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第3章估價與資本預(yù)算主要內(nèi)容債券與股票估價投資決策方法項目增量現(xiàn)金流參考教材Chapter5,6,7債券與股票估價任何資產(chǎn)的價值都等于該項資產(chǎn)所能產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流的現(xiàn)在價值。對資產(chǎn)進行估價,必須:估計現(xiàn)金流選擇合適的貼現(xiàn)率債券估價債券的基本要素面值(Facevalue,Parvalue)債券到期時償付的本金金額。票面利率(Couponinterestrate)年利息與票面值之比。到期日(Maturity)規(guī)定的債券本金償還的日期。債券估價債券的價格即債券提供的未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值。現(xiàn)金流每期的利息I=面值×票面利率,到期日償付的本金F貼現(xiàn)率市場利率r,或稱債券的到期收益率(yieldtomaturity,YTM)市場利率是債券投資者要求的收益率債券估價債券價格計算(一年支付一次利息)債券估價債券價格與市場利率的關(guān)系當市場利率低于票面利率時,債券價格大于面值,稱為溢價債券(premiumbond)。當市場利率等于票面利率時,債券價格等于面值,稱為平價債券(bondatpar)。當市場利率高于票面利率時,債券價格小于面值,稱為折價債券(discountbond)。股票估價股票估價的一般模型未來現(xiàn)金流:股利貼現(xiàn)率:投資者要求的收益率(無風險利率+風險報酬)股票估價零增長(ZeroGrowth):固定股利股票估價固定增長(ConstantGrowth):股利以固定增長率g增長投資決策方法凈現(xiàn)值(NetPresentValue,NPV)NPV=-投資成本C0+項目的價值PV投資決策方法ExampleFhasanopportunitytoinvestinanewhigh-speedcomputerthatcosts$50,000.Thecomputerwillgeneratecashflows(fromcostsavings)of$25,000oneyearfromnow,$20,000twoyearsfromnow,and$15,000threeyearsfromnow.Thecomputerwillbeworthlessafterthreeyears,andnoadditionalcashflowswilloccur.Fhasdeterminedthattheappropriatediscountrateis7percentforthisinvestment.Shouldmakethisinvestmentinanewhigh-speedcomputer?投資決策方法Fshouldinvestinanewhigh-speedcomputerbecausetheNPVispositive.投資決策方法回收期(PaybackPeriod)回收期是指用項目未來現(xiàn)金流回收初始投資成本所需要的時間(年)。例如,項目初始投資為$50,000,第一年至第三年的現(xiàn)金流分別是$30,000、$20,000和$10,000。回收期PP=2年利用回收期法決策需要設(shè)定目標回收期。只有當項目的回收期小于目標回收期時,項目才應(yīng)被接受。投資決策方法內(nèi)部收益率(Internalrateofreturn,IRR)內(nèi)部收益率是指使項目凈現(xiàn)值等于0的貼現(xiàn)率。例如,初始投資$100,第一年的現(xiàn)金流為$110,計算項目的內(nèi)部收益率。NPV=-$100+$110/(1+IRR)=0IRR=10%內(nèi)部收益率法則接受內(nèi)部收益率大于貼現(xiàn)率的項目;拒絕內(nèi)部收益率小于貼現(xiàn)率的項目。投資決策方法內(nèi)部收益率(Internalrateofreturn,IRR)NPVIRRr投資決策方法例:項目的初始投資為$200,第一年至第三年每年都有$100的現(xiàn)金流入。計算項目的內(nèi)部收益率。若貼現(xiàn)率為15%,是否應(yīng)該接受該項目。投資決策方法內(nèi)部收益率法的缺陷融資型項目不能應(yīng)用一般IRR法則決策例如,某項目現(xiàn)在得到$100,一年后支付$130。NPV=$100-$130/(1+IRR)=0IRR=30%只有當30%小于貼現(xiàn)率時,才應(yīng)該接受該項目。投資決策方法內(nèi)部收益率法的缺陷某些非常規(guī)項目可能出現(xiàn)多個收益率例如,某項目現(xiàn)在投資$100,一年后得到$230,兩年后還需要支付$132。IRR=10%or20%投資決策方法內(nèi)部收益率法的缺陷互斥項目(mutuallyexclusiveprojects)特有的問題規(guī)模問題現(xiàn)金流的時間問題投資決策方法規(guī)模問題01NPV@25%IRRProjectA-$10$40$22300%ProjectB-$25$65$27160%投資決策方法現(xiàn)金流的時間問題0123NPV@10%IRRA-10,00010,0001,0001,00066916.04%B-10,0001,0001,00012,00075112.94%BA增量現(xiàn)金流項目現(xiàn)金流的計算是資本預(yù)算的重要內(nèi)容。項目的現(xiàn)金流一定是增量現(xiàn)金流,即接受項目引起的企業(yè)現(xiàn)金流的變化。計算增量現(xiàn)金流必須明確:現(xiàn)金流不是會計利潤;沉沒成本(sunkcosts)不是項目的現(xiàn)金流;機會成本(opportunitycosts)是項目的現(xiàn)金流;副作用(sideeffects)對項目現(xiàn)金流的影響。增量現(xiàn)金流項目現(xiàn)金流的構(gòu)成投資活動的現(xiàn)金流經(jīng)營活動的現(xiàn)金流注意:現(xiàn)金流計算中不考慮融資(借款及利息費用)。增量現(xiàn)金流經(jīng)營現(xiàn)金流(Operatingcashflow,OCF)OCF=銷售收入-產(chǎn)品成本(經(jīng)營成本)-所得稅=銷售收入-產(chǎn)品成本-折舊+折舊-所得稅=息稅前利潤(EBIT)-所得稅+折舊=凈利潤+折舊增量現(xiàn)金流投資現(xiàn)金流初始固定資產(chǎn)投資,項目終結(jié)時資產(chǎn)回收;營運資本投資,項目終結(jié)時營運資本回收;注意機會成本以及所得稅的影響。增量現(xiàn)金流例:評價Baldwin公司投資于彩色保齡球生產(chǎn)的項目。經(jīng)營現(xiàn)金流分析投資分析項目現(xiàn)金流評價指標增量現(xiàn)金流相關(guān)資料:公司已經(jīng)花費$250,000完成了市場調(diào)查。保齡球生產(chǎn)場址是公司擁有的空置房屋。該房屋的賬面值為零,但土地的稅后市價為$150,000。機器設(shè)備成本$100,000,5年后其市場價值估計為$30,000。采用ACRS規(guī)定的5年折舊率進行折舊。年產(chǎn)量:5,0008,00012,00010,0006,000保齡球價格:第1年$20,年價格上漲率為2%。單位經(jīng)營成本:第1年$10,年成本上漲率為10%。凈營運資本:第0年投入$10,000,年凈營運資本估計為當年銷售收入的10%。所得稅稅率:34%增量現(xiàn)金流銷售收入預(yù)測生產(chǎn)期產(chǎn)品年銷售量;預(yù)測產(chǎn)品銷售價格:價格上漲率2%計算生產(chǎn)期年銷售收入。增量現(xiàn)金流經(jīng)營成本預(yù)測生產(chǎn)期年銷售量;預(yù)測單位經(jīng)營成本:成本上漲率10%計算年經(jīng)營成本。增量現(xiàn)金流折舊固定資產(chǎn)折舊采用加速成本回收系統(tǒng)(ACRS),生產(chǎn)期各年的折舊額如下:增量現(xiàn)金流所得稅已確定公司的邊際稅率為34%。增量現(xiàn)金流經(jīng)營現(xiàn)金流增量現(xiàn)金流固定資產(chǎn)投資(機器設(shè)備)機器設(shè)備的成本為$100,000固定資產(chǎn)期末變現(xiàn)收入機器設(shè)備在第5年末預(yù)計的市場價格為$30,000。此時的賬面凈值為$5,760。機器設(shè)備的稅后殘值=30,000-(30,000-5,760)×34%=$21,758增量現(xiàn)金流沉沒成本前期的市場調(diào)查費用$250,000屬于沉沒成本,不應(yīng)作為該項目的現(xiàn)金流出。機會成本公司閑置房屋加土地的稅后市價為$150,000增量現(xiàn)金流營運資本投資營運資本需要量=流動資產(chǎn)-流動負債年初營運資本增加額(或回收額)=本年營運資本需要量-上年營運資本需要量增量現(xiàn)金流投資總現(xiàn)金流增量現(xiàn)金流項目現(xiàn)金流增量現(xiàn)金流評價指標如果貼現(xiàn)率小于15.68%,公司應(yīng)該接受該項目。如果貼現(xiàn)率大于15.68%,公司就應(yīng)該拒絕該項目。例:某公司新投資項目數(shù)據(jù)資料如下:設(shè)備投資1000萬元,直線折舊,折舊期5年,沒有殘值。預(yù)計設(shè)備在第4年末能以150萬元出售;項目可持續(xù)4年,預(yù)計年銷售收入700萬元,年經(jīng)營成本200萬元;項目需要新增營運資本投資30萬元;所得稅稅率為34%。計算項目的增量現(xiàn)金流;假設(shè)公司的必要收益率為12%,判斷該項目是否可行。年折舊=1000/5=200年總成本=250+200=450年利

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