1、. . . 基于資產(chǎn)負(fù)債表的央行調(diào)控能力分析王國剛 一、中外央行資產(chǎn)負(fù)債表中的負(fù)債分析央行負(fù)債數(shù)額和負(fù)債結(jié)構(gòu)的變化是反映央行貨幣政策取向和調(diào)控結(jié)果的一個主要方面。例如，在實(shí)行從松的貨幣政策條件下，央行負(fù)債中的“貨幣發(fā)行”將加大、“存貸款金融機(jī)構(gòu)的存款”將減少；反之，在實(shí)行從緊的貨幣政策條件下，央行負(fù)債中的“貨幣發(fā)行”將減少、“存貸款金融機(jī)構(gòu)的存款”將增加。因此，分析央行的負(fù)債狀況變化，有利于分析貨幣政策的走勢和央行的調(diào)控能力高低。表1選列了中國人民銀行19992008的10年間負(fù)債結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)，從中可以看到：第一，在這10年間，中國人民銀行的總負(fù)債從39171.6億元增加到了207095

2、.99億元，增長了428.69%。其中，“儲備貨幣”從33629億元增加到129222.33億元，增長了284.36%，但引致“儲備貨幣”快速增長的主要成因不是“貨幣發(fā)行”。“貨幣發(fā)行”的數(shù)額從1999年的15069.8億元增加到2008年的37115.76億元，增長了146.29%；但它在“儲備貨幣”中的比重卻從1999年的44.82%降低到2008年的28.72%，與此對應(yīng)，它在“總負(fù)債”中的比重也從1999年的38.47%降低到17.92%。“儲備貨幣”快速增長的主要成因是“金融性公司存款”，它從1999年的14728.5億元增加到2008年的92106.57億元，增長了525.36%，

3、由此，在直接關(guān)系上可以判定，這10年間，中國人民銀行主要不是通過“貨幣發(fā)行”來調(diào)整債務(wù)性資金和貫徹貨幣政策意圖，而是通過“金融性公司存款”從金融運(yùn)行中獲得資金，因此，貨幣政策不屬于從松疇。再具體一點(diǎn)看，20002008年的9年間“儲備貨幣”年增長率與其“貨幣發(fā)行”年增長率和“金融性公司存款”年增長率如圖1所示，除2005年外，“金融性公司存款”增長率均高于“貨幣發(fā)行”增長率，尤其是2004、2006、2007和2008等4年中，“金融性公司存款”的增長率都在26%以上，由此，推動了“儲備貨幣”的高增長。在“儲備貨幣”中，“貨幣發(fā)行”的增減意味著貨幣政策的松緊，而“金融性公司存款”的增減則意味著

4、貨幣政策的緊松，二者的貨幣政策取向和效應(yīng)是相反的。就此而言，2004年以后的貨幣政策屬于從緊疇。這似乎與2004年以后中國人民銀行連續(xù)20次提高法定存款準(zhǔn)備金率和9次提高存貸款利率的從緊政策取向是一致的，但也有矛盾之處，既然通過提高法定存款準(zhǔn)備金率來收緊存貸款金融機(jī)構(gòu)的資金，增加了中國人民銀行的“金融性公司存款”數(shù)額，那么，為什么“貨幣發(fā)行”在20052008的4年間也呈10%以上的高增長？由此，貨幣政策是緊還是松，就不容易說清了。第二，在中國人民銀行的總負(fù)債中“發(fā)行債券”和“政府存款”呈快速增長趨勢。其中，“發(fā)行債券”從1999年的118.9億元增長到2008年的45779.83億元（增長了

5、384倍），“政府存款”從1999年的17853億元增長到2008年的16963.84億元（增長了8.5倍），它們的增長率都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了“貨幣發(fā)行”和“金融性公司存款”的增長率，由此，一方面成為中國人民銀行負(fù)債資金的重要來源，成為實(shí)施貨幣政策的重要基礎(chǔ)，另一方面，降低了“儲備貨幣”在中國人民銀行總負(fù)債中的比重（1999年為85.83%，2008年降低到62.40%）。由于債券發(fā)行中市場機(jī)制發(fā)揮著重要作用（多年來屢屢發(fā)生中國人民銀行發(fā)行債券的流標(biāo)事件），而且中國人民銀行難以掌控政府存款的數(shù)額，所以，這些資金在總負(fù)債中的比重上升，意味著中國人民銀行掌控資金能力有所弱化。“自有資金”在1999年以后連

6、續(xù)3年減少，并在2002年以后持續(xù)不變的態(tài)勢，也反映了這種掌控資金能力弱化的態(tài)勢。第三，“其他負(fù)債”從對中國人民銀行總負(fù)債的減項(xiàng)（即負(fù)數(shù)）轉(zhuǎn)為在總負(fù)債中占有重要地位，2007年所占比重達(dá)到8.77%。這意味著，在金融性公司存款和發(fā)行債券之外，中國人民銀行對其他負(fù)債的資金來源依賴程度提高了，它將影響貨幣政策的選擇。表1中國人民銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)(19992008)單位：億元 資料來源：中國人民銀行。其中，2002年以后，“準(zhǔn)備金存款”不再單列，它并入了“金融性公司存款”；2008年起，刪除原報表項(xiàng)目“非金融性公司存款”與其子項(xiàng)“活期存款”，增設(shè)“不計入儲備貨幣的金融性公司存款”，所以，199

7、92007年的“不計入儲備貨幣的金融性公司存款”實(shí)為“非金融機(jī)構(gòu)存款”；19992001的“總負(fù)債”根據(jù)對應(yīng)科目計算得出。表2選列了美聯(lián)儲從19522008的57年負(fù)債結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)，從中可以看到：第一，“支票存款與現(xiàn)金”占總負(fù)債比重最高，1952年為56.3%，2000年為88.44%，2008年為54.34%。在2008年9月金融危機(jī)爆發(fā)之前的50年多時間，“支票存款與現(xiàn)金”項(xiàng)下“流通中的現(xiàn)金”（即“貨幣發(fā)行”）始終獨(dú)占鰲頭，1952年為90.97%，2000年為98.72%，2008年6月為99.28%。“流通中的現(xiàn)金”占總負(fù)債的比重，1952年為52.17%，2000年為87.32%，200

8、8年6月為83.89%。這表明，在金融危機(jī)之前的50多年中，就負(fù)債方而言，美聯(lián)儲的貨幣政策調(diào)控主要依靠的是貨幣發(fā)行機(jī)制。另一方面，“支票存款與現(xiàn)金”項(xiàng)下“聯(lián)邦政府”提供的資金，在2008年9月金融危機(jī)爆發(fā)之前始終不大且比重持續(xù)降低（1952年為5.69%，2000年為1.01%，2008年6月底為0.67%），但在金融危機(jī)爆發(fā)后，這一科目的資金突發(fā)性增大，它在“支票存款與現(xiàn)金”中的比重也急速提高到16.26%。這反映了在抵御金融危機(jī)過程中聯(lián)邦政府對美聯(lián)儲的支持力度。第二，“存款機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金”的數(shù)額，在2007年12月底之前雖有增減但總體變化不大，它在美聯(lián)儲總負(fù)債中所占比重大幅下降，1952年為3

9、7.67%，2000年為3.02%，2007年底為2.23%；但在金融危機(jī)爆發(fā)后有了明顯提高，2008年底突升到38.23%。這一方面反映了在2007年底之前，美國商業(yè)銀行體系中并不存                                  

10、0;         圖1儲備貨幣與其子項(xiàng)增長率(20002008)資料來源：中國人民銀行表2美聯(lián)儲負(fù)債結(jié)構(gòu)(19522008)單位：10億美元 資料來源：根據(jù)美聯(lián)儲資料整理。                           

11、                            在資金過剩（因此，那種認(rèn)為2007年之前存在全球“流動性過剩”的說法，是不符合美國實(shí)踐的）；另一方面反映了在金融危機(jī)背景下，美國大量商業(yè)銀行惜貸并將“過剩”資金轉(zhuǎn)存于美聯(lián)儲的現(xiàn)實(shí)（這是引致“流動性陷阱”發(fā)生的一個主要成因）。第三，在金融危機(jī)爆發(fā)之前，美聯(lián)儲的負(fù)債結(jié)

12、構(gòu)雖然每年有所變化，但它主要由“流通中的現(xiàn)金”增加所引致，其他科目變動不大，所以，盡管在50多年里美國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了一系列巨大調(diào)整（其中包括布雷頓森林體系瓦解、美元與黃金脫鉤），但美聯(lián)儲的負(fù)債結(jié)構(gòu)總體上保持了穩(wěn)定格局。表3選列了日本銀行從19982009年4月的11年負(fù)債結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)，從中可以看到：第一，在這10多年歷史中，“貨幣發(fā)行”始終是日本銀行總負(fù)債的主要來源，它的比重在1998年為61.23%，2007年上升到73.04%，2008年雖然下降到66.37%，但仍處于高位。因此，可以判定，就總負(fù)債而言，日本銀行的貨幣政策調(diào)控主要依靠的是調(diào)節(jié)貨幣發(fā)行數(shù)量（這與美聯(lián)儲相似）。第二，“現(xiàn)金存款”是日本

13、銀行總負(fù)債的重要來源，它所占比重從1998年的4.80%逐步上升到2008年的12.38%；但增長最快的應(yīng)屆“其他存款”，19982008的11年間增長了191，23倍，它在總負(fù)債中比重從微乎其微的0.067%上升到舉足輕重的9.63%。另一方面，2001年4月以后，日本銀行開始利用“回購協(xié)議”獲得負(fù)債資金以抵補(bǔ)“已出售票據(jù)”的減少，但在2003年3月“已出售票據(jù)”為0以后，“回購協(xié)議”的數(shù)額也呈逐年減少走勢，轉(zhuǎn)而替代的是“貨幣發(fā)行”增加。這反映了日本銀行從商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)中獲得債務(wù)性資金的主要機(jī)制，已經(jīng)從借用證券機(jī)制轉(zhuǎn)向了利用存款機(jī)制，由此，貨幣政策的獨(dú)立性得到增強(qiáng)，貨幣政策操作機(jī)制趨于成

14、熟。第三，在這11年中“準(zhǔn)備金”的數(shù)額變化不大，它在總負(fù)債中的比重從1998年的3.18%降低到2008年的2.63%，因此，在這11年的貨幣政策調(diào)控中，日本銀行較少運(yùn)用準(zhǔn)備金機(jī)制來調(diào)整債務(wù)性資金數(shù)量。表3日本銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)(19982009.4)單位：10億日元資料來源：根據(jù)日本銀行資料整理。 表4選列了歐洲央行從19982009年4月的11年負(fù)債結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)，從中可以看到：第一，與美日相近，“流通中的貨幣”是歐洲央行債務(wù)性資金的主要來源，它占總負(fù)債的比重1998年為49.01%，2006年上升到54.58%，2008年降低到36.74%。這反映歐洲央行主要通過貨幣發(fā)行來調(diào)整總負(fù)債數(shù)量。

15、第二，“歐元區(qū)信貸機(jī)構(gòu)存款”是歐洲央行負(fù)債的重要來源，19982008的11年間持續(xù)增加，它在總負(fù)債中的比重從12.52%上升到23.71%。2008年8月“歐元區(qū)信貸機(jī)構(gòu)存款”為2043億歐元，但在9月份美國引發(fā)了全球金融危機(jī)以后，它在10月份猛然增加到了4589億歐元，12月份又增加到4923億歐元。這反映了面對金融危機(jī)，商業(yè)銀行體系惜貸的傾向和步入流動性陷阱的選擇。但到2009年4月，這一數(shù)字從高位快速下降，表明了歐元區(qū)商業(yè)銀行體系受金融危機(jī)沖擊的程度逐步減緩，信貸機(jī)構(gòu)將更多資金用于放貸（而不是存入央行），由此，促進(jìn)著經(jīng)濟(jì)復(fù)。第三，歐洲央行并非主權(quán)國家的央行，按理說，要獲得政府債務(wù)是不容

16、易的，但在歐洲央行的負(fù)債中卻有著對歐元區(qū)政府的債務(wù)。雖然在19982007的10年間，這一負(fù)債數(shù)額逐年有所減少，但在次貸危機(jī)尤其是金融危機(jī)的背景下，從2008年1月起，它就急速增大。2008年10月，猛然從9月的623億歐元增加到1094億歐元，到2009年4月已達(dá)1523億歐元。這不僅反映了歐洲央行的貨幣政策得到了歐元區(qū)各國政府的積極支持，而且反映了歐元區(qū)各國的協(xié)調(diào)行動。第四，“對非歐元區(qū)居民的歐元負(fù)債”（以與“對非居民的外幣債務(wù)”）是歐洲央行具有特色的科目。按理說，各國央行的負(fù)債資金來源于本國居民，但歐洲央行的一部分負(fù)債資金卻來自于非居民。“對非歐元區(qū)居民的歐元負(fù)債”不僅有著逐年增大的趨勢

17、，而且在2008年9月以后的金融危機(jī)中突然擴(kuò)大（2008年8月為801億歐元，10月達(dá)到3034億歐元）。這意味著，歐洲央行的貨幣政策受到了這些非居民的約束。第五，“重估賬戶”也是歐洲央行具有特色的科目，它在總負(fù)債中的比重雖然從1998年的8.59%降低到8.46%（到2009年4月又上升到11.13%），但總的來說，呈現(xiàn)出絕對額逐年增加而比例數(shù)變化不大的趨勢。從上述分析中可以看到，在負(fù)債結(jié)構(gòu)方面，中國人民銀行與美、日、歐等央行有著兩個主要差別：其一，“貨幣發(fā)行”在總負(fù)債中所占比重過低（且有著進(jìn)一步降低的趨勢）。從理論上說，貨幣發(fā)行是央行的專有權(quán)，也是央行資金的主體來源。就央行的總負(fù)債而言，貨

18、幣政策各項(xiàng)工具（如貨幣發(fā)行量、法定存款準(zhǔn)備金率、利率、再貸款和再貼現(xiàn)以與公開市場業(yè)務(wù)等）最終都將落實(shí)到貨幣發(fā)行量的調(diào)整。“貨幣發(fā)行”在總負(fù)債中所占比重過低，意味著中國人民銀行在落實(shí)貨幣政策（不論從松還是從緊）過程中，可自主選擇的余地相當(dāng)有限，由此，貨幣政策的實(shí)施結(jié)果可能時常偏離于貨幣政策意圖。為了彌補(bǔ)貨幣發(fā)行量較少的缺陷，中國人民銀行選擇了大幅增加“金融性公司存款”和“發(fā)行債券”的替代方案，這雖然解決了負(fù)債資金的數(shù)量困難，但也引致兩方面問題的發(fā)生：一是通過這些科目所獲得的債務(wù)資金，不僅需要支付較高的利息（中國人民銀行每年應(yīng)支付的利息在2000億元以上），而且在很大程度上運(yùn)用了行政機(jī)制，這既不利

19、于推進(jìn)貨幣政策間接調(diào)控體系的完善，也不利于切斷央行與商業(yè)銀行之間的行政紐帶，保障央行貨幣政策的獨(dú)立性。二是中國人民銀行的總負(fù)債增長率和總負(fù)債規(guī)模明顯大于美、日、歐。這種總負(fù)債規(guī)模擴(kuò)大和高增長率主要不是建立在貨幣發(fā)行基礎(chǔ)上的，而是運(yùn)用金融手段的結(jié)果。從這個意義上說，中國人民銀行貫徹實(shí)施的與其說是貨幣政策，不如說是金融政策，即通過與存貸款金融機(jī)構(gòu)之間的賬戶資金轉(zhuǎn)換來增大負(fù)債資金（從而可操作資金）的數(shù)量。值得一提的是，按照匯率折算，中國的經(jīng)濟(jì)規(guī)模明顯小于美國，但中國人民銀行的總負(fù)債卻明顯大于美聯(lián)儲。2008年中國人民銀行的總負(fù)債207095.99億元（大致為30321.5億美元），但同期美聯(lián)儲的總負(fù)

20、債僅為22495億美元；同時，在總負(fù)債數(shù)額與GDP數(shù)額的對比中，中國人民銀行位居高位，2008年為68.88%，而美聯(lián)儲僅為15.84%。將這些數(shù)據(jù)帶人中國人民銀行的總負(fù)債結(jié)構(gòu)的分析中，可以進(jìn)一步看出，中國人民銀行資金來源的窘迫狀況和可繼續(xù)擴(kuò)展的有限程度。表4歐洲央行負(fù)債結(jié)構(gòu)(19982009.4)單位：10億歐元資料來源：根據(jù)歐洲央行資料整理。 二、中外央行資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)分析“負(fù)債”記錄著央行的資金來源，“資產(chǎn)”則記錄著這些資金的使用去向和配置格局，“資產(chǎn)=負(fù)債”表明央行獲得的資金應(yīng)全額在“資產(chǎn)”中使用和體現(xiàn)。如果說負(fù)債方反映著央行通過承擔(dān)債務(wù)的方式來實(shí)施貨幣政策、影響商業(yè)銀行

21、等金融機(jī)構(gòu)和金融市場的資金數(shù)量和流向，那么，資產(chǎn)方則反映著央行通過行使債權(quán)的方式來貫徹貨幣政策意圖、調(diào)控商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)和金融市場的貨幣數(shù)量。顯然，分析資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是分析央行貫徹貨幣政策能力的另一個主要方面。表5列示了中國人民銀行從19992008的10年間資產(chǎn)結(jié)構(gòu)狀況，從中可以看出：第一，資產(chǎn)總額快速增長。10年間中國人民銀行的資產(chǎn)總額35349.8億元增加到207095.99億元，增長了485.85%。這在下述對比的各國和地區(qū)央行資產(chǎn)增長率中是最高的。第二，“國外資產(chǎn)”快速增加。在中國人民銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，“國外資產(chǎn)”的比重不僅占居第一位而且有著快速上升的趨勢。19992008的10年間這一比

22、例從40.9%直線上升到78.49%；在“國外資產(chǎn)”中，“外匯”所占比重長期居高不下，1999年為97.25%，2008年為92.05%；從具體數(shù)據(jù)來看，“外匯”從1999年的14061.4億元急劇增加到2008年的149624.26億元，增長了964.08%。第三，“對其他存款性公司債權(quán)”所占比重呈下行走勢。1999年這一比例為43.49%，2008年降低到4.07%，這反映了通過再貸款等機(jī)制來調(diào)控商業(yè)銀行存貸款金融機(jī)構(gòu)資金余缺的力度，在中國人民銀行的貨幣政策中的地位已大大降低。第四，“對其他金融性公司債權(quán)”數(shù)額明顯增加，但比重明顯降低。從數(shù)額上說，中國人民銀行“對其他金融性公司債權(quán)”從19

23、99年的3833.1億元增加到11852.66億元（增長了209.22%，期間2006年曾達(dá)到21949.75億元，增長了472.64%），但它占總資產(chǎn)的比重卻從10.84%下落到5.72%。這反映了中國人民銀行對資產(chǎn)管理公司、信托公司等非存貸款金融機(jī)構(gòu)的資金數(shù)量調(diào)控力度的減弱。第五，中國人民銀行公開市場業(yè)務(wù)的資金額擴(kuò)大，占總資產(chǎn)的比重有所提高。假定“對政府債權(quán)”和“其他資產(chǎn)”兩項(xiàng)主要反映的是中國人民銀行持有的國債數(shù)額和貨幣資產(chǎn)數(shù)額，那么，19992008的10年間“對政府債權(quán)”的數(shù)額從1582.8億元快速升至16195.99億元（增長了923.25%），與此同時，它占總資產(chǎn)的比重從4.48%

24、上升至7.82%；“其他資產(chǎn)”的數(shù)額雖從2002年的5266.29億元增加到2008年的8027.2億元（增長了52.43%），但它占總資產(chǎn)的比重卻從10.30%下降到3.87%。這兩項(xiàng)科目的變化反映了10年間公開市場業(yè)務(wù)規(guī)模明顯擴(kuò)大，它在中國人民銀行貨幣政策調(diào)控中的地位明顯上升。就此可以說，與1999年之前相比，中國人民銀行的調(diào)控方式已更多地從直接調(diào)控金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)向了通過金融市場的交易來間接調(diào)控金融機(jī)構(gòu)資金數(shù)量。第六，在中國人民銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中沒有“貨幣資產(chǎn)”科目。雖然在實(shí)際運(yùn)作中，中國人民銀行必然擁有一定數(shù)額的貨幣資產(chǎn)，但在它的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中看不出有多少貨幣資產(chǎn)以與貨幣資產(chǎn)的走勢變化。由于在其他

25、科目中不可能存有人民幣貨幣資產(chǎn)，人民幣貨幣資產(chǎn)只能寄存于“其他資產(chǎn)”名下。據(jù)此，從“其他資產(chǎn)”的數(shù)額和走勢中可以大致判斷，中國人民銀行擁有的貨幣資產(chǎn)數(shù)額不大，它在總資產(chǎn)中的比重呈下落之勢。美聯(lián)儲的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)如表6所示，從中可以看出：第一，國外資產(chǎn)的數(shù)額變化不大，它占總資產(chǎn)的比重呈快速下落走勢。美聯(lián)儲的國外資產(chǎn)主要由“黃金與外匯儲備”和“SDB”兩項(xiàng)構(gòu)成，1952年的數(shù)額為233億美元，到2008年底增加到379億美元，56年間增長了62.66%；但同期占總資產(chǎn)的比重從45.24%降低到1.67%。這不僅反映了在布雷頓森林體系下美聯(lián)儲在維護(hù)美元中心地位的功能走弱趨勢，在布雷頓森林體系瓦解后，美聯(lián)儲

26、在維護(hù)美元國際地位上無力，而且與關(guān)心國際經(jīng)濟(jì)相比，美聯(lián)儲愈益將主要注意力集中于調(diào)控國金融市場的總體趨勢。第二，“財政貨幣”的數(shù)額明顯增加。但在總資產(chǎn)中的比重則明顯降低。從絕對額看，56年間“財政貨幣”的數(shù)額從46億美元增加到387億美元，增長了741.30%，但它占總資產(chǎn)的比重從8.93%降低到1.70%。就2007年7月以后的變化而言，雖然有著次貸危機(jī)和金融危機(jī)影響的成分，但在2007年6月“財政貨幣”占總資產(chǎn)的比重也已降低到4.26%，因此，2007年8月開始的次貸危機(jī)只是加速了降低的速度，沒有改變這一比重降低的總趨勢。第三，“對國銀行的貸款”數(shù)額長期基本不變，但發(fā)生次貸危機(jī)后急劇增加。在

27、19522007年6月的55年間，美聯(lián)儲“對國銀行的貸款”大致上維持在1億-3億美元之間（盡管這段時間，美國經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)生一系列劇烈變化，金融創(chuàng)新不斷深化），但在2007年8月以后，隨著次貸危機(jī)和金融危機(jī)的爆發(fā)，美聯(lián)儲“對國銀行的貸款”頓時大幅增加，到2008年底這一數(shù)額達(dá)到了創(chuàng)歷史紀(jì)錄的5440億美元，是2007年6月2億美元的2720倍。這既反映了美聯(lián)儲針對這場危機(jī)所實(shí)施貨幣政策的救援力度，也反映了這場危機(jī)影響美國商業(yè)銀行的深刻程度。第四，公開市場業(yè)務(wù)規(guī)模巨大、占比相當(dāng)高。“證券回購”和“信貸市場工具”是美聯(lián)儲公開市場業(yè)務(wù)所形成的主要資產(chǎn)，1952年的數(shù)額為225億美元（占總資產(chǎn)比重為43

28、.69%），到2008年底增加到10667億美元（占總資產(chǎn)比重為46.98%），增長了464.09%。尤其是在2008年6月以后，在金融危機(jī)的背景下，這兩項(xiàng)科目的數(shù)額猛然從6236億美元增加到10667億美元，增長率高達(dá)71.06%。這反映了金融危機(jī)過程中，美聯(lián)儲通過購買各類證券增強(qiáng)對金融機(jī)構(gòu)的放款力度。將這兩項(xiàng)與“對國銀行的貸款”相加可以看到，2008年6月相比，9月至12月美聯(lián)儲通過直接的再貸款和間接的（購買證券等）放款總計向美國的金融機(jī)構(gòu)放出了8129億美元資金，由此推動了美聯(lián)儲總資產(chǎn)從9520億美元快速擴(kuò)展至22706億美元。第五，美聯(lián)儲的主要資產(chǎn)集中于調(diào)控金融機(jī)構(gòu)和金融市場的資金松緊

29、方面。“對國銀行的貸款”、“證券回購”和“信貸市場工具”是美聯(lián)儲與金融機(jī)構(gòu)發(fā)生金融交易的主要科目，美聯(lián)儲通過這些操作影響著金融機(jī)構(gòu)和金融市場的資金松緊。1952年這些科目的資產(chǎn)數(shù)額為227億美元，到2008年這些科目的資產(chǎn)數(shù)額達(dá)到了16107億美元，增長了699.56%，它們占總資產(chǎn)比重也從44.08%上升到70.94%，成為美聯(lián)儲資產(chǎn)的主體部分。這反映了美聯(lián)儲對美國金融市場和金融機(jī)構(gòu)的影響力。表5中國人民銀行央行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)(19992008)單位：億元資料來源：中國人民銀行。其中，20022005年的“對其他存款性公司債權(quán)”的數(shù)據(jù)為“對存款貨幣銀行債權(quán)”和“對特定存款機(jī)構(gòu)債權(quán)”兩項(xiàng)相加之和。表

30、7反映了日本央行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，從中可以看出：第一，資產(chǎn)增長較慢。1998年日本央行的資產(chǎn)總額為912382億日元，到2008年達(dá)到1227708億日元，11年間增長了34.56%，不僅明顯低于中國人民銀行的資產(chǎn)增長率，也明顯低于美聯(lián)儲的資產(chǎn)增長率。第二，1998-2008的11年間，“黃金”和“現(xiàn)金”的絕對額變化不大，二者大致維持在6000億日元左右，它們占日本央行資產(chǎn)總額的比重0.66%下降到0.45%，由此可以判斷，日本央行的資產(chǎn)增加不是通過黃金和現(xiàn)金的增加形成的。第三，持有的政府債權(quán)雖有所增加，但增長率不高。1998年，日本央行持有的“政府債券”為520022億日元，到2008年這一數(shù)額增

31、加到631255億日元，增長了21.39%。具體來看，在2004年之前，日本央行持有的“政府債券”數(shù)額呈上行走勢，此后則呈下行走勢。將此變化與“貸款與貼現(xiàn)”的走勢相對比，可以看出日本央行對國金融機(jī)構(gòu)和金融市場的調(diào)控取向和力度的調(diào)整。第四，“回購協(xié)議”呈現(xiàn)波浪式走勢。在2001年4月展開“回購協(xié)議”以后，這一科目的數(shù)額在2001年5月份達(dá)到了160862億日元，但在6月份以后開始持續(xù)走低，在2008年8月份降低到34300億日元；在美國金融危機(jī)爆發(fā)的背景下，2008年9月“回購協(xié)議”猛然上升，達(dá)到了87139億日元，隨后幾個月進(jìn)一步快速增加，年底達(dá)到了歷史最高數(shù)額140976億日元。這反映了日本

32、央行在應(yīng)對美國金融危機(jī)中的選擇。第五，“貸款與貼現(xiàn)”增長過快是引致總產(chǎn)增加的主要成因。1998年的數(shù)額為99257億日元到2008年達(dá)到257709億日元，增長率為159.64%；期間，2007年“貸款與貼現(xiàn)”的數(shù)額曾達(dá)到292404億日元，比1998年增長了194.59%。從美國次貸危機(jī)到金融危機(jī)的時間序列看，日本央行“貸款與貼現(xiàn)”的變化似乎與這場危機(jī)沒有多少直接關(guān)系。更具體看，在“貸款與貼現(xiàn)”中，在2001年8月以后，“票據(jù)貼現(xiàn)”科目的數(shù)額就長期為0；引致“貸款與貼現(xiàn)”增長的唯一成因是日本央行對商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的再貸款數(shù)額急劇增加，從1998年的18618億日元增加到2008年的2659

33、64億日元，增長了1328.53%。“貸款”占總資產(chǎn)的比重從2.04%快速上升到20.99%。將“貸款”和“回購協(xié)議”綜合起來看，它既反映了日本商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)和金融市場在這一期間資金緊的狀況，也反映了日本央行加大對這些金融機(jī)構(gòu)和金融市場的調(diào)控力度。第六，外匯占款快速增長是導(dǎo)致資產(chǎn)增長的一個重要因素。1998年日本央行的“外匯資產(chǎn)”為34128億日元，到2008年增加到172870億日元，11年間增長了406.53%，是日本央行“資產(chǎn)”中增長率最高的二級科目。與此對應(yīng)，“外匯資產(chǎn)”占資產(chǎn)的比重從3.74%提高到14.08%。這在一定程度上反映了日本經(jīng)濟(jì)長期貿(mào)易順差的走勢。表6美聯(lián)儲資產(chǎn)結(jié)構(gòu)(

34、19522008)單位：10億美元資料來源：根據(jù)美聯(lián)儲資料整理。歐洲央行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)反映在表8之中，通過分析可以看到：第一，歐洲央行的資產(chǎn)增長率較高。11年間，從1998年的6972億歐元增加到2008年的20767億歐元，增長了197.86%，快于日本央行，但明顯慢于中國人民銀行和美聯(lián)儲的資產(chǎn)增長率速度。第二，“黃金”的增長幅度較快，占比較高。19982008年間，歐洲央行持有的黃金數(shù)額從996億歐元增加到2177億歐元，增幅達(dá)到118.57%（增速低于資產(chǎn)增幅）；“黃金”占資產(chǎn)的比重從14.28%降低到10.48%，但與中、美、日相比，歐洲央行資產(chǎn)中“黃金”占比依然是最高的。這在一定程度上反

35、映了歐洲央行并非為一個主權(quán)國家央行的運(yùn)作特點(diǎn)。第三，“對非歐元區(qū)居民的外幣債權(quán)”（相當(dāng)于“外匯儲備”）的數(shù)額變動較大，占資產(chǎn)的比重呈下落走勢。在2002年之前，這一科目的數(shù)額大致呈逐步增加走勢，但在2002年12月達(dá)到2486億歐元的高點(diǎn)后，開始呈現(xiàn)減少走勢，到2008年底僅為1608億歐元；它占資產(chǎn)的比重從1998年的33.03%持續(xù)下落到7.74%，走勢與日本央行的“外匯資產(chǎn)”相反。第四，“對歐元區(qū)信貸機(jī)構(gòu)的貸款”快速增長。11年間，這一科目的數(shù)額從1851億歐元增加到8606億歐元，增長了364.94%，遠(yuǎn)高于“資產(chǎn)”的增長幅度；與此對應(yīng)，它占“資產(chǎn)”的比重也從26.55%上升到41.4

36、4%。具體來看，在2007年之后的金融危機(jī)背景下，歐洲央行“對歐元區(qū)信貸機(jī)構(gòu)的貸款”猛然增大，從2006年底的4505億歐元增加到2008年底的8606億歐元，增長了91.03%。其中，“長期再貸款”的變化尤為明顯，2006年底的數(shù)額為1200億歐元，2007年和2008年分別增加到2685億歐元和6169億歐元，與2006年相比，分別增長了123.75%和414.08%。這反映了歐洲央行在應(yīng)對金融危機(jī)過程中對歐元區(qū)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的支持力度，同時，也反映了歐洲央行調(diào)控的重心所在。第五，“對歐元區(qū)居民發(fā)行的有價證券”呈逐步上行走勢。這一科目的數(shù)額從1998年的217億歐元上升到2008年的2

37、712億歐元（增長了1149.77%），是歐洲央行資產(chǎn)中增長幅度最大科目。其中，尤以2008年的增加額為突出，當(dāng)年的數(shù)額比2007年增加了1750億歐元，這反映了，在應(yīng)對金融危機(jī)過程中，歐洲央行通過大量買入有價證券等方式，化解商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營困難、維護(hù)金融市場運(yùn)行秩序的努力。表7日本銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)(19982009.4)單位：10億日元資料來源：根據(jù)日本銀行資料整理。對比上述各國和地區(qū)央行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)可以看出：第一，在實(shí)施貨幣政策調(diào)控中，各國和地區(qū)央行的重心不盡一樣。美聯(lián)儲主要通過公開市場業(yè)務(wù)展開，日本央行和歐洲央行主要通過對商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的再貸款來展開，因此，在它們資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，這些方面所

38、占資產(chǎn)數(shù)額較大、比重較高。與此不同，中國人民銀行在這些方面明顯弱于美、日、歐。就此而言，中國人民銀行對商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的調(diào)控能力遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家水平。第二，在對比期，中國人民銀行的資產(chǎn)漲幅最高，但它主要是由“外匯資產(chǎn)”引致的，因此，“外匯資產(chǎn)”成為中國人民銀行資產(chǎn)中數(shù)額最大、比重最高的部分，且有著繼續(xù)上行的趨勢。與此對比，在美、日、歐德央行資產(chǎn)中，“外匯資產(chǎn)”所占比重大大低于中國人民銀行，其中，美、歐還有著比重走低的趨勢。這反映了中國人民銀行對國商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)和金融市場的調(diào)控能力明顯減弱的趨勢，由此，對中國人民銀行的貨幣政策調(diào)控能力提出了一個嚴(yán)重的挑戰(zhàn)性課題。第三，在應(yīng)對金融危機(jī)過程中，美

39、、日、歐央行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)都有了不同程度的變化。其中，美聯(lián)儲以“對國銀行的貸款”和“信貸市場工具”的擴(kuò)展為特點(diǎn)，日本央行以“回購協(xié)議”的擴(kuò)展為特點(diǎn)，歐洲央行以“長期再貸款”和“對歐元區(qū)居民發(fā)行的有價證券”為特點(diǎn)，但中國人民銀行的對策運(yùn)作在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化中沒有明顯反映。表8歐洲央行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)(19982009.4)單位：10億歐元資料來源：根據(jù)歐洲央行資料整理。三、中外央行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與負(fù)債結(jié)構(gòu)的分析資產(chǎn)負(fù)債表是一個平衡表，它強(qiáng)調(diào)通過“負(fù)債”獲得的資金應(yīng)當(dāng)在“資產(chǎn)”中全部反映；盡管負(fù)債科目與資產(chǎn)科目并不對稱，但資產(chǎn)總額等于負(fù)債總額是不能改變的。通過資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與負(fù)債結(jié)構(gòu)的分析，一方面從資產(chǎn)方既可以看出負(fù)債資金

40、的配置狀況，也可以看出資產(chǎn)方對負(fù)債資金變動的需求，畢竟負(fù)債資金的增減是根據(jù)“資產(chǎn)”需求而展開的；另一方面，也可以看出負(fù)債資金的可得狀況與其結(jié)構(gòu)對“資產(chǎn)”變動的擴(kuò)展效應(yīng)和制約效應(yīng)，由此，可以進(jìn)一步看清央行實(shí)施貨幣政策的能力和調(diào)控力度的走勢。在中國人民銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中可以看到，資產(chǎn)擴(kuò)展的主要科目是“外匯資產(chǎn)”。基本背景是，隨著國際收支表中“貨物”、“收益”、“經(jīng)常轉(zhuǎn)移”、“資本項(xiàng)目”和“金融項(xiàng)目”等項(xiàng)目的順差發(fā)生，大量外匯資金進(jìn)入中國境，但作為一個主權(quán)國家，在中國境外匯資金是不可流通的（即不能用于交易支付和結(jié)算）。因此，各類企業(yè)手中持有的外匯資金只能存入商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)；對這些金融機(jī)構(gòu)來說，外匯

41、資產(chǎn)同樣不可使用（既不可用于貸款，也不可用于購買各種證券），這在客觀上要求中國人民銀行予以購入。大量購入外匯資產(chǎn)，客觀上要求有足夠的資金，因此，形成了中國人民銀行擴(kuò)展債務(wù)資金的在要求。央行的資金來源，在對策選擇上可有兩條路徑，即發(fā)行貨幣和從商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得債務(wù)資金。中國人民銀行選擇的是后一路徑，由此，形成了在負(fù)債方“金融性公司存款”和“發(fā)行債券”大幅增加，在資產(chǎn)方“外匯資產(chǎn)”大幅增加的關(guān)聯(lián)效應(yīng)。這種關(guān)聯(lián)效應(yīng)的傳遞機(jī)制是，中國人民銀行通過負(fù)債機(jī)制從商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)手中收取的資金，又通過購買外匯資產(chǎn)而回流到了這些金融機(jī)構(gòu)，因此，20032008年6月期間，連續(xù)21次提高法定存款準(zhǔn)備金率（法

42、定存款準(zhǔn)備金率從6%上升到17.5%）、大量發(fā)行央行債券等，在金融運(yùn)行過程中并沒有緊縮貨幣資金的效應(yīng)。為了購買“外匯資產(chǎn)”而從國金融機(jī)構(gòu)手中獲得人民幣資金的操作，與其說是貨幣政策操作，不如說是金融政策操作。主要理由有三：其一，這種操作并不以中國人民銀行的“貨幣發(fā)行”為起點(diǎn)，而以從金融機(jī)構(gòu)手中獲取資金為起點(diǎn)，運(yùn)用的是金融機(jī)制。其二，這種操作的目的與經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行中的貨幣資金多少沒有直接關(guān)系，也沒有引致經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行中的貨幣資金松緊，因此，應(yīng)當(dāng)不屬于通常意義上說的貨幣政策調(diào)控疇。其三，這種操作的直接結(jié)果，在商業(yè)銀行體系中資產(chǎn)總額不變條件下，只是使“外匯資產(chǎn)”轉(zhuǎn)變?yōu)橐浴按婵睢焙汀俺謧钡确绞降摹皩ρ?/p>

43、行的債權(quán)”；在中國人民銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中，“負(fù)債總額”的擴(kuò)大數(shù)額與“外匯資產(chǎn)”的擴(kuò)大數(shù)額大致相仿。從這個意義上說，2003年以后，中國人民銀行加大發(fā)行債券和提高法定存款準(zhǔn)備金率的力度，雖然在形式上看是貨幣政策的實(shí)施，但在實(shí)質(zhì)上看卻是金融政策的運(yùn)用。這種金融政策運(yùn)用的一個后果是，中國人民銀行的資產(chǎn)配置嚴(yán)重外化（即資產(chǎn)主要集中于對外資產(chǎn)方面）。2009年10月中國人民銀行的“國外資產(chǎn)”占總資產(chǎn)的比重提高到了80.90%，比2008年底又上升了2.41個百分點(diǎn)；其中，“外匯資產(chǎn)”占“國外資產(chǎn)”的比重高達(dá)92.83%，比2008年底提高了0.78個百分點(diǎn)。“資產(chǎn)外化”的對應(yīng)面是，中國人民銀行對配置的資

44、產(chǎn)數(shù)額急劇降低，從而，使得央行進(jìn)行宏觀金融的調(diào)控能力嚴(yán)重弱化。這引致了兩個現(xiàn)象的發(fā)生：其一，中國人民銀行對中國經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的貨幣政策調(diào)控越來越集中于“政策”方面，即政策出臺和政策監(jiān)察，已很難在資產(chǎn)數(shù)量方面有什么重要的動作。2008年在實(shí)行“從緊貨幣政策”過程中，甚至恢復(fù)使用了對存貸款金融機(jī)構(gòu)的新增貸款按季度數(shù)額控制的行政管制措施。其二，中國人民銀行獲得債務(wù)性資金的余地越來越有限。央行票據(jù)發(fā)行的流標(biāo)現(xiàn)象不斷發(fā)生，說明了通過“發(fā)行債券”來增加債務(wù)性資金的空間越來越有限；在法定存款準(zhǔn)備金率已高達(dá)15.5%的背景下，繼續(xù)運(yùn)用這一機(jī)制來增加央行負(fù)債資金的壓力也越來越大。2008年末，為了展示“適度寬松

45、的貨幣政策”的運(yùn)作，中國人民銀行將法定存款準(zhǔn)備金率從17.5%下調(diào)到15.5%，但與此同時，又增發(fā)了數(shù)額相近的央行票據(jù)，形成了“法定存款準(zhǔn)備金率”下調(diào)所放出的人民幣資金與“發(fā)行債券”所收進(jìn)的人民幣資金之間的對沖，結(jié)果是商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)依然沒有因此增加可運(yùn)作資金。與中國人民銀行不同的是，從美聯(lián)儲、日本央行和歐洲央行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)聯(lián)角度看，“貨幣發(fā)行”是它們負(fù)債資金的主要來源，“信貸市場工具”和再貸款是它們資金運(yùn)用的主要科目。因此，債務(wù)性資金增加的主要成因在于滿足國（或經(jīng)濟(jì)體）金融宏觀調(diào)控的需要，尤其突出的是美國。2007年6月之前，為了滿足“資產(chǎn)”中“信貸市場工具”的規(guī)模擴(kuò)大需要，美聯(lián)

46、儲“負(fù)債”中的“支票存款與現(xiàn)金”隨之?dāng)U展。在次貸危機(jī)和金融危機(jī)過程中，為了緩解金融市場和金融機(jī)構(gòu)的資金緊缺，在“存款機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金”大幅增加的同時，美聯(lián)儲繼續(xù)快速增加“支票存款與現(xiàn)金”，以滿足“資產(chǎn)”中“信貸市場工具”和“對國銀行的貸款”的需要，因此，“負(fù)債”的數(shù)量變化是“資產(chǎn)”要求的結(jié)果。這反映了一個突出的政策選擇在美元作為國際主要貨幣的背景下，美聯(lián)儲的政策調(diào)控重心依然集中于美國的國經(jīng)濟(jì)和金融市場。在國際市場中美元走軟過程中，如果運(yùn)用政策機(jī)制支持美元走強(qiáng)不利于國經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的調(diào)控，美聯(lián)儲的選擇將是寧愿放棄對美元走強(qiáng)的政策支持，以維護(hù)對國經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的調(diào)控。從這個意義上說，美聯(lián)儲的立足點(diǎn)始終

47、是國經(jīng)濟(jì)和金融，它的國際政策服從于國政策，它對國際事務(wù)的負(fù)責(zé)程度取決于這種負(fù)責(zé)是否會對國經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行帶來負(fù)面效應(yīng)。通過“發(fā)行貨幣”來增強(qiáng)資產(chǎn)面的調(diào)控能力，這反映了央行在實(shí)行貨幣政策過程中的主動程度，在機(jī)理是“發(fā)行貨幣”是央行的專有權(quán)利。與從存貸款金融機(jī)構(gòu)借入資金相比，貨幣發(fā)行在數(shù)量、成本和運(yùn)作等方面受到的制約較少，因此，央行的主動程度較高；與此對應(yīng)，通過“發(fā)行貨幣”所得到的資金在資產(chǎn)運(yùn)作中受到的牽制也較低。就此而言，通過對比可以得知，美聯(lián)儲、日本央行和歐洲央行等的貨幣政策運(yùn)作主動程度較高，中國人民銀行的貨幣政策運(yùn)作受制約因素較強(qiáng)，因此，比較被動。四、調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)提高實(shí)施貨幣政策的能力中

48、國人民銀行承擔(dān)著運(yùn)用貨幣政策調(diào)控中國經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的重要職責(zé)。有效發(fā)揮這一職能，不僅對中國人民銀行是根本性的，而且對推進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)和金融的健康發(fā)展也是不可或缺的。面對資產(chǎn)負(fù)債表惡化的趨勢，要提高貨幣政策的有效性，必須積極改善中國人民銀行的資產(chǎn)負(fù)債表與其結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)負(fù)債表綜合反映著中國人民銀行各項(xiàng)活動所引致的資金來源分布狀況和資金使用配置狀況，它涉與到諸多復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)活動和金融活動，其中，有些問題的解決并非中國人民銀行直接可行，有賴于體制機(jī)制改革的深化、各種經(jīng)濟(jì)和金融活動的調(diào)整，但也有一系列問題的解決是中國人民銀行可以著手的。其中包括：第一，在負(fù)債面，逐步提高“發(fā)行貨幣”占“儲備貨幣”和總負(fù)債的比重，

49、降低“金融性公司存款”和“發(fā)行債券”的比重。貨幣發(fā)行是央行各項(xiàng)資金來源中成本最低、主動性最高、可操作性最強(qiáng)的機(jī)制。在一般格局中，“儲備貨幣”應(yīng)主要由“發(fā)行貨幣”構(gòu)成（貨幣發(fā)行，既可以是紙幣，也可以是電子貨幣）。有人擔(dān)心，中國人民銀行加大“發(fā)行貨幣”的數(shù)額將引致經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行中貨幣過多，從而引致通貨膨脹和資產(chǎn)價格上行。實(shí)際上，這種擔(dān)心是不確實(shí)的。在中國金融運(yùn)行中，長期發(fā)生央行“發(fā)行貨幣”的增長率嚴(yán)重低于信貸增長率的現(xiàn)象。這說明，在央行貨幣發(fā)行不足以滿足經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行需要的條件下，存貸款金融機(jī)構(gòu)將通過信貸機(jī)制加大派生貨幣的創(chuàng)造。因此，即便中國人民銀行不加大“發(fā)行貨幣”的數(shù)量，通貨膨脹和資產(chǎn)價格上行

50、的情形也可能發(fā)生。換句話說，“發(fā)行貨幣”不是引致通貨膨脹和資產(chǎn)價格上行的唯一成因。加大“發(fā)行貨幣”，在有效提高中國人民銀行貨幣政策操作主動程度的同時，有利于降低存貸款金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造派生貨幣的能力，從而提高中國人民銀行調(diào)控宏觀金融、抑制通過膨脹和資產(chǎn)價格上行的能力。第二，在負(fù)債面，細(xì)化“其他負(fù)債”。1999年，中國人民銀行負(fù)債中的“其他負(fù)債”為負(fù)數(shù)，但到2007年已達(dá)14837.14億元（2009年10月更是高達(dá)23759.51億元，占總負(fù)債比例達(dá)到10.56%）。在對金融機(jī)構(gòu)負(fù)債、對政府負(fù)債和國外負(fù)債等均已單列科目的條件下，“其他負(fù)債”由哪些容構(gòu)成、來源于何處？這需要細(xì)化此科目才能看清和分析。第

51、三，在資產(chǎn)面，增加“貨幣資產(chǎn)”科目，以反映中國人民銀行可運(yùn)作的資金數(shù)量狀況。多年來，中國人民銀行的可操作資金隱含在“其他資產(chǎn)”之中，這既不利于清楚地認(rèn)識和分析中國人民銀行貨幣資產(chǎn)的變動狀況，給存貸款金融機(jī)構(gòu)以明確的資金可供數(shù)量信號，也不利于支持和調(diào)整“發(fā)行貨幣”數(shù)量的步速。單列“貨幣資產(chǎn)”科目，有利于中國人民銀行清楚地把握資產(chǎn)中的人民幣資金狀況，根據(jù)這一指標(biāo)的數(shù)量變化情況、金融機(jī)構(gòu)與金融市場的資金需求狀況等，與時地調(diào)整“發(fā)行貨幣”的節(jié)奏，從而增強(qiáng)貨幣政策調(diào)控能力，也有利于分析相關(guān)貨幣政策的效應(yīng)，理解和把握貨幣政策措施的實(shí)際取向。第四，在資產(chǎn)面，逐步降低“外匯資產(chǎn)”的數(shù)量與其占總資產(chǎn)中的比例。在

52、國際收支大量順差的條件下，外匯資金大量進(jìn)入中國是一個客觀的事實(shí)。但如何處置這些外匯資金，可以有多種方式。近年來，中國的處置方式主要是通過中國人民銀行單方面從外匯市場大量購入，這必然引致央行資產(chǎn)不斷向外匯占款集中。緩解中國人民銀行“外匯資產(chǎn)”的繼續(xù)增加與占比提高，可選擇的政策路徑有二：一是利用國際金融危機(jī)提供的有利時機(jī)，通過各種可操作的方式，加快企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的“走出去”戰(zhàn)略步伐，將不斷進(jìn)入中國境的外匯資金轉(zhuǎn)變?yōu)橹匈Y機(jī)構(gòu)的對外借貸資金、生產(chǎn)性投資和股權(quán)性投資。由此，一方面緩解外匯資金流入中國境所形成的種種壓力，減少中國人民銀行資產(chǎn)配置中的外匯資產(chǎn)占款，另一方面，加大和加深中國經(jīng)濟(jì)和金融介入全球化

53、的程度。二是從國家外匯資產(chǎn)思路出發(fā)，藏匯于民。國家外匯資產(chǎn)由政府外匯資產(chǎn)、企業(yè)外匯資產(chǎn)和家庭外匯資產(chǎn)等構(gòu)成，將外匯資金集中于政府外匯儲備的思路和政策，不利于各類主體多方向多渠道地使用外匯資金，也不利于各類主體多方式多路徑地將外匯資金輸出，因此，需要對此做出調(diào)整。早在19世紀(jì)末，西方國家就已積極推進(jìn)了借貸資本的輸出，并成功地“從一頭牛身上剝下兩皮”，在20世紀(jì)發(fā)展中，他們又展開了生產(chǎn)資本輸出和金融資本輸出。中國在這方面明顯落后于西方國家，需要從經(jīng)濟(jì)和金融的各個層面展開各種類型的資本輸出，這僅靠政府（尤其是集中式的外匯儲備）運(yùn)作是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。在外匯資產(chǎn)減少的條件下，中國人民銀行將有更多資產(chǎn)配置于國

54、金融部門，由此，貨幣政策調(diào)控的能力將隨之增強(qiáng)，貨幣政策的有效性也將逐步提高。第五，在資產(chǎn)方面，細(xì)化“對其他存款性公司債權(quán)”和“對其他金融性公司債權(quán)”，增大在這些科目的資產(chǎn)配置數(shù)量。央行貨幣政策調(diào)控，在國的資產(chǎn)表現(xiàn)，主要反映在對國金融機(jī)構(gòu)和金融產(chǎn)品的持有數(shù)量和比例上，如果這方面的資產(chǎn)數(shù)量較少、比例較低，則說明央行貨幣政策調(diào)控的能力較差。19992008的10年間，中國經(jīng)濟(jì)和金融的規(guī)模、運(yùn)行狀況等發(fā)生了一系列重大變化，但中國人民銀行在這兩個科目中的資產(chǎn)一直維持在2萬億元左右，這究竟是反映了央行調(diào)控能力增強(qiáng)了還是減弱了？如果將這一時期，因國有商業(yè)銀行不良資產(chǎn)剝離、信托投資公司整頓和農(nóng)村信用社調(diào)整等所

55、支付的再貸款考慮在，恐怕“對其他存款性公司債權(quán)”和“對其他金融性公司債權(quán)”中真正由于經(jīng)常性調(diào)控的所形成的資產(chǎn)就不多了。要真實(shí)反映中國人民銀行對金融機(jī)構(gòu)的調(diào)控，就必須細(xì)化這兩個科目，以清晰展示央行與金融機(jī)構(gòu)之間的金融交易狀況和走勢，體現(xiàn)央行的調(diào)控效能。作者簡介王國剛，中國社會科學(xué)院金融研究所副所長，研究員，博士生導(dǎo)師，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士。(轉(zhuǎn)自：金融評論(京)2010年1期)發(fā)布時間：2011-1-4 10:21:38中央銀行的其他負(fù)債業(yè)務(wù)央行負(fù)債業(yè)務(wù)除存款款、貨幣發(fā)行等主要業(yè)務(wù)以外，還有如下業(yè)務(wù)可以成為中央銀行的資金來源，并引起其資產(chǎn)負(fù)債表負(fù)債方的變化：發(fā)行中央銀行債券、對外負(fù)債、資本業(yè)務(wù)等。一、發(fā)行

56、中央銀行債券中央銀行債券是為調(diào)節(jié)金融機(jī)構(gòu)多余的流動性，而向金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的債務(wù)憑證。是央行的一種主動負(fù)債業(yè)務(wù)，其發(fā)行對象主要是國金融機(jī)構(gòu)。其發(fā)行時可以回籠基礎(chǔ)貨幣，到期時則體現(xiàn)為基礎(chǔ)貨幣的投放。發(fā)行目的有二：減少商業(yè)銀行的超額儲備，調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量；以此作為公開市場操作的工具之一。（一）發(fā)行央行債券的貨幣政策作用機(jī)制商業(yè)銀行購買中央銀行債券超額準(zhǔn)備金減少可貸資金減少貨幣供應(yīng)量減少央行在總負(fù)債不變的情況下改變了負(fù)債結(jié)構(gòu)；商業(yè)銀行在資產(chǎn)總量不變的情況下改變了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。直接政策效果是改變了基礎(chǔ)貨幣量，這與法定準(zhǔn)備金率類似，但比法定準(zhǔn)備金靈活，原因在于央行債券可上市交易。（二）央行債券的發(fā)行方式國際上有兩

57、種：信用發(fā)行：為大多數(shù)國家中央銀行所采用；外匯質(zhì)押發(fā)行：實(shí)際是外匯掉期，為一些小規(guī)模的開放經(jīng)濟(jì)體所采用（如金管局發(fā)行的外匯基金票據(jù)）。中國人民銀行發(fā)行央行票據(jù)采用信用發(fā)行方式。（三）央行債券的計價與發(fā)行成本1、中央銀行發(fā)行債券，向投資者支付的利息就是中央銀行發(fā)行債券的成本支出。2、中央銀行債券在發(fā)行時，多采用貼現(xiàn)方式計價，票面值扣除利息支付就是中央銀行債券的價格。3、與回購（封閉式和開放式）的比較（四）發(fā)行央行債券的招標(biāo)方式1、招標(biāo)方式有兩種：價格招標(biāo)，數(shù)量招標(biāo)2、兩種招標(biāo)方式的相對優(yōu)劣比較。（五）發(fā)行央行債券的實(shí)踐在發(fā)達(dá)國家和新興市場化國家，中央銀行債券都是央行貨幣政策操作的重要工具（如國、

58、日本、德國、印尼等）。在我國，中央銀行債券在2002年9月以前主要采取中央銀行融資券的形式，之后主要采用中央銀行票據(jù)（突出其短期性）的形式。二、對外負(fù)債（一）主要包括：從國外銀行借款、對外國中央銀行的負(fù)債、國際金融機(jī)構(gòu)的貸款、在國外發(fā)行的央行債券等。（二）對外負(fù)債的目的1、平衡國際收支。2、維持本幣匯率的既定水平。3、應(yīng)付貨幣危機(jī)或金融危機(jī)。三、資本業(yè)務(wù)中央銀行的資本業(yè)務(wù)是中央銀行籌集、維持和補(bǔ)充自有資本的業(yè)務(wù)。它與央行的資本金形成有關(guān)，央行資本來源決定了其資本業(yè)務(wù)。（一）中央銀行的資本來源央行的資本來源主要有四條途徑：1、中央政府出資2、地方政府或國有機(jī)構(gòu)出資3、私人銀行或部門出資4、成員國

59、中央銀行出資從央行資本所有權(quán)來看，目前有完全歸政府所有的趨勢，即使是資本屬私人部門所有的央行，股東也無權(quán)干預(yù)和影響央行的貨幣政策和業(yè)務(wù)經(jīng)營。無論其資本構(gòu)成如何，央行實(shí)際上都是國家機(jī)構(gòu)的重要組成部分，其管理監(jiān)督權(quán)也因此屬于國家，資本所有權(quán)已成為無關(guān)緊要的問題。（二）中央銀行的資本構(gòu)成央行的資本主要包括：1、法定資本：其具體數(shù)額通常會在一國中央銀行法中有所規(guī)定。2、留存收益：是央行業(yè)務(wù)盈利扣除股息和損失準(zhǔn)備、重估準(zhǔn)備撥付后的部分。3、損失準(zhǔn)備：包括一般損失準(zhǔn)備和特殊損失準(zhǔn)備。4、重估儲備：是為未實(shí)現(xiàn)的資產(chǎn)和負(fù)債重估后可能損失的撥備。由于有些國家規(guī)定留存收益全部上繳國家財政，而提取重估儲備對一國中央銀行的財務(wù)會計制度要求較高，因此不少國家央行資產(chǎn)負(fù)債表上的全部資本僅表現(xiàn)為法定資本和損失準(zhǔn)備。我國情況亦如此。中國人民銀行法（2003版）第三十九條明確規(guī)定中國人民銀行的盈利按核定比例提取總準(zhǔn)備金后全部上繳中央財政。現(xiàn)其自有資本余額為21975億元，主要是法定資本和損失準(zhǔn)備。（三）中央銀行需要多少資本央行資本業(yè)務(wù)的重要性不能與一般金融機(jī)構(gòu)相提并論，它并不是央行運(yùn)營的基礎(chǔ)，而且在技術(shù)上央行可以零資本運(yùn)作。但在實(shí)際上，央行大都或多或少持有一些資本，以此作為其運(yùn)作中風(fēng)險承擔(dān)的最