尋找可轉債的合理定價方法----2007年度可轉債投資策略報告尋找可轉債的合理定價方法11.概況分析1.1市場現狀：市場容量不斷降低在經歷了股權分置改革后，2006年上半年轉債市場容量已經降到歷史新低，隨后《上市公司證券發行管理辦法》正式實施以及再融資開放，轉債市場獲得了重新開放的機遇。截止12月25日共有19只普通可轉債，存量為120.54億；3只分離交易可轉債，存量為99億。時間2004年末2005年末2006年中2006年末剩余存量（億）155.62258.55104.82120.541.概況分析1.1市場現狀：市場容量不斷降低時間2004年21.概況分析1.2市場品種：對比普通可轉債和分離交易可轉債類別普通轉債分離交易可轉債發行人融資方式一次融資，資金一步到位兩次融資，資金分步到位資本結構股本增加，負債減少股本增加，負債不變發行成本低于企業債券低于普通轉債發行條款存續形式債券和期權不分離債券和權證分離存續期限1～6年債券1~6年；權證1～2年利率條件低于同期限企業債低于同期限企業債行權方式轉債轉換成股票再繳股款行權贖回條款有無向下修正轉股價條款有無權證類型美式歐式和百慕大式1.概況分析1.2市場品種：對比普通可轉債和分離交易可轉債32.定價分析----普通可轉債定價模型選擇：以歷史波動率為參數，基于二叉樹的單因素定價模型對普通可轉債進行定價。從時間段上看普通可轉債的定價結果

依據對偏股型、偏債型和平衡型三種類型轉債在2006年9月11日-11月21日的理論價值和市場價格對比結果，我們認為從時間段上看，利用歷史波動率為參數計算的基于二叉樹的單因素定價模型對可轉債的定價是合理的。名稱招商轉債西鋼轉債柳化轉債30個交易日年化波動率40.24％41.65％27.66％價格偏差1.49％3.05％2.71％

2.定價分析----普通可轉債定價模型選擇：以歷史波動率為42.定價分析----普通可轉債定價從橫截面上看普通可轉債的定價結果根據12月12日定價結果，以歷史波動率為參數計算的基于二叉樹單因素定價模型對普通可轉債的定價是合理的。結論：綜合考慮在時間段和橫截面上對普通可轉債的定價結論，我們認為以歷史波動率為參數，基于二叉樹的單因素定價模型能夠對普通可轉債進行合理定價。2.定價分析----普通可轉債定價從橫截面上看普通可轉債的52.定價分析----分離交易可轉債定價結論：根據上市首日定價結果，我們發現以歷史波動率為參數計算的理論價值和市場價格之間存在較大的偏差，其原因主要是目前權證市場過度投機，理論價值與市場價格偏離嚴重造成的。考慮到目前的權證定價一般使用隱含波動率進行，因此我們認為以隱含波動率為參數對分離交易可轉債進行定價才是合理的。名稱馬鋼分離交易可轉債新鋼釩分離交易可轉債上市時間2006年11月29日2006年12月12日市場價格108.21131.07公司債券價值85.4486.79權證理論價值0.6880.994轉債理論價值101.264111.64價格偏差－6.86%－17.4%2.定價分析----分離交易可轉債定價結論：根據上市首日定63.投資策略可轉債市場走勢：基于股票市場仍將保持上升，債券市場開啟低利率時代中局的可能性在加大的預期。對于普通可轉債，我們建議以一級市場申購新券，二級市場挖掘基本面較好或價值低估的轉債為主；而對于分離交易可轉債，建議以一級市場申購新券為主。一級市場：供給增加，提供較多投資機會（1）《上市公司證券發行管理辦法》降低了可轉債發行條件，由于融資成本較低，將有更多上市公司愿意發行可轉債。（2）已公布的轉債發行預案提供了較高的潛在供給。2005年以來剔除掉期的轉債發行預案后，目前仍有14家上市公司公布的轉債發行預案共計247.7億處在有效期，為2007年的轉債市場提供了較大的潛在供給。3.投資策略可轉債市場走勢：基于股票市場仍將保持上升，債券市73.投資策略二級市場：關注基本面好、價值低估的可轉債偏股型轉債：選取基本面較好的招商轉債、華發轉債和邯剛轉債。平衡型轉債：選取到基本面較好、到期收益率較高且價值存在低估的海化轉債、創業轉債、晨鳴轉債和天藥轉債。偏債型轉債：選取價值低估和到期收益率較高的西鋼轉債。轉債類型名稱轉債代碼轉債價格理論價值到期收益率權重偏股型招商轉債125024186.87193.66-10.35%40%華發轉債110325170.25179.95-8.33%邯鋼轉債110001122.36129.58-4.64%平衡型海化轉債125822120121.18-3.17%50%創業轉債110874113.95118.620.02%晨鳴轉債125488119.35116.84-2.79%天藥轉債110488109.61113.650.67%偏債型西鋼轉債100117109.28113.87-0.44%10%3.投資策略二級市場：關注基本面好、價值低估的可轉債轉債類型8報告結束歡迎交流，謝謝大家！2006年12月26日報告結束歡迎交流，謝謝大家！9尋找可轉債的合理定價方法----2007年度可轉債投資策略報告尋找可轉債的合理定價方法101.概況分析1.1市場現狀：市場容量不斷降低在經歷了股權分置改革后，2006年上半年轉債市場容量已經降到歷史新低，隨后《上市公司證券發行管理辦法》正式實施以及再融資開放，轉債市場獲得了重新開放的機遇。截止12月25日共有19只普通可轉債，存量為120.54億；3只分離交易可轉債，存量為99億。時間2004年末2005年末2006年中2006年末剩余存量（億）155.62258.55104.82120.541.概況分析1.1市場現狀：市場容量不斷降低時間2004年111.概況分析1.2市場品種：對比普通可轉債和分離交易可轉債類別普通轉債分離交易可轉債發行人融資方式一次融資，資金一步到位兩次融資，資金分步到位資本結構股本增加，負債減少股本增加，負債不變發行成本低于企業債券低于普通轉債發行條款存續形式債券和期權不分離債券和權證分離存續期限1～6年債券1~6年；權證1～2年利率條件低于同期限企業債低于同期限企業債行權方式轉債轉換成股票再繳股款行權贖回條款有無向下修正轉股價條款有無權證類型美式歐式和百慕大式1.概況分析1.2市場品種：對比普通可轉債和分離交易可轉債122.定價分析----普通可轉債定價模型選擇：以歷史波動率為參數，基于二叉樹的單因素定價模型對普通可轉債進行定價。從時間段上看普通可轉債的定價結果

依據對偏股型、偏債型和平衡型三種類型轉債在2006年9月11日-11月21日的理論價值和市場價格對比結果，我們認為從時間段上看，利用歷史波動率為參數計算的基于二叉樹的單因素定價模型對可轉債的定價是合理的。名稱招商轉債西鋼轉債柳化轉債30個交易日年化波動率40.24％41.65％27.66％價格偏差1.49％3.05％2.71％

2.定價分析----普通可轉債定價模型選擇：以歷史波動率為132.定價分析----普通可轉債定價從橫截面上看普通可轉債的定價結果根據12月12日定價結果，以歷史波動率為參數計算的基于二叉樹單因素定價模型對普通可轉債的定價是合理的。結論：綜合考慮在時間段和橫截面上對普通可轉債的定價結論，我們認為以歷史波動率為參數，基于二叉樹的單因素定價模型能夠對普通可轉債進行合理定價。2.定價分析----普通可轉債定價從橫截面上看普通可轉債的142.定價分析----分離交易可轉債定價結論：根據上市首日定價結果，我們發現以歷史波動率為參數計算的理論價值和市場價格之間存在較大的偏差，其原因主要是目前權證市場過度投機，理論價值與市場價格偏離嚴重造成的。考慮到目前的權證定價一般使用隱含波動率進行，因此我們認為以隱含波動率為參數對分離交易可轉債進行定價才是合理的。名稱馬鋼分離交易可轉債新鋼釩分離交易可轉債上市時間2006年11月29日2006年12月12日市場價格108.21131.07公司債券價值85.4486.79權證理論價值0.6880.994轉債理論價值101.264111.64價格偏差－6.86%－17.4%2.定價分析----分離交易可轉債定價結論：根據上市首日定153.投資策略可轉債市場走勢：基于股票市場仍將保持上升，債券市場開啟低利率時代中局的可能性在加大的預期。對于普通可轉債，我們建議以一級市場申購新券，二級市場挖掘基本面較好或價值低估的轉債為主；而對于分離交易可轉債，建議以一級市場申購新券為主。一級市場：供給增加，提供較多投資機會（1）《上市公司證券發行管理辦法》降低了可轉債發行條件，由于融資成本較低，將有更多上市公司愿意發行可轉債。（2）已公布的轉債發行預案提供了較高的潛在供給。2005年以來剔除掉期的轉債發行預案后，目前仍有14家上市公司公布的轉債發行預案共計247.7億處在有效期，為2007年的轉債市場提供了較大的潛在供給。3.投資策略可轉債市場走勢：基于股票市場仍將保持上升，債券市163.投資策略二級市場：關注基本面好、價值低估的可轉債偏股型轉債：選取基本面較好的招商轉債、華發轉債和邯剛轉債。平衡型轉債：選取到基本面較好、到期收益率較高且價值存在低估的海化轉債、創業轉債、晨鳴轉債和天藥轉債。偏債型轉債：選取價值低估和到期收益率較高的西鋼轉債。轉債類型名稱轉債代碼轉債價格理論價值到期收益率權重偏股型招商轉債125024186.87193.66-10.35%40%華發轉債110325170.25179.95-8.33%邯鋼轉債110001122.36129.58-4.64%平衡型海化轉債125822120121.18