凱盛新材研究報告：全球氯化亞砜龍頭，打造新材料一體化平臺1氯化亞砜龍頭，一體化布局新材料平臺1.1公司深耕氯化亞砜行業，向下游延伸拓寬業務版圖山東凱盛新材料股份有限公司成立于2005年，公司的前身是山東凱盛生物化工有限公司。2016年公司在新三板掛牌，2021年在創業板成功上市。公司主要從事氯化亞砜、芳綸單體、聚醚酮酮（PEKK）、雙氟磺酰亞胺鋰（LiFSI）等化工新材料的研發及生產，是全球最大的氯化亞砜、全球三大聚醚酮酮生產經銷商，芳綸單體產能居亞洲第一，產品廣泛應用于高性能纖維、高分子新材料、農藥、醫藥、食品添加劑、鋰電池等行業。作為行業內的領軍企業，公司主持編制了間/對苯二甲酰氯、對硝基苯甲酰氯的行業標準，參與編制了氯化亞砜行業標準，生產的主要產品純度均可穩定保持99%以上，具備較強的技術優勢和研發優勢。1.2上下游一體化布局，多業務協同發展公司憑借豐富的技術積累、研發經驗、人才戰略及產能規模等優勢，積極拓展產業鏈下游產品，已逐步形成以氯化亞砜業務為基礎，進一步延伸到高性能芳綸纖維的聚合單體間/對苯二甲酰氯、對硝基苯甲酰氯等，再到高性能高分子材料聚醚酮酮（PEKK）及新能源材料LiFSI的立體產業結構。（1）氯化亞砜方面，公司是全球氯化亞砜行業的龍頭企業，擁有全球最大的氯化亞砜生產基地。公司的氯化亞砜產品下游需求廣泛，不僅應用于農藥、染料及醫藥等領域，還是新型電解液溶質雙氟磺酰亞胺鋰的重要原材料。公司目前具備氯化亞砜產能15萬噸，根據公司《10000噸年高性能聚芳醚酮新材料一體化產業鏈項目》環評披露的數據，未來公司計劃新增5萬噸氯化亞砜產能用于配套下游聚芳醚酮新材料，屆時公司年產能將達到20萬噸，行業龍頭地位進一步鞏固。（2）新能源材料方面，公司作為全球最大的氯化亞砜生產企業，在“固本強基”

的基礎上，不斷探索氯化亞砜在下游產業的“高精尖”應用，成功開拓以氯化亞砜為原材料制備LiFSI的路線研究工作。公司目前已經完成了LiFSI的技術和工藝儲備并建成了200噸/年的中試裝置，中試結果在行業內處于領先水平。公司正在募集資金建設年產10000噸LiFSI生產線，預計將于2024年底建成投產。（3）羧酸衍生品方面，經過多年技術積累與工藝優化，公司掌握羧酸衍生產品的生產、提純、尾氣分離回收再利用及產品檢測等核心技術，制備的芳綸聚合單體

（間/對苯二甲酰氯）純度可穩定在99.95%以上，深受下游客戶青睞。目前公司擁有間/對苯二甲酰氯產能3.5萬噸/年，在建產能2萬噸/年，預計將于2024年投產運行。同時，公司擁有氯乙酰氯產能1噸/年，在建產能5萬噸/年，預計將于2024年投產運行。（4）高性能新材料PEKK方面，公司以間/對苯二甲酰氯為原材料制備高分子材料聚醚酮酮，逐步形成由精細化工領域向高分子材料領域延伸突破的一體化戰略發展布局。公司目前擁有PEKK產能100噸/年，在建產能1000噸/年，將于2023年正式投產運行。（5）其他產品方面，公司擁有二氧化硫產能7.2萬噸/年，主要用于制備氯化亞砜，多余的部分可供外售；擁有氯醚產能6000噸/年，主要用于外售。客戶方面，公司與下游頭部企業緊密合作，產品深受客戶認可。公司是全球最大的氯化亞砜生產企業及國內領先的芳綸聚合單體生產企業，產品品質優異，深受客戶認可，銷售市場遍布中國大陸、日本、韓國和美國等國家和地區。氯化亞砜下游應用領域較廣的特性決定公司該產品客戶較為分散，公司已與常州市金壇地方工業供銷有限公司、沈陽誠業物資有限公司等大型貿易商形成長期穩定的合作。公司高純度間/對苯二甲酰氯作為芳綸產品的核心關鍵原料，客戶認證過程具有嚴苛和時間長等特點，因此一旦通過認證，雙方便會形成長期穩固的合作關系。目前公司已同美國杜邦公司、日本帝人、東麗新材料、韓國可隆、泰和新材等國內外主要芳綸生產企業建立了穩定的合作關系，同時為超美斯、泰和新材、藍星新材料、中芳特纖、儀征化纖、山東聚芳新材料等國內主要芳綸生產企業供貨。與多家優質客戶的緊密合作有利于保障公司盈利能力的穩定增長，強化公司在行業內的龍頭地位。1.3公司股權結構明晰，管理團隊經驗豐富公司股權結構清晰，新建子公司生產基地有望提升公司產品產能，帶來新的業績增長點。截至2022年三季報，公司的控股股東為華邦健康，直接持有公司44.51%的股權，張松山為華邦健康的法定代表人，也為公司的實際控制人，控股比例為3.54%。第二大股東為王加榮，直接持有公司3.8%的股份，通過淄博凱盛投資管理中心和華邦健康間接持股4.68%，總計持股8.48%。第三大股東為鴻信國泰（北京），直接持有公司5.33%的股權。公司旗下擁有3家控股子公司，其中凱斯通化學于2019年6月終止了其原主營業務化學商品貿易，目前除對外租賃自有房產外未開展其他業務。濰坊凱盛主營業務為化工產品（不含危險化學品）的生產與銷售，目前承擔公司《年產10000噸/年高性能聚芳醚酮新材料一體化產業鏈項目》的建設，為公司第二大主要生產基地。隨著子公司濰坊凱盛生產基地建成投產，將提升公司現有產品產能和彌補部分新產品產能的空缺，為公司帶來更多業績增長點。公司核心人員從業經歷豐富，優質核心團隊為公司高質量發展奠定基礎。公司董事長王加榮深耕行業多年，具備豐富管理經驗，深諳公司業務和客戶需求，能幫助公司快速找準市場定位與未來發展戰略。公司總經理孫慶明為高分子材料學博士，身兼正高級工程師身份，扎實的專業知識和技術背景為公司業務向高分子材料方向進一步延伸的發展戰略奠定基礎。截止2021年，公司擁有研發人員153人，其中本科學歷及以上人員占總人數一半以上，在公司核心管理人員與核心技術團隊的帶領下，公司獲得專利139項，其中發明專利86項，在氯化亞砜及下游酰氯等產品的生產、提純、檢測等核心技術上皆有重要突破，具備豐厚的技術積累，為公司未來發展打下堅實基礎。1.4公司經營持續向好，盈利能力較強公司收入利潤實現高速增長，經營狀況持續向好。2021年，公司實現營業收入8.8億元，同比增長40.95%，2016-2021年收入年均復合增速達23.44%。受益于公司氯化亞砜與間/對苯二甲酰氯新增產能逐步釋放，疊加下游鋰電池和芳綸需求旺盛，2022年上半年公司實現收入5.23億元，同比上漲31.05%。利潤方面，2018-2019年毛利大幅上漲，主要是公司芳綸聚合單體（間/對苯二甲酰氯）產品價量齊升，毛利同比上升127.17%所致。2021年公司經營情況持續向好，毛利同比增長5.43%。2021年公司實現歸母利潤1.93億元，同比上漲20.50%，保持較高增速。2022年前三季度公司延續增長態勢，實現歸母凈利潤1.89億元,同比上漲33.27%；實現扣非歸母利潤1.81億元，同比上漲34.22%。公司控費能力較強，凈利率保持穩定增長。2019年以前，公司歷年三費呈下降態勢，2019-2019年公司三費費率逐漸上升，主要是公司加大產品研發力度，研發費用上漲較快所致。2021年三費費率降低主要是會計準則改變將運輸費用計入營業成本及公司定期存款利息收入增加所致。隨著公司未來產能釋放，公司將享受到前期研發和銷售投入帶來的回饋，公司未來費用端有望進一步改善。受上游原材料價格上漲因素影響，2021年公司的毛利率有所下降，2022年前三季度同比下降8.4%，公司前三季度銷售凈利率為24.82%，整體盈利能力較強。深挖氯化亞砜產業鏈，從精細化工領域延伸至新能源材料和高分子材料領域，打造一體化產業鏈平臺。公司目前產品主要為氯化亞砜、LiFSI、芳綸聚合單體（間/對苯二甲酰氯）、對硝基苯甲酰氯和氯醚。從產品端來看，公司收入主要來源于芳綸聚合單體（間/對苯二甲酰氯）與氯化亞砜；從下游應用領域來看，公司產品下游應用領域廣泛，主要涉及醫藥、農藥、染料、鋰電池、國防軍工、安全防護、工業環保、航空航天等領域。經過多年生產技術積累與行業應用經驗總結，公司以氯化亞砜產品為基礎，緊跟客戶需求，沿產業鏈向下開發多種羧酸類產品，并進一步延伸至高分子材料PEKK，形成從精細化工領域至高分子材料領域的一體化產業鏈布局。2021年，芳綸聚合單體（間/對苯二甲酰氯）、氯化亞砜、對硝基苯甲酰氯分別貢獻收入2.68億元、2.96億元和1.37億元，收入占比分別為30.43%、33.64和15.57%，同比增長3.12%、63.72%和115.14%。隨著公司開始加大對新能源材料的布局，未來LiFSI的放量將為公司帶來新的業績增量。2氯化亞砜需求穩步增長，LiFSI放量打開長期成長空間氯化亞砜下游應用廣泛，三氯蔗糖和LiFSI將成為氯化亞砜新的需求增長點。氯化亞砜作為性能優良的氯化劑，可用于農藥領域生產甲氰菊酯、溴氰菊酯、毒死蜱等農藥產品。在醫藥領域可用于生產多種藥物中間體，如2-氨基噻唑啉、2-呋喃甲酰氯、新戊酰氯，2-氧代-2-呋喃基乙酸等。在染料領域可用作生產活性染料中的對位酯產品。隨著氯化亞砜在終端應用的不斷創新及新舊產業的深度融合，氯化亞砜下游應用領域得到不斷拓展，已被廣泛應用食品添加劑和鋰電池電解液溶質LiFSI等新興領域。根據百川盈孚的數據，2022年氯化亞砜仍以在傳統領域應用為主，占下游應用比例的64.59%。但伴隨著消費者對低熱量、低糖無糖等健康食品飲料需求的快速增長以及新能源行業的快速發展，氯化亞砜將迎來持續而廣闊的發展空間。2.1LiFSI和三氯蔗糖滲透率提升帶動氯化亞砜需求新能源行業發展迅速，帶動鋰電池電解液和電解液溶質需求快速增長。在“碳達峰、碳中和”目標下，國家大力倡導使用綠色能源，新能源行業因此快速發展。電解液作為鋰電池的四大關鍵材料之一，行業同樣維持高景氣。根據百川盈孚的數據，2017年-2022年我國電解液出貨量持續上漲，5年復合增速高達48.54%。電解液主要由溶質、溶劑和各項添加劑組成，其中溶質是電極液最為關鍵的部分，直接決定了電解液的性能。六氟磷酸鋰是目前應用最廣的電解液溶質，電解液的需求直接帶動六氟磷酸鋰的需求。在電解液需求高位下，六氟磷酸鋰需求量保持高速增長。2022年我國六氟磷酸鋰全年消費量達8.47萬噸，同比增長103.77%，隨著“碳達峰”“碳中和”目標年限逐漸接近，鋰電池在人們生活中的重要性將快速上升，將持續帶動鋰電池電解液及電解液溶質的需求增長。相比六氟磷酸鋰，LiFSI作為鋰鹽性能更加優異。六氟磷酸鋰為目前最廣泛使用溶質，但其仍存在熱穩定性差，遇水易生成腐蝕性氫氟酸，造成電池容量衰減等問題。為了進一步滿足鋰電池的性能需求，鋰鹽溶質也需朝著性能更優的方向更新迭代，新型鋰鹽因此出現。新型鋰鹽有LiBOB、LiFSI、LiODFB等，其中LiBOB和LiODFB具有較好的熱穩定性與離子導電率，但其溶解度較小不適合大規模運用，目前主要作為添加劑輔助使用。而以LiFSI為電解質的電解液，與正負極材料之間保持著良好的相容性，可以顯著提高鋰離子電池的高低溫性能。同時相比六氟磷酸鋰，LiFSI具備更優異的離子導電性、熱穩定性和電化學穩定性，且易溶于水和各種有機溶劑，幾乎無副反應，在眾多新型鋰鹽中性能最優，是目前最受國內外公司青睞，未來發展確定性最高的新型鋰鹽。以氯化亞砜、氯磺酸和磺酰胺為原料制備LiFSI為目前最廣泛的使用方法。LiFSI的制備通常包括三個過程：1）雙氯磺酰亞胺的合成；2）雙氯磺酰亞胺氟化反應制備雙氟磺酰亞胺；3）LiFSI的制備。根據雙氯磺酰亞胺的合成原料，雙氟磺酰亞胺鋰的合成主要分為三類:以磺酰胺與氯化亞砜、氯磺酸為原料，以磺酰氯、硫酰氟、氨氣為原料和以氟磺酸、尿素為原料的制備方法。其中以氯化亞砜、氯磺酸和磺酰胺為原料的制備方法因可以有效提高產物的收率和純度，安全性相對更高，制備過程易于控制等優點為目前最常用制備方法。但目前LiFSI制備過程中還存在易爆炸、濺液等危險因素，且步驟繁多、過程復雜、原料成本高、產品純度相對較低等因素使得LiFSI生產成本較高，難以大規模商業化量產。未來待LiFSI生產技術進一步改善，生產成本降低，有望快速實現產業化，屆時也將帶動氯化亞砜等原材料需求快速上漲。國內多家企業加碼布局LiFSI，上游原材料氯化亞砜需求擴張在即。目前國內多氟多、天賜材料、永太科技、凱盛新材等多家企業布局雙氟磺酰亞胺鋰，現有總產能約1.07萬噸。2021年以來多家公司紛紛公告加碼布局LiFSI，天賜材料于2021年6月和10月分別公告2萬噸和3萬噸LiFSI的投建規劃，永太科技同年10月公告將擴產6.7萬噸液態LiFSI，折合固態LiFSI約2.2萬噸。2022年多氟多公告將投建1萬噸LiFSI，預計2025年建成投產，新宙邦、宏氟鋰業、中欣氟材等企業也陸續公告LiFSI的投建規劃，未來計劃擴建產能總計約18.19萬噸，LiFSI產業化進程加速，上游原材料氯化亞砜需求擴張在即。雙氟磺酰亞胺鋰需求上升帶動原材料氯化亞砜需求上漲。目前制備雙氟磺酰亞胺鋰的主要原材料為磺酰胺、氯化亞砜、氯磺酸和氟化鋰，其中氯化亞砜耗用量最多，1噸雙氟磺酰亞胺鋰約需耗用1.47噸氯化亞砜。隨著鋰電池需求快速上升，將帶動電解液溶質需求持續上漲。在未來LiFSI生產技術不斷完善下，LiFSI將逐漸替代部分六氟磷酸鋰，提高其在溶質市場的滲透率。基于目前六氟磷酸鋰較優的性能和成熟的生產技術，我們認為LiFSI不能完全替代六氟磷酸鋰，而是少量替代或與六氟磷酸鋰形成并駕齊驅局面。同時隨著市場對LiFSI需求增加，將帶動氯化亞砜需求上升。根據我們的測算，假設LiFSI將替代50%六氟磷酸鋰，到2025年LiFSI需求量達到15.0萬噸，將帶動22.0萬噸氯化亞砜的需求增量。三氯蔗糖低熱量、高安全性，是目前綜合性能最佳的功能性甜味劑之一，發展前景廣闊。三氯蔗糖是以蔗糖為原料合成的一種人工合成甜味劑，甜味特性十分類似蔗糖，且甜度可達到蔗糖的600-800倍。相比于甜蜜素、糖精、安賽蜜等甜味劑食用過量有害健康的缺陷，三氯蔗糖經過長時間的毒理試驗被證明其安全性極高。同時經美國心臟學協會、美國糖尿病協會和營養協會等權威性健康協會的詳細審查，三氯蔗糖作為低能量甜味劑，可供肥胖癥患者、糖尿病患者以及齲齒患者使用。三氯蔗糖的物化性質也接近蔗糖，耐高溫、耐酸堿，溫度和pH對它幾乎無影響，適于食品加工中的高溫滅菌、噴霧干燥、焙烤、擠壓等工藝。無熱量、不致齲、PH適應性廣，適用于酸性至中性食品，對澀、苦等不愉快味道有掩蓋效果。易溶于水，溶解時不容易產生起泡現象，適用于碳酸飲料的高速灌裝生產線，是目前最優秀的功能性甜味劑，未來發展空間巨大。我國為三氯蔗糖出口大國，產品出口需求持續上升。目前三氯蔗糖作為人工甜味劑代表之一已經獲得包括我國、日本、美國、澳大利亞等幾十個國家批準使用，在可口可樂等碳酸飲料、酒類等成百上千種食品飲料中添加應用。我國是三氯蔗糖出口大國，2022年三氯蔗糖出口量達1.46萬噸，同比上漲35.72%。隨著消費者對安全、低能量的健康食品飲料需求的快速增長，三氯蔗糖需求有望持續上升。我國三氯蔗糖市場較大，氯化亞砜作為三氯蔗糖原材料之一成長前景十分可觀。根據百川盈孚的數據，2022年全球三氯蔗糖產能共約2.51萬噸，而我國是三氯蔗糖全球最大的生產國，我國金禾實業、康寶生化、新琪安、鹽城捷康等公司三氯蔗糖產能合計約占總產能80%。國外則主要是英國泰萊公司，三氯蔗糖產能為3500噸/年。根據凱盛新材招股說明書數據，生產1噸三氯蔗糖需要消耗7噸氯化亞砜，則現有和規劃的三氯蔗糖將帶動氯化亞砜需求達18.62萬噸，市場空間廣闊。2.2供給端受環保因素影響增量有限，公司龍頭地位進一步鞏固公司為氯化亞砜行業龍頭公司，產能全球第一。依據QYResearch預測的數據，氯化亞砜行業集中度高，主要集中于歐洲、印度和中國三個國家，其中我國在全球氯化亞砜市場份額占比約55%，是全球氯化亞砜最大的生產和消費國。我國氯化亞砜現有產能達52.5萬噸，其中公司具備氯化亞砜產能15萬噸/年，占國內總產能的28.57%，遠遠領先國內外其他公司，位居全球第一。受環保等因素制約，行業進入壁壘提高，公司龍頭企業地位進一步穩固。目前市場上公告的氯化亞砜新增產能為9萬噸/年，其中凱盛新材規劃新增5萬噸/年，其余企業擴張較為緩慢，主要原因在于前期生態環保部將氯化亞砜納入《“高污染、高環境風險”產品名錄》，氯化亞砜環評審批流程更加嚴格且審批時間更長，或將制約未來氯化亞砜產能擴產速度，基于此公司龍頭地位也將長期穩固。隨著下游三氯蔗糖和LiFSI市場行情持續上揚，將帶動氯化亞砜需求新一輪增長，已具備充足產能的龍頭企業有望充分受益。2.3公司深耕氯化亞砜行業，循環工藝下成本和環保優勢顯著從生產端來看，SO2氣相連續合成法是目前工業化生產氯化亞砜最佳方法。目前氣相連續合成氯化亞砜常用技術主要有4種，其中以SO2、Cl2和硫磺為原料的氣相連續合成法最適合工業化量產。相比于聯產技術和2HSO3Cl技術生產過程的高污染性和生產產品雜質多等劣勢，SO2技術生產出的氯化亞砜產品質量更高，污染性低，幾乎無三廢產生。SO3技術與SO2技術類似，產品質量高且生產過程較為環保，但SO3運輸具備危險性使其只適合在大型硫酸廠與硫酸裝置聯產，因而在國內進一步發展受限。SO2技術因其最滿足氣相連續合成工藝需求而成為目前工業化生產最常用方法，但其仍存在尾氣處理和安全性等問題。氯化亞砜行業準入壁壘高，公司深耕產業多年積累了豐厚的技術優勢。隨著國家對工業生產環保性要求越來越高，疊加產品下游應用不斷創新對產品質量需求上升等因素，氯化亞砜產品的純度、生產制備過程的尾氣處理及控制能耗成為氯化亞砜行業的主要技術壁壘。SO2殘留是影響氯化亞砜純度最主要因素，常利用精餾去除。但由于傳統精餾方法耗能大，且SO2的沸點與氯化亞砜接近使得其利用精餾方法難以從氯化亞砜中較徹底的除去，從而影響產品的顏色和質量。公司深耕氯化亞砜產業多年，掌握多項氯化亞砜提純工藝專利技術，能夠將氯化亞砜中所含的1%~3％的二氯化硫降低到0.004％以下。并且公司通過對精餾方法的改進，采用差壓耦合原理，充分利用氯化亞砜的合成反應熱，實現對熱能的高效利用，節省能耗可超過50%。此外公司還掌握了SO2連續制備、SO2循環利用等多項技術，大幅降低原料端生產成本。從氯化亞砜的連續化生產、制備、提純到二氧化硫的分離回收利用等方面，公司都具備豐厚的技術積累，形成了核心技術優勢。公司一體化循環工藝下SO2利用率高，實現環保與降本雙重效益。公司采用SO2氣相連續合成法制備氯化亞砜，整個制備過程包括1）二氯化硫制取；2）合成氯化亞砜粗品；3）氯化亞砜粗品凈化（配硫），主要為了使氯化亞砜粗品轉化為一氯化硫與氯化亞砜兩種組分；4）產品精餾，經過脫色罐、脫重塔、脫輕塔去除SO2、硫酰氯等雜質。5）尾氣吸收，尾氣中含有大部分氯化亞砜、二氧化硫，其中大部分通過冷凝器重新送至催化反應系統重新參與反應，小部分不凝的氯化亞砜與水生成副產品鹽酸外售，不凝的SO2與堿液生產副產品亞硫酸鈉外售，保證了原料充分利用，實現較高經濟效益。此外公司羧酸衍生品的生產工藝中氯化亞砜參與的氯化反應過程會產生大量二氧化硫尾氣，公司將二氧化硫經變壓壓縮及精餾技術進行提純，達到高品質的二氧化硫產品，可以循環利用繼續生產氯化亞砜產品。整個SO2循環工藝可使二氧化硫回收利用率達到95%以上，據公司環評中上下游物料關系圖，氯化亞砜原料SO2中45.87%為酰氯和氯醚裝置回收所得，大幅減少SO2原料成本，實現環保與降本雙重效益。公司注重循環經濟及綠色發展理念，污染排放量在同行可比企業中最低。公司所處行業為化工類別，是16大重污染行業之一。在碳達峰、碳中和政策背景下，國家對環保要求更加嚴格，加大環保投入減少污染排放量是公司可持續發展的前提保障。公司前期對尾氣處理技術和生產工藝優化的研發投入使公司可在滿足環保規定的同時實現經濟效益最大化。公司SO2循環利用技術及高效尾氣處理工藝使得公司生產線實際產生的氣體污染物很低，廢氣主要產生于提供熱力能源的煤粉鍋爐裝置，公司為了減少廢氣污染物排放，投資建設了高效煤粉鍋爐改造替代及清潔能源置換項目以取代舊的燃煤鍋爐，進一步減少污染物排放量。公司2020廢氣年度排放總量為許可年度排放總量的53.75%，總污染排放量在同行可比企業中最低，因此公司對未來環保政策可能變動帶來的風險可承受力強，利于公司長期可持續發展。原材料SO2自供疊加規模優勢等因素，公司氯化亞砜生產成本顯著低于同行可比公司。從原料端成本來看，公司氯化亞砜原材料采用自主生產，同時SO2循環利用技術可實現尾氣中95%以上的SO2重新利用，比起外購可有效降低原材料成本。從費用端成本來看，公司擁有全球最大的氯化亞砜生產基地，產能達15萬噸/年，規模優勢顯著。同時相比于競爭對手，公司產能利用率處于高位，單噸產品平均分攤費用更低，進一步降低成本。且公司的生產加工設備部分為自主研發設計，造價相對較低，可降低設備投資支出。綜上，原材料SO2自供疊加規模優勢等因素，公司單噸氯化亞砜生產成本低于同行其他公司，成本優勢明顯。公司產品的成本優勢能為公司提供盈利保障，在產品價格發生不利波動時也能保持較好的盈利水平。成本優勢為公司帶來更大的議價空間，利于公司優化客戶結構。氯化亞砜產品下游應用領域廣泛，客戶較為分散，在產品趨于標準化同質化時，價格成為主要競爭點。公司氯化亞砜產品的成本優勢為其帶來更大的議價空間，相比競爭對手，公司氯化亞砜產能更高，成本更低，更能滿足下游客戶的采購需求，產品競爭優勢顯著。同時公司對于大客戶和小客戶能采取不同的售價，大客戶相對小客戶議價能力更強，加之大客戶通常采用槽罐車運輸或自提方式獲得產品，相對于小公司的桶裝包裝運輸方式成本更低，因此公司對大客戶的售價低于小客戶，價格優勢可保障公司與氯化亞砜需求大戶長期穩定的合作，客戶結構得到優化。同時成本優勢使得公司在價格略低于同行業可比公司價格的情況下能夠保證產品盈利水平。2.4一體化布局LiFSI，原材料+工藝優勢打造核心競爭力公司憑借在氯化亞砜行業的深厚積累，向下游一體化布局LiFSI。目前，公司200噸LiFSI中試線已經成功運行，并取得較好的效果。公司趁熱打鐵，計劃投資6.5億元建設1萬噸/年LiFSI產線，預計將于2024年四季度建成投產，為公司帶來新的業績增長點。LiFSI作為一種高性能鋰電池電解液溶質（添加劑），其反應過程較為復雜且難以控制，因此其制備難度較高。公司憑借化學合成工藝的技術沉淀和一體化的原料布局，實現了較低成本的LiFSI制備，具備顯著的競爭優勢。優勢一：技術優勢。LiFSI的制備工藝大體可以分為三步，制備雙氯磺酰亞胺、制備雙氟磺酰亞胺和制備LiFSI，前兩步氯化和氟化的反應控制和反應物純度會對第三步制備LiFSI的良品率造成極大的影響，而第三步加入的鋰鹽價格昂貴，對成本影響極大，因此如何保證前兩步產物的純度和良品率是控制LiFSI成本的關鍵。公司憑借在氯化亞砜行業的多年技術累積，對于第一步氯化反應有著深刻的認知，通過對反應設備進行改造升級和精準控制反應參數，能很好的控制氯化反應的速率和反應產物質量。對于第二步氟化反應，公司也有相應的技術累積，主要來自于與氟化企業的合作以及PEEK材料單體4,4-二氟二苯甲酮的制備經驗。得益于公司對于氯化反應和氟化反應的技術累積，公司產品的良品率能顯著高于行業平均水平，極大的降低了LiFSI的成本，提升了產品的市場競爭力。優勢二：原材料優勢。從目前的工藝路徑來看，合成LiFSI的原材料主要為氨基磺酸、氯磺酸、氯化亞砜、氫氟酸和碳酸鋰/氫氧化鋰，其中氯化亞砜作為一種關鍵原材料占據了極其重要的作用。從LiFSI成本構成的角度來看，在鋰鹽價格40萬元/噸的情況下氯化亞砜在LiFSI中成本占比為3.01%，是僅次于碳酸鋰/氫氧化鋰的第二大成本構成，起到了極為關鍵的作用。而且，日本觸媒的實踐證明，使用高純氯化亞砜制備的LiFSI，其產品綜合性能和在電解液中的最高添加比例遠高于使用低純度氯化亞砜制備的LiFSI，因為高純的原材料或將成為LiFSI制備的又一門檻。公司作為全球氯化亞砜龍頭企業，深耕氯化亞砜行業多年，能生產出各類純度的低成本氯化亞砜，競爭優勢顯著。優勢三：成本優勢。得益于公司在原材料和制備工藝方面的優勢，在目前LiFSI行業大多數企業成本居高難下的情況下，公司的LiFSI成本在相同鋰鹽價格下能做到低于六氟磷酸鋰，成本優勢顯著。同時，較低的成本也提升了LiFSI產品的競爭優勢，有助于行業的發展和產品的放量。因此，單從成本的角度來看，無論未來LiFSI是作為主鹽還是添加劑使用，公司產品的競爭優勢都十分顯著，有望充分受益。3芳綸聚合單體龍頭，低成本優質產品打進頂級客戶供應鏈3.1芳綸快速發展帶動芳綸聚合物單體需求芳綸是芳香族聚酰胺類纖維的通稱，全稱芳香族聚酰胺纖維，是一種新型高科技合成纖維。其強度是鋼絲的5-6倍，模量為鋼絲或玻璃纖維的2-3倍，韌性是鋼絲的2倍，而重量僅為鋼絲的1/5左右，在560度的溫度下，不分解，不融化，具有良好的絕緣性和抗老化性，在航空航天、軍民防護、耐火材料、通訊器材等領域應用廣泛。芳綸上游原材料為間/對苯二甲酰氯與間/對苯二胺，其中芳綸聚合單體

（間/對苯二甲酰氯）為公司主要產品之一。芳綸實現商業化品種僅有間位芳綸和對位芳綸，二者最早由美國杜邦公司開發并實現產業化，相比國外我國芳綸產業化進程較慢。美國杜邦公司于1967年和1972年分別推出首款耐熱性間位芳綸Nomex?和首款力學性能優良的對位芳綸Kevlar?，由此開啟芳綸產業化發展歷程，此后世界各國相繼推出各自的芳綸產品。日本帝人公司與荷蘭阿克蘇諾貝爾公司先后開發出自己的間/對芳綸品牌，2000年荷蘭阿克蘇諾貝爾公司被日本帝人公司收購。我國芳綸的開發相對滯后，直到80年代中期才開始芳綸1414的試生產。2004年我國煙臺泰和新材公司實現間位芳綸的量產，2011年推出對位芳綸Taparan?，填補了我國芳綸生產技術的空白。目前煙臺泰和新材公司已成為我國芳綸行業龍頭企業。相比其他纖維，對位芳綸和間位芳綸綜合性能更優異。對位芳綸是由對苯二甲酰氯和對苯二胺合成的有機高分子纖維，由于酰胺鍵連接在兩個苯環的1號和4號位置，又稱為芳綸1414。對位芳綸苯環與酰胺基團的共軛效應決定了其高強度、高模量的優異性能，其密度僅是鋼絲的五分之一，但拉伸強度卻是鋼絲的5~6倍，它還具備熱收縮率小、尺寸穩定性好、高強度、高模量、質量輕等優良特性，可用作防彈材料，被工業界稱為防彈纖維。間位芳綸是由間苯二甲酰氯和間苯二胺合成的有機高分子纖維。由于酰胺鍵連接在兩個苯環1號和3號位置，又稱之為芳綸1313。與對位芳綸相比，其分子鏈酰胺和苯環鍵之間沒有共軛效應，內旋轉位能較低，鏈段柔性相對較好，結晶度較低，所以其模量低、伸長率高，作為織物的手感和舒適性更好。同時它還具備具有優異的阻燃性、耐高溫、絕緣性和化學穩定性等特性，可用作高危環境的防護服制備材料，被工業界稱為防火纖維。相比國外應用領域，我國間位芳綸的應用仍有很大增長空間。芳綸最初多用于航空航天開發材料和重要的戰略物資，經過幾年的高速發展逐步進入民用領域。隨人們對安全、環保的不斷重視，間位芳綸在工業環保、個體安全防護等領域的需求快速增長。根據報道，2018年全球間位芳綸的應用主要集中在電源絕緣紙與安全防護織物領域，我國則更集中于相對低端的高溫過濾材料，相比國外，我國間位芳綸應用還有更多增長空間。根據公司招股說明書數據，2018年我國工業環保用間位芳綸整體使用量在每年4,000噸左右，并以每年超過10%的速度增長，預測到2020年我國工業環保用間位芳綸市場需求量將達到每年5,000噸以上，此外我國防護服裝用間位芳綸纖維用量也將以每年50%以上的速度遞增，2020年我國個體防護用間位芳綸市場需求量將達到每年3,000噸。根據泰和新材公告，目前我國間位芳綸需求為8000噸，隨著我國芳綸技術不斷突破，我國間位芳綸將在更多領域實現應用，需求空間也將進一步擴大。我國對位芳綸將于光線增強與安全防護領域持續發力。對位芳綸具備高模量特點，可用于光纜中的張力構件，使細小且脆弱的光纖在受到拉力時得到保護而不致伸長，從而不損害信號的傳輸性能。由于我國5G技術的全球領先優勢，我國光纖光纜行業近年來發展迅速，根據國家統計局數據，2014-2020年間我國光纜線路鋪設長度迅速增加，由2014年的2,061.25萬公里到2020年的5,169萬公里，增長了150.77%，年均復合增長率達到16.56%。2018年我國對位芳綸在光纖增強領域應用占40%，光纖需求上漲將帶動對位芳綸的需求進一步上升。此外對位芳綸的防彈特性以及抗切割、抗穿刺性等特性使其在安全防護領域得到廣泛應用，2022年初《個體防護裝備配備規范》國家強制標準發布，要求石油化工天然氣、冶金有色、非煤礦山三大產業需配備含芳綸的防護工裝，這將帶動對位芳綸在安全防護領域需求的新一輪增長。根據泰和新材公告，我國對位芳綸目前需求量為1.2萬噸，隨著對位芳綸在通信和防護領域持續發力，需求量將穩步上升。目前間位芳綸全球名義產能為6.75萬噸，我國未來擴產產能為0.9萬噸。間位芳綸龍頭公司為美國杜邦公司，具備產能3萬噸/年，占總產能的44.44%。我國泰和新材公司4000噸/年間位芳綸已經于2022年三季度投產，目前間位芳綸產能合計1.1萬噸/年，總產能排名全球第二，為我國間位芳綸龍頭企業。根據泰和新材公告，目前間位芳綸全球需求約4萬噸以上，供需呈偏緊態勢，泰和新材公司未來將新建產能0.9萬噸/年，隨著各公司間位芳綸產能的逐步放量，將帶動上游原材料間苯二甲酰氯的需求上漲。對位芳綸目前全球名義產能為9.57萬噸/年，國內產能規劃為2.4萬噸/年。對位芳綸產能集中分布于美國、日本、韓國和中國四個國家。其中美國的杜邦企業與日本的帝人集團分別擁有產能3.5萬噸/年和3.2萬噸/年，占總產能的70.01%。我國對位芳綸現有產能2.87萬噸，未來規劃產能2.4萬噸/年。隨著我國通信和防護領域對位芳綸需求上升，各廠商對位芳綸產能放量持續增加，亦將帶動上游原材料對苯二甲酰氯需求上漲。芳綸現有產能+規劃產能合計將帶動間/對苯二甲酰氯需求超16.68萬噸。根據上文，全球芳綸現有產能為16.32萬噸，規劃產能為3.3萬噸，全球產能合計達19.62萬噸。根據每生產1噸間/對位芳綸需要消耗0.85噸間/對苯二甲酰氯的理論值計算，在不考慮損耗的情況下，19.62萬噸芳綸將帶動間/對苯二甲酰氯需求達16.68萬噸。3.2自產氯化亞砜一體化生產芳綸聚合單體，成本優勢顯著目前氯化亞砜法制備芳綸聚合單體為國內工業化制備最常用方法。常用的芳綸聚合單體制備方法有3種：氯化亞砜法、光氣法和五氯化磷法。其中光氣法和五氯化磷法雖具備制備流程簡單或產率高等優勢，但其原材料都具備較高毒性，運輸和儲存較難，反應對設備要求高，因此未在我國實現規模化工業應用。而氯化亞砜法制備芳綸聚合單體具備產率高，工藝流程較短、原料易獲得等優勢在我國廣泛應用，但其仍存在尾氣污染嚴重等問題，技術有待進一步改善。芳綸聚合單體行業技術壁壘主要在于純度與生產效率，公司多年生產研發經驗形成專利優勢。芳綸聚合單體下游應用主要是為芳綸企業供應原材料，而只有產品純度達到99.9%以上，單官能團雜質質量分數小于600×10-6，才能滿足芳綸生產需求。芳綸常用提純方法為重結晶法和精餾法，但前者需要大量溶劑，生產成本高且污染大，后者對設備要求極高，且無法進行連續純化效率低下，無法克服現有方法劣勢的企業將難以形成合格產品的規模化量產。公司經過多年研發，獲得多項提純專利，開發出差量物料控制技術，可以實現精餾自動化與連續化，提高生產效率同時大幅降低固廢，實現產品純度99.95%以上，形成較強的競爭優勢。此外芳綸聚合單體制備流程雖短但耗時長，且常采用間歇法制備，生產效率低下使得生產成本較高，無法提高生產效率降低成本的企業將喪失產品競爭力。公司通過開發高效復合催化劑縮短反應時間及利用自主研發的自動化控制技術對設備進行升級改造，實現整個生產流程連續化自動化，大幅提高生產效率實現降本。公司擁有優秀的核心技術團隊和多個創新平臺，持有芳綸聚合單體相關專利共43項，在芳綸聚合單體的制備、提純、檢測等各個方面具備技術領先優勢，保障公司行業龍頭地位的長期穩固。原材料自供＋尾氣SO2循環利用實現降本。公司采用氯化亞砜法制備芳綸聚合單體。其中主要原材料氯化亞砜為自產，可降低原材料外購比例，降低生產成本。氯化亞砜法缺點之一在于尾氣較多，易造成環境污染，但公司開發了分離、回收及綜合利用技術，可通過多級吸收加梯度分離技術和精餾技術實現SO2的分離及重新利用，在減少排污下實現降本。原材料自供和SO2循環利用帶來的成本優勢有利于提高公司核心競爭力。公司與下游客戶合作緊密，保障公司產品長期收益。公司產品兼具質量優勢和規模優勢，通過了下游主要芳綸企業嚴格的客戶認證過程，與下游客戶建立長期穩定的合作關系。公司下游客戶有芳綸生產巨頭美國杜邦公司、日本帝人、韓國可隆、泰和新材、藍星新材料、中芳特纖等，涵蓋美國、日本、韓國、中國等地區的主要芳綸生產產商。其中美國杜邦公司已于2019年起成為公司最大客戶，2021年對其銷售額占芳綸聚合單體總收入的24%。與上述芳綸企業的緊密合作將保證公司產品收益保持長期穩定。低成本、大產能疊加優質客戶，公司芳綸聚合單體龍頭地位穩固。芳綸聚合單體行業存在較高的技術壁壘和銷售渠道壁壘。1）技術壁壘。芳綸聚合單體屬于精細化工行業，對結晶分離技術、精餾提純技術、色譜檢驗技術、安全操作技術和污染物處理技術等要求非常高，需要多年的研發和生產經驗。2）銷售渠道壁壘。芳綸聚合單體屬于精細化工中間體，專用性很強，主要對接下游芳綸企業。而國內芳綸企業較少，國外芳綸企業如美國杜邦公司、韓國可隆公司對供應商生產規模、產品質量、持續經營能力、成本管控能力等要求十分嚴格，客戶認證時間很長，因此通常會與其原有供應商保持穩定的合作，新進入者較難獲取銷售渠道。公司具備多年生產研發經驗，已形成了豐厚的技術積累，同時也擁有了自己穩定的銷售渠道，芳綸聚合單體龍頭地位基本確立。從產能端來看，目前國內芳綸聚合單體現有名義產能為5萬噸/年，未來規劃產能為1萬噸/年。國內目前具備芳綸聚合單體生產能力的公司較少，其中僅有公司和三力新材具備年產1萬噸/年以上芳綸聚合單體的生產能力。公司目前具備芳綸聚合單體產能3.5萬噸/年，市占率高達60%。公司規劃產能2萬噸/年預計2024年逐步投產，即將形成5.5萬噸/年產能規模，遠超行業其他企業，進一步鞏固行業龍頭地位。4PEKK率先打破國外壟斷，國產替代進程加速PEKK屬于高性能新材料，產品附加值極高。塑料通常分為通用塑料、通用工程塑料和高性能工程塑料三大類，國際上通常用金字塔來表示塑料產品的性能、市場規模及附加值之間的關系。PEKK作為高性能材料，市場規模雖小，但其具備高附加值與極高性能，處于材料金字塔的塔尖，對國家戰略發展及產業升級具有重大意義。相比其他PEAK系列產品，PEKK整體性能更為優越。PEEK與PEKK都屬于聚芳醚酮類化合物，都具備有優良的電性能、耐燃性、耐輻照性、耐溶劑性等性能。PEKK具有與PEEK類似的加工溫度，但是其力學性能又優于PEEK、聚苯硫醚(PPS)、聚醚酰亞胺(PEI)等高性能工程塑料。經過玻璃纖維、碳纖維增強后，它會有很好的耐沖擊性和很高的振動阻尼，可以作為特種高性能工程塑料使用。PEKK下游應用領域廣泛，其所在的聚芳醚酮新材料市場未來發展潛力巨大。PEAK家族產品因其優異的性能在航空航天、汽車工業、能源油氣、電子電器及3D打印和醫療領域有著廣泛的發展空間和市場應用，根據依據《中國化工新材料產業發展報告（2018）》的統計，全球聚芳醚酮在2016年的市場規模就已經達到了7.34億美金，預計市場整體將保持10%以上增速增長。根據Marketsandmarkets發布的統計數據，2019年全球PAEK市場價值約為8.51億美元，預計到2024年將達到11.49億美元。而PEKK作為PEAK家族中綜合性能最佳的特種功能塑料之一，隨著其技術不斷突破，未來其市占率和市場規模有望穩步提升。目前商業化制備PEKK主要采用親電取代法。PEKK制備方法主要為親核取代法和親電取代法兩種。親核取代法一般需要價格昂貴的芳香族雙氟單體和雙酚單體作為反應物，生產的PEKK性能穩定且純度高，但生產成本較高，反應復雜難以控制。相比之下，親電取代法以價格低廉的芳香族酰氯和二苯醚作為反應物，生產成本更低，且工藝更簡單，操作更方便，適合規模化量產，目前代表性的親電取代法有美國杜邦發明的杜邦兩步法及Raychem公司發明的路易斯酸/路易斯堿共催化法。PEKK技術壁壘極高，全球僅有索爾維、阿科瑪等少數企業實現量產。國外研究PEKK的聚合路線主要分為路易斯酸/路易斯堿共催化法和杜邦兩步法兩種，前者因副反應過多，產品批次穩定性差難以工業化生產，后者雖解決副反應多的問題實現了工業化生產，但因也成本過高難以推廣。P