1、宏觀經濟學研究的主要內容增長和波動宏觀經濟學研究的內容，概括起來，就是 增長和波動。 經濟為什么會增長？這叫 趨勢 ，經濟為什么會波動？這叫周期 。所有宏觀經濟學的理論、流派都是圍繞這兩個進行展開，分別對應增長理論和周期理論。經濟為什么會增長？GDP 是一個國家宏觀經濟上所創造的增加值及財富。改革開放以來，中國 GDP 快速上升，在2017 年達到 82.7 萬億人民幣，折合12.2 萬億美元，占全球 15%，排在美國之后，為世界上第二大經濟體。美國去年創造的GDP 約 19 萬億美元，占全球的24%。中美兩國GDP 比重相加，占全球40% 。而排名第三位的日本，大約只占5%，排名再往后的國家

2、所占比重更微乎其微。從改革開放至今四十年，中國年均實際GDP 增速 9.5%。 如果加上價格因素，中國每年創造的名義GDP 增速約12%至 15%，即年均宏觀資產回報率約13%左右。也就是說，如果你投資的收益率低于13% ，你就跑輸了GDP 。那么，中國經濟增長的主要原因是什么？推動經濟增長的主要因素，是勞動力、資本和全要素生產率。勞動力包括勞動力數量和質量；資本包括在創造財富的過程中產生的人力資本、不動產資本、設備成本、廠房建造成本等；全要素生產率是指除了資本和勞動以外，有利于改善生產效率的要素，包括制度變革、技術創業、組織優化以及企業家精神等等。人口紅利是中國經濟騰飛的最主要原因。在過去幾

3、十年里，由于中國人口眾多、年齡輕，造就了得天獨厚的廉價勞動力優勢，中國得以迅速發展為“世界工廠”，成為世界主要的制造業中心。但是隨著中國人口老齡化加劇，勞動力成本開始上升，劉易斯拐點出現了。劉易斯拐點是指在工業化進程中，隨著農村富余勞動力向非農產業的逐步轉移，新增城市勞動力逐漸減少，最終達到瓶頸的狀態。當下，中國越來越難以依靠勞動力的增長來驅動經濟。因為人口的綜合生育率曲線呈現倒U 型，即當工資水平較低時，生育率會比較高；當工資水平越來越高時，生育率就會降低。所以，越發達的國家，女性生育意愿就會越低，老齡化越嚴重。例如，日本一對夫婦只生1.4 個孩子，開出租車的司機大都是60-70 歲以上的老

4、人。中國現在的人均GDP 是 8800 美元， 已經接近發達國家人均12600 美元的數值。所以，未來中國需要依靠人口的質量，而不是人口數量來驅動經濟發展。現在中國每年有數百萬本科生、研究生、博士生畢業，而號稱是世界第八大經濟體的韓國，僅有5000 萬人口。人口質量的優勢，將會成為中國未來經濟發展的核心驅動力。經濟為什么會波動？雖然經濟發展向上的力量非常驚人，但是經濟周期向下的力量有時也具有毀滅性。例如，1998 年亞洲金融風暴、2008 年美國次貸危機。經濟周期是市場經濟中由個人或企業自主行為引發的商業律動。現實中的經濟運行由多股商業周期力量疊加嵌套而成，并受逆周期調控政策影響，包括商業周期

5、農業周期、商品存貨周期、設備投資周期、住房建設周期、創新周期，政治周期，社會周期。在全球化背景下，經濟周期會產生全球共振，主要有兩個產生渠道：第一，貿易渠道。美國是消費導向型國家，消費占GDP 比重將近80%，導致過度消費，而美國生產部門薄弱，制造業占GDP 的 11%。所以，需要大量依賴進口。美國通過進口向全球輸出它的經濟周期。當美國經濟繁榮時，進口增加，帶動其他國家經濟繁榮。反之，當美國經濟蕭條時，需求減少，導致其他經濟體回落。所以，四次經濟危機其實就是美國的金融危機，以它為震中，向全球擴散。所謂美元霸權，最重要的特征是美聯儲印美元，到別的國家市場大量購買物資和工廠，別的國家利用美元購買美

6、國國債，美國實現貨幣回流。所以，美國債務負擔居高不下最主要的原因就是它通過貿易的渠道，將全球的經濟周期關聯起來。第二，金融渠道。當美國經濟下行時，美聯儲實行量化寬松政策，即通過購買國債等中長期債券，增加美元貨幣供給，向市場注入大量流動性資金，以鼓勵開支和借貸，促進投資與消費。當美國經濟復蘇時，實行貨幣緊縮政策，美聯儲加息，美元升值，全球資本回流美國，美國經濟扶搖直上，而那些過度負債、杠桿率過高的經濟體，就有可能面臨債務風險，俗稱剪羊毛。20 世紀 80 年代的拉美債務危機，起源就是由于美元資產比較便宜，使得很多拉美國家借了大量美元債。在1980 年至 1983 年間，當時的美聯儲主席沃爾克為了

7、治理美國通貨膨脹，大幅提高利率水平，使得大量的資金回流美國本土，導致拉美經濟轟然崩塌。20 世紀 90 年代初的亞洲金融風暴也是由于美聯儲大幅降低美元利率，導致美元流動性泛濫，很多東南亞經濟體借了很多短期美元債。在克林頓時期，當美國經濟欣欣向榮時，美聯儲開始加息，美元資產再度回流，導致東南亞經濟體債務償還困難。研究宏觀經濟有什么作用？用作大類資產配置研究宏觀經濟可以用作資產配置。在經濟周期的不同階段，大類資產的表現各不相同。美林投資時鐘將經濟周期分為衰退、復蘇、過熱、滯脹四個階段，并依第一階段是衰退期， 在這個階段公司產能過剩，盈利能力下降、股票走低，市場供過于求，企業為了去庫存降低商品價格，

8、導致通貨膨脹走低，對應美林6-9 點。債券現金股票商品第二階段是復蘇期，在這個階段隨著需求回暖，企業經營狀況得到改善、盈利能力提高，對應美林時鐘的9-12 點。此時，股票為王，債券次之。由于物價下行，商品依然虧錢，所以現金價值大于商品。也就是說，資產配置順序是股票債券 現金 商品次推薦債券、股票、大宗商品或現金。資產配置順序是第三階段是過熱期，在這個階段公司產能增加，盈利能力增強，市場供不應求，通貨膨脹上升，大宗商品類資產是過熱階段最佳的選擇，對應美林時鐘的 12-3 點。中央銀行通過加息抑制股票估值的提升，使得股票表現比不上商品。GDP增長率仍處于潛能之上，收益率曲線雖然上行但變得平緩，債券

9、表現較差。也就是說，資產配置順序是商品股票現金債券。第四階段是滯漲階段，國家經濟增長已經降低到合理水平以下，通貨膨脹持續升高，企業產能不斷下降，必須通過提高產品價格、裁員以保持盈利。所以股票和債券表現糟糕，而現金成為投資的首選，對應美林時鐘的3-6點。也就是說，資產配置順序是現金商品債券股票 。我曾經和黑石集團（美國規模最大的上市投資管理公司）的經理一起開會，得知黑石管理的資產規模約5 萬億美元，而國內最大的基金公司不到1 萬億美元的資產規模與其差距甚大。黑石集團采用被動投資進行資產管理，即建立一套投資的方法體系 投資時鐘。經濟利好時，購買股票；經濟衰退時，購買債券。所以，通過被動投資，才可以

10、管理如此龐大的資產。與之相比，國內很多基金公司無論經濟繁榮還是衰退，都采取主動投資化解危機，拯救世界縱觀近一二百年的宏觀經濟思想史，你會發現宏觀經濟學是一個偉大的學科，因為它數次試圖拯救世界。20 世紀 30 年代的大蕭條使全球經濟陷入長期衰退，從金融危機蔓延到經濟危機、社會危機、政治危機最終引發政治危機，爆發了第二次世界大戰，對全球各國造成毀滅性災難。在大蕭條之前，以亞當斯密“無形之手”為代表的 古典主義盛行。而在大蕭條之后，凱恩斯主義誕生， 主張政府用 “有形之手”調節市場 “無形之手”。采取貨幣刺激、財政刺激政策等去創造需求，扭轉經濟衰退局面。羅斯福新政就是踐行凱恩斯主義，使美國觸底反彈

11、、重回繁榮。20 世紀 70 年代， 全球經濟陷入滯漲，高通貨膨脹率和高失業率同時發生，使經濟陷入長期衰退。按照凱恩斯主義論斷，經濟只有蕭條、繁榮，通脹、通縮之分，而不可能出現經濟停滯與通脹并行。這就標志著凱恩斯主義失靈了。這時候，貨幣主義、供給學派、奧地利學派等經濟學流派開始發展起來。這些學派被統稱為新自由主義， 其實質是古典主義精神的復歸，主張放松管制，減少政府支出，保護私人產權、法制和市場制度。里根經濟學、撒切爾改革都是基于這個背景。在新自由主義影響下，各國在八九十年代之后，普遍進行了經濟自由化、貿易自由化、投資自由化、金融自由化改革。但是過度放松管制和自由化帶來了很多重大風險，最終釀成了2008 年的金融危機。2008 年次貸危機使得凱恩斯主義重新復歸。伯南克接任美聯儲主席之后，實行量化寬松政策，中國實行了4 萬億的經濟刺激。其核心都是強調政府要有所作為，通過宏觀調控去刺激需求，化解危機。如今，世界經濟步入了后危機時代，各國經濟陷入長期低迷。世界各國通過極致的貨幣寬松政策，雖然避免了大蕭條，但是卻陷入大萎靡，導致資產價這就是中國開始實行供給側結構性改革的原因和格上漲和收入分配矛盾加劇。背景。小結：宏觀經濟是一門偉大的學科，經濟增長理