動資產－流動負債＝長期融資－長期性資產流動資產中一部分是由流動負債(短期融資)構成，另一部分是由長期負債加所有者權益來解決。凈營運資金的大小反映了公司的流動資產中有多少是通過長期負債加所有者權益來解決的。當凈營運資金為正數時，其本質屬于長期占用。因此，營運資金管理并不單純是一個短期決策問題。6凈營運資金是正數好還是負數好？凈營運資金反映了企業的償債能力嗎？理解營運資金：深入探討7理解營運資金：深入探討流動資產不穩定占用（現金性）負債短期自發性籌資性穩定占用（非現金性）長期負債非流動資產權益資本內部籌資（留存收益）外部籌資（股本、資本公積）資產負債表8從左邊資產來看，越往下資產的流動性越差。同樣，資產負債表的右邊都可以統稱為資本（資金來源），隨著資本項目越往下，資本的流動性越差，資本的成本越高。從節省資金成本的角度來講，企業應該盡可能使用上面項目的負債，而少用下面部分的負債。理解營運資金：深入探討9事實上，用凈營運資金的大小來衡量企業的償債能力是不準確的。因為短期負債中的自發性項目在生產經營周期中總會形成一定的規模，并且一般很穩定。不考慮這部分資金的穩定占用，簡單地認為凈營運資金額越大企業償債能力越強是不符合實際的。理解營運資金：深入探討10從實際情況來看，很多企業在凈營運資金為正時，依然資金緊張；而有些企業在凈營運資金為負時，卻還是有充裕的資金可以使用。這說明，凈營運資金本身無所謂正數好還是負數好，企業要結合自身特點，將流動資產和流動負債結合起來管理

理解營運資金：深入探討11狹義的概念凈營運資金＝流動資產－流動負債廣義的概念總營運資金＝流動資產更加廣義的概念企業一定時期流動資金與流動負債的統稱，“流動資產+流動負債”營運資金的概念層次12中日上市企業營運資金策略比較13營運資金投資策略比較變量中國企業日本企業流動資產/總資產0.5260.536現金/總資產0.1650.146

應收賬款/總資產0.1650.232

存貨/總資產0.1620.116凈營運資金/總資產0.0580.084樣本數13492386注釋：1）中國企業數據來源于Wind咨詢，為滬深兩地上市A股公司，剔除了金融類企業；日本企業數據來源于日經會社財務數據庫，為東證1部、2部上市公司，剔除了金融類企業。2）中、日企業數據均為連結報表數據。3）中、日企業數據均為2004年會計年度，中國為2004年1月1日至2004年12月31日，日本為2004年4月1日至2005年3月31日。4）表中為各變量平均值。現金中包含短期證券投資，應收賬款中包含預付賬款。14營運資金投資策略：中日比較第一，中、日企業營運資金比例均超過50%，日本企業營運資金持有比率略高于中國企業（0.536vs.0.526）。企業在流動資產上的資金占用達到總資產的一半以上，而這部分資金占用對經營業績會產生直接的影響，營運資金的管理實乃財務管理中的一項重要工作。

第二，一般認為，營運資金構成中現金比例最低、應收賬款其次、存貨最高。但是表中的結果與此不符合。表中結果顯示，中國企業營運資金三項構成之間幾乎沒有什么差異，日本企業則是應收賬款最高、現金其次、存貨最低。可見，中日企業在流動資產的管理（包括現金管理、應收賬款投資決策、存貨投資決策等）上存在一定差異。

第三，國際學術界一致認為，日本企業的現金持有比率大大高于歐美同類企業（PinkowitzandWilliamson,2001）

。表中結果顯示，中國企業現金持有比率比日本企業還要高。第四，日本企業應收賬款比率比中國企業高出40%，這與日本企業相互之間提供信用、保持密切伙伴關系的觀點一致（羅琦、劉學透，2007）

。應收賬款的主要作用在于促進企業的產品銷售，擴大市場份額，減少存貨成本。由于商業競爭的存在，應收賬款有其存在的必要性。我國企業應收帳款比例較低可能與我國目前存在的信用問題有密切的關系，信用陷阱、管理無章、弄虛作假等都是我國目前存在的問題。15營運資金投資策略：中日比較第五，中、日企業營運資金構成中，存貨比率均為最低，且日本企業存貨水平比中國企業更低，這可能與日本豐田公司所創零庫存管理模式的風靡全球有關。第六，中、日企業凈營運資金均為正，說明依靠長期負債解決一部分流動資產的融資是普遍現象。第七，與總營運資金水平相比較而言，日本企業的凈營運資金比率比中國企業高出更多（0.084vs.0.058），表明中國企業的短期負債比例偏高（與日本相比）。16營運資金籌資策略比較變量中國企業日本企業流動負債/總資產

0.4210.372自發性負債/總資產

0.2240.251其中：應付賬款/總資產

0.1940.156籌資性負債/總資產

0.1970.121短期銀行借款/總資產

0.1800.083其他短期有利息負債/總資產

0.0170.038樣本數1349238617營運資金籌資策略：中日比較

第一，中日兩國企業的流動負債比例（0.421vs.0.372）均低于流動資產比例（0.526vs.0.536）。并且，中國企業流動負債比例比日本企業高，似乎表明中國企業資金成本更低。第二，中國企業自發性短期負債比日本企業低（0.224vs.0.251）。自發性負債如應交稅金、應付福利費、應付工資、應付利潤、其他應付款和預提費用等，這些都是沒有利息的。可見，日本企業有更多的無利息負債可用，不僅資金成本低，而且風險也小。第三，中國企業應收賬款比日本企業低（0.159vs.0.232），應付賬款比日本企業高（0.194vs.0.156）。并且，中國企業應付賬款高出應收賬款，而日本企業應收賬款高出應付賬款，說明中國企業是商業信用凈使用者，而日本企業是商業信用的凈提供者。第四，從籌資性負債比例來看，中國企業比日本企業高出很多，主要是中國企業短期銀行借款占總資產比例高達18%，而日本企業的這一比例僅8.3%。一般認為，日本銀行和企業關系密切，但日本企業短期資金來源并不過分依賴于銀行。

中國企業不僅大量使用銀行借款，而且大量使用商業信用(應付帳款大于應收帳款)，有可能表明中國企業對銀行和供貨方客戶企業資金的占用或者拖欠。18營運資金籌資策略：中日比較第五，就其他短期有利息負債比例而言，日本企業高于中國企業（0.038vs.0.017）。日本企業的該項目包括應付商業票據、一年內到期銀行長期債務、一年內到期債券和可轉換債券等，而中國企業的該項目非常單一、幾乎全是一年內到期銀行長期債務。

因此，日本企業的流動負債構成比例相對更為合理，這表現在日本企業無利息自發性負債比例較高，而籌資性負債比例較低，這就減少了資金成本。而中國企業流動負債比例偏高、結構也不合理，籌資性負債過多依賴短期銀行借款，種類單一且財務風險較高。19比較的局限性1）兩國企業樣本的選擇。中國上市企業1349家，日本上市企業2386家，兩國企業樣本在經濟生活中的普遍性、代表性不完全相同。2）有必要考察行業間（尤其是制造業與非制造業）營運資金差異，如存貨、商業信用在行業間的差異。20理解營運資金：行業特征序號行業類別（一級行業）行業代碼總營運資金凈營運資金N1農、林、牧、漁業A0.5600.113362采掘業B0.3990.082203制造業C0.5330.0607924電力、煤氣及水的生產和供應業D0.2660.010615建筑業E0.6630.096266交通運輸、倉儲業F0.2950.036597信息技術業G0.6880.155848批發和零售貿易H0.512-0.0339010房地產業J0.7680.1705811社會服務業K0.3810.0133912傳播與文化產業L0.481-0.0381013綜合類M0.5570.00174＊證監會行業分類法21凈營運資金的行業特征凈營運資金為正，企業常見。凈營運資金為負，營業循環就成了現金的產生者而不是耗費者。多見于零售業或服務業、航空業、出版業。

如家樂福——歐洲最大的連鎖超市公司，幾乎沒有預付和預提費用，凈營運資金等于應收帳款加存貨減應付帳款，1995年凈營運資金為-32億元，表示現金流入32億。凈營運資金為零的公司少見。22在企業的整個經營活動過程中，現金資產會不斷轉換為非現金資產，而最終這些非現金資產又會轉換為現金。這種流轉無始無終，不斷循環，稱為資金循環，也被稱為現金循環。短期循環和長期循環：短期現金循環是指周期不超過一年的資金循環，即營運資金循環；長期現金循環指的是長期資產的循環，期限一般超過一年。

二、營運資金的循環23設想一個很簡單的例子，一家公司用現金購買原材料，加工成產品，然后以賒銷方式銷售產品，最后收回貨款。營運資金的形態不同，風險也不同。營運資金的形態轉換24WorkingCapitalSimpleCycleofoperationsCashFinishedgoodsinventoryReceivablesRawmaterialsinventory25營業循環周期Accountsreceivable

periodCash

receivedTimeInventory

soldInventory

purchasedInventory

periodAccounts

payableperiodCashpaid

forinventoryOperatingcycleCashcycle26OperatingCyclevsCashCycleOperatingcycle-thetimeperiodfromcommitmentofcashforpurchasesuntilthecollectionofreceivablesresultingfromthesaleofgoods/services.

Operatingcycle=Inventoryperiod+A/csreceivableperiodCashcycle-thetimeperiodfromtheactualoutlayofcashforpurchasesuntilthecollectionofreceivables.Cashcycle=Operatingcycle-A/cspayableperiod27ExampleThefollowinginformationhasbeenprovidedforOvercreditCo:Salesfortheyearwere$510000(assumeallcredit)andthecostofgoodssoldwas$350000.Calculatetheoperatingcycleandcashcycle.28Example-OperatingCyclea)Findtheinventoryperiod:29Example-OperatingCycleb)Findtheaccountsreceivableperiod:30Example-OperatingCycle31Example-CashCyclea)Findthepayablesperiod:32Example-CashCycle33三、營運資金的特性資金周轉快變現能力強形態波動頻繁資金來源廣泛34比較：營運資金與固定資金營運資金管理是企業資金管理的基礎，企業一定時期資金盈利水平的高低主要是取決于營運資金管理水平的高低。因為企業的固定資金一般是穩定的，周轉慢，管理方便。而營運資金流動性大、變化快、周轉性強，管理策略需要經常調整。35營運資金與財務風險從流動資產管理看，必須使企業始終保持良好財務狀況所需的償債能力。從流動負債管理看，企業破產風險都直接來源于流動負債，而長期負債是企業的一種潛在的財務風險。36營運資金管理的重要性Inatypicalmanufacturingfirm,currentassetsexceedone-halfoftotalassets.ExcessivelevelscanresultinasubstandardReturnonInvestment(ROI).Currentliabilitiesaretheprincipalsourceofexternalfinancingforsmallfirms.Requirescontinuous,day-to-daymanagerialsupervision.Workingcapitalmanagementaffectsthecompany’srisk,return,andshareprice.37營運資金管理的目的流動性和安全性目的保持相對充分和能滿足企業正常生產經營活動的營運資金的規模，確保其流動性和安全性。

確保營運資金具有充分的流動性才能保證企業正常生產經營資金的需求和保持企業良好的償債能力，這是保證企業良好經營狀況，避免企業免遭破產清算的前提。

只有確保企業一定時期營運資金具有充分的流動性，才能始終使企業保持良好的籌資能力，在企業資金發生緊張或需要適度擴大資金占用時，才能及時從外界獲得資金補償。不斷提高盈利能力的目的。營運資金只有投入生產經營活動的過程才能具有盈利能力，如果持有量過大，不僅影響資金周轉速度，而且必然增加持有成本。使企業一定時期的營運資金的平均占用達到較低的金額，提高營運資金的利用水平，就從實際上提高了企業的盈利能力。38四、營運資金計劃營運資金計劃，又稱為營運資金預算，是指對未來一定時期（年度、季度、月份等）的營運資金的存量和流量所作的預計和規劃。

編制營運資金計劃的目的是為了全面完整地控制營運資金的來源和運用，有效地運作和管理好營運資金，防止營運資金失控而導致企業陷入財務困境。39CashBudget（現金預算）Projectedsalesforthefirstsixmonthsof2001:（2001年前6個月銷售收入預測） Jan $130000 Apr $140000 Feb $125000 May $155000 Mar $145000 Jun $145000Analysisofcollectionofaccountsreceivable:（應收賬款收回情況分析）collectedinmonthofsale（銷售當月收到款項）20%collectedinmonthfollowingsale（銷售次月收到款項）60%collectedinsecondmonthfollowingsale（銷售后第二個月收款）

20%ActualsalesforNovemberandDecemberwere$125000and$120000respectively.（11、12月份的實際銷售收入分別為125000美元和120000美元）40CashBudget（現金預算）Wagesandotherexpensesare30%oftotalmonthlysales.（工資和其他費用占月銷售收入的30%）Purchasesare50%ofthemonth’sestimatedsales,allpaidforinthemonthofpurchase.（采購成本占每月預計銷售收入的50%，采購當月支付）Anannualdividendof$60000ispayableinMarch.（三月份需要支付60000美元的年度股利）Thebeginningcashbalanceis$30000.（期初現金余額為30000美元）Theminimumcashbalanceis$20000.（最低現金余額要求為20000美元）每月支付債務利息15000美元41CashCollections（現金收入）42CashDisbursements（現金支出）43CashBudget（現金預算）44五、營運資金投資策略營運資金投資策略的制定，需要在風險和收益之間權衡，使企業在流動資產上的投資既能夠維持正常的生產經營活動和償債，又能夠在風險可容許的范圍內盡可能多地實現收益。

45WorkingCapitalIssues

（營運資金相關問題）Assumptions（假定）50,000maximumunitsofproduction（最大產量為50000單位）Continuousproduction（生產函數連續）Threedifferentpoliciesforcurrentassetlevelsarepossible（有三種流動資產投資水平）OptimalAmount(Level)ofCurrentAssets流動資產最佳水平025,00050,000OUTPUT(units)ASSETLEVEL($)CurrentAssets（流動資產）PolicyC（激進型）PolicyA（保守型）PolicyB（中庸型）46ImpactonLiquidity

營運資金策略對流動性的影響LiquidityAnalysisPolicy

Liquidity

A HighB AverageC LowGreatercurrentassetlevelsgeneratemoreliquidity;allotherfactorsheldconstant.（其他情況相同，流動資產水平越高，流動性越強）025,00050,000OUTPUT(units)ASSETLEVEL($)OptimalAmount(Level)ofCurrentAssets流動資產最佳水平CurrentAssets（流動資產）PolicyC（激進型）PolicyA（保守型）PolicyB（中庸型）47ImpactonExpectedProfitability

對盈利能力的影響ReturnonInvestment=NetProfitTotalAssetsLetCurrentAssets=(Cash+Rec.+Inv.)ReturnonInvestment=NetProfitCurrent+FixedAssets025,00050,000OUTPUT(units)ASSETLEVEL($)OptimalAmount(Level)ofCurrentAssets流動資產最佳水平CurrentAssets（流動資產）PolicyC（激進型）PolicyA（保守型）PolicyB（中庸型）48ProfitabilityAnalysisPolicy

Profitability

A LowB AverageC HighAscurrentassetlevelsdecline,totalassetswilldeclineandtheROIwillrise.（流動資產水平下降，

總資產下降，投資收益率上升）025,00050,000OUTPUT(units)ASSETLEVEL($)OptimalAmount(Level)ofCurrentAssets流動資產最佳水平ImpactonExpectedProfitability

對盈利能力的影響CurrentAssets（流動資產）PolicyC（激進型）PolicyA（保守型）PolicyB（中庸型）49ImpactonRisk

營運資金策略與風險Decreasingcashreducesthefirm’sabilitytomeetitsfinancialobligations.（償債能力下降）

Morerisk!Strictercreditpoliciesreducereceivablesandpossiblylosesalesandcustomers.（銷售額下降、客戶減少）Morerisk!Lowerinventorylevelsincreasestockoutsandlostsales.（缺貨成本增加、銷售額下降）Morerisk!025,00050,000OUTPUT(units)ASSETLEVEL($)OptimalAmount(Level)ofCurrentAssets流動資產最佳水平CurrentAssets（流動資產）PolicyC（激進型）PolicyA（保守型）PolicyB（中庸型）50RiskAnalysisPolicy

Risk

A LowB AverageC HighRiskincreasesasthelevelofcurrentassetsarereduced.（流動資產水平下降，風險增大）025,00050,000OUTPUT(units)ASSETLEVEL($)OptimalAmount(Level)ofCurrentAssets流動資產最佳水平ImpactonRisk

營運資金策略與風險CurrentAssets（流動資產）PolicyC（激進型）PolicyA（保守型）PolicyB（中庸型）51SummaryoftheOptimalAmountofCurrentAssets（小結：流動資產最優水平分析）SUMMARYOFOPTIMALCURRENTASSETANALYSISPolicy

Liquidity

Profitability

Risk

A High Low LowB Average Average AverageC Low High High1.盈利能力與流動性的變化趨勢相反。2.盈利能力與風險的變化趨勢相同。

（風險和收益總是緊密相連！）52七、營運資金籌資策略一般地講，企業營運資金占用的資金來源主要是流動負債，也有一部分由長期負債來解決。在企業總資產既定的情況下，流動負債比例的增減將直接對企業的盈利能力和風險程度造成影響。通常情況下，企業流動負債比例提高，盈利增長，但風險同步增加，反之則反是。53ClassificationsofWorkingCapital

營運資金的分類Time（從占用時間上看）Permanent（永久性流動資產）Temporary（臨時性流動資產）Components(從構成上看）Cash,marketablesecurities,receivables,andinventory54PermanentWorkingCapital

永久性營運資金Theamountofcurrentassetsrequiredtomeetafirm’slong-termminimumneeds.（企業需要保有的、用于滿足長期穩定需要的最低流動資產額。）PermanentcurrentassetsTIMEDOLLARAMOUNT55TemporaryWorkingCapital

臨時性營運資金Theamountofcurrent