1、 第一章 債券證券的特征債券合約條款清償債券的條款借入資金購買債券1.債券合約與條款積極條款：及時支付利息和本金支付稅金和其他到期的權利確保債務人財產完好無損向托管人定期報告消極條款：對債務人行為的某種限制和約束1.債券合約與條款到期期限（term to maturity）：債券價格是到期期限的函數；票面價值（par value）2.票面利率（coupon rate）（1）零息債券（zero coupon bonds）（2）梯升債券(set-up notes):票面利率隨時間推移而逐步提高票面利率經過一段時間后增加. 比如前2年5% ,后3年 6%.單一 step-up note多級 step

2、-up note（3）遞延息票債券（deferred coupon bonds）：遞延期內無利息支付，之后定期支付利息至債券到期（4）浮動利率債券（floating rate-securities）:參考利率+報價利差參考利率：1- month LIBOR，3-month LIBOR，1-year 國債到期收益率，等等反向浮動利率：票面利率變動方向與參考利率相反。票面利率=K-L*參考利率（K和L是債券上具體指定的數值）例如，假定某一反向利率債券的K為20%，L為2，則該債券的票面利率計算公式為：20%-2*參考利率如果參考的3個月短期國庫券利率為6%，則下一個支付期內的票面利率為20%-2*

3、6%=8%；如果在一個票息重新設定日的利率下降到5%，則票面利率為20%-2*5%=10%。2.票面利率（coupon rate）3.應計利息付息日的全價與凈價P = 全價=凈價nnttyycP)2/1 (100)2/1 (2/1001如果交割日不是付息日，那么賣方得不到利息，因此必須調整價格Treasury Notes and Treasury Bonds 執行實際/實際的規則公司債券、市政債券執行30/360的規則Treasury bills 執行 實際/360的規則3.應計利息8 付息日的全價與凈價付息日的全價與凈價付息日付息日：如果債券的交割日剛好是利率支付日，則債券出售者出售者獲得當

4、天的利息支付，而購買者獲得余款在付息日債券的價格P P全價全價= =凈價凈價nnttyycP)2/1 (100)2/1 (2/10019案例EX1：現為2004年8月14日。估算面值為100元，票面利率為8，交割日為2004年8月15日，到期日為2009年8月15日，到期收益率為7時的美國國債（treasury bonds）的價格。101100 8%/ 2100104.1583(17%/ 2)(17%/ 2)tntP注注：美國國國債和國庫票（treasury notes）一年付息兩次 交割日正好是付息日，全價中無需減去當日付息10 非付息日的全價如果交割日不是付息日，那么賣方得不到利息那么賣方

5、得不到利息，因此必須調整價格Treasury Notes and Treasury Bonds 執行 實際實際/ /實際實際 的規則公司債券、市政債券執行 30/36030/360 的規則國庫券（Treasury bills） 執行 實際實際/360/360 的規則Notes（1-10Y）/Bonds（10Y）/Bills（1Y）/Debentures？次級債Subordinated Notes and Debentures11注：中國人民銀行關于完善全國銀行間債券市場債券到期收益率計算標準有關事項的通知（銀發2007200號）規定：全國銀行間債券市場到期收益率的日計數基準由“實際天數/365

6、”調整為“實際天數/實際天數”，即應計利息天數按當期的實際天數計算（算頭不算尾），閏年2月29日計算利息，付息區間天數按實際天數計算（算頭不算尾）調整后的全國銀行間債券市場到期收益率計算標準適用于全國銀行間債券市場的發行、托管、交易、結算、兌付等業務2007年12月1日后全面按照調整后的到期收益率計算標準計算全國銀行間債券市場所有產品的到期收益率12非付息日的全價非付息日的全價P = 全價n1為交割日至下一個付息日的天數交割日至下一個付息日的天數n2 為上一個付息日至下一個付息日的天數1201100/2100(1/2)(1/2)(1/2)nntntncPyyy13非付息日的全價非付息日的全價含

7、義債券購買者獲得未來現金流應該支付的價格債券購買者獲得未來現金流應該支付的價格或賣方支付的總價，屬于全價(Full Price/Dirty Price)先計算到下一個付息的價格，再貼現到交割日計算到下一個付息的價格，再貼現到交割日1201100/2100(1/2)(1/2)(1/2)nntntncPyyy14凈價根據慣例，債券交易應該按照凈價 （Flat Price）進行凈價凈價= = 全價全價 - - 應計利息（應由賣方分享的應計利息（應由賣方分享的利息）利息）應計利息應計利息23/2/100nnca n3為上一個付息日至交割日的天數上一個付息日至交割日的天數 n2 為上一個付息日至下一個付

8、息日的天數15案 例EX2:期限1年、面值100的美國國庫票的票面利率為8.625%，到期日8/15/2003，交割日 9/8/2002，計算在到期收益率為3.21%時的全價與凈價.11601018411000.08625/ 2100(13.21%/ 2)(13.21%/ 2)(13.21%/ 2)105.56fullttP32100/ 2/1000.08625/ 224/1840.563acnn凈價凈價=全價 - 應計利息=105.506-0.563=104.94316注：該債券的上一個付息日（發行日）是8/15/2002，交割日交割日 9/8/2002，下一個付息日2/15/2003從上一

9、個付息日到交割日的天數從上一個付息日到交割日的天數1 115158 82424從交割日到下一個付息日的天數130537160，其中10、12、1月為31天，2月28天17EX3EX3：美國市政債券的票面金額為100，票面利率為5.5%，到期日為12/19/2006，交割日為9/17/2004。上一個付息日為6/19/2004，下一個付息日為12/19/2004。5895.1023444. 19339.1033444. 118088*2/%5 . 5*1009339.1032/%28. 411002/%28. 412/%5 . 5*1002/%28. 411404180/92flatttfull

10、PaP18注：美國公司債、市政債券、聯邦機構債公司債、市政債券、聯邦機構債按照“30/360”計息方式。每個整數月份按照30天計算，1年按照360天計算天數天數360360年年3030整數月份剩余整數月份剩余天數天數4.清償債券的條款（1）贖回及換新條款贖回價格首次贖回日期贖回方式：全部贖回；部分贖回；可贖回債券是發行人有權利在利率下跌債券價格上升之后，從投資者手上買回債券，可視為擁有看漲期權，即Call Option，類似地就叫做Callable Bond了。所以期權的費用應該是發行人支付給投資人的（隱含在價格中了，所以一般比普通債券便宜）?？哨H回債券的實質是普通債券+看漲期權空頭。投資者持

11、有的是看漲期權空頭。贖回價格不考慮贖回日期的單一贖回價格：公司選擇在2014年6月15日或以后的任何時間，全部或部分贖回債券，但至少提前30天且不早于60天發布公告，贖回價格為全部本金加上至贖回日的應計利息。基于贖回時間表的贖回價格公司選擇在2014年7月1日或以后的任何時間，全部或部分贖回債券，但至少提前30天且不早于60天發布公告，每年的7月1日起的12個月為一個贖回期，贖回價格為本金乘以一個百分比（圖1-3）再加上至贖回日的應計利息。基于湊整升水的贖回價格：贖回時支付溢價公司選擇在任何時間全部或部分贖回，贖回價格為一下二者中的較高者：（1）該債券本金100%的金額；（2）付款計劃中余下的

12、本金和利息，按調整后的國庫券利率加上25個基點折現到贖回日的現值。4.清償債券的條款（2）提前償付（prepayment）:在預定的本金償還日之前償還本金的行為。（3）償債基金條款（sinking fund requirement）通常，償債基金條款要求每期付款額相等，然而在債券合約有明確規定定期付款額可以改變的情況下，每期付款額也可以不相等。5.轉換特權可轉換債券（convertible bonds）賦予債券持有者將所持債券轉換成特定數量普通股的權利。例：國美的可轉換債券與控制權之爭可交換債券（exchangeable bonds）股份的持有者通過抵押其持有的股票給托管機構進而發行的公司債券

13、，該債券的持有人在將來的某個時期內，能按照債券發行時約定的條件用持有的債券換取發債人抵押的上市公司股權。6.回售條款回售條款（put provision）：債券持有者在特定日期以特定價格降債券回售給發行者的權利。 回售價格（put price） 優點：在債券發行之后如果市場利率高于票面利率，債券持有者可以迫使發行者以回售價格贖回債券，然后再投資于利率更高的債券。回售大限將至 中鋼懇請投資人手下留情7.嵌入期權（embedded options）（1）發行者的嵌入期權贖回債券的權利；貸款池中潛在債務人擁有的提前償還超過計劃償還金額的本金的權利；加速償債基金條款；浮動利率債券的上限；（2）債券持有

14、者的嵌入期權優先轉換權；回售債券的權利；浮動利率債券的下限；第二章 債券投資風險利率風險贖回及提前償付風險收益率曲線風險再投資風險信用風險流動性風險匯率風險波動性風險通貨膨脹或購買力風險事件風險政治風險1.利率風險1.1 影響利率風險的債券特征債券期限的影響：債券期限越長，債券價格對市場利率的敏感度越大。票面利率的影響：票面利率越低，債券價格對市場利率變動的敏感性越大。嵌入期權的影響：例如，隨著市場利率的下降，可贖回債券價格增長幅度可能沒有無期權債券增長幅度大。債券期限的影響：ex.A B C票面利息 ($)90 90 90面值 1,000 1,000 1,000Moodys RatingAa

15、 Aa Aa期限 5 yrs. 10 yrs. 15 yrs.YTM9% 10% 11%價格1,000 939 856 收益率降低10% 8.1% 9% 9.9% 新價格: 1,036 1,000 931%價格變動: 3.6% 6.6% 8.8%債券期限的影響：債券期限越長，利率風險越大$0$50$100$150$200$2500%2%4%6%8%10%12%14%16%RatePrice10 Year20 Year5 Year票面利率的影響：例：假設債券A與債券B的票面價值均為1000元、期限為5年、每年付息一次，但兩者的票面利率不相同，債券A的票面利率為7%，債券B的票面利率為9%。假定兩

16、者的到期收益率均為7%，即債券A的現行市場價格是1000元，債券B的市場價格是1083.17元。當兩者的到期收益率同時由7%上升為8%時，兩者的價格變化率存在什么差異？對債券A來說%055. 4100055.4045.959100045.95908. 01100008. 0170%8515AAttAAAPy的價格變化率債券（元），對債券B來說%889. 3108245.4155.1040108255.104008. 01100008. 0190%8515BBttBBBPy的價格變化率債券（元），1.利率風險1.2 浮動利率證券的利率風險（1）至下次票面利率重新設定的時間越長，價格潛在波動的幅度

17、越大；（2）浮動利率證券的價格降隨著投資者要求的必要利差的變動而變動；（3）浮動利率證券的利率通常有一個上限；1.利率風險1.3 衡量利率風險近似的價格變動百分比（收益率下降時的價格-收益上升時的價格）/（2*初始價格*以小數表示的收益率變動）近似價格變動百分比例：ABC債券，目前價格為90美元，收益率為6%。假設利率提高25個基點至6.25%，價格變為88美元；假設利率降低至5.5%，價格增加至92.7美元。 價格變動百分比的近似值為（92.7-88）/（2*90*0.0025）=10.44 久期：收益率變動1%引起的價格變動百分比10.44%2.收益率曲線風險收益率曲線（yield cur

18、ve）風險：債券投資組合將因收益率曲線移動的程度而具有不同的風險。3.贖回和提前償付風險接受贖回條款的三大劣勢：劣勢1：由于不知道被贖回的時間，導致現金流量模式無法確切估計。劣勢2:發行人有可能在市場利率降到票面利率以下時贖回債券，投資者面臨再投資風險。劣勢3：與無期權債券相比，債券價格的增值潛力會被削減。4.再投資風險從利息和本金款項支付中獲得的、可用于再投資的收入，不得不以低于原證券利率的收益率進行再投資的風險。零息債券：沒有再投資風險。5.信用風險違約風險（default risk）信用利差風險（credit spread risk）收益率構成：無違約風險收益率+風險溢價降級風險（dow

19、ngrade risk）穆迪投資者服務公司；標準普爾公司；惠譽評級公司；常用工具：評級轉換矩陣（P27）6.流動性風險流動性風險：指投資者不得不以低于市場顯示的價格出售他的債券。衡量流動性的主要指標為買入報價和賣出報價的差額，價差越大，流動性風險越大。6.流動性風險流動性溢價流動性指標bid -ask spread市場bid-ask spread最高 bid 價格是 92 2/32,最低 ask 價格是 92 3/32, 市場 bid-ask spread 為 1/32D ealer1D ealer2D ealer3D ealer4B id p rice9 2 1 /3 29 2 1 /3 2

20、9 2 2 /3 29 2 2 /3 2A sk p rice9 2 4 /3 29 2 3 /3 29 2 4 /3 29 2 5 /3 2流動性風險Bid-ask spread (% of price)債 券一 般 情 況行 情 不 好Treasuries Bills On-the-run notes and bonds Ofthe-run notes and bondsCorporate A rated finance B rated industrialsM BS Fixed-rated genericM unicipals Long term issues Aa orAaa0. 00

21、20. 0030. 0060. 120. 500. 060.250. 0050. 0060. 0090. 505.00. 250.757.其他風險（1）匯率風險或貨幣風險：（2）通貨膨脹風險或購買力風險（3）波動性風險（4）事件風險公司合并/重組監管風險（5）政治風險習題1期限1年、面值100的美國國庫票的票面利率為8 %，到期日8/15/2016，交割日 9/2/2015，計算在到期收益率為3%時的全價與凈價.習題1739.1003913. 01302.1013913. 018418*2/%8*1001302.1012/%311002/%312/%8*1002/%311101184/166f

22、latttfullPaP第三章 債券種類與工具美國財政債券聯邦機構債券市政債券公司債券資產支撐證券國際債券美國財政債券Treasury bills3-month, 6-month, 1-yearTreasury notes and bonds2 years, 5 years, 10 years, 30 years(stop!)目前發行的都是不可回購的目前可回購的債券在到期前5年是可以回購的，回購價是面值 Treasury strips Treasury inflation protection securities-Treasury inflation protection securitie

23、s-TIPSTIPS1/29/1997票面利率是真實利率，通貨膨脹率是 CPI-U調整票面利率 3.5%, CPI-U 3%, 面值 10000半年后，本金 10000(1+1.5%)=10150,利息 10150(1+1.75%)=177.625.一年后?稅收調整？通貨緊縮 ?國債的招標 周期每周 3-month and 6-month bill的招標每個第四周1year bill 的招標每月 2-year note and 5-year note 招標每季度招標 10year note招標結果的確定競爭性招標從低 yield到高yield，直到 the stop yield1998后的單價競價二級市場柜臺交易市場從New York、London、Tokyo幾乎24小時交易第二個交易日交割on-the-run 債券off-the-run 債券聯邦機構債券Federally related institutionsGovernment National Mortgage Association(Ginnie Mae)Government sponsored enterprisesFederal National Mortgage Association(Fannie Mae)F