1、點心債券點心債券(dim sum bonds )在香港發(fā)行的人民幣計價債券被稱為“點心 債券”，因其相對于整個人民幣債券市場規(guī)模很小。到目前為止，只有兩家外國 公司一一麥當(dāng)勞(McDonald s)和卡特彼勒 券”，時間分別在 2010年8月和11月。12月最新消息，俄羅斯第二大銀行擬 發(fā)行以人民幣計價的“點心債券”的機構(gòu)， 上升。點心債券是在香港發(fā)行的、以人民幣計價的債券。和中國境內(nèi)的債務(wù)類金融工具不同，點心債券的發(fā)行基本上沒什么管制，無論從發(fā)行者本身還是債券定價。當(dāng)然，如果需要將資金注入境內(nèi)使用，則需要得到中國境內(nèi)相關(guān)的監(jiān)管機構(gòu)的允許。相比之下，境內(nèi)發(fā)行債券的資格要求限制諸多，非國有企業(yè)等

2、特大型企業(yè)不 能觸及，遑論外資企業(yè)。點心債券的背景產(chǎn)生點心債券的大背景，是中國大力推廣人民幣國際化，提升該貨幣的國際地位。其中重要的一個步驟，是讓人民幣“走出去”，讓其在境外流通，最終使 之成為國際重要結(jié)算貨幣之一。(Caterpillar)發(fā)行過“點心債這反映出中國在金融市場的地位日益該出發(fā)點的意圖很明顯： 讓多余的人民幣流出國 是美元逗留在 的好處，很實在)，又可以降低國內(nèi)人民幣的境，既可以賺取“鑄幣稅”的好處(目前美國財政部大把的赤字， 國外流通給美國帶來的“鑄幣稅” 流動性，緩解通脹壓力。境外發(fā)行的人民幣債券早在 金融機構(gòu)，所以規(guī)模一直上不去。 人資格擴(kuò)展到全球任何一家公司， 港通過人

3、民幣借債來融資。 一個“吃點心”的外國公司。有人會問，美元的利率這么便宜，麥當(dāng)勞隨便發(fā)一個美元債券，憑借它的評 級，利率應(yīng)該很低，犯不著借利率更貴的人民幣呀，況且人民幣相對美元還會升 值？這個問題問對了一半。的確，人民幣目前怎么看都比美元堅挺，這對于存款 持有人而言是好事，可對于借款人而言正好相反。如果利率一樣，麥當(dāng)勞應(yīng)該借 美元更合算呀。發(fā)行點心債券的動機有三個方面的因素，使麥當(dāng)勞發(fā)行點心債券成為一個不錯的選擇。第一，點 心債券的利率很低，三年期利率才1%出頭，境內(nèi)三年期的存款都有 4.75%呢。如此低的利率，直接的原因是因為在香港人民幣的存款利率更低，1%都不到。更根2007年就出現(xiàn)了。當(dāng)

4、時的發(fā)行人僅限于中國的 直到 2011年2月，情況有了重大變化：發(fā)行 只要愿意付出相應(yīng)價格，任何公司都可以在香“點心債券”的名稱因此一炮走紅，麥當(dāng)勞成為了第4000多億，但是沒有本的原因是，多年以來，香港積累了大量人民幣，大約有 任何投資獲利的渠道，機會成本是零。第二，麥當(dāng)勞將發(fā)債本金用于境內(nèi)的運營，能夠達(dá)到資產(chǎn)負(fù)債貨幣匯率敞口自然對沖。好吧，有點拗口。簡單而言，麥當(dāng)勞在中國境內(nèi)的資產(chǎn)、收益等等都 是以人民幣記賬的， 但是麥當(dāng)勞美國總部對它的投資的記賬貨幣是美元。人民幣對美元升值使麥當(dāng)勞在中國的運營直接享受到匯兌收益的好處。但是一旦人民幣貶值，也會使其在中國的收益大打折扣。出于穩(wěn)健考慮，麥當(dāng)勞

5、寧愿放棄升值時 候的收益，換取貶值時候的不虧。一個辦法，就是境外母公司直接投資人民幣。 這樣，人民幣升值，資產(chǎn)、債務(wù)同增，反之同降一一不因匯率波動而盈虧。這樣 公司可以專心經(jīng)營，不為匯率波動分神。第三，麥當(dāng)勞的發(fā)債本金， 得到中國監(jiān)管機構(gòu)的允許， 可以調(diào)配回境內(nèi)使用。 這樣，本金不必在境外閑置，相反可以用于刀刃。這可是一個破例，而且某種程 度上違背了人民幣國際化的初衷。如果誰都可以在香港以這么低的價格發(fā)行人民幣債券，然后自由調(diào)回境內(nèi)使用，即使存放銀行收取利率都可以賺取無風(fēng)險利率 差，哪有那么好的事情？況且，這樣的資金回流，勢必增加境內(nèi)人民幣流動性， 加大通脹壓力。最終，人民幣的國際化趨勢有可能

6、折戟。允許麥當(dāng)勞調(diào)回本金， 是相關(guān)監(jiān)管機構(gòu)反復(fù)衡量利弊后下的決定。主要目的是利用麥當(dāng)勞的國際知名 度，借機“推銷”人民幣。除此之外，資本管制照舊。點心債券的發(fā)展障礙大的趨勢卻很難違背， 國際投資人都在拼命削減腦袋擠入金磚四國，其中數(shù)明知不可中國和巴西最為熱門，是目前當(dāng)紅的投資熱土。誰叫美元印那么多，那么便宜？ 而且歐美國家一個個看上去一蹶不振？是故人民幣國際化是逆流而上， 而為之。但不能說沒有成效。大家變得愿意持有人民幣。但貨幣畢竟不是股票， 光持有并不會帶來任何回報，當(dāng)然除了升值以外。 所以境外人民幣持有人都在找投資渠道而不得之。其實大家都在拿著人民幣，翹首望著中國的投資機會，但就 是被資本

7、管制攔住了。允許任何機構(gòu)發(fā)行點心債券，部分程度上解決了大部分散戶和部分機構(gòu)的投 資渠道問題，市場也踴躍，今年兩三個月以來的點心債券發(fā)行量，已經(jīng)超過去年 2010年全年總和。但是，源頭上的問題并沒有得到解決：融資到的錢，還是回 不去。只是將翹首觀望的持幣人， 從散戶換成了機構(gòu)， 人民幣還是進(jìn)不去。 當(dāng)然, 話不能說死，灰色地帶還是有的。 除了監(jiān)管機構(gòu)特批的以股權(quán)或債券這些資本項 下的境內(nèi)投資以外， 企業(yè)還可以通過跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算的方式，將人民幣輸送進(jìn)國內(nèi)。后者難度系數(shù)相對較小，但更繁瑣，而且得找到境內(nèi)相關(guān)企業(yè)機構(gòu)的配 合。市場的靈活安排當(dāng)然，最理想的方法是直接允許境外人民幣境內(nèi)直接投資，像美元

8、等外幣一樣，納入外商直接投資（FDI）的統(tǒng)計口徑。這個，當(dāng)然，沒有那么快，原因上 面已經(jīng)講過，不重復(fù)了。慢著，美元能夠通過FDI進(jìn)境，那將發(fā)債得來的人民幣轉(zhuǎn)換成美元，然后再入境，不就得了？是的，市場不會等待，大家已經(jīng)在這樣操 作了。具體有兩個辦法。第一，如前所述，將點心債券的人民幣本金兌換成美元， 然后通過現(xiàn)行FDI途徑對境內(nèi)外商投資企業(yè)進(jìn)行注資，或者也可以股東貸款的形式。只要保證境內(nèi)被投資企業(yè)的投資和注冊資本的差額足以接納新增投資，這個難度不大，而且各部委的審批已經(jīng)流程化，操作性強，外商們也有足夠經(jīng)驗，這 個不在話下。隨著外商們不斷發(fā)行點心債券，再不斷賣掉人民幣，境外可交割人 民幣（CHN的

9、匯率突然較境內(nèi)可交割人民幣兌美元匯率相對貶值，而且點差拉 大。嗯，太技術(shù)了，簡單地說，境外人民幣一下變得便宜了，因為賣的人多了。 有賣方就必然有買方。買方是誰呢？不出意料，是那些擁有境外人民幣結(jié)算業(yè)務(wù) 試點的境內(nèi)出口企業(yè)，只有他們擁有資格可以出口貨物，收的卻是人民幣，而且 更關(guān)鍵的是，收了人民幣之外，仍然保留出口退稅的好處。（后者是關(guān)鍵，很多企業(yè)出口可以收人民幣，但是沒有試點資格，就得不到退稅，因此仍然堅持收美 元。）第二個辦法，也是更有創(chuàng)意的辦法，是發(fā)行“合成點心債券” （Syn theticDim SumBo nd）。既然發(fā)了點心債券，取得人民幣后立即兌換成美元，等到期后 再用美元購買人民

10、幣償還本金利息，那為什么不直接發(fā)行以美元計價的債券，而將債券到期時美元本金的數(shù)量和美元兌人民幣的匯率掛鉤？打個比方，發(fā)行100元人民幣一年期的點心債券，不考慮利息（當(dāng)然，利率也可以做類似調(diào)整），一 年到期后還100元的本金（加利息），這個和發(fā)行 15.38美元本金（今天等值于 人民幣100元，假設(shè)匯率6.5 ），一年后償還16.67美元本金（仍然等值于人民 幣100元，假設(shè)一年后的匯率是6.0 ）是一樣的。這樣就干脆省卻了匯兌手續(xù)的麻煩。所以一下子很多機構(gòu)躍躍欲試。點心債券前途漫漫今年是點心債券的元年，市場相信往后會有更深入的發(fā)展，會有更多機構(gòu)參與其中，并從中受益。但點心債券市場將不會和國內(nèi)的

11、債券市場有任何程度的融 合，至少在可預(yù)見的將來不會。阻礙主要來自國內(nèi)債券市場的形成機制幾乎完全受制于政府，如 Red Capitalism 書所述（By Carl Walter and Fraser Howie）， 這個和境外的點心債券的價格形成機制完全不同。另外，資本管制目前不會輕易放開，這個也和國內(nèi)金融市場的價格形成機制有著密切聯(lián)系。所以發(fā)債和價格形成機制的兩元話會是今后的一個特征，這個當(dāng)然也包括境內(nèi)和境外的可交割人民幣匯率。當(dāng)然，市場的不規(guī)律格局，也給一些人士和機構(gòu)創(chuàng)造了機會。上面已經(jīng) 分析了，不多說啦。咱們走著瞧吧。沁園春雪萬里雪飄。北國風(fēng)光，千里冰封，望長城內(nèi)外，惟余莽莽; 失滔滔。

12、大河上下，頓山舞銀蛇，原馳蠟象,咼O欲與天公試比須晴日，看紅裝素裹,分外妖嬈。江山如此多嬌， 引無數(shù)英雄競折腰惜秦皇漢武，略輸文采；唐宗宋祖，稍 遜風(fēng)騷。一代天驕，成吉思汗，只識彎弓射大 雕。俱往矣，數(shù)風(fēng)流人物， 還看今朝。兩漢：諸葛亮出師表先帝創(chuàng)業(yè)未半而中道崩殂，今天下三分，益州疲弊，此誠危急存亡之秋也。然侍衛(wèi)之臣不懈于內(nèi)，忠志之士忘身于外者，蓋追先帝之殊遇，欲報之于陛下也。誠宜開張圣聽，以光先帝遺德,恢弘志士之氣，不宜妄自菲薄，引喻失義，以塞忠諫之路也。宮中府中，俱為一體；陟罰臧否，不宜異同。若有作奸犯科及為忠善者，宜付有司論其刑賞,以昭陛下平明之理；不宜偏私，使內(nèi)外異法也。侍中、侍郎郭攸

13、之、費祎、董允等，此皆良實，志慮忠純，是以先帝簡拔以遺陛下：愚以為宮中之事，事無大小，悉以咨之，然后施行，必能裨補闕漏，有所廣益。將軍向?qū)櫍孕惺缇瑫詴耻娛拢囉糜谖羧眨鹊鄯Q之曰能”，是以眾議舉寵為督：愚以為營中之事，悉以咨之，必能使行陣和睦，優(yōu)劣得所。親賢臣，遠(yuǎn)小人，此先漢所以興隆也；親小人，遠(yuǎn)賢臣，此后漢所以傾頹也。先帝在時，每與臣論此事，未嘗不嘆息痛恨于桓、靈也。侍中、尚書、長史、參軍，此悉貞良死節(jié)之臣，愿陛F親之、信之，則漢室之隆，可計日而待也臣本布衣，躬耕于南陽，茍全性命于亂世，不求聞達(dá)于諸侯。先帝不以臣卑鄙，猥自枉屈,三顧臣于草廬之中，咨臣以當(dāng)世之事，由是感激，遂許先帝以驅(qū)馳。后值傾覆，受任于敗軍之際,奉命于危難之間，爾來二十有一年矣。先帝知臣謹(jǐn)慎，故臨崩寄臣以大事也。受命以來，夙夜憂