1、萬(wàn)得資訊投資聚焦研究背景當(dāng)下宏觀經(jīng)濟(jì)和居民消費(fèi)受新型冠狀肺炎影響較大，服裝作為典型可選消費(fèi)品類，受疫情影響的節(jié)奏和幅度如何？我們希望借鑒 03 年非典疫情的經(jīng)驗(yàn)來(lái)做出分析測(cè)算和推演。創(chuàng)新之處我們通過(guò)對(duì) 2003 年非典疫情前后的服裝鞋帽零售的表現(xiàn)進(jìn)行分析，量化得出非典疫情對(duì)服裝鞋帽零售短期（疫情期間和期后）的影響幅度，尤其是分析判斷疫情結(jié)束后恢復(fù)性消費(fèi)是否存在、且大小幅度如何。另外，針對(duì)非典肺炎疫情對(duì) 03 年全年影響和長(zhǎng)期影響進(jìn)行了分析。從 2003 年非典疫情服裝鞋帽消費(fèi)變化的經(jīng)驗(yàn)出發(fā)，推演 2020 年的疫情期間和期后走勢(shì)，并剖析 20 年與 03 年相比變化因素有哪些、影響方向如何，包

2、括疫情程度、消費(fèi)者偏好變化、線上渠道發(fā)展階段等。最后，雖然疫情影響是暫時(shí)性的、行業(yè)經(jīng)營(yíng)終歸會(huì)回歸正常，但是疫情可能對(duì)行業(yè)帶來(lái)一些趨勢(shì)性、結(jié)構(gòu)性變化。我們分析本輪疫情會(huì)對(duì)行業(yè)產(chǎn)生哪些趨勢(shì)性影響，如子行業(yè)方面的機(jī)遇（體育服飾、無(wú)紡布），以及渠道和營(yíng)銷端的變革促行業(yè)效率提升、積極布局和改革的優(yōu)質(zhì)公司將凸顯。投資觀點(diǎn)通過(guò)分析，我們認(rèn)為基于 03 年非典疫情經(jīng)驗(yàn)推演 20 年，從影響節(jié)奏來(lái)看，服裝鞋帽消費(fèi)將延續(xù) 03 年的部分特征，疫情期間消費(fèi)被壓制、期后大概率出現(xiàn)恢復(fù)性消費(fèi)，但恢復(fù)性消費(fèi)幅度預(yù)計(jì)無(wú)法全部彌補(bǔ)疫情期間消費(fèi)損失，從長(zhǎng)短期不同視角給出如下投資建議。短期視角：疫情期間服裝行業(yè)零售預(yù)計(jì)受到影響，

3、關(guān)注相關(guān)防護(hù)用品標(biāo)的、直播電商標(biāo)的和恢復(fù)性消費(fèi)出現(xiàn)帶來(lái)的基本面拐點(diǎn)機(jī)會(huì)。長(zhǎng)期視角：從子行業(yè)來(lái)看，體育服飾子行業(yè)景氣度持續(xù)較高、且疫情后有望提振消費(fèi)者對(duì)體育健身的需求，建議持續(xù)關(guān)注影響力較強(qiáng)的龍頭公司安踏體育、李寧，及上游相關(guān)標(biāo)的申洲國(guó)際、健盛集團(tuán)等。另外，無(wú)紡布相關(guān)子行業(yè)在疫情前滲透率較低，本次疫情短期將增加對(duì)相關(guān)防護(hù)用品的需求，長(zhǎng)期將促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化、推動(dòng)無(wú)紡布應(yīng)用的發(fā)展，關(guān)注相關(guān)標(biāo)的延江股份、諾邦股份等。從行業(yè)整體角度，服裝行業(yè)發(fā)展相對(duì)成熟，疫情期加劇行業(yè)優(yōu)勝劣汰、促進(jìn)集中度提升，線上線下布局完善且積極擁抱行業(yè)新渠道/營(yíng)銷變化趨勢(shì)的龍頭公司將具有更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，建議關(guān)注大眾服飾龍頭海瀾之

4、家、森馬服飾等，收購(gòu)直播電商 MCN 機(jī)構(gòu)遙望網(wǎng)絡(luò)的女鞋龍頭星期六，以及線上占比較高的開(kāi)潤(rùn)股份、南極電商等。目錄 HYPERLINK l _TOC_250017 1、 復(fù)盤 03 年非典疫情期間和期后的服裝消費(fèi) 5 HYPERLINK l _TOC_250016 、 疫情期間：服裝可選屬性較強(qiáng)、增速受疫情拖累明顯，其幅度大于零售總體 6 HYPERLINK l _TOC_250015 、 疫情期后：服裝零售存在反彈、幅度小于零售總體 7 HYPERLINK l _TOC_250014 、 疫情期后服裝存恢復(fù)性消費(fèi)，量化測(cè)算其占損失額的比例不到 50% 7 HYPERLINK l _TOC_25

5、0013 、 品類對(duì)比：服裝零售恢復(fù)性消費(fèi)的反彈幅度小于零售總體，在可選品類中居中 10 HYPERLINK l _TOC_250012 、 全年影響：服裝鞋帽消費(fèi)先受壓制、后小幅反彈，全年影響仍為負(fù)向、且幅度大于零售總體 10 HYPERLINK l _TOC_250011 、 長(zhǎng)期影響：行業(yè)處于成長(zhǎng)期，增速較高趨勢(shì)不改 122、 如何推演 20 年疫情的短期影響？ 13 HYPERLINK l _TOC_250010 、 疫情影響節(jié)奏預(yù)計(jì)類似 03 年，先壓制后反彈、綜合影響為負(fù)面 13、 對(duì)比 03 年，20 年疫情影響幅度大小如何？ 13 HYPERLINK l _TOC_250009

6、 3、 本輪疫情將給行業(yè)帶來(lái)哪些趨勢(shì)性變化？ 15 HYPERLINK l _TOC_250008 、 子行業(yè)：疫情后體育健身需求料增加，為高景氣體育服飾子行業(yè)錦上添花 16 HYPERLINK l _TOC_250007 、 子行業(yè)：無(wú)紡布為代表的產(chǎn)業(yè)用紡織品有望順勢(shì)發(fā)展 16 HYPERLINK l _TOC_250006 、 渠道端：線上線下持續(xù)融合提效 18 HYPERLINK l _TOC_250005 、 營(yíng)銷端：直播帶貨風(fēng)起，擁抱粉絲經(jīng)濟(jì) 19 HYPERLINK l _TOC_250004 4、 投資建議 20 HYPERLINK l _TOC_250003 、 總結(jié)：疫情帶來(lái)

7、沖擊但期后望迎來(lái)反彈 20 HYPERLINK l _TOC_250002 、 投資建議：長(zhǎng)短期不同角度 21 HYPERLINK l _TOC_250001 5、 風(fēng)險(xiǎn)分析 22 HYPERLINK l _TOC_250000 附表 23圖表目錄圖 1：20032004 年各季度服裝鞋帽品類零售額同比增速（%） 5圖 2：2003 年各季度服裝鞋帽零售額受疫情影響額占當(dāng)年零售額比重（%） 5圖 3：2003 年各季度服裝鞋帽和限額以上商品零售總額受疫情影響額占當(dāng)年零售額比重（%） 5圖 4：2003 年各季度代表消費(fèi)品類零售額受疫情影響額占當(dāng)年零售額比重（%） 5圖 5：2003 年疫情期間

8、服裝鞋帽零售增速受疫情影響示意（%） 6圖 6：不同期間內(nèi)各季度服裝鞋帽零售額年復(fù)合增速（%） 8圖 7：2003 年服裝鞋帽零售額理想增速與實(shí)際增速對(duì)比（%） 11圖 8：2003 年全年限額以上商品零售額及各品類零售額增速受影響額占當(dāng)年零售額的比重（%） 12圖 9：20012019 年我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額及服裝鞋帽零售額同比增速（%） 12圖 10：20012019 年我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額及服裝鞋帽零售額同比增速變化幅度（%） 12圖 11：服裝鞋帽零售受疫情影響節(jié)奏示意圖（假設(shè)疫情僅影響 2020 年一季度） 13圖 12：2002 年 1 月2019 年 12 月服裝鞋帽針紡織品

9、類零售額和社消總零售額同比增速（%） 14圖 13： 19302019 年美國(guó)服裝消費(fèi)和娛樂(lè)消費(fèi)占比（%） 14圖 14： 20052019 年服裝鞋帽品類占全網(wǎng)銷售額比例（%） 15圖 15：20052019 年服裝鞋帽銷售中網(wǎng)上渠道占比 15圖 16：中日美三國(guó) 20142019 年服裝及細(xì)分品類行業(yè)規(guī)模復(fù)合增速（%） 16圖 17：2016 年全球無(wú)紡布產(chǎn)量分布 17圖 18：2016 年全球無(wú)紡布龍頭主要為歐美國(guó)家企業(yè) 17圖 19：2018 年中國(guó)與歐美發(fā)達(dá)國(guó)家人均無(wú)紡布消費(fèi)量 17圖 20：新冠肺炎疫情期間零售業(yè)主客流下滑情況 18圖 21：新冠肺炎疫情期間租戶收入變化情況 18圖

10、 22：直播電商融合線下購(gòu)物、傳統(tǒng)電商的優(yōu)點(diǎn)成為新的購(gòu)物場(chǎng)景 19圖 23：淘直播一周各品類店鋪數(shù)量排行（2019.12.1612.22） 19圖 24：疫情期間各平臺(tái)推出政策扶持直播電商業(yè)務(wù) 20圖 25：2020 年春節(jié)前后頭部主播直播平均觀看量（萬(wàn)人） 20表 1：服裝鞋帽針紡織品類零售額 2003 年各季度影響測(cè)算 7表 2：服裝鞋帽針紡織品類零售額 2003 年2004 年各季度影響測(cè)算（假設(shè)最高值） 9表 3：服裝鞋帽針紡織品類零售額 2003 年2004 年各季度影響測(cè)算（假設(shè)均值） 9表 4：服裝鞋帽針紡織品類零售額 2003 年2004 年各季度影響測(cè)算（假設(shè)最低值） 9表

11、5：不同假設(shè)條件下恢復(fù)性消費(fèi)占比（%） 9表 6：社會(huì)消費(fèi)品零售分品類受疫情影響情況 11表 7：疫情防護(hù)相關(guān)生產(chǎn)企業(yè)列表 23表 8：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)與估值表 231、復(fù)盤 03 年非典疫情期間和期后的服裝消費(fèi)非典疫情自 02 年年末出現(xiàn)，03 年二季度疫情影響攀至高峰，67 月左右宣告結(jié)束，對(duì)零售的影響主要體現(xiàn)在 03 年上半年、尤其是二季度。我們分季度觀察非典疫情期間（03 年二季度）和期后（03 年三季度及以后）的限額以上企業(yè)服裝鞋帽、針紡織品類零售額增速的變化，并進(jìn)一步測(cè)算疫情對(duì) 03 年各季度服裝消費(fèi)造成的影響，如圖 2 所示。為了消除 03 年非典疫情帶來(lái)的異常值影響，以 200

12、22004 年各季度的年復(fù)合增速作為 03年假設(shè)未發(fā)生疫情情況下的理想增速、相應(yīng)計(jì)算出 03 年的理想值，從而以受疫情影響額占當(dāng)期零售額的比重（理想值和實(shí)際值之差占實(shí)際值的比例）來(lái)表示疫情影響幅度大小，若為負(fù)說(shuō)明疫情拖累零售增長(zhǎng)，若為正說(shuō)明零售受到刺激、實(shí)際值高于理想值。進(jìn)一步，我們對(duì)比服裝鞋帽零售和零售總體及各必選、可選代表消費(fèi)品類受影響幅度的大小，如圖 3、圖 4 所示。圖 1：20032004 年各季度服裝鞋帽品類零售額同比增速（%）35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0% 圖 2：2003 年各季度服裝鞋帽零售額受疫情影響額占當(dāng)年零售額比重（%）Q1

13、Q3Q4服裝鞋帽、針、紡織品Q22.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%-12.0%服裝鞋帽、針、紡織品-14.0%資料來(lái)源：Wind注：受影響幅度=（實(shí)際值-理想值）/實(shí)際值，下同。資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算圖 3：2003 年各季度服裝鞋帽和限額以上商品零售總額受疫情影響額占當(dāng)年零售額比重（%）Q1Q3Q4限額以上企業(yè)商品零售總額*服裝鞋帽、針、紡織品Q22.0%0.0%-2.0%圖 4：2003 年各季度代表消費(fèi)品類零售額受疫情影響額占當(dāng)年零售額比重（%）15.0%10.0%5.0%0.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%-5.0%Q1-

14、10.0%-15.0%-20.0%Q2Q3Q4糧油食品、飲料煙酒服裝鞋帽、針、紡織品-12.0%-14.0%-25.0%-30.0%化妝品金銀珠寶日用品體育、娛樂(lè)用品書報(bào)雜志家用電器和音像器材注：限額以上企業(yè)商品零售總額中已扣除汽車和石油制品，下同資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算 文化辦公用品資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算、疫情期間：服裝可選屬性較強(qiáng)、增速受疫情拖累明顯，其幅度大于零售總體疫情對(duì)服裝鞋帽零售影響：Q2 拖累明顯、拉低增速 12.4PCT 至 6.3%直觀從各季度增速水平來(lái)看（圖 1），限額以上服裝鞋帽針紡織品類企業(yè)零售額 2003 年各季度同比增速分別為 10.2

15、%、6.3%、18.9%、19.1%，分別同比提升 0.1PCT、-4.5PCT、6.5PCT、14.1PCT。處于非典高峰期的 2003Q2 服裝鞋帽零售增速環(huán)比一季度明顯收窄、同比上年同期也有放緩，但自 03 年下半年開(kāi)始，隨著疫情告一段落、增速環(huán)比和同比均有提升。進(jìn)一步分析疫情對(duì)服裝鞋帽零售的影響程度，根據(jù)上文測(cè)算方法，如圖 2 所示，服裝鞋帽在疫情期 03 年上半年中增速受到的影響較為明顯，一季度、二季度受疫情影響額占當(dāng)季度零售額的比重（實(shí)際值與理想值之差/實(shí)際值）分別為-1.6%、-11.7%，被疫情拉低零售增速（理想增速與實(shí)際增速之差）分別為 1.8PCT、12.4PCT（見(jiàn)下圖

16、5），可見(jiàn)二季度在非典疫情高峰時(shí)期，服裝零售受影響較大。圖 5：2003 年疫情期間服裝鞋帽零售增速受疫情影響示意（%）20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%1.8%被疫情拖累增速12.4%10.2%實(shí)際 增速6.3%Q1Q2理想增速資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算品類對(duì)比：服裝鞋帽受疫情影響幅度大于零售總體，可選品中居前對(duì)比零售總體和其他消費(fèi)品類來(lái)看，限額以上企業(yè)零售總額增速 03 年二季度增速環(huán)比一季度放緩，三季度增速環(huán)比二季度提升、出現(xiàn)小幅反彈。分品類來(lái)看，代表性可選商品如服裝鞋帽、化妝品、體育娛樂(lè)用品、家電等均呈現(xiàn)上述

17、季度波動(dòng)特點(diǎn)，而代表必選品類糧油食品和飲料煙酒的季度增速則是環(huán)比逐步收窄，體現(xiàn)了必選品和可選品的差異。再對(duì)比疫情影響（圖 4），限額以上商品零售總額 03 年只有二季度受疫情影響拖累增長(zhǎng)，其他三個(gè)季度均為實(shí)際值超過(guò)理想值。從影響程度大小來(lái)看，二季度零售總額受疫情影響額占當(dāng)季零售額的比重為-2%，影響絕對(duì)值水平小于服裝鞋帽，主要為其中必選品類受疫情影響不如可選品類明顯。受影響幅度最大的為金銀珠寶（Q2 疫情影響額/當(dāng)季零售額為-25.2%），其次為服裝（-11.7%）、文化辦公用品（-9.8%）、化妝品（-5.1%）、家電（-4.2%），服裝在可選品類中受影響幅度位居第二、靠前；典型必選品類糧油

18、食品和飲料煙酒受影響幅度則為 0%，基本未受到疫情影響。、疫情期后：服裝零售存在反彈、幅度小于零售總體、疫情期后服裝存恢復(fù)性消費(fèi)，量化測(cè)算其占損失額的比例不到 50%從圖 3、4 中可以看出，服裝鞋帽品類在 2003 年上半年出現(xiàn)了明顯的消費(fèi)壓制（即實(shí)際值小于理想值）、二季度影響占當(dāng)季零售額的比重為-11.7%，但在 2003 年的下半年理想值則低于實(shí)際值，說(shuō)明有部分疫情期間的消費(fèi)被延遲到了下半年，即出現(xiàn)了恢復(fù)性消費(fèi)、疊加在了正常水平的消費(fèi)中，三季度和四季度反彈額占當(dāng)季度零售額的比例分別為 0.5%、1%。下一步我們希望量化恢復(fù)性消費(fèi)的大小，疫情期后能夠追回多少疫情期間受損的服裝消費(fèi)？分兩種情

19、況測(cè)算和分析：假設(shè) 1：恢復(fù)性消費(fèi)全部發(fā)生在 2003 年，則其比例約為 14%若恢復(fù)性消費(fèi)全部發(fā)生在 2003 年，則 2004 年各季度消費(fèi)水平均為不受疫情影響下的合理水平，采用類似前文的方法、以 20022004 年各季度的年復(fù)合增速來(lái)代表 03 年的理想值。從結(jié)果來(lái)看，恢復(fù)性消費(fèi)的占比（疫情期后消費(fèi)較長(zhǎng)期理想值的增量部分/疫情期間較長(zhǎng)期理想值損失的部分，即有多少百分比的疫情期間的消費(fèi)損失在期后追回）為下半年新增消費(fèi)額/上半年損失消費(fèi)額，即表 1 中（三季度新增消費(fèi)額 1.31+四季度新增消費(fèi)額 4.02）/（一季度損失消費(fèi)額 6.27+二季度損失消費(fèi)額 30.69）=14.4%。200

20、3 年實(shí)際值（億元）2003 年同比增速%2003 年理想變動(dòng)額值（億元）（億元）變動(dòng)幅度%表 1：服裝鞋帽針紡織品類零售額 2003 年各季度影響測(cè)算Q1（1）386.7010.2%（2）392.97（1-2）(6.27)-1.6%Q2262.906.3%293.59(30.69)-11.7%Q3272.9018.9%271.591.310.5%Q4395.8019.1%391.784.021.0%注：變動(dòng)幅度=（實(shí)際值-理想值）/實(shí)際值。資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算假設(shè) 2：恢復(fù)性消費(fèi)在 04 年二季度亦有體現(xiàn)，則 03、04 兩年恢復(fù)性消費(fèi)合計(jì)占比在 24%68%不等、均值為

21、44%，其中 03 年當(dāng)年的恢復(fù)性消費(fèi)占比為 1518%更進(jìn)一步地，我們考慮是否恢復(fù)性消費(fèi)僅出現(xiàn)在 2003 年。服裝產(chǎn)品的特性是具有季節(jié)性，春夏秋冬各季銷售產(chǎn)品款式均有不同，是否可能存在 2003 年春夏裝的部分消費(fèi)被延遲、體現(xiàn)在了 2004 年二季度春夏裝的消費(fèi)中？在此假設(shè)背景下，2004 年二季度的消費(fèi)數(shù)值不再為正常水平、而是偏高的。2004Q2 單季度服裝鞋帽的零售額同比增速為 32.5%，明顯高于一季度13.8%、三季度 17.8%和四季度 16.7%，但二季度的增速偏高中，一方面有03 年二季度低基數(shù)的影響，另一方面可能存在 03 年二季度春夏裝的消費(fèi)延遲至 04 年二季度的影響。

22、那么如何假設(shè)03 年未出現(xiàn)疫情情況下 04 年二季度的理想值？具體分為如下幾個(gè)步驟：在 04 年二季度數(shù)據(jù)失真的情況下，先模擬出 0204 年二季度理想年復(fù)合增速。根據(jù)當(dāng)期前后（0205 年）和長(zhǎng)周期（0219 年）不同期間各季度服裝鞋帽零售額的年復(fù)合增速來(lái)看，長(zhǎng)周期二季度的年復(fù)合增速與三季度、四季度基本相當(dāng)，非典前后幾年（0205 年）中二季度年復(fù)合增速略低于三季度和四季度、高于一季度。我們對(duì) 0204 年理想水平下的二季度年復(fù)合增速做假設(shè)，最高值為同期三季度和四季度的年復(fù)合增速的均值 18.1%，最低為參考 0205 年各季度年復(fù)合增速的大小分布得出的假設(shè)值 16%，并求上述最高值和最低值

23、的均值 17.1%。圖 6：不同期間內(nèi)各季度服裝鞋帽零售額年復(fù)合增速（%）25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%Q1Q2Q3Q40219年復(fù)合增速%0205年復(fù)合增速%資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所計(jì)算以上述 0204 年二季度理想復(fù)合增速計(jì)算出 04 年二季度的理想值，即可計(jì)算出 04 年二季度的實(shí)際值與理想值之差，如表 3 中在 0204 年二季度年復(fù)合增速為 18.1%的假設(shè)下，04 年二季度有 3.22 億元的消費(fèi)為恢復(fù)性消費(fèi)（即實(shí)際值高于理想值的部分）。再以 04 年一、三、四季度的實(shí)際值和上述 04 年二季度理想值，按前文方法計(jì)算出 03 年各季度的理想值、并

24、得出差額。如表 2 所示，在 0204 年二季度年復(fù)合增速為最高值 18.1%的假設(shè)下， 0304 年合計(jì)恢復(fù)性消費(fèi)占比=（03 年三季度新增消費(fèi) 1.31+03 年四季度新增消費(fèi) 4.02+04 年二季度新增消費(fèi) 3.22）/（03 年一季度損失消費(fèi) 6.27+03年二季度損失消費(fèi) 29.33）=24.0%。區(qū)分年度來(lái)看，03 年、04 年的恢復(fù)性消費(fèi)占消費(fèi)損失總額的比重各為 15.0%、9.0%。如表 3 所示，在 0204 年二季度年復(fù)合增速為均值 17.1%的假設(shè)下， 0304 年合計(jì)恢復(fù)性消費(fèi)占比=44.4%。區(qū)分年度來(lái)看，03 年、04 年的恢復(fù)性消費(fèi)占消費(fèi)損失總額的比重各為 16

25、.2%、28.3%。如表 4 所示，在 0204 年二季度年復(fù)合增速為最低值 16.0%的假設(shè)下， 0304 年合計(jì)恢復(fù)性消費(fèi)占比=68.1%。區(qū)分年度來(lái)看，03 年、04 年的恢復(fù)性消費(fèi)占消費(fèi)損失總額的比重各為 17.5%、50.6%。2003 年實(shí)際增速%2004 年實(shí)際增速%20022004 20022004 理想 2004增速%增速%2004 年變動(dòng)額（億元）2004 年變化影響%理想 2003 值（億元）2003 年變動(dòng)額（億元）2003 年變化影響%Q110.2%13.8%12.0%12.0%440.20392.97(6.27)-1.6%Q26.3%32.5%18.7% 18.1%

26、345.183.220.9%292.23(29.33)-11.2%Q318.9%17.8%18.3%18.3%321.40271.591.310.5%Q419.1%16.7%17.9%17.9%461.90391.784.021.0%資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算表 3：服裝鞋帽針紡織品類零售額 2003 年2004 年各季度影響測(cè)算（假設(shè)均值）2003 年實(shí)際增速%2004 年實(shí)際增速%20022004 20022004 理想 2004增速%增速%2004 年變動(dòng)額（億元）2004 年變化影響%理想 2003 值（億元）2003 年變動(dòng)額（億元）2003 年變化影響%Q110.2%1

27、3.8%12.0%12.0%440.20392.97(6.27)-1.6%Q26.3%32.5%18.7% 17.1%339.079.332.68%289.63(26.73)-10.2%Q318.9%17.8%18.3%18.3%321.40271.591.310.5%Q419.1%16.7%17.9%17.9%461.90391.784.021.0%資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算表 4：服裝鞋帽針紡織品類零售額 2003 年2004 年各季度影響測(cè)算（假設(shè)最低值）2003 年實(shí)際增速%2004 年實(shí)際增速%20022004 20022004 理想 2004增速%增速%2004 年變動(dòng)

28、額（億元）2004 年變化影響%理想 2003 值（億元）2003 年變動(dòng)額（億元）2003 年變化影響%Q110.2%13.8%12.0%12.0%440.20392.97(6.27)-1.6%Q26.3%32.5%18.7% 16.0%333.0215.384.41%287.04(24.14)-9.2%Q318.9%17.8%18.3%18.3%321.40271.591.310.5%Q419.1%16.7%17.9%17.9%461.90391.784.021.0%表 2：服裝鞋帽針紡織品類零售額 2003 年2004 年各季度影響測(cè)算（假設(shè)最高值）年實(shí)際復(fù)合 年理想復(fù)合值（億元）年實(shí)際

29、復(fù)合 年理想復(fù)合值（億元）年實(shí)際復(fù)合 年理想復(fù)合值（億元）資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算表 5：不同假設(shè)條件下恢復(fù)性消費(fèi)占比（%）假設(shè) 0204 年的理想二季度年復(fù)合增速%最低值16.0%均值17.1%最高值18.1%03 年恢復(fù)性消費(fèi)占比%（1）17.5%16.2%15.0%04 年恢復(fù)性消費(fèi)占比%（2）50.6%28.3%9.0%0304 年合計(jì)恢復(fù)性消費(fèi)占比%（1+2）68.1%44.4%24.0%資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算總結(jié)來(lái)看，上述兩個(gè)假設(shè)是針對(duì) 04 年存在消費(fèi)性消費(fèi)與否分別展開(kāi)測(cè)算的，哪種假設(shè)成立在實(shí)際中無(wú)從驗(yàn)證。但考慮到 0204 年二季度復(fù)合增速高于三季

30、度和四季度，與 0205 年、0219 年相對(duì)較長(zhǎng)周期中的季度特征存在較大差異（0205 年二季度年復(fù)合增速低于三季度和四季度、0219 年二三四季度年復(fù)合增速相當(dāng)）， 我們更傾向于判斷 04 年存在恢復(fù)性消費(fèi)，即 與服裝產(chǎn)品的季節(jié)消費(fèi)特性有關(guān)、部分03 年的春夏裝需求在04 年得以滿足。在此背景下，恢復(fù)性消費(fèi)的分布時(shí)間更長(zhǎng)、體現(xiàn)在 03 年當(dāng)年的下半年和 04 年二季度，且 04 年恢復(fù)性消費(fèi)的占比隨著假設(shè)的不同彈性較大， 在均 值假設(shè)的背景下，03 和 04 年合計(jì)的恢復(fù)性消費(fèi)占比為 44%，即疫情期間損 失的消費(fèi)中有接近 50%在疫情結(jié)束后得以彌補(bǔ)。同時(shí)，不管上述哪種假設(shè)、無(wú)論恢復(fù)性消費(fèi)

31、是否延續(xù)到 04 年二季度，恢復(fù)性消費(fèi)的合計(jì)占比在 1468%之間、未達(dá)到 100%，即 疫情對(duì)服裝鞋帽 消費(fèi)的影響始終為負(fù)面，部分消費(fèi)被損失掉、且無(wú)法在期后追回，這與服裝 的可選特征有關(guān)。另外，值得注意的是，上述多個(gè)假設(shè)下 03 年的恢復(fù)性消費(fèi)占比變化不大，位于 1418%之間，即有不到 20%的消費(fèi)在疫情當(dāng)年于疫情期后實(shí)現(xiàn)了 彌補(bǔ)。、品類對(duì)比：服裝零售恢復(fù)性消費(fèi)的反彈幅度小于零售總體，在可選品類中居中如圖 3 所示，服裝的反彈幅度小于零售總體。相比于服裝鞋帽零售 03年三季度、四季度的實(shí)際值高于理想值的大小（增加值占當(dāng)季度零售額比例各為 0.5%、1.0%），零售總體在 03 年三季度、四

32、季度的實(shí)際值分別高于理想值 1.2%、0.8%，其幅度大于服裝鞋帽品類。橫向?qū)Ρ绕渌蛇x品類（圖 4），體育娛樂(lè)用品、通訊器材、家電出現(xiàn)了較大幅度的反彈，如體育娛樂(lè)用品 03 年三季度、四季度實(shí)際值分別高于理想值 10.5%、9.6%，化妝品、金銀珠寶則未見(jiàn)恢復(fù)性消費(fèi)。因此，服裝鞋帽雖有反彈、但幅度不突出，在可選品類中表現(xiàn)居于中游。、全年影響：服裝鞋帽消費(fèi)先受壓制、后小幅反彈，全年影響仍為負(fù)向、且幅度大于零售總體服裝鞋帽：03 年先受壓制后反彈，全年影響為負(fù)、增速被拖累2.32.6PCT拉長(zhǎng)時(shí)間觀察 2003 年全年零售受到疫情的影響來(lái)看，疫情對(duì)服裝鞋帽消費(fèi)全年的影響是先壓制、后反彈的狀態(tài)，上

33、半年在疫情期、服裝鞋帽消費(fèi)受損，其中二季度疫情高峰時(shí)期影響幅度最大，下半年疫情結(jié)束后服裝鞋帽消費(fèi)現(xiàn)反彈，出現(xiàn)了小幅度的恢復(fù)性消費(fèi)（占疫情期消費(fèi)損失的不到 20%）。測(cè)算疫情對(duì) 2003 年全年的影響，以 20022004 年的年復(fù)合增速計(jì)算出2003 年的理想值（是否存在 04 年恢復(fù)性消費(fèi)的假設(shè)，即 04 年二季度采用實(shí)際值還是采用 1.2.1 中的均值假設(shè)下理想值，對(duì) 03 年的測(cè)算結(jié)果影響非常小），得出 03 年全年服裝鞋帽零售受影響占全年零售額的占比為-2.4-2.1%（即相當(dāng)于 03 年服裝鞋帽受疫情影響損失掉的消費(fèi)相當(dāng)于當(dāng)年零售額的2.12.4%），疫情拖累 03 年零售額增速 2

34、.32.6PCT。圖 7：2003 年服裝鞋帽零售額理想增速與實(shí)際增速對(duì)比（%）疫情拖累幅度實(shí)際增速13.8%2.32.6%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算理想增速16.116.4%品類對(duì)比：總體零售基本未受影響，品類表現(xiàn)不同分為 4 類對(duì)比零售總體，限額以上企業(yè)商品零售總額實(shí)際值略高于理想值 0.1%，基本未受到疫情影響，主要為品類屬性不同、疫情影響不一。分析各品類特征來(lái)看，可分為 4 類：1）典型必選品類糧油食品飲料煙酒全年受影響額占當(dāng)年零售額比例為0.8%，且各季度影響幅度均不大、典型疫情期二

35、季度受影響額占當(dāng)季度零售額比例為 0%，認(rèn)為該品類持續(xù)不受疫情影響，另外日用品和書報(bào)雜志類似、受影響不明顯。2）可選品類中體育娛樂(lè)用品、家電、家具雖然在疫情期受到影響拖累消費(fèi)，但疫情后出現(xiàn)了恢復(fù)性消費(fèi)且反彈幅度超過(guò)了前期消費(fèi)損失、全年受疫情綜合影響不明顯。3）可選品類中的服裝鞋帽、文化辦公用品在疫情期后反彈的幅度小于疫情期損失，全年綜合影響為負(fù)。4）可選品類中的化妝品、金銀珠寶疫情期受到影響，且疫情后也未現(xiàn)明顯恢復(fù)性消費(fèi)，全年受到負(fù)面影響。表 6：社會(huì)消費(fèi)品零售分品類受疫情影響情況分類 1分類 2分類 3分類 4全年是否受疫情影響不明顯不明顯是是疫情期是否受到影響（1）不明顯是是是疫情期后是否

36、存在恢復(fù)性消費(fèi)帶來(lái)反彈（2）不明顯是（21）是（21）否代表品類糧油食品飲料煙酒、日用品、書報(bào)雜志、通訊器材家電、體育娛樂(lè)用品、家具服裝鞋帽、文化辦公用品化妝品、金銀珠寶注：因品類特殊，中西藥品未劃入上述分類。資料來(lái)源：光大證券研究所圖 8：2003 年全年限額以上商品零售額及各品類零售額增速受影響額占當(dāng)年零售額的比重（%）10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所測(cè)算、長(zhǎng)期影響：行業(yè)處于成長(zhǎng)期，增速較高趨勢(shì)不改2000 年以來(lái)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和社會(huì)消費(fèi)品零售均開(kāi)始走上快增長(zhǎng)軌道，服裝鞋帽零售額也隨之在

37、20002005 年進(jìn)入成長(zhǎng)期，增速不斷提升，期間年復(fù)合增速為 15.7%。在此時(shí)間內(nèi)，雖然 2003 年非典疫情的出現(xiàn)對(duì)當(dāng)年增速有一定拖累（理想增速高于實(shí)際增速 2.32.6PCT），但從增速絕對(duì)值水平來(lái)看，03 年服裝鞋帽零售額的實(shí)際增速 13.8%仍然較 02 年提升了 4.5PCT，系行業(yè)處于成長(zhǎng)期的階段性紅利帶動(dòng)。隨后的 20062011 年行業(yè)增速達(dá)到高峰，期間年復(fù)合增速達(dá)到 25.9%； 2012 年以來(lái)行業(yè)增速不斷放緩、至 2019 年為 3%左右，其中 20122017年增速放緩主要為行業(yè)自身的去庫(kù)存及調(diào)整價(jià)格體系和渠道結(jié)構(gòu)、自我修正的調(diào)整期影響，2018 年以來(lái)的增速放緩主

38、要為受到外部宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行和終端零售大環(huán)境疲弱影響所致。拉長(zhǎng)時(shí)間觀察服裝行業(yè)發(fā)展階段來(lái)看，03 年的非典疫情僅帶來(lái)短期一兩年的擾動(dòng)，并未影響行業(yè)當(dāng)時(shí)處于成長(zhǎng)期的長(zhǎng)期趨勢(shì)。圖 9：20012019 年我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額及服裝鞋帽零售額同比增速（%）3025行業(yè)增長(zhǎng)提速期行業(yè)增速高峰行業(yè)增速放緩期201510502001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019服裝鞋帽零售額增速社零總額增速圖 10：20012019 年我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額及服裝鞋帽零售額同比增速變化幅度（%）8.0%6.

39、0%4.0%2.0%2002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820190.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%社零總額同比增速變化服裝鞋帽同比增速變化資料來(lái)源：Wind資料來(lái)源：Wind2、如何推演 20 年疫情的短期影響？、疫情影響節(jié)奏預(yù)計(jì)類似 03 年，先壓制后反彈、綜合影響為負(fù)面根據(jù)前文對(duì) 03 年非典疫情的分階段分析，全年綜合來(lái)看服裝鞋帽零售受到負(fù)面影響，但其中分為兩個(gè)階段：疫情期受到負(fù)面影響、消費(fèi)被壓制，但疫情期后存在小幅恢復(fù)性消費(fèi)的反彈，反彈幅度未能彌補(bǔ)疫情期間消費(fèi)受損幅度。我們認(rèn)

40、為從 03 年出發(fā)推演當(dāng)前，在疫情期間消費(fèi)者出于國(guó)家防控隔離要求和個(gè)人健康安全考慮減少出行的影響下，服裝鞋帽零售增速變動(dòng)走勢(shì)可能為：疫情期出現(xiàn)滯緩，類似于 03 年二季度、增速環(huán)比下行，在當(dāng)前行業(yè)增速絕對(duì)值水平較低的情況下預(yù)計(jì)出現(xiàn)下滑，而在疫情結(jié)束后，前期被壓制的部分消費(fèi)需求有望延后實(shí)現(xiàn)，即形成恢復(fù)性消費(fèi)，增速出現(xiàn)拐點(diǎn)。若僅考慮服裝鞋帽產(chǎn)品的屬性特征、即 03 年和 20 年的消費(fèi)行為是一致的，那么 20 年全年疫情可能的影響幅度類似 03 年、即全部時(shí)間段（自疫情期開(kāi)始至第二年的恢復(fù)性消費(fèi)結(jié)束期）所受到的疫情綜合影響為負(fù)面，期間疫情期受到明顯影響、消費(fèi)承壓，疫情期后出現(xiàn)恢復(fù)性消費(fèi)、且恢復(fù)性消

41、費(fèi)可能出現(xiàn)的時(shí)間為當(dāng)年疊加后一年的同個(gè)季度（如在 2021 年彌補(bǔ) 2020 年春裝的消費(fèi)），但恢復(fù)性消費(fèi)合計(jì)的幅度小于疫情期消費(fèi)損失的幅度。圖 11：服裝鞋帽零售受疫情影響節(jié)奏示意圖（假設(shè)疫情僅影響 2020 年一季度）疫情期疫情后恢復(fù)性消費(fèi)期注：在圖中假設(shè)疫情主要影響 2020 年一季度，實(shí)際影響時(shí)間仍需關(guān)注疫情防控的進(jìn)展。資料來(lái)源：光大證券研究所、對(duì)比 03 年，20 年疫情影響幅度大小如何？03 年全年服裝鞋帽零售額增速為 13.8%，受疫情影響拖累 2.32.6PCT；其中，疫情高峰時(shí)期的 03 年二季度服裝鞋帽零售增速被拖累 1012PCT 至%，下半年及之后出現(xiàn)恢復(fù)性消費(fèi)，分別提

42、振 03 年三季度和四季度零售增速0.6PCT、1.2PCT，對(duì)04 年二季度增速可能存在提振、幅度在05.8PCT。比較 20 年本輪疫情和 03 年非典疫情對(duì)服裝鞋帽零售帶來(lái)的影響大小，需要綜合考慮以下多個(gè)因素：疫情本身的嚴(yán)重程度和對(duì)零售的影響程度，考慮本次疫情特征、疫情影響幅度可能更大。03 年非典疫情致死率較高，但 20 年新型冠狀肺炎疫情潛伏期長(zhǎng)、傳染性和隱蔽性更強(qiáng)，在非典等經(jīng)驗(yàn)下 20 年政府采用了更為及時(shí)和嚴(yán)格的防控政策，包括封城、延遲復(fù)工復(fù)課、限制大型活動(dòng)及商業(yè)場(chǎng)所營(yíng)業(yè)、居家隔離防疫的基層宣傳和落實(shí)等，使得線下客流大幅減少、消費(fèi)意愿降低，對(duì)消費(fèi)需求的壓制作用預(yù)計(jì)大于 03 年。

43、同時(shí)，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)疫情尚未結(jié)束、影響時(shí)間長(zhǎng)短仍有不確定性。消費(fèi)者偏好變化的影響，經(jīng)濟(jì)較 03 年更為發(fā)達(dá)、消費(fèi)者消費(fèi)更為理性，偏好結(jié)構(gòu)變化可能致服裝消費(fèi)意愿降低。不同品類的消費(fèi)結(jié)構(gòu)隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和居民生活水平提高將有所變化。根據(jù)美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)濟(jì)越發(fā)達(dá)，部分偏基礎(chǔ)性質(zhì)的產(chǎn)品在居民消費(fèi)中的占比將下降，如在 19452019 年的長(zhǎng)周期內(nèi)，美國(guó)服裝類消費(fèi)在總支出中的占比持續(xù)下降、而滿足更高階需求的娛樂(lè)消費(fèi)占比持續(xù)提升。2003 年前后，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)向好和居民收入水平提升，我國(guó)服裝消費(fèi)處于品牌化早期、且為賣方市場(chǎng)，消費(fèi)者購(gòu)買意愿相對(duì)較強(qiáng)。20 年我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和人均收入水平已經(jīng)大大高于 03 年，從偏好結(jié)

44、構(gòu)上消費(fèi)者對(duì)服裝的配置占比預(yù)計(jì)降低，同時(shí)消費(fèi)意識(shí)更理性、行業(yè)轉(zhuǎn)為買方市場(chǎng)。另外，在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行的壓力下消費(fèi)者可能會(huì)對(duì)未來(lái)收入預(yù)期持謹(jǐn)慎態(tài)度、從而控制可選性質(zhì)的服裝產(chǎn)品的消費(fèi)。圖 12：2002 年 1 月2019 年 12 月服裝鞋帽針紡織品類零售額和社消總零售額同比增速（%）50.0040.0030.0020.0010.002002-012002-122003-112004-102005-092006-082007-072008-062009-052010-042011-032012-022013-012013-122014-112015-102016-092017-082018-0

45、72019-060.00-10.00圖 13： 19302019 年美國(guó)服裝消費(fèi)和娛樂(lè)消費(fèi)占比（%）14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%193019351940194519501955196019651970197519801985199019952000200520102015-20.00零售額:服裝鞋帽針紡織品類:累計(jì)同比 社會(huì)消費(fèi)品零售總額:累計(jì)同比資料來(lái)源：Wind資料來(lái)源：Wind服裝消費(fèi)占比%娛樂(lè)消費(fèi)占比%零售渠道變化，線上占比提升可能抵銷一部分疫情帶來(lái)的負(fù)面影響。03 年零售幾乎全部通過(guò)線下完成，而近十年來(lái)線上渠道快速發(fā)展，消費(fèi)占

46、比已經(jīng)提升至舉足輕重水平，截至 2019 年 12 月社消總額中實(shí)物商品網(wǎng)上零售額占比已經(jīng)達(dá)到 20.7%，而服裝品類由于其單價(jià)低、重量輕、款式多樣天然適合線上銷售，早期隨著線上渠道崛起、是其主力品類之一，銷售占全網(wǎng)的比重一度攀升至 2016 年的 18.4%。2019 年服裝鞋帽消費(fèi)中網(wǎng)上渠道銷售占比達(dá)到 30.3%，代表公司森馬服飾、太平鳥(niǎo) 2019 年上半年的線上銷售占比分別為 26.6%、29%，服裝行業(yè)在線上渠道的拓展已經(jīng)比較成熟。根據(jù)前文的測(cè)算，03 年非典疫情中有約 1/41/2 的服裝消費(fèi)在疫情結(jié)束后得以恢復(fù)，而其他部分則流失；相比 03 年，20 年線上購(gòu)物的發(fā)達(dá)使得部分線下

47、無(wú)法實(shí)現(xiàn)的消費(fèi)需求可以轉(zhuǎn)移至線上完成，因此在相同情況下 20 年因疫情影響被損失的消費(fèi)額中被彌補(bǔ)回來(lái)的幅度將更大。值得注意的是，在疫情期間一些商家、快遞陸續(xù)復(fù)工，線上渠道已經(jīng)可以滿足消費(fèi)者的部分消費(fèi)需求，因此本輪疫情的恢復(fù)性消費(fèi)分布時(shí)間將被拉長(zhǎng)、部分與疫情期重疊。圖 14： 20052019 年服裝鞋帽品類占全網(wǎng)銷售額比例（%）圖 15：20052019 年服裝鞋帽銷售中網(wǎng)上渠道占比（%）20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.

48、00%服裝鞋帽品類占全網(wǎng)銷售比例%資料來(lái)源：Euromonitor資料來(lái)源：Euromonitor服裝鞋帽網(wǎng)上銷售占比%總體來(lái)看，由于本次疫情防控力度超過(guò) 03 年，同時(shí)行業(yè)發(fā)展趨成熟、消費(fèi)者偏好變化帶來(lái)不利影響，而線上渠道發(fā)展有助于挽回疫情造成的消費(fèi)損失，正反面因素結(jié)合，影響幅度大小與 03 年比較需要綜合判斷。3、本輪疫情將給行業(yè)帶來(lái)哪些趨勢(shì)性變化？如 1.4 所述，疫情期間服裝行業(yè)零售不可避免的受到拖累，但拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，03 年非典疫情對(duì)服裝行業(yè)的發(fā)展僅帶來(lái) 12 年的擾動(dòng)、并未改變行業(yè)處于成長(zhǎng)期的趨勢(shì)。從當(dāng)前服裝行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的重要影響因素和核心關(guān)注點(diǎn)來(lái)看，行業(yè)發(fā)展階段與 03 年有所差

49、異，03 年服裝行業(yè)處于成長(zhǎng)期、20 年在經(jīng)歷過(guò)粗放式增長(zhǎng)、去庫(kù)存調(diào)整、恢復(fù)正常運(yùn)行后發(fā)展更為成熟，且與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度更強(qiáng)， 18 年二季度以來(lái)行業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行壓力影響終端零售較為疲弱。借鑒 03 年非典經(jīng)驗(yàn)，預(yù)計(jì)本輪疫情也很難使行業(yè)總體的發(fā)展特征和階段產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性變化。但是，經(jīng)歷過(guò)本輪疫情，服裝行業(yè)預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)部分趨勢(shì)性、結(jié)構(gòu)性變化，如子行業(yè)結(jié)構(gòu)的順勢(shì)優(yōu)化、渠道和營(yíng)銷模式變革等。、子行業(yè)：疫情后體育健身需求料增加，為高景氣體育服飾子行業(yè)錦上添花服裝行業(yè)目前發(fā)展相對(duì)成熟、增速較之前的成長(zhǎng)紅利期有所放緩，近年基本穩(wěn)定在個(gè)位數(shù)增速水平。但其中各細(xì)分子行業(yè)發(fā)展階段不一，體育服飾、童裝等子行業(yè)景氣度

50、較高，增速位于行業(yè)前列。對(duì)比中國(guó)和發(fā)達(dá)國(guó)家美日，運(yùn)動(dòng)服飾的增速均為所有服裝品類中最高。其中中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾品類 20142019 年的 5 年復(fù)合增速為 16%（其次為童裝 13%），明顯高于同期服裝行業(yè)總體的 6%。而在經(jīng)濟(jì)已經(jīng)達(dá)到發(fā)達(dá)標(biāo)準(zhǔn)的美國(guó)和日本，服裝消費(fèi)已較為成熟、基本處于低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)或者持平的水平，運(yùn)動(dòng)服飾品類近 5 年復(fù)合增速分別為 7%、3%，仍為增速最高的品類、持續(xù)跑贏行業(yè)總體。另外，我國(guó)體育服飾消費(fèi)受益于體育產(chǎn)業(yè)自早期的競(jìng)技體育向群眾體育轉(zhuǎn)型發(fā)展，在國(guó)家政策支持和消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)推進(jìn)下，我國(guó)體育消費(fèi)預(yù)計(jì)持續(xù)繁榮。再考慮疫情的影響，借鑒 03 年非典疫情的經(jīng)驗(yàn)，03 年體育娛樂(lè)用品在

51、下半年的恢復(fù)性消費(fèi)大幅超過(guò)了上半年疫情帶來(lái)的消費(fèi)損失，全年未受疫情影響、反而增速較理想值提升（見(jiàn)圖 8），且提升幅度位居第二、僅次于通訊器材，可見(jiàn)一輪疫情反而刺激了對(duì)該品類的消費(fèi)。在體育服飾子行業(yè)自身高景氣背景下，消費(fèi)者在疫情后健康意識(shí)有望加強(qiáng)，更加注重自身體質(zhì)和免疫力的提高，增加體育鍛煉等活動(dòng)，從而有利于體育用品類銷售，將為高景氣體育服飾子行業(yè)錦上添花。圖 16：中日美三國(guó) 20142019 年服裝及細(xì)分品類行業(yè)規(guī)模復(fù)合增速（%）18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%中國(guó)日本美國(guó)資料來(lái)源：Euromonitor、子行業(yè)：無(wú)紡布為代表的產(chǎn)業(yè)用紡織品有望順勢(shì)發(fā)展無(wú)紡布主要應(yīng)用于

52、下游醫(yī)療衛(wèi)生、個(gè)人護(hù)理、工程、汽車內(nèi)飾等不同領(lǐng)域。2000 年后中國(guó)無(wú)紡布產(chǎn)業(yè)快速擴(kuò)張，已成長(zhǎng)為全球做大的生產(chǎn)國(guó)、消費(fèi)國(guó)和出口國(guó)，但研發(fā)技術(shù)和高端產(chǎn)能仍集中于美國(guó)、日本、意大利等國(guó)家，中國(guó)產(chǎn)能集中于中低端市場(chǎng)、且過(guò)剩，企業(yè)普遍規(guī)模較小、盈利能力不高，目前龍頭公司仍以國(guó)外為主、中國(guó)企業(yè)仍有趕超空間。圖 17：2016 年全球無(wú)紡布產(chǎn)量分布圖 18：2016 年全球無(wú)紡布龍頭主要為歐美國(guó)家企業(yè)3%22%50%25%1%1%2%2%2%3%3%Berry PlasticsPerformance MaterialsKimberly-ClarkAhlstrom DuPontFitesa3%5%73%5%

53、Johns Manville Glatfelter Suominen TWE Group其他亞洲北美歐洲其他資料來(lái)源：紡織導(dǎo)報(bào)，光大證券研究所資料來(lái)源：Lucintel，中國(guó)紡織報(bào)，光大證券研究所從需求來(lái)看，由于收入、消費(fèi)水平等差距，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，中國(guó)人均無(wú)紡布消費(fèi)量處于較低水平。從消費(fèi)結(jié)構(gòu)來(lái)看，中國(guó)無(wú)紡布最大的應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)獒t(yī)療與衛(wèi)生護(hù)理，2016 年全國(guó)醫(yī)療衛(wèi)生非織造布消耗量為 146.16 萬(wàn)噸，占比為 27.3%，而美國(guó)市場(chǎng)中 60%70%的無(wú)紡布用于醫(yī)療衛(wèi)生及生活用品，在日本，工業(yè)、醫(yī)療及衛(wèi)生用品消耗的無(wú)紡布占需求量的 57.4%。由于使用成本偏高，中國(guó)一次性防護(hù)用無(wú)紡布產(chǎn)品使用比例遠(yuǎn)

54、低于發(fā)達(dá)國(guó)家水平，醫(yī)用無(wú)紡布消費(fèi)量仍有較大發(fā)展空間。圖 19：2018 年中國(guó)與歐美發(fā)達(dá)國(guó)家人均無(wú)紡布消費(fèi)量4.543.532.521.510.50歐美發(fā)達(dá)國(guó)家中國(guó)人均無(wú)紡布消費(fèi)量（千克）資料來(lái)源：無(wú)紡布行業(yè)：如何應(yīng)對(duì)消費(fèi)升級(jí)下的新機(jī)遇？（中國(guó)纖檢2018 年 4 月）光大證券研究所醫(yī)用非織造布產(chǎn)品主要分為功能性和防護(hù)性兩種，其中防護(hù)性產(chǎn)品主要為用于隔離、抗菌的手術(shù)衣、防護(hù)服、面罩、口罩等。本次疫情傳染性較強(qiáng)，且防護(hù)服使用時(shí)間短、屬于易耗品，醫(yī)護(hù)人員對(duì)防護(hù)服、口罩等防護(hù)性無(wú)紡布醫(yī)用產(chǎn)品需求暴增，在疫情早期暴露出防護(hù)用品儲(chǔ)備不足、水平落后等問(wèn)題，普通居民對(duì)防護(hù)口罩需求也難以得到滿足。隨著各地企業(yè)

55、逐步復(fù)工，口罩等防護(hù)品需求仍將顯著增長(zhǎng)，且我們預(yù)計(jì)未來(lái)政府、醫(yī)院會(huì)加強(qiáng)醫(yī)用防護(hù)服等產(chǎn)品的使用和儲(chǔ)備，加強(qiáng)公共衛(wèi)生事件的防治能力, 同時(shí)疫情結(jié)束后，居民對(duì)個(gè)人衛(wèi)生防護(hù)的關(guān)注有望提升，形成更加良好的生活和衛(wèi)生習(xí)慣，口罩、消毒濕巾等日常防護(hù)作用的紡織品需求相比疫情出現(xiàn)之前預(yù)計(jì)提升。因此本次疫情將推動(dòng)醫(yī)用無(wú)紡布的普及，下游需求增長(zhǎng)將推動(dòng)醫(yī)用無(wú)紡布材料生產(chǎn)企業(yè)快速發(fā)展。、渠道端：線上線下持續(xù)融合提效品牌服飾行業(yè)早期跑馬圈地時(shí)多采用經(jīng)銷渠道利用杠桿實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張，隨后電商渠道興起、品牌服飾行業(yè)亦逐步在電商渠道上進(jìn)行布局。行業(yè)發(fā)展至今，品牌商雖然在線上線下已均有布局，但目前大多數(shù)品牌的線上線下渠道在貨品投放與流通

56、、信息系統(tǒng)、利益分配等方面尚存區(qū)隔、未實(shí)現(xiàn)完全打通。同時(shí)，電商渠道發(fā)展紅利逐步減弱，電商滲透率進(jìn)一步提升，根據(jù)麥肯錫 2019 年報(bào)告國(guó)內(nèi)數(shù)字化消費(fèi)者已達(dá) 8.55 億人、并且擁有世界上最活躍的移動(dòng)社交用戶群體。對(duì)這部分群體消費(fèi)特征的研究顯示，在中國(guó)電商發(fā)展逐步成熟（增速放緩）的同時(shí)，消費(fèi)者對(duì)全渠道（線上線下融合）、全市場(chǎng)（相比于一二線城市，低線城市購(gòu)買力具有較大發(fā)掘空間）、數(shù)字化（新技術(shù)和新功能的應(yīng)用，幫助結(jié)合線上線下）、社交娛樂(lè)屬性（社交電商崛起，KOL帶貨能力突出）的需求不斷加強(qiáng)，這對(duì)服裝品牌商的經(jīng)營(yíng)提出了更高的要求。因此，無(wú)論是從電商渠道紅利減弱、消費(fèi)者需求端的更高要求，還是品牌商自身

57、存在挖潛提效空間角度，線上線下融合趨勢(shì)不斷加強(qiáng)，并且將成為未來(lái)品牌服飾行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的重要決勝因素。品牌商在線上線下一體化、信息化數(shù)字化建設(shè)的進(jìn)展，很大部分受到對(duì)線下實(shí)體店渠道的掌控力（特別是經(jīng)銷模式下）影響，工作重點(diǎn)在于線上線下的資源對(duì)接打通（包括貨品流轉(zhuǎn)和服務(wù)、信息系統(tǒng)建設(shè)、數(shù)字化工具應(yīng)用、與零售商/經(jīng)銷商的利益分配等）。直營(yíng)占比高的品牌商（如優(yōu)衣庫(kù)），或者經(jīng)銷模式下對(duì)渠道掌控力強(qiáng)的品牌商（如海瀾之家、安踏等），在上述工作中的推進(jìn)相對(duì)更為領(lǐng)先。本輪疫情期間，出于防控要求和居民安全意識(shí)的提高，線下門店客流驟減、銷售承壓。據(jù)地產(chǎn)咨詢公司高力國(guó)際調(diào)查顯示，65%的零售物業(yè)業(yè)主認(rèn)為疫情造成商場(chǎng)客流下降

58、85%或以上，近一半的業(yè)主認(rèn)為收入將下降至少七成，租戶（品牌商）的客流量、收入也受到較大影響。2%10%7%38%31%圖 20：新冠肺炎疫情期間零售業(yè)主客流下滑情況圖 21：新冠肺炎疫情期間租戶收入變化情況3% 14%28%21%27%7%尚不明確暫時(shí)停業(yè)/無(wú)客流下滑70%-80%下滑85%下滑90%下滑90%以上12%持平 提升 無(wú)業(yè)績(jī)嚴(yán)重但未核算下滑60%-80%下滑60%以下資料來(lái)源：高力國(guó)際，光大證券研究所資料來(lái)源：高力國(guó)際，光大證券研究所03 年非典疫情期間消費(fèi)仍以線下消費(fèi)為主，但 20 年線上渠道占比已經(jīng)達(dá)到較高水平、成為零售渠道中的重要渠道之一。疫情沖擊加速線下流量向線上轉(zhuǎn)移，

59、盡管短期內(nèi)受快遞復(fù)工進(jìn)度拖累，但中長(zhǎng)期有望推動(dòng)線上渠道進(jìn)一步發(fā)展，多元化布局有助于企業(yè)提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力。疫情將促使品牌商或者經(jīng)銷商加速對(duì)線上渠道的銷售布局，尤其是如何引導(dǎo)線下渠道的消費(fèi)至線上、加強(qiáng)線下與線上聯(lián)動(dòng)合作、實(shí)現(xiàn)貨品銷售和管理的打通，另一方面將促使企業(yè)加強(qiáng)對(duì)現(xiàn)有會(huì)員的管理和維護(hù)，強(qiáng)化會(huì)員管理、發(fā)展圈子經(jīng)濟(jì)、變現(xiàn)私域流量，注重消費(fèi)者體驗(yàn)、提升黏性和復(fù)購(gòu)率。、營(yíng)銷端：直播帶貨風(fēng)起，擁抱粉絲經(jīng)濟(jì)不論是年輕一代消費(fèi)者需求的變化，更加偏好社交、娛樂(lè)屬性的營(yíng)銷形式，還是技術(shù)革新促使線上營(yíng)銷展示從平面的圖文形式走向立體的視頻形式，直播電商開(kāi)始涌現(xiàn)并成為用戶追捧的銷售渠道，淘寶、快手等平臺(tái)積極布局直播帶

60、貨形式，通過(guò)KOL 以生動(dòng)直觀的展示解說(shuō)和個(gè)人魅力吸引粉絲、實(shí)現(xiàn)高轉(zhuǎn)化率變現(xiàn)，李佳琦、薇婭、辛巴等頭部主播帶貨往往銷售一空。從品類排名來(lái)看，服裝作為淘寶的強(qiáng)勢(shì)品類，在直播營(yíng)銷應(yīng)用方面亦較為領(lǐng)先，參與淘直播的店鋪數(shù)量位居第一。圖 22：直播電商融合線下購(gòu)物、傳統(tǒng)電商的優(yōu)點(diǎn)成為新的購(gòu)物場(chǎng)景資料來(lái)源：光大證券研究所圖 23：淘直播一周各品類店鋪數(shù)量排行（2019.12.1612.22）35000300002500020000150001000050000資料來(lái)源：億邦動(dòng)力網(wǎng)從本輪疫情影響來(lái)看，一方面，疫情期間商家線下銷售受影響較大，有動(dòng)力轉(zhuǎn)向電商尤其直播渠道進(jìn)行銷售，投入更多資源推廣、銷售商品，減少