風口上的“混改” 機會和風險并存《紅周刊》特約作者

張俊鳴停牌近五個月，2017年國企混改的重頭戲：中國聯通終于在本周一（ 8月21日）復牌登場。定增+股權激勵+股份轉讓，中國聯通發布的混改方案交易總價將近 780億人民幣，除了國資系統的中國人壽一躍成為第二大股東之外，更獲得騰訊、阿里、京東、百度等眾多互聯網巨頭的捧場。挾著“超級豪華陣容”，聯通 A股復牌當天無懸念“一字板”漲停，更引發投資者新一輪的“尋寶”：誰是下一個聯通？或者說，誰會被聯通的“氣場”帶動股價升天？公告撤回再上，“個案處理”開綠燈在本周“真正”的漲停板來臨之前，聯通在上周三（ 8月16日）就一度讓 A股投資者“腦補”了幾個漲停。當天夜間，聯通發布混改公告，市場已經開始為其股價“數板”，但周四（17日）凌晨卻出現劇情大反轉，三份公告被悉數撤回，宣稱“因技術原因繼續停牌”。發了公告又連夜撤回，這在 A股歷史上十分罕見，更何況是萬眾矚目的央企混改。個中緣由，和今年 2月17日中國證監會公布的定增新規對定增股份的比例（不超過發行前總股本的 20%）、定價基準日（為本次非公開發行股票發行期的首日）有關，聯通公布的混改方案（定增股份占發行前總股本的 42.63%，定價6.83元/股為董事會第十次會議決議公告日2017年8月17日前20個交易日均價）已經“踩線”。不過3天之后，這份方案卷土重來，證監會以“個案處理”的方式為聯通混改開了綠燈。中國聯通的混改方案能讓證監會放行，顯然與其“先行先試”有密切關系。聯通混改不僅引入了眾多戰略投資者，包括互聯網、金融等，讓第一大股東聯通集團的持股比例從62.74%直線下降至36.67%，同時還推出了最多達 8.48億股的股權激勵方案，涉及超過7500名核心員工，堪稱“內外兼修”，在國企改革和 A股市場上都是“重大無先例”的方案。顯然，聯通混改雖然被作為“個案處理”，但在某種程度上也扮演著“探路先鋒”，探索大型央企混改的新路。探索雖然有不確定性，但 A股市場有時更需要這種“朦朧美”。尤其是聯通混改同時公布的中報顯示，公司的凈利潤同比增長超過七成，雖然每股收益只有區區 0.0367但畢竟也算是利好；加上混改帶來業績拐點形成的預期，聯通 A股停牌前7元多的股價也符合A股炒作資金的胃口。

元，證監會放行聯通，顯示大型國企混改突破現有規則并非不可能的任務，這有助于點燃市場對國企混改的熱情，增加題材的關注度和股價的彈性。聯通樹標桿，“混改 +科技”成新風口混改過關，除了聯通公司本尊股價受到熱捧之外，許多“分身”也紛紛走出大漲行情。在周一當天，參加聯通混改的A股上市公司，如中國人壽、蘇寧云商、用友網絡、宜通世紀、網宿科技等都出現高開，但最終收盤卻是良莠不齊，高開低走者不在少數，只有宜通世紀堅守“一字板”力保漲停不失。而伴隨著周三聯通股價的沖高回落，除了中國人壽之外大部分跟風品種已經重歸沉寂，即便是周五大盤普漲站上3300點，大部分也未能超過周初的高點。雖然中箭落馬的跟風股不在少數，但聯通混改相關的外圍概念股卻有不俗的表現。多億元的募資再度撬動電信網絡建設概念股的想象空間，宜通世紀除了參加聯通混改之外，更受益于聯通定增募資投向4G及5G網絡的建設。其余如梅泰諾、東土科技等紛紛走強，也和聯通募資投向密切相關。因此，和4G及5G網絡建設相關概念股，尤其是具有國企背景、具備混改想象空間的個股，將有望追隨聯通出現“業績+題材”的正向雙擊，尤其是其中估值較低的品種，如光迅科技、長江通信、烽火通信等。而如果從聯通此次的方案剖析，給予內部員工大量的股權激勵以激發內生動力，對于那些依賴高科技人才的國企而言，未來的混改也勢必更多和內部股權激勵相結合，尤其是具有國家級科研機構或高校背景的“混改 +科技”概念股，更值得投資者長期關注。如：機器人、金自天正、浙大網新、中科曙光等（見表 1）。七大混改領域，誰執牛耳？聯通復牌之后，國企大混改時代正式開啟。早在年初，七大重點領域的混改就已經公布，某種意義上成為市場的“明牌”，包括：電力、石油、天然氣、軍工、電信、民航、鐵路。1、電信：除了聯通之外，中國電信、中國移動兩大巨頭都在香港上市， A股的相關標的不多但比較容易聚焦。中國電信在 A股惟一控股的上市公司：號百控股根正苗紅，未來不排除成為中國電信整合資產的A股平臺；電信科學技術研究院旗下的大唐電信、高鴻股份業績低迷，未來改革的動力也更迫切，有望引入外部力量借此擺脫困境。、電力：神華和國電的“煤電強強聯合”是繼聯通之后下一個具有想象力的國企改革案例，涉及跨行業巨頭重組，也屬于“重大無先例”，市場關注熱度高。今年煤炭價格維持高位不利于火電股，煤電這對“歡喜冤家”如能展開更多實質性的整合，將有利于此前表現低迷的火電股修復估值。重點觀察對象包括：華能國際、大唐發電、申能股份等。涉足太陽能等多元發電方式的電力股，如樂山電力、湖北能源等，以及電力設備中的東方電氣、*ST佳電也可列入觀察對象中。3、石油：“兩桶油”近年來重組案例不斷，中石化銷售公司的混改更早在2014便啟動，年內如期在香港實現H股上市，對石油板塊將產生較大的激勵作用。股價在

年低位長期沉淀的中國石油、估值較低的上海石化、具備加油站資產重估的泰山石油、業績大幅向上翻轉的四川美豐，均可列為觀察對象。、天然氣：具有一定的民生公益性質，重點關注交易平臺的建設，尤其是在原油期貨正式推出之后，天然氣的儲備、運輸將決定其期貨是否能同步推出，未來的國企混改大概率對此將有著墨。重點觀察對象：大眾公用、長春燃氣、深圳燃氣。、軍工：科研院所資產注入、“軍轉民”的預期和動作一直不斷，另外尚有外圍局勢的因素利好其反復活躍。在上半年大幅下挫之后，下半年軍工板塊有望在題材和突發事件的刺激下出現波段行情。重點關注大股東資產證券化程度較低、具有較多潛在優質資產注入可能或科研院所改制的公司，如：飛亞達A、航天電器、中直股份、中船防務、航天電子、凌云股份等。、民航：東航物流此前的混改已經啟動，但航空股的表現并不突出。今年以來國際油價維持低位、人民幣兌美元升值都構成其基本面的利好，未來有望出現補漲的動作。三大航空股均可列為觀察對象：東方航空、南方航空、中國國航。7、鐵路：2013年鐵道部改制，鐵路總公司成立以來，市場化已經是鐵路行業不可逆轉的大方向。今年以來，鐵總已分別向阿里、騰訊和一汽集團發出邀請，歡迎其參與混改進程；近期更分別在上海和北京舉辦兩場土地推介會，推出土地 4萬余畝力圖引入社會資本。在聯通混改上路之后，與其具有極高相似度（大體量、壟斷程度高）的鐵路總公司，隨時可能啟動相關公司的混改進程，重點觀察對象：大秦鐵路、鐵龍物流、廣深鐵路。除此之外，被列入新一輪混改名單的中糧集團、中金集團旗下的上市公司，以及部分重點省市的國企，如上海、山西、天津、湖北等，也有反復表現的機會。如近期被民企永輝超市舉牌的中百集團，屬于武漢國資系統的商業股，舉牌之后激發同類個股的想象空間，如同一實際控制人的武漢中商，在綠地金控持股逼近5%舉牌線，且7月份政府征地有望增厚三季度收益的背景下，具備題材面和基本面的雙重支持。炒風再起，謹防“雄安概念股”見頂重演盡管聯通掀開下半年混改大戲，但由于這一板塊涉及的個股眾多、市值巨大，除非出現類似2015年上半年的全面性牛市，否則很難出現集體性大漲。本周聯通及大量概念股均出現沖高回落的走勢，給投資者敲響了警鐘。與此有一定可比性的是今年4月份雄安新區概念股的炒作。當時“千年大計”激發市場炒作熱情，數十支概念股出現集體大漲，但好景不長，許多股票在連續“一字板”漲停之后便直接見頂，出現大幅回落。金隅股份（見圖1）、冀東水泥、華夏幸福、京漢股份、巨力索具、唐山港等都是此類走勢，大幅拔高之后放出巨量，將追高者一網打盡。此次混改炒作的領頭羊中國聯通，流通市值比上述的雄安概念股只大不小，炒作難度更大。而在停牌之前，中國聯通的股價2016年下半年就已翻倍有余，已經在某種程度上反映了混改成功的利好。如果市場熱錢一味炒高，極有可能出現類似“雄安概念股”揠苗助長、快速炒作快速見頂的走勢（見圖 2）。尤其值得關注的是，截止今年二季度末，中國聯通的十大流通股股東中，“國家隊”席位占了九席，合計持股超過13.6億股，如果這部分昔日的護盤資金在股價走好之后賣出成為追高者的對手盤，那么需要超過 120億的資金才能承接。從本周聯通 A股的走勢來看，周二到周五合計成交超過 30億股，放量沖高回落存在原先場內股東套現離場的可能，投資者對此應保留一份警惕。（見圖 3）。因此，不管是中國聯通還是由其衍生的混改概念股，在股價連續暴漲之后，投資者再追高入場千萬要慎之又慎，更穩妥的方法還是在股價尚未啟動之前，選擇基本面有潛力的混改概念股提前分散布局，在題材兌現股價大幅拉高之后再反手賣出，如此方能實現真正的“低吸高拋”。■出師表兩漢：諸葛亮先帝創業未半而中道崩殂，今天下三分，益州疲弊，此誠危急存亡之秋也。然侍衛之臣不懈于內，忠志之士忘身于外者，蓋追先帝之殊遇，欲報之于陛下也。誠宜開張圣聽，以光先帝遺德，恢弘志士之氣，不宜妄自菲薄，引喻失義，以塞忠諫之路也。宮中府中，俱為一體；陟罰臧否，不宜異同。若有作奸犯科及為忠善者，宜付有司論其刑賞，以昭陛下平明之理；不宜偏私，使內外異法也。侍中、侍郎郭攸之、費祎、董允等，此皆良實，志慮忠純，是以先帝簡拔以遺陛下：愚以為宮中之事，事無大小，悉以咨之，然后施行，必能裨補闕漏，有所廣益。將軍向寵，性行淑均，曉暢軍事，試用于昔日，先帝稱之曰“能”，是以眾議舉寵為督：愚以為營中之事，悉以咨之，必能使行陣和睦，優劣得所。親賢臣，遠小人，此先漢所以興隆也；親小人，遠賢臣，此后漢所以傾頹也。先帝在時，每與臣論此事，未嘗不嘆息痛恨于桓、靈也。侍中、尚書、長史、參軍，此悉貞良死節之臣，愿陛下親之、信之，則漢室之隆，可計日而待也 。臣本布衣，躬耕于南陽，茍全性命于亂世，不求聞達于諸侯。先帝不以臣卑鄙，猥自枉屈，三顧臣于草廬之中，咨臣以當世之事，由是感激，遂許先帝以驅馳。后值傾覆，受任于敗軍之際，奉命于危難之間，爾來二十有一年矣。先帝知臣謹慎，故