“十三五”國家重點出版物出版規劃項目

面向可持續發展的土建類工程教育叢書工程經濟學第8章工程項目的資金籌措與融資分析8.1資金籌措概述8.1.1資金籌措的概念資金籌措又稱融資，是以一定渠道為某種特定活動籌集所需資金的各種活動的總稱。在工程項目的經濟分析中，資金籌措主要討論為項目投資進行的資金籌措行為或資金來源方式。任何一個投資方案的存續都必須有資金基礎，資金籌措是項目建設和運行的起點。工程項目的資金籌措是為了滿足項目建設的需要，通過各種籌資渠道，采取各種籌資方式，選擇合理的融資模式，研究所需資金成本，以最優的融資結構籌集工程建設所需資金的過程，是保障項目順利實施并取得預期經濟效益的重要前提。8.1資金籌措概述8.1.2資金籌措的類型1.按照項目融資的來源劃分內部融資、外部融資2.按照項目融資的性質劃分權益融資、負債融資3.按照項目融資的期限劃分長期融資、短期融資4.按照項目融資的主體劃分既有法人融資、新設法人融資8.1資金籌措概述8.1.3資金籌措的原則1.資金合理性原則需要根據項目進度要求、建設標準、工程變更等因素，合理安排資金的籌措、投放及供應時間，避免過早籌資造成投放前的閑置或籌資時間滯后而影響企業的商機和運行。2.成本效益性原則在籌措資金時，應選擇較經濟方便的籌集渠道和方式，力求降低籌資成本，取得最優的成本效益。3.風險收益性原則在籌資活動中，既要利用負債融資的積極作用，又要避免可能產生的債務風險，力求實現籌資風險與收益的均衡。4.籌資合法性原則工程項目的資金籌措無論采用何種方式、通過何種渠道、籌集多少資金，都必須遵守國家有關法律法規，依法履行約定的責任，維護國家金融運行的安全，同時維護有關各方的合法權益，保障企業的健康發展，從而避免非法籌資行為給企業本身及相關主體造成損失。8.2資金來源及籌資渠道與籌資方式

8.2.1資金來源與資本金制度1.資金來源（1）自有資金：又稱權益資本，是企業有權支配使用的、按規定可用于固定資產投資和流動資金的資金。資本金：是指在項目總投資中由投資者認繳的出資額。根據投資主體的不同，資本金的主要形式包括國家資本金、法人資本金、個人資本金及外商資本金等。企業公積金：是企業的一種長期資金，包括資本公積金和盈余公積金，它們均可按一定法律手續轉增為企業資本金。公益金：是企業按照規定從其稅后利潤中提取的專門用于企業職工福利設施的準備金。未分配利潤：是企業留待以后年度分配或待分配的利潤，數值上等于稅后利潤扣除盈余公積金、公益金與可分配利潤后的結果。（2）借入資金：又稱債務資本，是指企業從金融機構和資金市場依法籌措并依約使用、按期償還的資金。短期借款：企業借入的償還期限在一年以下的各種借款，主要用于維持企業正常生產經營活動。長期借款：企業借入的償還期限在一年及以上的各種借款,主要用于基本建設、技術改造以及生產經營方面。應付債券：企業為籌集長期資金而實際發行的債券及應付的利息。應付票據：企業在購買材料等經營活動中，采用商業匯票結算時，其所簽發、承兌的商業匯票。8.2資金來源及籌資渠道與籌資方式

8.2.1資金來源與資本金制度2.資本金制度根據《國務院關于固定資產投資項目試行資本金制度的通知》(國發〔1996〕35號)的規定，項目資本金的最低需要量可通過在固定資產投資額與鋪底流動資金總和的基礎上與最低資本金比例相乘得到。《國務院關于調整和完善固定資產投資項目資本金制度的通知》(國發〔2015〕51號)對項目資本金占總投資的比例進行了調整與完善，如表8-1所示。表8-1

項目資本金占項目總投資的比例序號行業最低資本金比例(%)1城市軌道交通、鐵路、公路、玉米深加工項目202港口、沿海及內河航運、機場、化肥(鉀肥除外)項目253煤炭、電石、鐵合金、燒堿、焦炭、黃磷、多晶硅項目304水泥項目355鋼鐵、電解鋁項目406保障性住房和普通商品住房項目20其他房地產開發項目257其他項目20

8.2資金來源及籌資渠道與籌資方式

8.2.2籌資渠道工程項目的籌資渠道是指客觀存在的籌措資金來源的方向和通道，解決的是從何處取得資金的問題，體現資金的來源與流量。認識籌資渠道的種類、特點及適用性，有利于投資者充分利用籌資渠道來滿足資金籌措需要。國家財政資金銀行信貸資金非銀行金融機構資金其他法人資金企業自留資金民間資金國外資金8.2資金來源及籌資渠道與籌資方式

8.2.3籌資方式工程項目的籌資方式是指項目主體籌措資金時采用的具體形式和工具，解決的是用何種形式取得資金的問題，體現資金的屬性和期限。不論是何種渠道籌措的資金，企業均可根據不同情況采用不同方式籌措，但總體上，籌資方式按資金性質可劃分為資本金籌措與債務資金籌措兩種。1.資本金的籌措吸收直接投資發行股票籌資企業內部積累2.債務資金的籌措發行債券籌資貸款籌資商業信用籌資融資租賃8.2資金來源及籌資渠道與籌資方式

8.2.4籌資渠道與籌資方式的關系籌資渠道與籌資方式存在著密切聯系。同一籌資渠道的資金往往可以采取不同的籌資方式取得，而一定的籌資方式可能適用于某些特定的籌資渠道。因此，在資金籌措過程中，應事先合理搭配籌資渠道與籌資方式。二者之間的對應關系如表8-2所示。表8-2籌資渠道與籌資方式的對應關系籌資渠道籌資方式吸收直接投資發行股票籌資企業內部積累發行債券籌資貸款籌資商業信用籌資融資租賃國家財政資金√√

√

銀行信貸資金

√√

非銀行金融機構資金√√

√√

√其他法人資金√√

√

√√企業自留資金

√

民間資金√√

√

國外資金√√

√√

√

8.3項目融資8.3.1項目融資概述融資是指為項目投資而進行的資金籌措行為；而項目融資特指資金需求量巨大的投資項目的籌資活動。項目融資的參與主體主要有：項目發起人：又稱項目的實際投資者或主辦人，通過組織項目融資獲得資金，經過項目的投資與經營活動，獲取投資利益,實現投資項目的綜合目標。項目公司：又稱項目的直接主辦人，是指直接參與項目投資和管理、承擔項目債務和風險的法律實體。借款方：通常情況下，借款方就是項目公司，但項目的借款方可能不止一個，項目的承包商、運營商、供應商及購買者均可能作為獨立借款方參與到項目中。貸款銀行：項目融資的債務資金來源于銀行、非銀行金融機構和一些國家的政府出口信貸機構，它們統稱為貸款銀行。保險與擔保提供人：項目各參與方要準確認定自己面臨的主要風險，及時投保，并同保險公司或保險經紀公司保持良好工作關系，以減少可能發生的損失。其他參與主體：項目融資中還可能存在上述沒有提及的其他參與主體，如政府部門、融資顧問、法律/稅務顧問、工程承包商、運營服務商、資源供應商及產品購買者等。8.3項目融資8.3.2項目融資與傳統融資傳統融資是指依賴一家現有企業的資產負債及總體信用狀況（通常企業涉及多種業務及資產），為企業（包括項目）籌措資金，屬于完全追索權融資，主要包括發行公司股票、公司債券,獲得銀行貸款等形式。項目融資與傳統融資方式有較大差別，二者的主要區別如表8-3所示。表8-3項目融資與傳統融資的區別比較項目項目融資傳統融資融資主體項目公司項目發起人融資基礎項目資產和未來現金流量發起人與擔保人的資信融資渠道多元化融資渠道一般為單一融資渠道融資成本較高較低追索程度有限追索或無追索完全追索風險分擔由項目的參與方多方分擔由項目發起人集中承擔杠桿比率投資者出資比例較低,杠桿比率較高投資者出資比例較高,杠桿比率較低會計處理資產負債表外融資資產負債表內融資

8.3項目融資8.3.3項目融資模式1.BOT模式BOT（build-operate-transfer，即建設-經營-轉讓）模式代表著一個完整的項目融資過程，是對一個項目投融資建設、經營回報、無償轉讓的經濟活動全過程典型特征的簡要概括。BOT融資模式在實際操作中又可發展出其他多種形式：BOOT(build-own-operate-transfer，即建設-擁有-經營-轉讓)；BOO(build-own-operate，即建設-擁有-經營)；BTO(build-transfer-own，即建設-轉讓-經營)；BLT(build-lease-transfer，即建設-租賃-轉讓)；TOT(transfer-operate-transfer，即移交-經營-移交)。（1）采用BOT模式的優勢主要在于以下幾方面：減少政府的直接財政負擔；有利于轉移和降低項目風險；有利于提高項目的運行效率；有利于引進先進技術;有利于開發當地資本市場和吸引外資。（2）BOT模式也存在一些負面效果，例如，可能導致大量稅收流失；可能造成對基礎設施的掠奪性經營；可能導致政府失去對項目關鍵環節的控制；私營部門承擔了項目的大部分風險，從而融資費用較高；可能造成大量外匯流出。8.3項目融資8.3.3項目融資模式2.ABS模式ABS是英文“AssetBackedSecuritization”的縮寫，即資產證券化，是以目標項目所擁有的資產為基礎、以項目未來收益為保證，經過信用增級，通過在資本市場中發行高檔債券來籌措資金的一種融資方式。ABS模式的主要當事人包括項目發起人或原始權益人、項目公司、服務人、債券發行人、信用評級及增級機構和受托管理人等。其融資的一般流程如圖8-1所示。圖8-1

ABS融資的一般流程8.3項目融資8.3.3項目融資模式3.PPP模式PPP(public-private-partnership)，即公共部門與私營部門合作模式，意為公私伙伴關系，是政府、營利性企業和非營利性企業基于某個項目形成的相互合作關系的形式。PPP模式的實質是政府部門通過給予私人部門長期的特許經營權和收益權，來獲取基礎設施的加快建設及有效運營，其一般結構如圖8-2所示。圖8-2

PPP模式的典型結構8.4項目融資的資金成本與資金結構8.4.1資金成本資金成本是指項目主體為籌集和使用資金而付出的代價，即資金使用者支付給資金所有者的報酬。資金成本一般包括資金籌集成本和資金使用成本兩部分。（1）資金籌集成本：是指在資金籌集過程中所支付的各項費用。例如,發行股票或債券支付的印刷費、發行手續費、律師費、資信評估費、公證費、擔保費、廣告費等。（2）資金使用成本：又稱資金占用費,是指占用資金而支付的費用。其主要包括支付給股東的各種股息和紅利、向債權人支付的利息等。資金使用成本一般與所籌集的資金多少以及使用時間的長短有關，具有經常性、定期性的特征,是資金成本的主要內容。（3）資金籌集成本與資金使用成本的區別：前者是在籌借資金時一次支付的，在使用資金過程中不再發生，因此可作為籌資費用的一項扣除；而后者在資金使用過程中是多次、定期發生的。1.資金成本的概念8.4項目融資的資金成本與資金結構8.4.1資金成本2.資金成本的計算（1）資金成本計算的一般形式式中K——資金成本(率)；P——資金籌集總額；D——使用費；F——籌資費；f——籌資費費率。

（8-1）

（2）權益資金成本的計算1）采用優先股融資時，需要支付發行費用和優先股股利，且優先股股利通常是固定的。計算優先股資金成本率時，優先股融資額按發行價格確定。式中KP——優先股資金成本率；DP——優先股年股利；PP——優先股融資額；P0——優先股票面值；

i——股息率。

（8-2）

8.4項目融資的資金成本與資金結構8.4.1資金成本2.資金成本的計算（2）權益資金成本的計算2）普通股資金成本率即為普通股投資的必要報酬率。其計算方法有以下兩種：一是股利折現模型法：普通股的股利往往是不固定的，一般假定收益以固定的年增長率遞增。式中KC——普通股資金成本率；D1——第1年普通股年股利；PC——普通股融資額；g——普通股利年增長率。

（8-3）

二是資產定價模型法：這是一種根據投資者股票的期望收益來確定資金成本的方法。式中Rf——無風險報酬率；β——股票的系數；

Rm——市場平均風險報酬率。KC=Rf+β(Rm-Rf)

（8-4）

3）留用利潤資金成本率的計算方法與普通股資金成本率基本相同，但不考慮籌資費用。式中Kr——留用利潤資金成本率。

（8-5）

8.4項目融資的資金成本與資金結構8.4.1資金成本2.資金成本的計算（3）負債資金成本的計算1）長期借款資金成本率：借款的籌資費主要指手續費，一般較低。式中Kg——長期借款資金成本率；G——貸款總額；I——貸款年利息；

F——貸款費用；T——企業所得稅稅率；ig——貸款年利率。

（8-6）

2）債券資金成本率：債券的籌資費用一般較高,包括申請發行債券的手續費、債券注冊費、印刷費、上市費以及攤銷費用等。式中Kb——債券資金成本率；B——債券總額；Ib——債券年利息；

ib——債券年利率。

（8-7）

8.4項目融資的資金成本與資金結構8.4.1資金成本2.資金成本的計算（4）加權平均資金成本的計算企業不可能只使用某種單一的籌資方式，而往往需要通過多種方式籌集所需資金。一個項目的總資金成本應按個別資金成本的加權平均計算。

（8-8）

8.4項目融資的資金成本與資金結構8.4.2項目融資的結構安排項目投資結構也稱股權結構，是項目資產的所有權結構，能夠反映投資者對項目資產權益的法律擁有形式，以及投資者之間的法律合作關系。目前項目投資結構主要有公司型投資結構、契約型投資結構、合伙型投資結構與信托資金型投資結構四種形式。1.項目投資結構設計項目融資結構是項目融資的核心部分。項目融資通常采用的融資模式包括BOT模式、ABS模式、PPP模式等多種模式。項目融資結構的設計即根據投資者要求,對幾種融資模式進行組合、取舍與拼裝,從而實現預期目標。2.項目融資結構設計項目資金結構是指項目各種資金的構成及其比例關系,又稱資本結構。它包括債務資金與權益資金的比例、資金的期限結構、資金的傾向結構、債務資金的利率結構。3.項目資金結構設計信用保證結構的核心是融資的債權擔保，這些擔保可以由項目投資者提供，也可以由與項目有直接或間接利益關系的其他方面提供；可以是直接的財務擔保（如完工擔保、不可預見費用擔保等），也可以是間接的或非財務性的擔保（如技術服務協議、長期供貨協議等），即用于支持貸款的信用結構的安排是靈活的和多樣化的。4.項目信用保證結構設計8.4項目融資的資金成本與資金結構8.4.3資金結構分析1.資金成本比較法

計算不同資金組合的加權平均資金成本，并以其中資金成本最低的組合作為最優組合。

表8-4三種融資方案的相關數據融資方案方案A方案B方案C融資額/萬元個別資金成本率%融資額/萬元個別資金成本率%融資額/萬元個別資金成本率%長期借款400835086008債券600108001070010普通股1000148501470014【解】根據式（8-8）可計算出A、B、C三種融資方案的加權平均資金成本分別為11.6%、11.35%、10.80%。比較計算結果，方案C加權平均資金成本最低，因此方案C的資金結構最優。【例】某公司擬融資2000萬元，并有A、B、C三種融資方案，各方案相關數據列入表8-4。試分析何種方案的資金結構最優？8.4項目融資的資金成本與資金結構8.4.3資金結構分析2.每股利潤無差別點法又稱息稅前利潤-每股利潤分析法(EBIT-EPS分析法)，是利用每股利潤無差別點（即不同融資方案下每股利潤相等時的息稅前利潤點）進行最優資金結構決策的方法。

（8-9）

根據計算出的每股收益無差別點，可得到EBIT-EPS分析圖（圖8-3）。圖8-3

EBIT-EPS分析圖8.4項目融資的資金成本與資金結構8.4.3資金結構分析3.公司價值分析法以公司價值最大化為目標充分考慮了公司財務風險、資金成本等因素的影響，但其推測原理和測算過程較為復雜，通常適用于資金規模較大的上市公司。（1）計算公司股票市場價值。式中E——股票權益的市場價值；EBIT——息稅前利潤；I——債務年利息；DP——優先股年股利；

KP——權益資金成本；rM——股票市場報酬率；rf——無風險報酬率；β——公司股票的系數。

（8-10）

KP=rf+β

(rM–rf

)

（8-11）

（2）計算公司債務的市場價值。理論假設：為便于計算，假定負債市場價值不變,即長期債務現值等于其面值。（3）計算公司綜合資金成本。V=B+S

（8-12）

式中V——公司總資本的市場價值；B——公司債權資本的市場價值；S——公司股權資本的市場價值。（4）確定公司最優資金結構。基于公司價值最大化，比較確定最優資金結構。8.4項目融資的資金成本與資金結構甲公司目前資本總額為800萬元，其中，長期負債為150萬元，普通股為650萬元。現準備追加籌資300萬元，有兩種方案可供選擇，如表8-5所示。公司當前息稅前收益為100萬元，公司所得稅稅率為30%。試求每股收益無差別點并加以分析。表8-5不同融資方案的融資組合資本種類目前資本種類資本追加后的資本結構增發普通股增加長期負債金額/萬元比例金額/萬元比例金額/萬元比例長期債務1500.19500.171000.33普通股6500.812500.832000.67資本總額8001.003001.003001.00年債務利息額91217