1、億田智能研究報(bào)告：產(chǎn)品力為基_渠道與組織變革助力騰飛1.基本情況：集成灶為主業(yè)，新時(shí)期組織變革謀求新發(fā)展1.1. OEM 轉(zhuǎn)型自主品牌，受益于行業(yè)高景氣業(yè)績穩(wěn)步增長OEM 轉(zhuǎn)型自主品牌，深耕集成灶二十載。公司前身“萬家發(fā)”成立于 1996 年， 主營傳統(tǒng)煙灶的代加工與進(jìn)出口，1999 年從 OEM 代工轉(zhuǎn)型自主品牌，2003 年開始主攻集成灶的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。2007 年公司率先應(yīng)用側(cè)吸下排技術(shù)， 解決了第一代深井環(huán)吸式集成灶的安全隱患問題，實(shí)現(xiàn)行業(yè)級(jí)技術(shù)突破。此后 公司參與起草浙江制造集成灶標(biāo)準(zhǔn)，產(chǎn)學(xué)研相結(jié)合持續(xù)推動(dòng)工藝升級(jí)，2020 年 于科創(chuàng)板上市。以集成灶為主業(yè)，受益于行業(yè)高景氣業(yè)績

2、穩(wěn)步增長。集成灶是指將傳統(tǒng)燃?xì)庠?和傳統(tǒng)吸油煙機(jī)集成，同時(shí)整合搭配消毒柜、烤箱、蒸汽爐等不同功能產(chǎn)品的 新型廚房電器。相比于傳統(tǒng)煙灶組合，具有節(jié)省空間，抽油煙效果好等優(yōu)點(diǎn)。 公司目前已經(jīng)形成了以集成灶為核心，包括吸油煙機(jī)、燃?xì)庠睢⒓伤邸⑾?碗機(jī)等多種廚電的產(chǎn)品矩陣，21H1 集成灶在總收入中占比 92.3%。2020 年實(shí)現(xiàn)總營收 7.2 億元，同比增長 9.4%，2016-2020 年 CAGR 為 21.2%。 從盈利水平看，2020 年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤 1.4 億元，同比增長 46.2%，2016- 2020 年 CAGR 為 40.9%。去年在疫情影響下基數(shù)較低，2021 年業(yè)績同比

3、增幅 明顯，前三季度實(shí)現(xiàn)收入 8.1 億元，同比增長 68.6%；實(shí)現(xiàn)凈利潤 1.6 億元， 同比增長 62.8%。1.2. 股權(quán)高度集中，高股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)彰顯發(fā)展信心公司股權(quán)高度集中，引入建材龍頭持股。公司創(chuàng)始人孫偉勇、陳月華為夫妻關(guān) 系，孫吉系兩人之子，三人直接持有公司股權(quán) 9.0%，并通過億田投資、億順投 資和億旺投資間接持股 51.6%，合計(jì)持有股份達(dá) 60.6%，為公司實(shí)際控制人。 億順投資和億旺投資為 2017 年設(shè)立的員工持股平臺(tái)，目前兩大平臺(tái)合計(jì)持股 7.5%。此外，公司 2018 年引入家居建材巨頭紅星美凱龍、居然之家作為戰(zhàn)略 投資者，目前分別持股 3.4%，此舉利于公司進(jìn)駐建

4、材賣場(chǎng)，優(yōu)化銷售渠道。股權(quán)激勵(lì)綁定核心人員，彰顯長期發(fā)展信心。2021 年 9 月公司發(fā)布首次股權(quán)激 勵(lì)方案，包含公司高管及核心員工共 89 人，授予價(jià)格較低，行權(quán)考核周期為 5 年。按照激勵(lì)目標(biāo)設(shè)定，以 2020 年?duì)I收和凈利潤為基數(shù)， 2021-2025 年?duì)I收 同比增速不低于 60%/110%/170%/250%/350%，凈利潤同比增速不低于 30%/60%/90%/120%/150%。在恰好滿足行權(quán)條件的情況下，對(duì)應(yīng) 2021-2025 年收入、凈利潤 CAGR 分別為 35%、20%。行權(quán)考核目標(biāo)制定較為積極，彰 顯公司快速成長的信心。1.3. 組織架構(gòu)變革，管理層人事變動(dòng)釋放積極

5、信號(hào)少東家上任，管理層更迭，為企業(yè)注入新活力。2021 年 4 月公司公告顯示孫吉 先生上任公司總經(jīng)理，原總經(jīng)理陳月華女士為副總經(jīng)理。同時(shí)進(jìn)行一系列管理 層納新調(diào)整及組織架構(gòu)優(yōu)化，任命沈海蘋女士為董事會(huì)秘書及總經(jīng)理助理，新 聘請(qǐng)龐廷杰先生擔(dān)任公司營銷副總裁、俞寅先生擔(dān)任財(cái)務(wù)總監(jiān)、劉偉先生擔(dān)任 億田電商總經(jīng)理。其中，龐廷杰先生曾任小天鵝公司市場(chǎng)部經(jīng)理、老板電器零 售銷售總監(jiān)，劉偉先生曾任火星人集成灶電商部部長。引入渠道管理專業(yè)人才 有望為公司賦能，提升渠道營銷及運(yùn)營效率。深化“阿米巴經(jīng)營管理模式”變革，提升營銷系統(tǒng)整體效率與人員積極性。2020 年末到 2021 年初，公司在原有高質(zhì)量的績效管理

6、模式的基礎(chǔ)之上，將營 銷系統(tǒng)與其他職能部門區(qū)隔開，并在營銷系統(tǒng)引入“阿米巴經(jīng)營管理模式”。將 營銷系統(tǒng)劃分為銷售省區(qū)、工程、家裝、電商、招商等多個(gè)業(yè)務(wù)小單元，開展 獨(dú)立核算、盈虧量化，激活每個(gè)小單元團(tuán)隊(duì)的成本、管理和經(jīng)營意識(shí)。2.產(chǎn)品：研發(fā)維持高投入，產(chǎn)品力領(lǐng)先2.1. 研發(fā)費(fèi)用率穩(wěn)定，且處于行業(yè)領(lǐng)先地位公司堅(jiān)持高質(zhì)量發(fā)展路線，研發(fā)投入多年維持較高水平，研發(fā)費(fèi)用率在同行業(yè) 處于領(lǐng)先地位。2020 年公司研發(fā)費(fèi)用 0.3 億，研發(fā)投入持續(xù)加碼，2021 年前 三季度達(dá) 0.3 億，同比增長 46.2%，研發(fā)費(fèi)用率為 4.0%，高于可比公司。以陳 月華女士為代表的核心技術(shù)人員擁有豐富的廚房電器研發(fā)

7、經(jīng)驗(yàn)，為公司產(chǎn)品研 發(fā)提供了可靠的技術(shù)保障。目前公司已擁有側(cè)吸下排、油煙分離、燃燒器節(jié)能、 風(fēng)機(jī)下置、遠(yuǎn)程監(jiān)測(cè)等多項(xiàng)核心技術(shù)儲(chǔ)備，擁有專利 130 項(xiàng)，高研發(fā)投入與核 心技術(shù)儲(chǔ)備是公司領(lǐng)先產(chǎn)品力的根本來源。2.2. 產(chǎn)品矩陣豐富，覆蓋消費(fèi)群體廣公司產(chǎn)品包括七大系列，按照產(chǎn)品定位分為小戶型款、經(jīng)濟(jì)適用款、高端款和電商渠道款，其中小戶型及經(jīng)濟(jì)適用款系公司早期推出的產(chǎn)品，包括 A、B、F 系列，功能較為單一，出廠價(jià)在 3k-4.5k 元。S 系列屬于公司高端產(chǎn)品，配備 了蒸箱、烤箱或蒸烤一體功能，出廠價(jià) 6k 左右。2019 年為發(fā)展線上渠道推出 經(jīng) S 系改款的線上專款產(chǎn)品 J、D、Z 系列，其中

8、 J 系列專供京東、D 系列專供 天貓，Z 系列售價(jià)最高。通過布局不同價(jià)格帶的產(chǎn)品覆蓋更多消費(fèi)群體，快速 提升品牌知名度。此外，公司產(chǎn)品力突出，多次獲得各項(xiàng)大獎(jiǎng)，2018 年獲得 “浙江省人民政府質(zhì)量獎(jiǎng)”，成為浙江省唯一獲此殊榮的家電企業(yè)。2.3. 深耕研發(fā)，產(chǎn)品力領(lǐng)先公司近年來在技術(shù)升級(jí)與產(chǎn)品創(chuàng)新方面處于行業(yè)領(lǐng)先地位。公司在技術(shù)及產(chǎn)品 上的先進(jìn)性主要體現(xiàn)在原創(chuàng)側(cè)吸下排除油煙技術(shù)、原創(chuàng)風(fēng)機(jī)下置技術(shù)及“無人 烹飪”的智能化升級(jí)，核心技術(shù)轉(zhuǎn)化率高，截至 2020H1 相關(guān)產(chǎn)品收入在總營 收占比 93.7%。側(cè)吸式集成灶引領(lǐng)者：集成灶油煙吸凈率高于傳統(tǒng)頂吸油煙機(jī)，早期深井環(huán)吸集成灶產(chǎn)品缺陷較為明 顯

9、。2003 年浙江美大發(fā)明第一臺(tái)集成灶，早期的集成灶產(chǎn)品普遍采用深井環(huán)吸 式結(jié)構(gòu)，使用內(nèi)凹式鍋架，吸風(fēng)口置于鍋架四周，烹飪時(shí)鍋具產(chǎn)生的油煙將沿 著鍋具邊沿被吸走，通過近距離的油煙吸附達(dá)到控油煙的目的。由于深井環(huán)吸 式集成灶采用下凹式結(jié)構(gòu)灶面，較為封閉的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)使得燃燒效率有所降低， 且火苗離吸氣口較近，易產(chǎn)生安全隱患。公司率先應(yīng)用側(cè)吸下排集成灶技術(shù)，引領(lǐng)行業(yè)從環(huán)吸下排步入側(cè)吸下排時(shí)代。 側(cè)吸式相對(duì)于環(huán)吸式的主要優(yōu)勢(shì)在于：側(cè)吸式設(shè)計(jì)順應(yīng)并利用了油煙的自然走向，能夠在油煙向高處擴(kuò)散前將其吸排，從而提高了油煙吸排效率。此外，由 于側(cè)吸式結(jié)構(gòu)吸風(fēng)口遠(yuǎn)離火焰，且采用上凸式鍋架，燃燒熱效率和安全性明顯 更

10、高，烹飪時(shí)鍋具的操作便利性也更高。原創(chuàng)風(fēng)機(jī)下置技術(shù)及基于此的蒸烤獨(dú)立結(jié)構(gòu)突破：2016 年獨(dú)家成功研發(fā)下置風(fēng)機(jī)技術(shù)，并于 2017 年取得實(shí)用新型專利，目前仍 處在十年保護(hù)期。通過技術(shù)手段將集成灶背部的風(fēng)機(jī)系統(tǒng)移至底部，使機(jī)身的 前后縱向空間得到釋放，提高了內(nèi)部空間利用率，人體頭部與風(fēng)機(jī)的距離也更 遠(yuǎn)，進(jìn)一步降低了噪音，提高了使用舒適度。風(fēng)機(jī)下置技術(shù)實(shí)現(xiàn)了機(jī)身擴(kuò)容，使得蒸烤獨(dú)立結(jié)構(gòu)的突破成為可能。風(fēng)機(jī)下置 釋放了機(jī)身的前后縱向空間，可用空間深度增加 12cm，空間容量增加 15%。 公司 2019 年推出業(yè)內(nèi)首臺(tái)蒸烤獨(dú)立集成灶 S8，解決了原蒸烤一體款蒸烤不同 步、食物串味等問題，產(chǎn)品功能與使

11、用體驗(yàn)進(jìn)一步升級(jí)。“無人烹飪”的智能化升級(jí)：2021 年公司發(fā)布智能烹飪管家 S9，集冰蒸一體箱、智能電飯煲于一體，以 “智能系統(tǒng) APP”為抓手，通過遠(yuǎn)程操控提前冷藏鎖鮮，預(yù)約蒸煮，實(shí)現(xiàn)了 “管家來做飯，到家就開飯”，同時(shí)也將中國廚房推進(jìn)了“無人”時(shí)代。3.渠道：線下提質(zhì)線上突起公司以經(jīng)銷模式為主，擁有 1400 家經(jīng)銷商且持續(xù)增加體現(xiàn)公司的渠道廣度， 每年持續(xù)優(yōu)化經(jīng)銷商、平均提貨額持續(xù)提升體現(xiàn)公司渠道質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化。公司銷售按照渠道拆分，包括線上直營、經(jīng)銷商線上采購、經(jīng)銷商線下采購、 線下直營，2018 年至今經(jīng)銷在總收入中占比維持 90%以上。此外，約有 1.0% 的收入來自海外 OEM

12、代工。近年來電商紅利突出，線上銷售占比有所提升， 但集成灶具備強(qiáng)安裝屬性，售后要求高，線下依然是最主要的銷售渠道。公司 在線下基本依靠經(jīng)銷商進(jìn)行銷售，2020H1 通過線下經(jīng)銷商實(shí)現(xiàn)的收入在總收 入中占比 63.6%，在線下收入中占比 98.3%。3.1. 線下：多舉措并行提高經(jīng)銷商質(zhì)量公司經(jīng)銷商數(shù)量占優(yōu)，但規(guī)模較小。從經(jīng)銷商數(shù)量來看，由于浙江美大包括天 牛品牌，經(jīng)銷商數(shù)量明顯高于可比公司。截至 2020 年 6 月末浙江美大、億田 智能、火星人經(jīng)銷商數(shù)量分別為 1500、1383、1242 家，截至 2020 年 3 月末 帥豐經(jīng)銷商數(shù)量為 1204 家。公司在經(jīng)銷商數(shù)量上占優(yōu)，但具體到經(jīng)銷

13、商質(zhì)量， 公司以往經(jīng)銷商規(guī)模較小，單個(gè)經(jīng)銷商平均提貨額與可比公司存在一定差距。 2019 年公司單個(gè)經(jīng)銷商平均提貨額 46.1 萬元，低于同期美大、火星人、帥豐， 分別為 111.8、80.8、52.3 萬元。優(yōu)化經(jīng)銷商隊(duì)伍，積極招募大商，多舉措并行提高經(jīng)銷商質(zhì)量。1）鼓勵(lì)經(jīng)銷 商開大店，政策上為面積更大的門店提供更高的返利比例。2）加快優(yōu)化經(jīng)銷 渠道布局，主動(dòng)終止與實(shí)力較弱、銷售額較低、經(jīng)營業(yè)績不達(dá)標(biāo)的經(jīng)銷商合作。 根據(jù)招股書披露，2017-2019 年公司經(jīng)銷商退出數(shù)量逐年增加，分別為 247、 288、305 家，平均單家銷售金額均在 6 萬元以下。3）21 年 2 月份公司新聘 龐廷杰

14、先生擔(dān)任營銷副總裁，主管銷售。龐廷杰先生曾任老板電器零售銷售總 監(jiān)，且為股權(quán)激勵(lì)方案的重點(diǎn)激勵(lì)對(duì)象，獲授限制性股票占授予總量 29.3%， 引入渠道管理的專業(yè)人才并給予有效激勵(lì)有望大幅改善公司的線下渠道管理。戰(zhàn)略上，2021 年公司推出全新的招商政策，設(shè)置八大加盟要求，從資金、門店 面積、人員配置三個(gè)維度設(shè)置三檔標(biāo)準(zhǔn)，覆蓋省、市、縣三級(jí)區(qū)域。招商計(jì)劃 進(jìn)展順利，21 年一季度招商現(xiàn)場(chǎng)簽約 132 城市，4 月選商直播大會(huì)簽約 232 城。 此外，積極布局大商招募，銷額標(biāo)準(zhǔn) 500 萬以上，輻射省會(huì)城市和核心地級(jí)市， 預(yù)計(jì)招大商戰(zhàn)略的順利推行有望帶動(dòng)公司經(jīng)銷商整體實(shí)力的提升。3.2. 線上：經(jīng)銷

15、規(guī)模快速擴(kuò)張集成灶作為具備強(qiáng)安裝屬性及售后需求的大件廚房電器，線上銷售在消費(fèi)體驗(yàn) 上有其局限性。然而近年來，伴隨著傳統(tǒng)電商平臺(tái)下沉，各大社交及內(nèi)容電商 平臺(tái)崛起，電商渠道在集成灶銷售中占比有明顯提升。2021 年電商渠道占比 25.7%，相比 2018 年增加 8.9pct。線上經(jīng)銷規(guī)模快速擴(kuò)張帶動(dòng)公司線上收入高速增長。公司線上銷售渠道包括線 上經(jīng)銷商采購和線上直營，以經(jīng)銷模式為主。2019 年線上收入 2.0 億元，同比 增長 450%，2020H1 達(dá)到 0.87 億元，在總收入中占比 34.3%，相比 2017 年 增加 29.3pct，其中經(jīng)銷商采購 0.80 億元。線上經(jīng)銷：新零售平

16、臺(tái)與線上專款為擴(kuò)大經(jīng)銷商采購規(guī)模，2018 年下半年公司加入天貓“火鳳凰”及京東“門店 幫”等電商平臺(tái)新零售渠道。同時(shí) 2019 年公司積極參與網(wǎng)絡(luò)大促活動(dòng)為經(jīng)銷 商提供價(jià)格優(yōu)惠。對(duì)于加入新零售渠道的經(jīng)銷商，線上旗艦店的產(chǎn)品頁面將展 示門店地址及信息，便于消費(fèi)者查找附近門店以實(shí)地體驗(yàn)，從而實(shí)現(xiàn)線上為線 下引流的效果。經(jīng)銷商向公司申請(qǐng)開通“火鳳凰”、“門店幫”后，即可在相應(yīng)渠道下單以賺取 采購與零售差價(jià)。在“火鳳凰”渠道下經(jīng)銷商通過專屬二維碼進(jìn)行線上采購， 天貓平臺(tái)根據(jù)公司設(shè)置的分賬比例，將款項(xiàng)按比例分別打入公司和經(jīng)銷商的賬戶，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)銷商在“火鳳凰”渠道以出廠價(jià)采購的目的。在“門店幫”渠 道

17、下經(jīng)銷商可以直接以公司設(shè)置的出廠價(jià)進(jìn)行采購。推出線上專款，進(jìn)一步促進(jìn)經(jīng)銷商采購。2019 年度公司陸續(xù)推出了 J 系列、D 系列和 Z 系列線上專款系列。經(jīng)銷商對(duì)于線上專款只能從線上渠道進(jìn)行采購用 于線下銷售。集成灶產(chǎn)品系大件廚房用品，需要專業(yè)的人員進(jìn)行安裝以及售后 服務(wù)，部分消費(fèi)者在網(wǎng)上瀏覽產(chǎn)品后，當(dāng)?shù)亟?jīng)銷商可以提供更好的現(xiàn)場(chǎng)消費(fèi)體 驗(yàn)，所以部分消費(fèi)者更愿意在經(jīng)銷商門店下單。線上專款的推出進(jìn)一步帶動(dòng)了 線上經(jīng)銷規(guī)模的增長。線上直營：通過線上服務(wù)返利協(xié)調(diào)渠道利益線上直營在線上銷售中占比不到 10%，主要通過返利的形式平衡渠道利益。 2020H1 線上直營收入 0.1 億元，在線上收入中占比 8

18、.7%。為平衡渠道利益沖 突，公司對(duì)于線上直銷且由經(jīng)銷商負(fù)責(zé)安裝售后的集成灶產(chǎn)品會(huì)根據(jù)不同型號(hào) 給予經(jīng)銷商一定金額的返利。2017-2020H1 公司線上服務(wù)返利金額分別為 254.44 萬元、380.88 萬元、425.70 萬元和 139.44 萬元，單臺(tái)平均返利金額 分別為 903.55 元、930.34 元、1,016.23 元和 1,105.79 元。3.3. 渠道前置化，多渠道完善布局家裝渠道方面：集成灶相比傳統(tǒng)廚電安裝屬性更強(qiáng)，在家裝工序中較為前置，家裝建材渠道的拓展對(duì)于集成灶企業(yè)來說意義重大。公司已經(jīng)與全國 500 多家 裝企簽約，且引入建材龍頭持股。工程渠道方面：房產(chǎn)精裝化趨

19、勢(shì)下工程渠道 重要性凸顯，公司已挺進(jìn) 500 強(qiáng)地產(chǎn)首選供應(yīng)商，入選百強(qiáng)地產(chǎn)采購目錄。4.財(cái)務(wù)分析從收入規(guī)模來看，公司處于集成灶行業(yè)第二梯隊(duì)，21 年渠道與組織變革成效顯 著，收入增速明顯高于可比公司。2021 年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 8.1 億元， 同期火星人、浙江美大、帥豐電器實(shí)現(xiàn)收入 16.1、17.7、7.2 億元，從收入規(guī) 模上來看，火星人與美大處于第一梯隊(duì)，公司與帥豐位于第二梯隊(duì)。21 年以來 公司優(yōu)化組織架構(gòu)，提升渠道效率，效果顯著，前三季度收入同比增速 68.6%， 相比 2020 年增加 59.2pct，明顯高于可比公司（火星人 yoy+59.0%、美大 yoy+30.4%、帥豐 yoy+46.4%）。利潤端看，公司凈利潤規(guī)模低于可比公司，但增速提升較快，表現(xiàn)出較好的成 長性。21 年前三季度公司實(shí)現(xiàn)凈利潤 1.6 億，低于同期可比公司，但凈利潤增 速連續(xù)三年提升，21 年前三季度為 62.8%，相比 2019 年增加 33.8pct，增速 領(lǐng)先同期美大（yoy+34.5%）、帥豐（yoy+47.4%）。盈利水平公司毛利率水平低于可比公司，但逐年穩(wěn)步提升。隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，中高端 產(chǎn)品占