第7章經營杠桿與財務杠桿案例介紹——提出問題

表一：甲企業某企業兩年的損益表單位：萬元

銷售收入（S）12，00015，00025%—：變動成本（VC=S，

=0.5)6,0007,500

銷售毛利6,0007,500—：固定成本（FC）5,0005,000

息稅前利潤（EBIT）

1,0002,500150%

—：利息（I）500500

稅前利潤5002,000—：所得稅（50%）2501,000

稅后利潤2501,000普通股數（N,萬股）200200

每股收益（EPS元/股）1.255300%問題：為什么稅息前利潤的增長率大于銷售收入的增長率（150%〉25%）？為什么每股收益的增長率大于銷售收入的增長率（300%〉150%）？

項目2000年2001年

增長率表二：乙企業某企業兩年的損益表單位：萬元

銷售收入（S）12，00015，00025%—：變動成本（VC=S,=0.6)7，2009,000

銷售毛利4,8006,000—：固定成本（FC）1,3001,300息稅前利潤（EBIT）3,5004,70034.29%

—：利息（I）100100稅前利潤3,4004，800—：所得稅（稅率=50%）1,7002,400稅后利潤1,7002,400普通股數（N,萬股）360360每股收益（EPS元/股）4.726.6741.31%問題：與表一相比，在銷售收入增長率不變的情況下，息稅前利潤率為什么小于表一（34.29%<150%)?每股收益的增長率小于表一的每股收益的增長率（41.31%<300%)?

項目2000年2001年

增長率本章內容一.經營風險與經營杠桿二財務風險與財務杠桿三綜合杠桿四資本結構的財務杠桿效應

影響企業經營風險的因素：銷售量對宏觀經濟的敏感性大小;企業規模和市場占有率；投入物價格的穩定性；企業隨投入物價格變動調整產品價格的能力；

請看下面的報表：第一節經營風險與經營杠桿下一張上一張(一)經營風險——企業稅前息前收益的不確定性。

銷售價格：8元/臺單位變動成本:4元/臺，單位：萬元表一：企業甲的EBIT概率分布

概率0.30.40.3

銷售量（臺）300004000050000銷售額243240

變動成本121620固定成本666息稅前利潤EBIT61014表一：甲企業銷售量在40000臺時，下一張上一張甲企業乙企業下一張上一張

經營杠桿——固定成本占總成本的比例。

經營杠桿的大小說明企業對固定資本的使用程度經營杠桿經營風險利稅前利潤的波動

經營杠桿的不同，在企業經營的其他因素不變時，經營杠桿大的企業，銷售額的微小變化會使利潤的大幅度變化。（二）經營杠桿下一張上一張企業甲概率0.30.40.3銷售量（臺）300004000050000銷售額243240

變動成本121620固定成本666息稅前利潤EBIT61014銷售量增長率%–25%+25%EBIT增長率%–40%+40%（+40%/25%=1。6）乙企業：銷售量（臺）300004000050000銷售額243240

變動成本91215固定成本101010息稅前利潤EBIT51015銷售量增長率%–25%+25%EBIT增長率%–50%+50%（+50%/25%=2。0）

下一張上一張DOL另一種求法

下一張上一張甲企業的經營杠桿小于乙企業；甲企業的經營風險小于乙企業風險；在銷售量量相同的情況下，甲的經營杠桿度小于乙；下一張上一張DOL的影響因素1P,V,FC一定,2DOL一定，DOLDOL

QQDOL1Q一定時，P,V,FC下一張上一張對經營杠桿的另一理解：

下一張上一張第二節財務風險與財務杠桿甲企業：企業的總資本30萬元，債務利率10%，所得稅率40%，假定有三種籌資方案：

方案一

方案二

方案三

每股價格：6元債務0612

普通股30（5萬股）24（4萬股）18（3萬股）

EBIT概率分布單位：萬元概率0.30.40.3

息稅前利潤EBIT61014下一張上一張

概率0.30.40.3

方案一（0債務）利稅前收益EBIT61014利息I000

稅前收益EBT61014所得稅(T=40%)2.445.6稅后凈收益EAT3.668.4每股收益EPS0.72元1.2元1.68元

E(EPS)=1.20元（EPS）=0.372元（EPS）/E(EPS)=0.31元下一張上一張概率0.30.40.3方案一（0債務）利稅前收益EBIT61014利息I000

稅前收益EBT61014所得稅(T=40%)2.445.6稅后凈收益EAT3.668.4每股收益EPS0.72元1.2元1.68元

E(EPS)=1.20元（EPS）=0.372元（EPS）/E(EPS)=0.31元

方案二（6萬元債務4萬股）利稅前收益EBIT61014利息I（i=10%)0.60.60.6稅前收益EBT5.49.413.4所得稅(T=40%)2.163.765.36稅后凈收益EAT3.245.648.04每股收益EPS0.811.412.01

E(EPS)=1.41元（EPS）=0.465元（EPS）/E(EPS)=0.33元方案三（24萬元債務3萬股）每股收益EPS0.961.762.56

E(EPS)=1.76元（EPS）=0.616元（EPS）/E(EPS)=0.35元方案一：（EPS）/E(EPS)=0.31元方案二：（EPS）/E(EPS)=0.33元方案三：（EPS）/E(EPS)=0.35元

無負債時，EPS的風險=經營風險有負債時，EPS的風險〉經營風險，負債越大，EPS波動越大。

總資本中，財務杠桿——負債資本與權益資本的比例（負債占總資本的比重)財務風險——由于財務杠桿的使用而增大的風險財務杠桿財務風險EPS波動下一張上一張

財務杠桿大小對EPS的影響：概率0.30.40.361014

-40%+40%方案一（0債務）

每股收益EPS0.72元1.2元1.68元--40%+40%

方案二（6萬元債務）每股收益EPS0.811.412.01

--42.55%+42.55%方案三（12萬元債務）每股收益EPS0.961.762.56--45.45%+45.45%DFL另一求法

下一張上一張

下一張上一張財務杠桿的影響因素

1.負債一定EBITDFL2.EBIT一定負債IDFL無負債，DFL=1EBITDFLI1I(2)I(1)21I=0DFL2DFL1DFL下一張上一張DFL的意義（EBIT一定）無負債DFL=1沒有利用財務杠桿

無財務風險舉債DFL〉1有一定的財務風險舉債越多DFL〉〉1財務風險越大下一張上一張對財務杠桿的理解：第三節綜合杠桿

綜合杠桿度（DTL:degreeoftotleleverage)

銷售量（銷售額）變動對每股收益的影響程度。

DOLDFL下一張上一張下一張上一張下一張上一張甲企業的方案二（債務60，000），銷售量=40，000臺：討論問題1舉債會使財務風險加大，為何要舉債？下一張上一張第四節案例討論概率0.30.40.3

方案一（0債務）利稅前收益EBIT61014利息I000

稅前收益EBT61014所得稅(T=40%)2.445.6稅后凈收益EAT3.668.4每股收益EPS0.72元1.2元1.68元

E(EPS)=1.20元（EPS）=0.372元（EPS）/E(EPS)=0.31元

方案二（6萬元債務4萬股）利稅前收益EBIT61014利息I（i=10%)0.60.60.6稅前收益EBT5.49.413.4所得稅(T=40%)2.163.765.36稅后凈收益EAT3.245.648.04每股收益EPS0.811.412.01

E(EPS)=1.41元（EPS）=0.465元（EPS）/E(EPS)=0.33元方案三（12萬元債務3萬股）每股收益EPS0.961.762.56

E(EPS)=1.76元（EPS）=0.616元（EPS）/E(EPS)=0.35元由上例可知：——舉債可增加股東收益；總資本一定時，舉債越多，股東收益越大。

舉債一定能增加股東收益嗎？討論問題2案例資料：

一.福杰公司和湯姆公司是兩個在經營方面（包括產品、產量、銷售市場和銷售規模等）完全相同的公司。兩者唯一的區別在于資本結構的差異，如下所示：

福杰公司

湯姆公司（單位：萬美元）負債（利率8%）40001000普通股權益60009000發行在外的普通股數量300萬股450萬股兩個公司的總資產為：1億美元，股票價格20美元每股。二.兩個公司的生產和銷售主要取決于宏觀經濟周期。預計在經濟繁榮期兩個公司的息稅前利潤為1000萬美元，而在經濟蕭條期則為600萬美元。公司所得稅率為：40%。

1.經濟繁榮時期兩家公司的每股收益：福杰公司湯姆公司稅息前利潤EBIT1,0001,000減：利息I(i=8%)32080

稅前收益EBT680920減：所得稅(T=40%)272368稅收收益EAT408552股票數N300450每股收益EPS1.361.23

2.經濟蕭條時期兩家公司的每股收益：福杰公司湯姆公司稅息前利潤EBIT600600減：利息I(i=8%)32080

稅前收益EBT280520減：所得稅(T=40%)112208稅收收益EAT168312股票數N300450每股收益EPS0.560.6955第四節負債的財務杠桿效(EPS)

下一張上一張利用財務杠桿的一般規律1.EPS=EPS(0)與總資本中負債的多少無關;EPS與資本結構的安排無關。2.EPS>=EPS(0)，財務杠桿越大，EPS越大

3.EPS<=EPS(0),財務杠桿越大，EPS越大下一張上一張

0(D/S)EPSEPS(0)

案例資料：一.福杰公司和湯姆公司是兩個在經營方面（包括產品、產量、銷售市場和銷售規模等）完全相同的公司。兩者唯一的區別在于資本結構的差異，如下所示：

福杰公司

湯姆公司（單位：萬美元）負債（利率8%）40001000普通股權益60009000發行在外的普通股數量300萬股450萬股兩個公司的總資產為：1億美元，股票價格20美元每股。二.兩個公司的生產和銷售主要取決于宏觀經濟周期。預計在經濟繁榮期兩個公司的息稅前利潤為1000萬美元，而在經濟蕭條期則為600萬美元。公司所得稅率為：40%。

1.經濟繁榮時期兩家公司的每股收益：