漫談對沖基金博弘投資劉宏比上帝更有錢---目錄對沖基金簡介

對沖基金起源

對沖基金分類

國內對沖基金的組織結構

中國內地對沖基金經理選擇離岸設立的理由對沖基金的評價與風險管理

對沖基金的業績評價

對沖基金的風險管理對沖基金的交易策略

對沖基金的交易策略

交易模型的研發與交易策略的構建對沖基金的交易案例與產品設計案例

國內對沖基金交易案例分析

國內對沖基金產品設計案例分析熱愛對沖基金（好文章共欣賞）對沖基金簡介對沖基金起源

澳大利亞人阿爾弗雷德-溫斯勒-瓊斯于1949年1月在美國紐約創建了一個私人合伙制的股票基金。當時他設立這個基金的目的主要是為了規避市場升跌的系統風險并謀求在股市的跌市中也能獲得較大的投資收益，其慣用的操作手法——利用賣空被高估的證券并同時做多相關聯的被低估的證券，并利用財務杠桿來構建對沖（也稱“避險”）組合，以便獲取獨立于市場整體走勢的證券間的相對價值（偶爾在必要時進行方向性敞口獲取市場走勢的收益），該交易模式非常類似于對沖的原始含義，對沖基金因此而得名。對沖基金簡介對沖基金的發展創始階段： 1949－1966年

1949年，Jones提出市場中性策略（同時構筑低估證券的多頭和高估證券的空頭），并設立第1只對沖基金初步發展階段： 1966－1968年

1966年，《財富》雜志的一位記者發現了Jones基金大大超過當時一些頂尖的共同基金；1968年當年成立1百余家對沖基金對沖基金簡介對沖基金的發展低潮階段： 1969－1979年

1970年代的經濟危機給對沖基金業以災難性的打擊，1968年底的28家最大的對沖基金，至70年代末其管理的資產減少了70%緩慢復蘇階段： 1979－1985年對沖基金行業在經歷了大洗牌之后，在1980年代進入了復蘇期，宏觀基金嶄露頭腳對沖基金簡介對沖基金的發展爆炸性發展階段： 1990~2002年 隨著金融管制放松，金融創新工具的大量出現，經濟全球化趨勢加劇，對沖基金迎來爆炸性發展，尤其是宏觀基金大出風頭：

1992年阻擊英鎊、1997年引發東南亞金融危機平穩發展階段： 2002~

業績回報趨于穩定、整個行業開始重新洗牌，原有的投資策略受到較大的挑戰，如老虎基金規模銳減后關閉對沖基金簡介對沖基金的發展對沖基金簡介對沖基金的定義廣義的對沖基金:

泛指私募基金,籍以區別于共同基金

狹義的對沖基金:

對沖掉某類風險的私募基金

對沖基金這個名字并不十分準確：原因在于這些基金并不一定都是完全對沖交易的基金對沖基金簡介對沖基金的特點項目對沖基金共同基金投資者人數和最低投資額限制嚴格限制對沖基金投資者人數不能超過一個上限（如100人或500人），并要求投資者是擁有不少于一定資產規模的富有的專業人士或機構，并且有最低投資限額。無限制沒有投資人數和最低投資額限制，適合于中小投資者操作與監管不監管或者說監管較松對沖基金經理有高自由度。嚴格監管

經理人報酬傭金＋提成

1％－2％管理費，利潤15％－25％提成。固定比率收取管理費籌資方式私募

公募

融資限制無抵押或抵押貸款或使用財務杠桿等方式放大規模嚴格的融資限制披露程度信息不公開不用披露財務及資產狀況信息公開經理參股通常經理人會將自己的資產投入基金中通常經理人不參與基金抽資規定有限制多數基金要求投資者若抽資必須提前告知。無限制或限制少規模大小規模小全球資產大約為一萬億美元。規模大全球規模遠大于對沖基金離岸設立?多數為離岸設立不能離岸設立與證券市場的相關性沒有很大相關性對沖基金的凈資產變化與證券市場沒有很大的相關性，股市下跌，對沖基金也能夠獲利。相關性很大漲跌直接影響共同基金投資收益。可預測性較高收益率往往可以由預先的設計方案計算。較低共同基金一般不允許預測未來的投資收益。對基金經理依賴程度很大對沖基金的基金經理更強調專業化，每位基金經理都可能是某一領域的專家，不僅要求他們具備超群的素質，卓越的管理才華，而且要有N年以上的證券業的從業經驗，包括若干年的投資組合管理經驗。他們根據自己的專長，較為獨立地管理旗下的基金。不大共同基金的基金經理只能根據基金章程，、招募說明書或投資決策委員會的規定進行投資組合管理。對沖基金簡介對沖基金的分類對沖基金簡介對沖基金的分類對沖基金簡介對沖基金的分類對沖基金的基本類型

從投資思路上分，對沖基金又可以分為宏觀類型和相對價值類型。宏觀類型以索羅斯的量子基金為代表，主要分析宏觀動態，關注市場的整體發展動向。而相對價值對沖基金則主要投資各種股票證券和金融衍生品。長期資本管理基金就是這個類型的典型代表。對沖基金可以進一步細分如下：

對沖基金簡介對沖基金的分類宏觀基金（macrofunds）根據國際經濟環境的變化利用股票、貨幣匯率等投資工具在全球范圍內進行交易。全球基金（globalfunds）更側重于以從下而上(bottom-up)的方法在個別市場上挑選股票，它們較少使用指數衍生工具。買空（多頭交易）基金（longonlyfunds）按對沖基金架構建立，征收利潤獎勵費和使用杠桿投資，但從事傳統的股票買賣市場中性基金（market-neuralfunds）這類基金采用相互抵消的買空賣空手段以降低風險對沖基金簡介對沖基金的分類賣空基金（shortsalesfunds）基金向經紀商借入它認為價值高估的證券并在市場出售，然后希望能以低價購回還給經紀商。

并購驅動基金此類基金的投資人旨在于利用每一次公司并購事件而獲利。可轉債套利基金（Convertiblearbitrage）

主要從事可轉換債券進行套利的對沖基金基金中基金（fundsoffunds）投資于對沖基金的對沖基金。

對沖基金簡介對沖基金的分類固定收益套利基金從事固定收益證券進行相對價值投資、債券收益率曲線套利等抵押證券基金

專門投資于資產抵押證券的對沖基金期貨管理基金

這類基金采用資金管理的方式投資于全球各大期貨市場達到分散風險的目底對沖基金簡介國內對沖基金的組織結構管理賬戶

委托人：上海潤金數碼科技發展有限公司

受托人：上海博弘投資有限公司

委托金額：人民幣3000萬元

委托期限：1年

管理費：固定管理費=0，業績報酬=基礎收益以上部分的20%

基礎收益：年化6%HighWaterMark：Yes

允許的交易策略：股指期貨套利、新股申購、短期國債逆回購

開戶券商：

中信建投證券北京安立路營業部對沖基金簡介國內對沖基金的組織結構管理型信托計劃（所謂的陽光私募，開戶已被暫停）

信托計劃名稱：東方紅1號證券投資資金集合信托計劃

受托人：深圳華潤深國投信托投資公司

托管人：工商銀行深圳分行資產托管部

投資顧問：上海博弘投資有限公司

信托期限：5年

申購贖回：每月第一個工作日

信托費：年化1%，每日計算，按月計提

投資顧問費：固定管理費=年化1%，業績報酬=20%（HighWaterMark）

托管費：年化0.2%…….對沖基金簡介國內對沖基金的組織結構有限合伙基金對沖基金簡介國內對沖基金的組織結構離岸基金

對沖基金簡介國內對沖基金經理選擇離岸設立基金的理由離岸設立具備政策環境優勢

中國內地私募基金沒有法律地位而離岸環境下有

中國內地私募基金處于法律灰色地帶，無監管，無名份

開曼注冊的公司型共同基金面向10萬美元以上客戶募集則豁免監管

在香港的管理公司可以申請證監會的基金管理牌照（第9類牌照）

管理賬戶在中國內地法律風險顯著

行走在非法集資的邊緣，而且面臨客戶違約的風險，可能會白干活、收不到報酬

國內有限合伙制基金稅收負擔顯著

國內有限合伙企業的合伙人適用個體工商戶的個人收入所得稅機制

國內信托基金運作受嚴厲制約

證監會已經叫停信托計劃證券開戶超過一年時間，至今無恢復開戶跡象

信托計劃不能開設期貨賬戶

信托計劃投資股票的方式和權重受到銀監會的嚴格限制（如不能投資非流通股、雙十規定等等）

信托計劃的投資策略受到信托公司的嚴格限制（只能使用信托發行前規定好的策略）

只能作為投資顧問而不能作為管理人，交易委托需要書面提交信托公司審核后由信托公司發出

信托公司可以叫停信托計劃的投資進程，可以更換投資顧問對沖基金簡介國內對沖基金經理選擇離岸設立基金的理由成本優勢

離岸基金成本低廉（以開曼基金為例，不計基金管理人的收費）

行政管理人收費：通常為0.1%~0.5%

托管費：通常可免（Primebroker托管或銀行主題的Administrator托管）

審計費：一年才一次

營銷渠道費：很多免費渠道，如Primebroker的Capitalintroduction、Fundoffunds的跟蹤…

注冊維持年費：微不足道

國內信托結構的基金成本高昂（以管理型信托為例）

信托管理費：通常為年化1%~2%

托管費：通常為0.2%

銷售渠道費：通常為年化1%~1.5%對沖基金簡介國內對沖基金經理選擇離岸設立基金的理由良好的服務外包機制

行政管理人(Administrator)服務

負責基金的估值、對賬、基金財務、資金劃撥、受理基金的申購贖回等后臺業務

國內的有限合伙基金需要管理公司建立繁雜的后臺團隊自己處理這些事務，成本更高，效率很低

主經紀商(Primebroker)服務

干很多好事兒（值得國內券商好好學習借鑒），后面專辟篇幅介紹之

資產托管服務

專業、高效、標準化服務

專業律師服務專業、高效、標準化服務

專業審計師服務專業、高效、標準化服務對沖基金簡介國內對沖基金經理選擇離岸設立基金的理由主經紀商服務

主經紀商服務是對投資銀行對對沖基金提供的一攬子服務的通用稱呼。對沖基金使用主經紀商服務所帶來的商業優勢是，主經紀商為其提供了一個集中的證券結算機制，并且對沖基金在所有交易中對抵押品的要求都由主經紀商統一處理。主經紀商通過為客戶的多空倉位融資融券取得收入，在某些情況下，還通過對客戶提供結算及/或其他服務收取費用。主經紀商提供的一攬子服務中通常都包含以下幾項核心服務內容：全球性資金的托管（包括清算、托管和資產服務）融券服務融資服務(幫助客戶資產實現資產的杠桿運作)訂制服務(為對沖基金經理提供所需的投資組合報告，以實現有效運作資產)運營支持(主經紀商是對沖基金業務開展中與其他經紀商的主要協調聯絡人)此外，某些主經紀商提供更多的增值服務，其中可能包括以下部分或全部內容：吸引投資—這是主經紀商將自己的對沖基金客戶推薦給合格的對沖基金投資者的過程。辦公用房租賃和服務--某些主經紀商會租賃商業用房，劃分成小間，然后轉租給對沖基金租戶，同時通常也會為房客提供一整套的公司服務。風險管理咨詢服務--提供風險分析技術，有時輔以高級風險專業人員的咨詢服務。咨詢服務--一系列顧問/咨詢服務，通常提供給剛起步的對沖基金，并側重于針對基金經理所居住的區域和基金成立區域的監管成立法律規定等事宜提供意見和建議。在20世紀90年代和目前的10年里，對沖基金在全球范圍迅速發展，主經紀商業務已成為一個競爭日益激烈的領域，并為投資銀行業務的總體盈利額作出了重要貢獻。截至2006年，最成功的投資銀行分別均公布了直接來源于主要經紀業務的超過20億美元的年收入。（數據來源：2006年摩根士丹利和高盛的年度報告）收費：主經紀商不對為沖基金提供的一攬子服務收取費用。相反，他們的收入一般來自三個來源：多空融資的價差交易傭金向不在主經紀商結算的交易收取的費用融資融券利差則是以客戶貸款（借方余額）、客戶存款（貸方余額）、客戶賣空（賣空結余）和合成金融產品如SWAP等形式的交易價值為基礎以基點數為單位收取，這構成了主經紀商的很大一部分收入。風險：主經紀商幫助對沖基金使用資金杠桿，主要通過以客戶的多頭頭寸為擔保放貸進行。在這方面，主經紀商在作為擔保的多方頭寸價值下跌低于貸款金額并且客戶不能再支付其虧空的時候將面臨損失的風險。在實踐中，這種情況只有在非常不穩定和沒有預料到的相關性恢復等情況下才會出現，并且極其罕見。主經紀商其他形式的固有風險包括經紀業務的運營風險和信譽風險。主經紀商目前通常使用VAR或者在某些規則限制下的壓力測試等方式監控客戶投資組合內的風險。對沖基金簡介國內對沖基金經理選擇離岸設立基金的理由主經紀商服務對沖基金簡介國內對沖基金經理選擇離岸設立基金的理由成熟的投資者

境外投資者成熟

在國內的一些較高端的對沖基金在向國內投資者介紹投資理念時多數情況下遇到的是茫然，因為聽者不懂

有時在國內介紹波動率曲面交易、收益率曲線交易…無異于對著石頭說話

大多數境外投資者都很專業，特別是Fundoffunds，多數可師之若干

境外投資者理性

很多國內投資者要求沒有風險或極低風險，但是想要極高的收益回報

大多數境外投資者都很明白需要承擔的風險和可以期望的收益之間的關系

境外投資者穩定

國內很多資金只能短期存續

大多數境外投資者的資金專門用于配置于不同的對沖基金資產

境外投資者平和

境外投資者通過贖回和法律來表達其不滿，而不是吵架鬧事

對沖基金簡介國內對沖基金經理選擇離岸設立基金的理由不會埋沒人才、鮮少懷才不遇

在國內搞私募基金需要綜合能力

國內私募基金經理不僅僅需要具備盈利能力，還要有---

公關能力、管理能力、政治能力、人脈關系、融資能力、甚至權術斗爭能力

境外基金成功的關鍵是經理人的盈利能力

有專業的外包服務代替基金經理的管理能力

有大量的Fundoffunds全球尋找在某一專門領域能夠賺錢的基金經理

有Primebroker的Capitalintroduction免費提供營銷服務和路演平臺

有Administrator包辦幾乎所有后臺業務

有專門Seeding新基金的種子基金服務機構全球尋找商機

更有甚至提供基金管理公司的Workingcapital的天使投資機構專門孵化新基金經理

還有五花八門的數據庫、網站、媒體等專門跟蹤對沖基金業績以供全球投資人選擇基金經理之用因此，只要你確實有通過交易賺錢的本領，不要擔心你會被埋沒

對沖基金簡介國內對沖基金經理選擇離岸設立基金的理由中國崛起帶來特殊優勢

當前中國基金經理營銷自己和自己的基金還有一個在全球號召力極強的特別優勢，那就是ChinaOpportunities，走遍全球到處都認可的令人向往的“中國機會”

中國機會含義很廣，包括中國經濟高速發展帶來的成長機會、包括中國金融市場還處在幼兒時期所帶來的金融創新相關機會、包括投資者成熟度不夠所帶來的市場效率偏低的機會、包括各行業產業集中度太低帶來的并購機會、還包括類似于定向增發和戰略配售等股票打折扣購買的機會…等等

挖掘中國機會是國際投資界的一股潮流，然而挖掘中國機會一定需要中國的基金經理，否則，老外來了搞不清楚國情，調研企業也不行，喝酒就更不行了

對沖基金的評價與風險管理對沖基金的業績評價Alpha和Beta

β是衡量資產收益對風險報酬因子變化的敏感性指標，可以理解為某種財務彈性。β系數是由線性回歸分析所產生的。β是一個統計變量，應當在考量時同時兼顧它的統計學意義如果一個有價證券的β在統計意義上為零，那它真的是無風險嗎？

α或詹森α，被用來判斷由資本資產定價模型或其他適當的界定因素模型確定的一只股票、其他有價證券或投資組合的超越其必要回報率之外的額外報酬率。因此，它是模型無法解釋的，它可能由投資技巧產生，也能是目前的模型里沒有表示出的因素而帶來的風險溢價。總的來說，全世界α是零和的，具有非常重要的意義：追求阿爾法是投資者之間的競爭，它是一種零和游戲一位投資者正的α始終是別人的負的α。平均而言，50％尋求α的資本不會成功，在扣除收取的費用后，結果將更加地差。對沖基金的評價與風險管理對沖基金的業績評價Alpha和Beta一般而言，投資者應只為取得α而付錢

，而不是β（風險溢價），因為后者不需要特殊的投資技巧就可獲得。那么，事實是怎么樣的呢？引用杰里米西格爾的話：“...投資于市場風險本就應該獲得相應的補償。沒有人會愿意投資于高風險的而又不可能給予高于無風險資產收益的市場。但是與此相反，積極的風險暴露并不一定會獲得補償，任何人都不應指望，僅僅是因為他們的積極投資行為而必定會產生很高的回報。積極的投資管理實際上是一種零和游戲：所有從事同一資產級別積極投資的管理人員的投資回報（扣除費用錢）最后都必將歸一于這一資產級別的投資回報，而無論這一資產級別所投資的市場效率高還是不高。

“β的夏普比率低，但卻有非常高的實現可能性。α可以有更高的夏普比率，但只有少數的投資者能獲得--他們必須把它從其他α尋求者那里拿走才行。因此，

為取得α值得支付更高的價格，這不是因為它在實現的時候具有較高的夏普比率，而是因為它很難產生。β，卻與此相反，很容易取得，因此不應該為此而支付太多。”對沖基金的評價與風險管理對沖基金的業績評價Alpha和Beta

積極投資管理的價值一直傳統地由α、β、跟蹤誤差以及夏普比率和信息比率來衡量。這些基本上都是在一個單一的時間點用來衡量邊際收益分布的靜態特性指標，而沒有考慮一個基金經理投資過程的動態方面因素。對這些傳統的衡量方式的改進是在衡量下跌風險方面，如Sortino和Calmar比率等關注基金經理下跌表現的指標，但他們仍然是“靜態”的測量工具。對沖基金的評價與風險管理對沖基金的業績評價統計指標博弘投資比較基準(BEMNI)平均年化收益率25.50%5.56%單月最低收益率-2.27%-2.16%單月最高收益率35.98%2.29%正收益月平均收益率3.35%0.75%負收益月平均收益率-0.84%-0.66%月收益為正的百分比81.8%78.8%貝塔系數0.0270.00002半方差0.00530.0043索丁諾比率6.561.06博弘投資的歷史業績對沖基金的評價與風險管理對沖基金的業績評價博弘投資的股指期貨套利業績對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理“絕對回報策略”指的是投資組合經理會專門管理投資組合的下行風險而不是籠統地管理相對于基準目標的風險。這一部分的參考資料很大部分來源于AndrewLo的另一份出色的文件（2001）《對沖基金的風險控制：介紹和概述》如果說現代金融理論提出了一個具有持久洞察力的觀點，那么就是風險和期望回報率之間必然的關系，因此這兩者不能被割裂開來考察。此外，人們常常忽視的是，通過適當的風險管理本身就是獲取α的來源之一。這觀點被很精練地總結于一個古老明智的諺語中：“獲得金錢的最好的辦法之一就是不虧錢。”對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理對沖基金經理的偏好典型的對沖基金經理的觀點可以被描述為以下幾項：基金經理是投資組合風險和投資回報是否適當的最佳判斷者，因此應當在投資決策方面給予其廣泛的自由決定權。交易策略是高度機密的，因此，必須謹慎小心地保護，以免被他人反向操作和復制。投資回報是最終的目標，在很多情況下，甚至是唯一的目的。風險管理對于一支對沖基金的成功來說并不是最重要的因素。政策制度方面的限制和合規因素常常會拖累業績表現；對于一支對沖基金來講就是要盡量避免這些因素的影響。Thereislittleintellectualpropertyinvolvedinthefund;thegeneralpartneristhefund.對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理機構投資者的偏好與上述的觀點相對應的是以下這些來自于一位典型的機構投資者的觀點：作為受托人，機構需要在投資之前了解整個投資過程。機構必須充分理解每一個投資經理的風險暴露，有時候可能還需要限制投資經理的策略使用以保證其符合機構的投資目標業績表現并不單純由投資回報來衡量，也包括其他諸如風險評價、與基準比較值相比的跟蹤誤差以及與同類別其他基金的比較等因素。風險管理和風險透明度是非常重要的。機構投資者是在一個高度管制的環境下運作的，必須遵守許多聯邦和各州法律關于養老金計劃和其他受托人權利、責任和義務的規定。機構希望看到投資對象具有合理的投資過程，并具有結構化、穩定性和一致性等特性，并且明確界定投資的過程是制度化的，不依賴于任何個人的意志而發生改變。對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理對沖基金的風控挑戰對于對沖基金投資來說有五個方面的因素構成了對現有風險管理條款和分析的獨特挑戰：生存偏差動態風險分析非線性非流動性風險偏好對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理風險價值VaRVAR,在J.P.Morgan’s(1995)關于風險度量系統文件中被描述為：風險價值是在一個預設置信區間內，對在一定時間范圍內因持有某一頭寸可能遭受的損失的預估。可能的時間區間可以是一個典型的交易活動的一天、一個月或基于投資組合管理的不同可能延續的更長時間我們在此所使用的描述方法則使用歷史回報來預測波動和相關性，然后用于估計市場風險。這些統計數字可以適用于一系列資產類別，涵蓋了金融機構、公司和機構投資者所使用的所有產品。雖然毫無疑問，VAR是一個通用的、有用的衡量風險的工具，但它也有一些局限，特別是對于對沖基金投資來說更是如此。最明顯的局限可能莫過于，VAR不能完全捕捉到對沖基金所顯示出的所有的風險。對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理VaR的局限性1)作為一個投資組合損益邊際分布的靜態縮影，VAR不捕捉流動性風險、事件風險、信用風險、曝光因數以及風險變異性，這些風險來源于動態的交易策略，其與市場情況掛鉤而可能系統性地發生變化，比如反向操作、做空波動率以及信用利差策略等策略。2）根據定義，“尾事件”即是發生概率很小的事件，因此歷史數據僅包含了其中的一部分事件，通常這些樣本都太少以致于不能產生對尾事件發生概率可靠的估計。3）VAR常常是在正態分布的假設下計算產生的。但眾所周知，金融數據尤其是對沖基金的回報是高度非正態的，也就是說，它們是不對稱分布的、高度傾斜的、往往是多模態并且有肥尾現象，這就意味著有更多用正態分布難以預測的尾巴事件存在（在使用協方差方法的情況下）。4）VaR是一種對風險無條件的測量方式。“無條件”是指風險值的計算幾乎總是基于投資組合損益的無條件分布而產生。但是為了積極的風險管理的目的，有條件的測量方式似乎更恰當，特別是對積極應對市場變化的投資戰略而言。5）此外，風險值計算還隱含了假定投資組合各組成部分具有相關性的假設，并而這些相關性也能被無條件地計算出來。但是，從發生在1998年夏天的一個事件中，我們得到的最重要的教訓即是，相關性高度依賴于市場狀況，并且通常情況下似乎毫不相關的證券在某些市場危機下會變得高度相關。（這適用于用各種方法計算的情況，除非附加了條件的相關性被標明并納入計算之中。）對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理壓力測試對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理壓力測試為了確保風險管理涵蓋了極端的市場條件，我們使用了極端壓力測試方案。演示投資組合在極端的但又合理的市場條件下如何變化：歷史數據情景（如，1987年股票市場崩潰的情況）市場情景方案（如下跌了15％的資本市場）特定的投資組合情景（如對信用因素敏感的組合）系統壓力測試：測試不對稱性相關性消失單獨和聯合地給不同類別的資產組合施壓經濟動蕩還有其他可能發生在證券、利息率（收益率曲線形狀）、財務利率，商品期貨、股票和債券波動率等方面的情景。對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理風險管理的挑戰生存偏差效應：很少有對沖基金數據庫保留了已經關閉的對沖基金的歷史數據。Goetzmann和Park（2001年）發現，TASS中的對沖基金半衰期為30個月，而Brooks和Kat（2002年

）估計，大約30％的新對沖基金會因為業績不佳而不能支撐過36個月。對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理風險管理的挑戰動態風險分析：動態的投資策略意味著動態的風險暴露，然而現代金融理論討論了太多關于靜態投資的風險，這方面市場BETA是充分有效的，但是，到目前為止卻沒有一個有效的針對動態投資策略進行風險衡量的工具。如傳統的均值方差分析方法等靜態的衡量方式不能捕捉到動態交易策略例如CapitalDecimationPartners這樣的基金所面臨的風險（注意它較高的夏普比率）對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理風險管理的挑戰非線性：對沖基金的回報顯示出了由相關系數和線性因素模型等線性分析方法所不能捕捉的另外的非線性特點。舉一個簡單的非線性例子，即對標準普爾500指數非對稱的敏感性，也就是對應市場下跌和上漲的情況有不同的beta系數。對于對沖基金投資多樣化的爭論應該因為1998年夏天的那次教訓緩和一些了，當時由于俄羅斯政府債券的違約而引發的全球性大規模的安全資產轉移，幾乎在一夜之間將許多產品的相關系數從0變成了1。對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理風險管理的挑戰非流動性：快捷的測量一個給定的對沖基金流動性風險暴露的方法即是檢查對基金月度回報的自相關系數,資產回報率序列相關性的程度可以被看作是阻礙摩擦程度的表現，而非流動性則是這些阻礙中最常見的一種形式。與共同基金的例子形成鮮明對比的是，對沖基金的大量樣本中顯示出了明顯的序列相關性。對沖基金的評價與風險管理對沖基金的風險管理風險管理的挑戰風險偏好：風險偏好在對沖基金的風險管理中起到了很重要的作用，不管從基金經理還是投資者的角度來看都是如此。對沖基金經理的收入通常由按固定比例收取的管理費和按比例收取的業績分成組成，因此如果不小心適當地進行風險管理，這一非線性的報酬機制則可能引來超過限度的風險投資以博取可能的高收益的行為。另外，在基金經理的補償機制中加入障礙率、高水位線標準以及其他一些非線性標準更是增加了額外的復雜性，并可能對基金經理做出投資決策產生實質上的影響，特別是在諸如出現巨大損失這樣的極端條件下。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略全球宏觀策略全球宏觀型-這類基金試圖通過使用典型的在有價證券、貨幣、利率和商品期貨市場杠桿式押注的方式，獲取巨大的正回報，通常都會通過借助期貨或期權等合約來實現投資目的。“宏觀”這個名稱來自基金經理試圖利用宏觀經濟學原理為基礎來確定被錯誤定價的資產價格。套利—即尋求被錯誤定價的資產如由學術化的語言來解釋，套利則是一個在任何情況下和時間下均不會產生虧損的交易行為，簡而言之，就是獲取無風險的利潤Statisticalarbitrageisanimbalanceinexpectednominalvalues統計套利則是預期名義價值的失衡，隨著時間的推移或通過大量的交易，從而使大數定律發生作用。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略套利交易并購套利—也被稱為風險套利。并購套利通常包含著購買被并購公司股票同時賣空并購方股票的兩類交易行為。那么哪些障礙可能導致一樁并購交易失敗呢？不能滿足一些條件、不能取得股東的認可或不能取得監管方的政策許可或一些市場因素支付模式是均衡的么？交易回報對等么？對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略并購套利交易對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略可轉債套利交易可轉債套利-在可轉換轉債和同一公司發行的股票之間的交易可轉換債券可以被看作附有股票看漲期權的企業債券可轉債的價格對以下三個因素的變化比較敏感：利率信用利差股票價格還有其他的嗎（基于期權定價理論）？可轉債套利包含了購買一支可轉換債券，并通過對沖掉以上三個風險中的兩個，從而實現對剩下的那一個風險的暴露來獲得足夠有吸引力的收益。固定收益類套利是發生在相互關聯的債券之間的交易，通常消除了利率風險，如長期資本管理所做的交易。統計套利是在統計意義上來看已經偏離了正常關系的有價證券之間發生的套利行為，是一種通行的高頻、短期、市場中性、以數量建模為基礎的交易，基于高的概率或期望值達到最終獲利的目的。衍生品套利是金融衍生品與其基礎證券之間發生的交易。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略套利交易（續）多/空股票策略是一個通用的說法，概括了所有由對沖交易保護的股票投資策略偏向股票做多：這是最常見的一種（為什么？）偏向做空—著重或者只用作空的倉位來進行投資股票市場中性—市場中性策略可以被看作是股票做多策略的一種受限制的特殊情況，即在投資組合中多倉和空倉的數量是精心設計成相互平衡的，因此投資組合被對沖保護的程度非常地高。130/30策略-共同基金也開始采用此種策略對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略股票多、空策略事件驅動型—著重在分析某一特定類型的事件會帶來的獲利機會垃圾證券—有高于無風險的收益率（如國庫券收益）1000個基點以上收益率的證券通常被認為是垃圾證券。投資于垃圾證券的投資者通常都試圖通過影響證券發行人重組其債務的進程、縮小其經營重點或執行一項計劃來扭轉其業務經營，以達到獲取收益的目的。D法規--小企業融資。作為對沖基金策略的一種，D法規是指投資于通過私人資本市場融資的微型和小型股的上市公司的交易。通常，這些證券由一個“可回頭”條款或附有一個有浮動執行價的可轉換期權來進行對沖。并購套利—并購或收購也是一種典型會產生交易機會的事件。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略事件驅動型策略新興市場-通常指的是未對沖保護的、對海外的小規模市場做多的投資管理期貨--系統性地或任意地在全世界所有上市交易的金融產品、商品期貨市場和外匯市場所作的交易商品交易顧問（CTA）定量交易：由數量化模型驅動，有時也被稱為黑匣子交易，通常交易指令由系統自動執行對沖基金中的基金：對對沖基金做多的基金。有時候會用到杠桿，asarediscretionaryoverlayandhedgingstrategies實現自由裁量的策略覆蓋和對沖保護優勢：分散化投資、運營盡職調查、基金經理選股技巧調查、戰術資產配置，通過杠桿和對沖保護手段實現合適的擇時投資。劣勢：會有額外的收費F3或Fcube--對對沖基金中的基金做多的基金。實現對對沖基金投資的最大化分散（會同時觀察300個或300支以上的對沖基金）。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略其他策略基于機器學習的交易策略構建劉宏上海博弘投資有限公司對沖基金的交易策略交易策略研發舉例非基本面交易策略能賺錢嗎？為什么提出這么個“傻問題”？起因于“效率市場假說”（EMH），按照EMH，市場能迅速反應基本面信息的變化，若果真如此，在一個高效市場環境下，價格迅速反映了一切，非基本面的交易策略不可能獲利，價格的高頻變動體現出“隨機漫步”的特性，價格的高頻波動像是“白噪音”，在有交易成本和買賣盤口價差的情況下任何交易策略的統計表現都將是虧損的；幸運的是這個“傻問題”的答案是“能賺錢”即便市場效率很高，高到高頻價格波動達到標準的隨機漫步的程度；何以見得？請看如下一個有趣的數值實驗---對沖基金的交易策略交易策略研發舉例非基本面交易策略能賺錢嗎？數值實驗按照標準的幾何布朗運動dS=Sμdt+SσdWt發生隨機行情；其中：S

為商品價格，

μ

為趨勢項（可勉強理解為“基本面因素”），

σ

為波動率，

dWt

為一個符合標準正態分布的隨機過程，且均值為零、方差為1；隨機行情發生規則和交易實驗規則始終取μ=0，相當于基本面保持無變化，分別取σ為從小到大的不同的值，對應于每個σ取值發生100條行情路徑(去除路徑依賴)，對所有行情路徑施加一個簡單的交易策略，并且---1.按照標準傭金水平扣除交易成本；2.按照通常的買賣盤口價差計入盤口成本（買的時候總是貴一點、賣的時候總是便宜一點）；3.對每一個特定的σ取值按照100條行情路徑的平均結果計算交易結果；實驗結果非常有趣---對沖基金的交易策略交易策略研發舉例非基本面交易策略能賺錢嗎？實驗結果顯示---當波動率小于一個臨界值時無論如何優化策略的參數都無法獲利；當波動率超過臨界值后策略很容易獲利，且獲利能力隨波動率上升；對沖基金的交易策略交易策略研發舉例非基本面交易策略能賺錢嗎？從該數值實驗得出的結論---1.非基本面交易策略能賺錢！a.即便行情隨機漫步達到完美的程度（μ=0的幾何布朗運動，無任何規律可言）；b.即便扣除標準傭金水平的交易成本（每次交易都吃虧）；c.即便扣除買賣盤口（買總是偏貴、賣總是偏低價）；仍然能通過簡單的交易策略賺到錢；2.但是，賺錢是有條件的，對于這個策略就是波動率必須足夠大；3.這個賺錢的條件其實也是市場效率不夠完美的一種表現形式---波動率被高估；我們把這個可以使得我們賺錢的“條件”叫做行情的“Pattern”；除了這個簡單的“波動率被高估”Pattern之外，市場上存在各種各樣的Pattern,因此，算法交易策略的構建前提是找出某些Pattern，由于有些Pattern并不像這里的例子那么表面化，于是人們發展出各種各樣的尋找Pattern的辦法，其中一種就是基于人工智能的機器學習。對沖基金的交易策略交易策略研發舉例為什么要用到機器學習？有些Pattern可以用肉眼觀察到，基于這類Pattern的策略構建不需要機器學習，例如：1.有一種Pattern叫“趨勢”---

于是有了我們熟悉的“趨勢追蹤策略”；2.有一種Pattern叫“動量”---

于是有了我們熟悉的“動量策略”；3.有一種Pattern叫“均值回復”---

于是有了我們熟悉的“均值回復策略”；但是，隨著交易競爭的加劇，顯性的Pattern越來越靠不住，于是一些“高人”開始關注用肉眼很難觀察出來的隱性的Pattern；有些Pattern很復雜，無法用肉眼觀察，于是用上了基于機器學習的人工智能：其核心思想是讓機器通過在歷史數據中的學習，發現被人們忽視的尚能相對穩定地存在的市場現象，并試圖由此構建出能夠盈利的交易策略。對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法神經元網絡（概要）神經元網絡建模：1.數據通常被劃分為兩段或三段，樣本內一段用于訓練模型（機器學習），樣本外一段用于檢驗模型效果；2.輸入變量的轉換和選擇非常重要，如果只是簡單地輸入歷史行情則效果極差；3.模型的過度訓練可能會導致過度擬合，從而使得網絡的泛化能力變得很差；4.模型的訓練是個動態過程，以便使模型不斷重新適應變化了的市場；5.可以選擇定期訓練模型；6.網絡結構（網絡層數、每層節點個數）和網絡種類的選擇對使用效果影響很大；7.輸出的結果可以是對市場方向的預測（兩類分類問題），也可以是對價格數值的預測（神經元網絡的特長）。對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法神經元網絡（使用小波分解技術提高網絡性能）時間序列（Tickbytick）小波信號分解組分1組分2組分n神經元網絡1神經元網絡n神經元網絡2Parameter(s)OptimizationwithGA結果整合對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法神經元網絡（使用小波分解技術提高網絡性能）最低頻組分，長周期因素，往往更加基本面高頻策略模型會選擇剔除最低頻組分，原因是對于高頻策略長周期基本面不重要較低頻組分，中長周期因素，開始反應市場傳聞中頻組分，短周期因素，開始反應交易參與者人性因素較高頻組分，極短周期因素，富含盤中人性Pattern極高頻組分，大量噪音因素有些模型會選擇剔除極高頻組分，以便盡量減少噪音干擾對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法神經元網絡（使用EMD技術提高網絡性能）時間序列（Tickbytick）EMD信號分解組分1組分2組分n神經元網絡1神經元網絡n神經元網絡2Parameter(s)OptimizationwithGA結果整合對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法小波分解與EMD分解優劣對比１.小波分解是傳統算法，EMD是一種較新的算法；２.文獻報道普遍認為EMD用于金融問題效果好于小波算法；３.我們的實踐也表明，EMD效果較優；４.但是，EMD算法存在一個嚴重問題，那就是每次分解出的組分個數是自適應的，也就是說每次分解出的組分個數不固定，這一點與小波分解不同，在相同設置下小波分解出的組分個數總是相同的；EMD的這個特點在一定程度上制約了其應用：由于不知道下一次它會將信號分解出幾個組分，就無法嚴格確定需要的神經元網絡個數，一個退而求其次的選擇是剔除一些組分保留固定的組分個數，而這又會使得模型訓練時的頻段與使用時的頻段無法嚴格對應，從而產生誤差，一個變通的選擇是---如果定期集中訓練模型，可以選用EMD算法；如果動態滾動訓練模型，只好使用小波分解；EMD和小波分解兩種算法都有很多種細分的算法，選擇不當會影響很大，這方面主要靠經驗。對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法支持向量機（概要）神經網絡固有的一些缺陷1.網絡結構難以確定2.容易陷入局部最優3.采用了經驗風險最小化原則（ERM），即用經驗風險取代期望風險：根據概率論中的大數定理，只有當樣本數目趨向無窮時，經驗風險才趨向于期望風險；支持向量機支持向量機，SupportVectorMachines,SVM可以避免以上缺陷：1.將問題轉化為二次規劃問題，理論上可以得到全局最優解；2.建立在統計學的VC（Vapnik-ChervonenksDimension）維理論和結構化風險最小化原則(StructuralRiskMinimization,SRM)的基礎上，有效避免了維數災難；3.可以較好地解決小樣本問題；對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法支持向量機（背景和原理）背景支持向量機（SupportVectorMachines,SVM)是基于統計學習理論(StatisticalLearningTheory或SLT)的一種新型機器學習方法,它由V.Vapnik等在1992年提出。隨著SLT理論的不斷完善，SVM也越來越受到人們的重視，目前，SVM算法在模式識別、回歸估計、概率密度函數估計等方面都有應用。支持向量機用于分類對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法支持向量機（背景和原理）對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法支持向量機（同樣可用信號分解技術改善性能）時間序列（Tickbytick）信號分解（WaveletorEMD）組分1組分2組分nLS-SVM(orANN)LS-SVM(orANN)LS-SVM(orANN)Parameter(s)OptimizationwithGAResultIntegration對沖基金的交易策略交易策略研發舉例介紹幾種基于機器學習的交易策略構建方法更進一步（增加互聯網文本挖掘技術的使用）對沖基金的交易策略交易策略研發舉例學術界也在暢想汪壽陽教授暢想的預測TEI@I方法論對沖基金的交易策略交易策略研發舉例學術界也在暢想俞樂安教授的一篇論文對沖基金的交易策略交易策略研發舉例基于機器學習的交易策略構建常見誤區模型訓練過度初學者往往誤以為模型訓練的越充分越好，其實往往適得其反，過度訓練模型不僅使得運算速度很慢，而且會使模型陷入局部最優，破壞模型的泛化能力；盜用未來數據這是一個常見錯誤，許多學者公開發表的論文中都經常出現，特別是用到小波分解技術時不知不覺中就會盜用了未來數據；過度追求預測準確度有經驗的交易者都懂得，完全基于預測來做交易是件危險的事情，事實上成功的交易策略內涵很多，后面一頁對其中的一些思想閃光點“點到為止”。對沖基金的交易策略交易策略研發舉例統計套利交易策略的本質總資金量100%第一個策略占資金1%產生的結果年利潤300萬元Drawdown-30萬元第二個策略又占資1%產生的結果年利潤200萬元Drawdown-50萬元第三個策略又占資1%產生的結果年利潤270萬元Drawdown-35萬元第n個策略又占資1%產生的結果年利潤330萬元Drawdown-55萬元前兩個策略疊加之后年利潤為500萬元疊加的Drawdown為－28萬元(因抵消而降低)前三個策略疊加之后年利潤為770萬元（300+200+270=770萬元）前三個策略的Drawdown疊加后只有－25萬元（疊加結果抵消Drawdown）只要不是互相爭奪可用資金，n個交易策略的疊加結果是：收益為所有策略收益相加的結果，通俗地講就是“收益算加法”；由于不同交易策略之間的相關系數一定小于1，所以n個交易策略疊加后：Drawdown會因為相互抵消而變小，通俗地講就是“Drawdown并不是算加法，而是顯著變小”；因此，統計套利的真正秘密在于---同時使用大量的交易策略分散化投資，每個策略配置的資金比例盡可能地小；而對于單一策略的表現不必苛求；一方面，試圖消除交易策略的Drawdown是做不到的事情，統計套利策略的特征就是統計地來看策略是盈利的，因此策略存在虧損日，有比較大的Drawdown，甚至連續兩個月不賺錢，都是正常的，如果不能接受統計套利策略的上述現象而去尋找“更完美的策略”，那就等于在尋找客觀上并不存在的東西；另一方面，接受了統計套利的“不完美”，開發新交易策略的難度就陡然降低，于是可以很方便地擁有大量交易策略，可以很方便地在老策略失效時尋找到新策略來代替之；于是，一個歷史悠久并且人才濟濟的這類機構一定能在大量研究人員數十年的努力之下積累大量“并不完美的”統計套利策略，特別是當研究人員的知識背景各不相同時，所積累的大量交易策略之間的相關性很低，更有利于抵消Drawdown；試想你用100個交易策略每個策略配置0.25%的資金進行交易，觀察期又遠不止一兩個月，怎么可能不取得優異的投資業績呢？------這，就是西蒙斯的黑盒子里的秘密！因此，開發交易策略時，不必苛求太過，一般來說符合下列條件的策略都有價值：長期看累積利潤向上走、開發時不存在過度擬合、外推有效、與其他策略相關度低。西蒙斯的黑盒子可能真的沒那么神秘，那里面裝的不是秘密，而是哲理；不是法術，而是辛苦勤奮工作量的積累；不是超自然的法寶，而是根植于自然科學的最樸實的東西，是真正智慧！策略分散化單策略資金分配少量化是統計套利的核心思想這就是為啥西蒙斯的大獎章基金只用25%資金交易的原因統計套利交易不同于一般的投資交易和金融學意義上的套利交易，統計套利需要大量的交易樣本來體現統計規律，因此統計套利策略的開發不要求策略每筆交易都盈利，只要求統計意義上盈利，于是大樣本觀察就變成了觀察統計套利基金的特點；如果交易策略夠多，對應的觀察期不必太長就能看出統計規律，如果交易策略少，就需要更長的觀察期才能看出統計規律，比如10個策略觀察100天的樣本量可能就得是相當于5個策略觀察200天的樣本量，這就是為什么西蒙斯的大獎章基金也只能標榜自己“十幾年來沒有發生季度虧損”的原因了；另一方面，統計套利必須進行交易策略的分散化來獲得分散化帶來的其他好處（馬柯維茨，協方差帶來的好處）；對沖基金的交易策略交易策略研發舉例Case1:100ETFArbitrageArbitrageModel:Instantarbitrageandeventarbitragetriggeredbyshareholdingreform.SourcesofProfit:

SpreadbetweenmarketpriceofETFandconstituentstocksduringtheperiodwhencertainconstituentstocksweresuspendedtradingduetoshareholdingreform.Correctanticipationofariseinpriceaftertradingofthosestocksresumed.Date:4/24/2006–5/24/2006Duration：30daysRateofReturn:35%InstantArbitrageEventArbitrage國內對沖基金交易案例分析Case2:EventArbitrage-MinshengBankArbitrageModel:ArbitragethroughcashinlieuusingstraddletolockinprofitsSourcesofProfit:

InefficiencyintheoperationmechanismbythefundmanagementcompanyStocksandwarrantsawardstoshareholdersrequiredforfreebynon-tradablesecuritiesreformDate:10/10/2005–26/10/2005Duration：15daysRateofReturn:10%國內對沖基金交易案例分析Case3:CommodityArbitrage-SugarArbitrageModel:Longnearbymonth0805Sugarfuture,shortfarmonth0809SugarfutureSourcesofProfit:

ThepricediscrepancyoffutureswithdifferentmaturitiesDate:8/21/2007–8/31/2007Duration：11daysRateofReturn:4.9%Openpositionwithspreadat181on21st,Aug,2007Clear-uppositionwithspreadat-42on31st,Aug,2007國內對沖基金交易案例分析Case4:A-HArbitrageArbitrageModel:ConstructA50Portfolio–BuyundervaluedHshares(componentstocks)+AsharesHedgedwithA50indexfutureRolloverofA50indexfutureforthematchofmaturitySourcesofProfit:

PricepremiumsofAsharesoverHshares國內對沖基金交易案例分析Left:580996ShanghaiAirportPutWarrantRight:600009ShanghaiAirportOn3rd,AprTradingat1.753withimpliedvolatility3.79%On22nd,MayTradingat1.723withimpliedvolatility37.81%On3rd,Aprtradingat11.46Historicalvolatility35%On22nd,MayTradingat13.97Case5:VolatilityArbitrage國內對沖基金交易案例分析

DateOperationsNO.PriceOpenPosition03-Apr-06BuyHualingPut(038003)6,000,0001.26(ImpliedVolatility=0.21;Delta=-0.57)03-Apr-06BuyHualingSteel(000932)3,420,0003.57

GammaScalping25-Apr-06BuyHualingSteel(000932)300,0003.32(Dynamichedgingaccordingtodelta)11-May-06SellHualingSteel(000932)300,0003.64

15-May-06SellHualingSteel(000932)300,0003.92

16-May-06BuyHualingSteel(000932)300,0003.65

18-May-06SellHualingSteel(000932)300,0003.95

19-May-06SellHualingSteel(000932)300,0004.17

24-May-06BuyHualingSteel(000932)300,0003.9

Closeposition29-May-06SellHualingSteel(000932)3,120,0004.03(ImpliedVolatility=0.49)29-May-06SellHualingPut(038003)6,000,0001.5

CostsProfitsNetProfitsROITotalPosition19,791,1463,247,2003,214,70816.24%Tradingmodel:-Gammascalpingmodel

Characteristics:-Alwayskeepthepositiondeltaneutral&DynamichedgingSourcesofProfit:

-Theincreaseofimpliedvolatility-Gammascalping—dynamicadjustmentaccordingtothechangingofdeltaDate:03/04/06-29/05/06Duration：56daysRateofReturn:16.24%Case6:GammaScalping-HualingPut國內對沖基金交易案例分析Case7:可轉債策略國內對沖基金交易案例分析可轉債投資策略分析可轉債價值分析轉債價值線信用風險價值線轉債價值股價轉換平價轉股價格I贖回權壓力線IIIII純債券價值線轉股溢價率投資溢價率Case8:股指期貨套利國內對沖基金交易案例分析期現套利例1：溢價套利臺灣加權指數（TWII）日期現貨即月期貨1999-02-226313.636530………………1999-03-046393.746388開倉平倉t=0t=1t=T開倉，鎖定價差6530-6313.63=216.37點平倉，獲取利潤（6393.74-6388）+216.37=222.11持有……或者……到期結算，獲取鎖定利潤216.37點

期現溢價套利利潤

=開倉價差+平倉價差+持有期內股息即月期貨現貨博弘定向增發增強型指數化基金

投資策略

解決股票投資的困境實現利潤滾雪球似增長國內首創開辟價值投資新天地國內對沖基金產品創新設計案例2006年6月6日

至

2010年5月31日收益率527.6%在全部股票型基金中排名第1

位同期

上證指數：1679

-2592收益率54.38%同期

表現最好的股票型基金收益率182.33%請您先記住這些數據

統計時段

20060606到20100531

定增基金收益

527.60%

股票型基金中排名

1

排名前20%的同類基金表現

排名基金名稱

收益率

1銀華核心價值優選

182.33%

2泰達宏利行業精選

181.93%

3上投摩根阿爾法

175.05%

4華夏收入

157.62%

5光大保德信紅利

156.91%

6景順長城增長

143.54%

7國投瑞銀核心企業

137.58%

8華寶興業動力組合

137.40%

9工銀瑞信核心價值

137.30%

10招商安泰股票

127.67%

國內對沖基金產品創新設計案例那么，您的投資呢？國內對沖基金產品創新設計案例以上三大困境，長期困擾著股票投資者，因而也嚴重影響了投資收益！前言：股票投資的三大困境第一大困境：長期來看，絕大部分人投資收益的增長，跑不過股市大盤，財富增長的比例低于同期指數的漲幅！第二大困境：選股之難，難于上青天！千挑萬選找“黑馬”，卻往往與漲勢最好的股票擦肩而過，失之交臂！第三大困境：守股之難，難于守寡！好不容易選了一只好股，結果卻沒守住，回過頭來看，吃到的只是一小截利潤，把大部分的漲幅錯過了！選股之難守股之難漲幅低于同期指數國內對沖基金產品創新設計案例前言：巴菲特說，好的投資要像滾雪球。巴菲特倡導價值投資，每一次投資首先考慮的是它的“安全邊際”。在最權威的巴菲特傳記《滾雪球》一書中，巴菲特說，好的投資要像滾雪球，而且一定要在新雪或雪最厚的地方滾雪球！我們不禁要問：在中國證券市場，新雪或者雪最厚的地方在哪里？國內對沖基金產品創新設計案例恍然大悟：這里不正是中國證券市場雪最厚的地方嗎？這里不正是我們尋找的投資滾雪球的地方嗎？我們對自2006年以來所有的定向增發股票，以定向增發價格為基準，作了其持有至解禁時的絕對收益率統計：

簡單平均計算，參與定向增發股票投資至解禁，平均收益率為89.36%。

如果在4000點以下參與，年平均收益率更是高達166.33%！

石破天驚：定向增發股票年平均收益率高達89.36%！國內對沖基金產品創新設計案例

當然，沒有風險的股票投資是不存在的，只要我們能躲避定向增發股票投資中的陷阱，過濾掉該投資中存在的風險。那么，我們就能獲得等于或者高于定向增發股票89.36%的年平均收益率。

博弘投資厚積薄發，經過長期研究，率先開發了“定向增發指數”的概念，并以此為基礎，提出了國內首創的“定向增發股票的增強型指數化投資”理念！——以選股、擇時為手段，以指數化投資為基礎，創設國內獨一無二的“定向增發增強型指數化投資基金”。國內首創：增強型定向增發指數化投資國內對沖基金產品創新設計案例這是國內首創，能解決投資者經常遭遇的“三大困境”！更是暗合了巴菲特的滾雪球投資理念！下面讓我們一起來看看這一投資策略的神奇之處！國內對沖基金產品創新設計案例目錄第一部分：定向增發的概念、特點及收益情況第二部分：定向增發股票的風險源第三部分：如何濾除定向增發股票的風險？第四部分：構建定向增發增強型指數化投資基金第五部分：如何參與定向增發增強型指數化投資基金？國內對沖基金產品創新設計案例定向增發的概念、特點及收益情況國內對沖基金產品創新設計案例定向增發是指上市公司向符合條件的少數特定投資者非公開發行股份的行為，目前規定要求發行對象不得超過10人，發行價不得低于公告前20個交易日市價的90％，發行股份12個月內(大股東認購的為