1、正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250011 新冠疫情：經濟影響較為顯著 3 HYPERLINK l _TOC_250010 貨幣政策：量價配合繼續寬松 4 HYPERLINK l _TOC_250009 財政政策：赤字水平有望擴大 6 HYPERLINK l _TOC_250008 地產政策：寬松加碼穩定市場 8 HYPERLINK l _TOC_250007 回顧歷史：危機之下，地產政策因地制宜 8 HYPERLINK l _TOC_250006 非典疫情時期：供需兩旺，沖擊較小，政策收緊 8 HYPERLINK l _TOC_250005 金融危機時期：需求下行，沖擊較大，政

2、策寬松 9 HYPERLINK l _TOC_250004 審視當前：新冠之下，自上而下邊際寬松 10 HYPERLINK l _TOC_250003 展望未來：因城施策，寬松加碼穩定市場 10 HYPERLINK l _TOC_250002 行業現狀：當前市場沖擊更大，銷售回款依賴更強 11 HYPERLINK l _TOC_250001 政策展望：償債壓力逐漸增加，寬松政策持續可期 11 HYPERLINK l _TOC_250000 地方政策：供給需求雙管齊下 13圖表目錄圖 1：新冠肺炎新增確診病例 3圖 2：新冠肺炎累計確診病例 3圖 3：非典時期全國商品房量價增速（%） 8圖 4：

3、非典時期房地產投資及新開工增速（%） 8圖 5：非典時期全國商品房量價增速（%） 9圖 6：非典時期房地產投資及新開工增速（%） 9圖 7：2 月前兩周 30 城商品房銷售（萬平方米，%） 11圖 8：銷售回款占投資資金來源比例超五成（億元，%） 11圖 9：目前商品房銷售量價增速（%） 11圖 10：目前開工及投資增速（%） 11圖 11：百城土地流拍數量及溢價率（塊，%） 11圖 12：成交土地總價及同比（億，%） 11圖 13：房企信托償還規模估算（億） 12圖 14：房企信用債償還規模估算（億） 12圖 15：廣義庫存（累計開工減累計銷售）持續回升（年，%） 12表 1：2020 年疫

4、情與 2003 年疫情對比 3表 2：非典、金融危機和新冠疫情期間貨幣金融政策梳理 4表 3：應對非典時期財政政策 6表 4：2008 年危機應對時期財政政策 6表 5：應對新冠肺炎的財政政策 7表 6：2003 年“非典”時期主要應對政策 8表 7：2008 年金融危機時期主要應對政策 9表 8：各地陸續出臺樓市支持政策 10表 9：應對疫情地方出臺的政策 13新冠疫情：經濟影響較為顯著2020 新型肺炎疫情從 2019 年 12 月自湖北武漢出現，隨后出現擴散，擴散的區域包括湖北省境內和其他省市，1月 20 日之后新型肺炎確診人數較快增加。截止 2020 年 2 月 16 日，大陸 31

5、個省市及港澳臺均有確診病例，確診病例為 70637，死亡人數 1772，死亡率 2.5%。與 2003 年非典疫情相比照，本輪疫情對經濟的影響需要需要關注以下幾點：宏觀背景與總體影響：經濟回升周期中的突發沖擊，預計影響一季度 GDP 增速約 2 個百分點。與 2003 年非典疫情發生時的宏觀經濟運行背景比較，本輪疫情亦爆發于宏觀經濟企穩回升階段，但時點相對較早。2003 年疫情之前宏觀經濟已經歷 1 年左右的企穩回升，而本輪疫情之前宏觀經濟大概經歷了 1 個季度的企穩回升態勢。本輪疫情傳播速度和范圍相對較快、較廣，患病死亡率較低。適當參考 2003 年非典疫情對經濟的影響，預計本輪疫情對一季度

6、經濟增速將帶來約 2 個百分點影響。第三產業和消費受影響較直接、明顯，第一、二產業受復工推遲也將受影響。 2003 年疫情較為嚴重的時期在 4-5 月份，本輪疫情在臨近春節和春節假期之中較明顯顯現。相比而言，本輪疫情處于消費的季節性和假日旺季、企業經營活動（特別一產、二產，除醫療設備和用品制造企業）的淡季。據此預估，疫情對第三產業，特別批發零售、住宿餐飲、文化娛樂等消費性行業將產生較為明顯直接沖擊。從各省市公布的復工時點看：大部分省市復工在 2 月 10 日，而且從截止 2 月 16 日的高頻數據跟蹤看，復工率在30%左右。從工作日數量和復工程度看，第一季度第二產業產值將受顯著影響，影響程度大

7、概在 10%（10/90）以上。疫情較嚴重區域經濟體量占比約 30%，制造業占比較高，產業鏈拖累效應需關注。從疫情分布看，湖北（武漢、黃岡、孝感、襄陽）確診病例占總數的 60.7%，其中武漢占比為 27%；浙江（溫州、杭州、臺州）、廣東（深圳、廣州）、河南和湖南疫情較為嚴重。上述五省 GDP 規模占全國比重為 31.3%，其中湖北占比為 4.6%；在這些省份相關重要城市制造業產值占比較高，對產業鏈的影響較大。以武漢為例，電子、汽車和醫藥是其三大支柱產業，停工或復工推遲將對產業鏈上下游形成拖累。根據歷史增長數據測算，要實現 2020 年 GDP 相比 2010 年翻番，2020 年 GDP 增速

8、需要達到 5.6%。如果 2020 年一季度 GDP 增速回落至約 4%，那么未來三個季度 GDP 增速需要維持在 6.2%以上。從目前情況看，這需要較強的政策組合拳支持。圖 1：新冠肺炎新增確診病例圖 2：新冠肺炎累計確診病例資料來源：公開資料整理、 資料來源：公開資料整理、 表 1：2020 年疫情與 2003 年疫情對比感染人數死亡人數死亡率SARS（2002 年 11 月到 2003 年 7 月）全球整體(WHO)80967749.6其中：中國大陸53273496.6其中：香港地區175529917.02020 新型肺炎（截至 2020 年 2 月 16 日）中國7063717722.

9、5數據來源：公開資料整理、 貨幣政策：量價配合繼續寬松2003 年非典期間，貨幣政策總體穩健，沒有采取降息降準的措施。這主要與當時經濟處于上升周期、國際收支持續雙順差以及需求拉動型通貨膨脹制約貨幣政策空間的經濟形勢有關。5 月 19 日發布央行發布關于應對非典型肺炎影響，全力做好當前貨幣信貸工作的意見，貨幣政策在總量上要求保持信貸合理增長，對醫療、醫藥等資金需求給予支持，對疫情較重地區給予傾斜。2008 年金融危機期間，貨幣政策大幅度寬松，應對措施主要包括以下方面：降低存款準備金率和利率。先后 4 次下調存款類金融機構的存款準備金率、4 次下調存款基準利率、5 次下調貸款基準利率；為鼓勵商業銀

10、行加大信貸投放，取消信貸規劃；加大信貸投放，優化信貸結構。2008 年底，央行提出以高于 GDP 增長與物價上漲之和約 3 至 4 個百分點的增長幅度作為次年貨幣供應總量目標，同時提出要調整和優化信貸結構，信貸資金要重點投向災后重建、民生工程、“三農”、重點工程建設、中小企業、服務業、節能減排、科技創新、擴大就業、技術改造、兼并重組、區域協調發展等領域。2020 年新冠疫情沖擊下，貨幣政策邊際寬松，截至 2 月 17 日，央行已經采取以下措施：MLF 和逆回購中標利率分別下調 10bp；通過低成本專項再貸款、中央財政貼息的方式提供優惠利率的信貸支持；適當下調受疫情影響企業的貸款利率。設立 30

11、00 億專項再貸款，給名單內的企業發放優惠利率貸款，利率不能高于 3.15，較上個月 LPR4.15的水平下降 1 個百分點；引導貨幣投向定向支持實體，對相關行業及有發展前景但暫遇困難的企業特別是小微企業不盲目抽貸、斷貸、壓貸；延長金融債券額度有效期，已核準或注冊的債券額度有效期自 2020 年 2 月 1 日起暫緩計算。未來的貨幣政策目標更加傾向于穩增長。價格工具方面，OMO、MLF 利率由望繼續下調，以引導 LPR 下行，降低實體經濟融資成本，預計后續每次調整 5-10BP，年內仍有兩次以上降息操作。數量工具方面，考慮到 1 月初全面降準已經落地，疫情沖擊下，存在著定向降準的可能性；流動性

12、有望保持充裕，央行明確會通過公開市場操作、常備借貸便利、再貸款、再貼現等多種貨幣政策工具，提供充足流動性。對于疫區和疫情防控相關產業，貨幣信貸支持力度有望進一步加強。表 2：非典、金融危機和新冠疫情期間貨幣金融政策梳理時間部委政策要點2003/05/19央行人民銀行發布關于應對非典型肺炎影響，全力做好當前貨幣信貸工作的意見：一、保持貨幣信貸總量適度增長，防止貨幣信貸出現大幅度波動；二、切實保障防治非典型肺炎所需的合理信貸資金供應，對藥品、醫療器械、進行科研開發以及加強醫療和公共衛生基礎設施建設、生產運輸居民生活必需用品等方面給予支持；三、對受非典型肺炎疫情影響較大的行業和地區實施適當信貸傾斜；

13、四、積極培育新的消費熱點和經濟增長點，在繼續做好國債配套項目貸款、國家重點建設項目貸款發放的同時，促進擴大全民保健衛生消費、發揮房地產和汽車等行業對經濟的拉動作用、大力引導和促進銀行貸款向信息和互聯網行業傾斜；五、管好用好支農再貸款，做好夏收秋種支農資金供應準備工作；六、適當控制對高檔房地產開發項目和“五小”企業的貸款；七、加強貸款風險預警和監測，有效防范和化解金融風險。2008/09/012008/10/092008/10/302008/11/27央行4 次下調存款基準利率、5 次下調貸款基準利率，存款基準利率累計下調 189 個基點，貸款基準利率累計下調 216 個基點。2008/12/2

14、32008/09/252008/10/152008/12/05央行4 次下調存款類金融機構的存款準備金率。2008/12/25時間部委政策要點2008/10/31人民銀行新聞發言人李超為靈活有效應對正在蔓延的國際金融危機帶來的影響，保持中國經濟平穩較快增長，央行不再對商業銀行信貸規劃加以硬約束。2008/11/17央行貨幣政策執行報告人民銀行暫停發行 3 年期中央銀行票據，調減 1 年期和 3 個月期中央銀行票據發行頻率，適時增加短期正回購期限品種，保證流動性供應。堅持區別對待、有保有壓，鼓勵金融機構增加對災區重建、“三農”、中小企業等貸款。2009/01/05央行工作會議一、著力貨幣信貸的總

15、量調控和政策引導，保持貨幣信貸合理平穩增長。實施適度寬松的貨幣政策，就是要在保持物價穩定的同時，適當增加貨幣、信貸投放總量，保持銀行體系有比較充足的流動性，使貨幣政策在促進經濟增長方面發揮更加積極的作用。2009 年以高于 GDP增長與物價上漲之和約 3 至 4 個百分點的增長幅度作為全年貨幣供應總量目標，爭取廣義貨幣供應量 M2 增長 17左右。要綜合運用利率、存款準備金率、公開市場操作等政策工具靈活調節資金供求，必要時還可以使用創新金融工具保持市場的合理流動性。要合理把握信貸投放進度，均衡擺布信貸資金,避免出現大起大落，影響經濟的穩定運行。二、加強貨幣政策、財政政策和產業政策之間的協調配合

16、，充分發揮政策合力。三、發揮信貸投放、直接融資和民間金融的作用，多渠道增加資金供給能力。2020/02/01人民銀行、財政部、銀保監會、證監會、外匯局出臺關于進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知，央行將通過公開市場操作、常備借貸便利、再貸款、再貼現等多種貨幣政策工具，提供充足流動性，保持金融市場流動性合理充裕，促進貨幣信貸合理增長。對生產、運輸、銷售重要醫用、生活物資的骨干企業實行名單制管理，通過低成本專項再貸款、中央財政貼息的方式提供優惠利率的信貸支持。對相關行業及有發展前景但暫遇困難的企業特別是小微企業不盲目抽貸、斷貸、壓貸。2020/02/03央行為維護疫情防控特殊時期銀

17、行體系流動性合理充裕和貨幣市場平穩運行，人民銀行開展 1.2萬億元公開市場逆回購操作，7 天期和 14 天期逆回購數量分別 9000 億元和 3000 億元，中標利率分別下調 10bp 至 2.40%和 2.55%。鑒于當日有 1.05 億元 14 天逆回購到期，央行當日凈投放 1500 億元。2020/02/04央行人民銀行以利率招標方式開展 5000 億元逆回購操作，包括 3800 億元 7 天期、1200 億元 14天期逆購操作。操作利率分別為 2.4%、2.55%，與前次相同。當日有 1000 億元逆回購到期，因此央行實現凈投放 4000 億元。2020/02/05國務院國務院常務會議

18、確定，用好專項再貸款政策，支持銀行向重點醫療防控物資和生活必需品生產、運輸和銷售的重點企業包括小微企業，加大金融貸款貼息支持力度，增加貼息資金規模，改按疫情防控重點保障企業實際獲得貸款利率的 50%給予貼息，確保企業貸款利率低于 1.6%。2020/02/07央行人民銀行設立 3000 億元專項再貸款，實施優惠貸款利率，加強對重要醫用、生活物資重點企業的金融支持。由國家發改委、工業和信息化部確定重點企業名單，商業銀行給名單內的企業發放優惠利率貸款，利率不能高于 3.15%，較上個月 LPR4.15%的水平下降 1 個百分點。從發放的情況看，銀行貸款利率基本在 2.4%-3.15%中間。在此基礎

19、上，由財政部對企業按照貸款利率的 50%進行貼息。繼續加大對小微、民營企業和制造業等重點領域的金融支持，增加信用貸款和中長期貸款，降低綜合融資成本。對受疫情影響暫時遇到困難的企業，不盲目抽貸、斷貸、壓貸。2020/02/07央行發布中國人民銀行金融市場司關于疫情防控期間金融機構發行債券有關事宜的通知，延長金融債券額度有效期，已核準或注冊的債券額度有效期自 2020 年 2 月 1 日起暫緩計算。對于處于存續期的金融債券，發行人受疫情影響無法按照相關規定或約定進行非定期信息披露的，可延期披露。要穩妥做好金融債券定期信息披露工作，發行人受疫情影響難以按照規定在 2020 年 4 月 30 日前披露

20、 2019 年年度報告的，應提前發布延期公告。對于金融機構發債募集資金主要用于疫情防控以及受疫情影響較重地區的金融機構發行債券，建立“綠色通道”，由專人對接相關工作，優先受理發行申請，簡化核準、注冊程序，提高發行審核工作效率。2020/02/07財政部、發改委、工信部、人民銀行、審計署五部門聯合發布關于打贏疫情防控阻擊戰 強化疫情防控重點保障企業資金支持的緊急通知，強化疫情防控重點保障企業資金支持，人民銀行向相關全國性銀行和疫情防控重點地區地方法人銀行發放專項再貸款，支持其向名單內企業提供優惠貸款。每月專項再貸款發放利率為上月一年期貸款市場報價利率（LPR）減 250 基點。再貸款期限為 1

21、年。金融機構向相關企業提供優惠利率的信貸支持，貸款利率上限為貸款發放時最近一次公布的一年期 LPR 減 100 基點。2020/02/09央行、財政部等人民銀行、財政部等部門召開全國強化疫情防控重點保障企業資金支持電視電話會議，就專項再貸款支持疫情防控工作作了專題部署，確保企業實際融資成本低于 1.6%。2020/02/10央行人民銀行發放首批專項再貸款，采取“先貸后借”的報銷制，保證資金投向更為精準。2020/02/17央行人民銀行開展 2000 億元 1 年期 MLF 操作，中標利率 3.15%，較上次 3.25%下調 10bp。資料來源：中國人民銀行、 財政政策：赤字水平有望擴大在 20

22、03 年應對 SARS、2008 年應對全球金融危機時，財政政策都發揮了重要的作用。與應對金融危機時財政政策不同的是，SARS 疫情時采取的財政政策更加強調定向，財政資金主要表現為投向針對疫情防控的專項支出，以及為對受損行業的定向支持。而應對 2008 年全球金融危機時我國則提出實行積極的財政政策，通過了規模龐大的財政刺 激計劃，并首次提出了“結構性減稅”。新冠肺炎疫情對經濟的沖擊較 SARS 疫情更加明顯，為保障物資供應、穩定經濟增長，在增加針對疫情防控的專項支出，以及為對受損行業的定向支持（減稅、補貼等）基礎上，整體財政政策會更加積極。預計會適度擴大一般財政預算赤字，提高至 3%，同時加大

23、地方政府專項債新增發債規模。預計今年國債新增 1.5 萬億，一般地方政府債 1.5萬億，地方專項債 3.5 萬億，整體較去年增加約 1.5 萬億。政策支持下，預計 2020 年基建投資增速回升至 6.5%附近。表 3：應對非典時期財政政策時間部委政策要點2003/04財政部中央財政緊急安排專項經費用于科研攻關、疫情監測；財政部安排了 3.1 億元用于第一階段應急反應機制的建設。2003/04/21國家發展和改革委員會為有力加強非典型肺炎的防治，加快全國疾病預防控制基礎設施建設，國家決定在去年投入專項資金億元、今年已安排億元的基礎上，再增加億元，使中央支持的中西部省、市（地）、縣級疾病控制機構的

24、資金達到億元，支持中西部地區完成絕大多數疾病預防控制機構建設，并要求東部地區安排自有財力建設疾病預防控制機構。2003/04/23財政部設立中央財政 20 億元非典型肺炎防治基金，用途包括：用于救治非典患者、用于非典醫療設備購置、用于衛生醫務工作者補助、用于非典藥品和物資儲備、用于非典病毒快速診斷試劑的研制和非典防治的科技攻關。此外,為保證各地及時有效地開展防治工作,財政部即日將從這筆基金中,對中西部地區按每省 1000 萬元進行預撥用于有關患者救治工作。2003/05地方各級財政地方各級財政也加大了“非典”防治經費的投入，截至 2003 年 5 月，地方各級財政安排“非典”防治經費近 80

25、億元。2003/05/09國務院自 5 月 1 日起至 9 月 30 日止，對餐飲、旅店、旅游、娛樂、民航、公路客運、水路客運、出租汽車等行業實行減免行政事業性收費的政策。2003/05/09財政部從 5 月 1 日起至 9 月 30 日，對餐飲、旅店、旅游、娛樂、民航、公路客運、水路客運、出租汽車等行業減免城鎮公用事業附加、地方水利建設基金等政府性基金。通知規定，基金中屬于中央的收入，實行全部免收，屬于地方的收入，具體減免幅度由省級財政部門提出意見報經同級人民政府批準后執行。2003/05/13財政部對中央大型民航和旅游企業的短期貸款給予財政貼息，額度根據企業 2003 年 5 月 1 日至

26、 9 月 30 日發生的用于支付人員工資費用、必要的保障性供給等與正常生產經營直接相關的費用的短期貸款數額確定，貼息期限為 5 個月。資料來源：財政部、 表 4：2008 年危機應對時期財政政策時間部委政策要點2008/11/05國務院2008 年 11 月 5 日召開的國務院常務會議通過了包括加強基礎設施建設，加大民生投入等項目在內的總規模為 4 萬億的經濟刺激計劃。2009/01/01國務院國務院常務會議決定，自 2009 年 1 月 1 日起，在全國所有地區、所有行業推行增值稅轉型改革。改革的主要內容是：允許企業抵扣新購入設備所含的增值稅，同時，取消進口設備免征增值稅和外商投資企業采購國

27、產設備增值稅退稅政策，將小規模納稅人的增值稅征收率統一調低至 3%，將礦產品增值稅稅率恢復到 17%。經測算，實施該項改革將減少當年增值稅收入約 1200 億元、城市維護建設稅收入約 60 億元、教育費附加收入約36 億元，增加企業所得稅約 63 億元，增減相抵后將減輕企業稅負共約 1233 億元。2009/01財政部全國財政會議上，財政部長謝旭人提出，實行結構性減稅將成為 2009 年的財政工作重點之一，并明確指出了 2009 年結構性減稅中增加和減免的稅種。2009/02/06國家稅務總局國家稅務總局公布的2009 年全國稅收工作要點明確提出，2009 年將根據中央要求，加快推進稅制改革，

28、實施好結構性減稅政策。資料來源：財政部、 表 5：應對新冠肺炎的財政政策時間部委政策要點2020/01/22財政部、醫保局聯合發布關于做好新型冠狀病毒感染的肺炎疫情醫療保障的緊急通知，各地醫保及財政部門要確保確診新型冠狀病毒感染肺炎患者不因費用問題影響就醫，確保收治醫院不因支付政策影響救治。2020/01/25財政部、國家衛健委發布關于新型冠狀病毒感染肺炎疫情防控經費有關保障政策的通知，對于確診患者發生的醫療費用，在基本醫保、大病保險、醫療救助等按規定支付后，個人負擔部分由中央和地方財政給予補助。2020/01/27財政部、國家衛健委財政部、國家衛健委下達 2020 年基本公共衛生服務和基層疫

29、情防控補助資金 99.5 億元，加上已經提前下達的 503.8 億元，今年中央財政安排基本公共衛生服務和基層疫情防控補助資金 603.3 億元。2020/01/27財政部緊急預撥 2020 年新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控補助資金 44 億，支持各地開展疫情防控相關工作，其中對湖北省增加預撥 5 億元。2020/02/01財政部、海關總署、稅務總局公告關于防控新型冠狀病毒感染的肺炎疫情進口物資免稅政策，自 2020 年 1 月 1 日至 3 月 31 日，實行更優惠的進口稅收政策：一是適度擴大慈善捐贈物資免征進口稅收暫行辦法規定的免稅進口物資范圍、免稅主體范圍等，對捐贈用于疫情防控的進口物資免

30、征進口關稅和進口環節增值稅、消費稅。二是對衛生健康主管部門組織進口的直接用于防控疫情物資免征進口關稅。2020/02/02財政部印發關于支持金融強化服務 做好新型冠狀病毒感染肺炎疫情防控工作的通知，明確對疫情防控重點保障企業貸款給予財政貼息支持：對 2020 年新增的疫情防控重點保障企業貸款，在人民銀行專項再貸款支持金融機構提供優惠利率信貸的基礎上，中央財政按人民銀行再貸款利率的 50%給予貼息，貼息期限不超過 1 年，貼息資金從普惠金融發展專項資金中安排。2020/02/05國務院國務院常務會議決定，在前期針對疫情防控已出臺各方面措施的基礎上，1）對防控重點物資生產企業擴大產能購置設備允許稅

31、前一次性扣除，全額退還 2020 年 1 月 1 日后增值稅增量留抵稅額； 2）對運輸防控重點物資和提供公共交通、生活服務、郵政快遞收入免征增值稅；3）對相關防疫藥品和醫療器械免收注冊費，加大對藥品和疫苗研發的支持；4）免征民航企業繳納的民航發展基金。會議確定，用好專項再貸款政策，支持銀行向重點醫療防控物資和生活必需品生產、運輸和銷售的重點企業包括小微企業，提供優惠利率貸款，由財政再給予一半的貼息，確保企業貸款利率低于 1.6%。2020/02/06財政部、稅務總局發布關于支持新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控有關稅收政策的公告，對疫情防控重點保障物資生產企業為擴大產能新購置的相關設備，允許一次性

32、計入當期成本費用在企業所得稅稅前扣除；疫情防控重點保障物資生產企業可以按月向主管稅務機關申請全額退還增值稅留抵稅額；對納稅人運輸疫情防控重點保障物資取得的收入，免征增值稅；受疫情影響較大的困難行業企業（交通運輸、餐飲、住宿、旅游等）2020 年度發生的虧損，最長結轉年限由 5 年延長至 8 年；對納稅人提供公共交通運輸服務、生活服務，以及為居民提供必需生活物資快遞收派服務取得的收入免征增值稅。2020/02/06財政部財政部印發通知要求地方各級財政部門落實好各項保障措施，支持醫療物資重點保障企業復工復產：地方財政部門要切實發揮中央財政已出臺的金融支持、稅收優惠、社會保險、政府采購等政策作用；省

33、級財政部門要加強與相關業務主管部門協商，在省級黨委政府的統一領導下，積極研究支持醫療物資重點保障企業復工復產政策。2020/02/07財政部、稅務總局發布關于支持新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控有關稅收政策的公告、關于支持新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控有關捐贈稅收政策的公告、關于支持新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控有關個人所得稅政策的公告、關于支持新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控期間免征部分行政事業性收費和政府性基金的公告2020/02/07財政部財政部在資金保障和政策保障方面推出了一系列政策舉措：資金保障方面，截至 2 月 6 日下午 5點，各級財政共安排疫情防控資金 667.4 億元，實際支出

34、284.8 億元。其中，中央財政共安排170.9 億元，主要包括：疫情防控專項補助 57 億元，含對重點疫區湖北省補助的 18 億元；基本公共衛生服務和基層疫情防控資金 99.5 億元；對科研、物資儲備等經費也足額作了安排。2020/02/07財政部政策保障方面，截至 2 月 6 日，財政部會同有關部門已出臺十余條財稅支持措施，主要有：1）明確患者治療費用。對確診患者個人負擔費用實行財政兜底，中央財政補助 60%；對疑似患者，由就醫地制定財政補助政策，中央財政視情給予適當補助。2）明確對參加疫情防控的工作人員，可享受工傷待遇保障政策。3）明確對參加疫情防控工作的一線醫療衛生人員，中央財政給予定

35、額臨時性工作補助。4）針對疫情防控物資的政府采購，簡化審批程序，打通物資供應的“綠色通道”。5）明確對代儲企業緊缺醫療物資周轉儲備資金的銀行貸款貼息方案。6）明確對捐贈用于疫情防控的進口物資免征進口關稅和進口環節增值稅、消費稅。7）明確對衛生健康部門組織進口的防控物資免征進口關稅。8）各級政府性融資擔保、再擔保機構對受疫情影響較大的企業，取消反擔保要求，降低融資擔保和再擔保費；對受疫情影響嚴重地區的融資擔保、再擔保機構，國家融資擔保基金減半收取再擔保費。9）明確對感染新冠肺炎的個人創業擔保貸款，可展期一年，繼續享受財政貼息政策。10）明確中央財政對疫情防控重點保障企業給予貼息支持。時間部委政策

36、要點五部門聯合發布關于打贏疫情防控阻擊戰 強化疫情防控重點保障企業資金支持的緊急通知，財政部、發改強化疫情防控重點保障企業資金支持。通知要求，進一步加大資金支持力度，規范資金管理。一2020/02/07委、工信部、人民銀行、審是明確發展改革委、工信部對疫情防控重點保障企業實行名單制管理，并動態調整。二是對名單內企業，人民銀行通過專項再貸款支持金融機構提供優惠利率信貸支持。三是中央財政按企業實計署際獲得貸款利率的 50%給予貼息。四是各級財政、審計部門強化資金監管和跟蹤審計，確保專款專用。對于截留、挪用資金的單位和個人，要嚴肅問責。資料來源： 財政部、 地產政策：寬松加碼穩定市場回顧歷史：危機之

37、下，地產政策因地制宜2003 年非典前后，房地產市場在 98 年房改后出現快速上行跡象，2002 年后房地產行業調控政策全面開啟。而非典疫情持續期間，房地產市場受沖擊較小，疫情結束后，行業調控政策以信貸層面的政策收緊為主。2008 年金融危機期間，為保障經濟增長，避免房地產市場快速下滑，調控政策大幅寬松，在房地產信貸支持、增加保障房供給、房地產稅費減免方面出臺多項刺激政策，整體行業在 2009 年出現快速復蘇，量價快速增長。非典疫情時期：供需兩旺，沖擊較小，政策收緊2003 年，商品房改革不久，市場供需兩旺，調控政策在非典疫情期間并無顯著放松。而疫情結束后，在 2004 年通過房地產信貸政策收

38、緊抑制市場過熱，主要手段包括提升房地產開發項目的資本金、加強房地產開發貸監管，總體政策收緊力度適中。圖 3：非典時期全國商品房量價增速（%）圖 4：非典時期房地產投資及新開工增速（%）非典時期80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%60.0%非典時期50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%2002-022002-042002-062002-082002-102002-122003-022003-042003-062003-082003-102003-122004-022004-042004-062004-082004-102

39、004-122002-022002-042002-062002-082002-102002-122003-022003-042003-062003-082003-102003-122004-022004-042004-062004-082004-102004-120.0%銷售面積增速銷售均價增速新開工面積累計同比房地產開發投資累計同比資料來源：Wind、統計局、 資料來源：Wind、統計局、 表 6：2003 年“非典”時期主要應對政策時間方向政策部門主要措施調控態度2002/08/27土地供應關于加強房地產市場宏觀調控促進房地產市場健康發展的若干意見建設部等加強房地產市場宏觀調控；嚴格控制土

40、地供應總量等收緊2003/06/05房地產信貸關于進一步加強房地產信貸業務管理的通知人民銀行開發貸審批要求提升；明確開發貸審批要求與禁止領域收緊2003/08/12住宅供需關于促進房地產市場持續健康發展的通知國務院明確房地產作為經濟支柱產業；加快商品住房發展；加大信貸支持力度寬松2004/03/31土地供應關于繼續開展經營性土地使用權招標拍賣掛牌出讓情況執法監察工國土資源部、監察2004 年 8 月 31 日后不得以歷史遺留問題為由采用協議方式出讓經營性土中性作的通知部地使用權。2004/04/26房地產信貸關于調整部分行業固定資產投資項目資本金比例的通知國務院房地產開發項目資本金比例提升收緊

41、2004/08/30房地產信貸2004/10/21土地供應商業銀行房地產貸款風險管理指引國務院關于深化改革嚴格土地管理的決定銀監會加強了對土地儲備貸款的風險管理；收緊加強了對房地產開發貸款的風險管理國務院嚴控建設用地增量；停止高檔別墅類收緊房地產、高爾夫球場等用地的審批資料來源：中國人民銀行、中國政府網、 金融危機時期：需求下行，沖擊較大，政策寬松相比與 2003 年，2008 年房地產市場處周期下行，需求快速回落，銷售面積大幅下滑傳導至新開工及開發投資增速回落。為維持經濟及房地產市場穩定，遏制增速下行，政策轉向刺激住房消費。主要包括以下方面：1. 信貸支持：包括住房貸款利率下調、首付比例下調

42、、房地產項目資本金比例下調等；2. 減稅免稅：下調小面積普通住房契稅稅率，免征印花稅、土增稅；銷售 2 年以上普通住宅免征營業稅；3. 加大保障房工程建設投資力度。圖 5：非典時期全國商品房量價增速（%）圖 6：非典時期房地產投資及新開工增速（%）次貸危機時期60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%2007-022007-042007-062007-082007-102007-122008-022008-042008-062008-082008-102008-122009-022009-042009-062009-082009-102009-120.0%-10.0%-20.

43、0%-30.0%次貸危機時期2007-022007-042007-062007-082007-102007-122008-022008-042008-062008-082008-102008-122009-022009-042009-062009-082009-102009-12銷售面積增速銷售均價增速40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%新開工面積累計同比房地產開發投資累計同比資料來源：Wind、統計局、 資料來源：Wind、統計局、 表 7：2008 年金融危機時期主要應對政策時間方面政策部門主要內容調控態度2007/08/01住宅供關于解決城市低收入家庭

44、國務院加強保障性住房供應；完善廉租房及寬松需住房困難的若干意見經濟適用房政策2007/09/08土地供關于加大閑置土地處置力國土資源部加大閑置土地處理，清退閑置土地中性應度的通知2007/09/27房地產關于加強商業性房地產信人民銀行、銀加強開發貸資金管理與項目審批；調寬松信貸貸管理的通知監會整首付比例與按揭利率2008/01/03土地供關于促進節約集約用地的國務院閑置土地征收土地閑置費；增加 90中性應通知平以下小戶型住宅供給2008/01/182008/10/22房地產信貸 房地產關于印發的通知國務院關于擴大商業性個人民銀行、銀監會人民銀行調整經濟適用房資本金比例，貸款利率按揭利率下調，首

45、付比例下調寬松寬松信貸人住房貸款利率下浮幅度等有關問題的通知2008/10/22房地產個人住房交易稅收政策調財政部、國家契稅稅率下調；明確印花稅及土地增寬松稅費整方案稅務總局值稅免征情況2008/12/20住宅供關于促進房地產市場健康國務院9000 億投資廉租房工程；加大棚戶寬松需發展的若干意見區改造力度2008/12/20房地產關于促進房地產市場健康國務院辦公廳營業稅征收優惠，普通住宅滿 2 唯一寬松稅費發展的若干意見免征營業稅2009/05/25房地產國務院關于調整固定資產國務院房地產開發項目資本金比例下調寬松信貸投資項目資本金比例的通知資料來源：中國政府網、中國人民銀行、財政部、 審視當

46、前：新冠之下，自上而下邊際寬松2 月 12 日中央政治局會議定調，強調加大宏觀政策調節力度，在貨幣政策及財政政策層面，相對于 2019 年底中央經濟工作會議的政策表態更加寬松。貨幣政策方面，明確對受疫情影響較大的地區、行業和企業完善差異化優惠金融服務。財政政策層面則表述更為積極，加大資金投入保障疫情防控資金；同時，繼續出臺階段性、有針對性的減稅降費措施。中央定調，地方層面積極響應，包括上海、深圳、杭州等地陸續出臺樓市政策，包括允許房企延期繳納土地出讓金、延長土地開竣工時間等，目的在于緩解銷售經營活動停滯帶來的流動性風險。表 8：各地陸續出臺樓市支持政策區域城市財政土地銷售財政補貼延期繳稅/公積

47、金降低融資成本調整保證金/土地出讓方式延期/分期繳納出讓近減免相關費用開/竣工時間調整預售條件放寬推行線上服務長三角上海定向掛牌出讓地塊直接電子掛牌交易并確認競得可申請延期繳付或分期繳付免除中小企業2個月房屋租金杭州西湖區新冠防控考核優秀企業，最高補貼10萬順延21天可申請減免2個月土地年收可順延地塊開竣工時間無錫受疫情影響導致虧損嚴重的長租公寓企業，可申請專項資金補助可申請延期3個月繳稅，有困難可申請減免6月30日前到期、貸款期限一年內落實無還本續貸延至一級響應解除后5個工作日對租賃房屋屬于國有資產的中小企業，免收1至3個月租金交付期限順延25投資額完成即可申請預售行業主管部門組織往上房交會

48、寧波延至一級響應解除后10個工作日疫情持續期間不計違約合肥延至一級響應解除后10個工作日疫情持續期間不計違約南京延至一級響應解除后3個工作日困難企業可申請開竣工延期嘉興疫情消除10日后允許辦理開竣工延期珠三角深圳對物管企業實施2個月財政補助降低企業住房公積金存繳比例政策性融資擔保機構的擔保費減免30中山為受疫情影響的優質企業預留不低于300億的專項融資額度未能按期繳納土地出讓金免除違約責任疫情持續期間不計違約京津冀天津受疫情影響企業公積金可補繳緩繳或延期土地出讓金繳納可自動延期開竣工期限可自動延期承德保證金調低至206個月中西部西安網上掛牌，保證金調低至20可分期繳納推行網上審批武漢防控一線人

49、員首套房公積金貸款額度體高20，最高84萬南昌保證金調低至20疫情消除15日后，可分期允許延期開竣工6個月資料來源： 、 展望未來：因城施策，寬松加碼穩定市場我們認為，當前地產行業寬松政策只是寬松第一階段，即土地出讓環節政策寬松，緩解開發商拿地應繳土地出讓金違約風險。后續政策層面還將經歷兩個階段：階段二，疫情結束前，融資環境邊際寬松，緩解銷售回款不足的施工停滯風險以及債務違約風險；階段三：疫情結束后，適當刺激購房需求，緩解售樓處全面解封后，開發商在債務壓力之下，快速出貨帶來短期供需失衡對房價的負面沖擊。行業現狀：當前市場沖擊更大，銷售回款依賴更強當前新冠病毒沖擊之下，房地產行業受到沖擊相比非典

50、時期更加顯著。目前房地產行業自身處于增速下行周期，商品房銷售量價增速下行。高頻數據顯示，2020 年前兩周，30 大中城市成交面積同比下滑超 80%，考慮到 2019 年本身春節因素，成交量基準期已經較低，目前新冠疫情對于房地產行業整體銷售沖擊極大，而開發商推進先上賣房對促進成交收效甚微。目前行業房地產開發投資資金來源中，相對于 2003 年及 2008 年，銷售回款占總資金來源占比大幅提升，2019 年已經超過五成，成為最主要的資金來源。在目前全國商品房銷售量價增速下行壓力增加，投資、新開工增速放緩的周期景氣下行背景之下，新冠疫情對于行業銷售回款的沖擊則更加雪上加霜，銷售回款斷崖式下滑將拖累

51、新開工及投資增速快速下行。圖 7：2 月前兩周 30 城商品房銷售（萬平方米，%）圖 8：銷售回款占投資資金來源比例超五成（億元，%）600500400300200100-2016201720182019202080%5234382812283260%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%200,000180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,00002003200820172018201960%515253464050%40%30%20%10%0%歷年2月前兩周商品房銷售面積YoY融資銷售回款銷售回款占

52、比資料來源：Wind、統計局、 資料來源：Wind、統計局、 12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%圖 9：目前商品房銷售量價增速（%）圖 10：目前開工及投資增速（%）銷售面積增速銷售均價增速新開工面積累計同比房地產開發投資累計同比資料來源：Wind、統計局、 資料來源：Wind、統計局、 4.3.2. 政策展望：償債壓力逐漸增加，寬松政策持續可期我們認為，在政治局會議對貨幣政策及財政政策表述定調，政策方向偏向寬松的情況下，房地產調控政策將持

53、續打開寬松空間。一方面，由于新冠肺炎下，房企售樓處解封時間相對較晚，貨幣政策邊際轉松有利于對沖開發商銷售回款下滑，維持房地產市場健康穩定；而在 2019 年四季度以來，土地市場流拍率上升，出讓溢價率下降，財政發力還需適當寬松房企融資政策，改善房企拿地意愿。在財政政策發力的背景下，一月土地市場成交量下滑預計迎來政策邊際改善對沖。2019 年來由于土地供應量較高，同時受到疫情沖擊的影響，在目前開發商拿地主要依靠自有資金的情況下，流拍土地數量大幅上升。一月土地成交總價 1610.5 億，同比下滑 42%，而一季度行業債務到期壓力較小，若無疫情沖擊，拿地情況應保持增長，2019 年四季度溢價率上升，土

54、地成交總價大幅上升，也反應了房企在疫情爆發前拿地意愿的回暖。前后增速對比更反應出開發商拿地意愿的快速下滑。圖 11：百城土地流拍數量及溢價率（塊，%）圖 12：成交土地總價及同比（億，%）7006005004003002001000未成交土地數量溢價率25%20%15%10%5%0%7,000.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.00成交土地總價:當月值同比100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%資料來源：Wind、中國土地大全、 資料來源：Wind、中國土地大全、 目前行業債務到期壓力持續上升，庫存不斷積

55、累。債務到期方面，一季度債務到期壓力相對較低，但 2020 年全年債務壓力持續上升，考慮到信用債可能的回售壓力下，下半年房企的償債壓力將快速上升。庫存方面，按累計開工面積與累計銷售面積計算的廣義庫存，無論在絕對量還是相對銷售周期方面，2018 年以來快速積累。雖然整體庫存水平未到 2014 年底的歷史絕對高位，但在目前市場下行壓力加大的背景之下，一旦銷售速度快速下滑，相對庫存（庫存銷售周期）將會快速上漲。因此，我們認為，在維持行業穩健發展的前提下，當前的庫存水平可以支持購房需求層面政策的適度放松。我們認為，在新冠疫情沖擊下，地產政策寬松將持續，并經歷三階段：階段一：目前時間點，土地出讓政策寬松

56、，緩解房企 2019 年四季度以來拿地上升帶來的土地出讓金違約風險；階段二：疫情持續而售樓處未全面解除封鎖，融資政策寬松，緩解銷售回款下滑帶來的債務違約風險；階段三：疫情結束售樓處全面解除封鎖，開發商在快速增長的償債壓力下，將持續累積的項目快速推向市場追求銷售回款，適當刺激購房需求緩解供需失衡帶來的房價下行風險。圖 1：房企信托償還規模估算（億）圖 2：房企信用債償還規模估算（億）4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500-2,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.002018/03 2018/09 2019/0

57、3 2019/09 2020/03 2020/09 2021/03預計信托償還規模實際償還量總發行量(億元)總償還量(億元)資料來源：Wind、 資料來源：Wind、 圖 3：廣義庫存（累計開工減累計銷售）持續回升（年，%）5.004.504.003.503.002.502.0040.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%2010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-1020

58、17-032017-082018-012018-062018-112019-042019-090.0%銷售周期（左）累計庫存同比資料來源：Wind、 地方政策：供給需求雙管齊下2 月上旬，疫情較嚴重的湖北等五個省份相繼發布疫情期間臨時財政稅務政策，地方政府財政金融共同發力，通過降低利率、減稅降費以及財政專項貼息等措施，加大對中小企業的信貸支持，降低小微企業融資成本、用工成本和經營成本，助力小微企業渡過難關，起到穩經濟、穩就業的作用。出臺的政策主要有：下調工業用水和用天然氣價格；減免中小微企業房租；降低利率、減免逾期利息、調整還款期限和方式；酌情減征免征中小企業城鎮土地使用稅、房產稅；放寬企業繳

59、納稅款期限和社會保險金期限等。這些政策措施預計將在一定程度上減輕中小微企業的負擔，有效對沖經濟下行壓力。在消費政策方面，佛山成為 2020 年首個推出汽車消費鼓勵政策的城市，該市鼓勵“國六”標準排量汽車消費，給予每輛車補貼 2000-5000 元不等，鼓勵政策將在 3 月 1 日正式實施。其他城市有望跟進，出臺更多的刺激消費政策。表 9：應對疫情地方出臺的政策地方政府政策要點湖北省2020 年 2 月 8 日發布應對新型冠狀病毒肺炎疫情 支持中小微企業共渡難關有關政策措施的通知。一、減輕企業負擔方面，降低生產成本，2020 上半年工業用水價格、用天然氣價格均下調 10%；減免中小微企業房租，對

60、承租國有資產經營用房的中小微企業免收 3 個月房租，6 個月房租減半；延長合同履行期限，已于國有企業簽訂合同的中小微企業，確因疫情影響，無法按時履行合同義務的，可以適當延長合同履行期限；降低檢驗檢測費用，疫情期間對受影響較大的中小微企業停征特種設備檢驗費、污水處理費、環保檢測費、計量器具檢定費；清理拖欠企業賬款，持續推進清理拖欠民營企業中小企業賬款工作，建立清理和防止拖欠賬款長效機制。二、金融支持方面，加大信貸支持力度，對受疫情影響、授信到期還款確有困難的中小微企業，金融機構要通過適當降低利率、減免逾期利息、調整還款期限和方式，幫助企業渡過難關，不得盲目抽貸、壓貸、斷貸。鼓勵各級金融機構采取適